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Análisis estados financ intermedios 3er trim'11 Grupo Dia

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Con este informe sólo se ha tratado de realizar un mero ejercicio de cálculo, de análisis, no constituyendo de ningún modo una recomendación de compra o venta de títulos de esta sociedad. Tampoco se ha tratado de fijar un precio objetivo, ni posición respecto a su evolución, simplemente repito un mero ejercicio de cálculo.
Sólo el grupo DIA es quien dispone de la mejor información y estimación para su cierre de ejercicio, y su CEO ya expresó claramente que “...La evolución de nuestros resultados en el tercer trimestre ha sido sólida y nos coloca en muy buena posición para el cumplimiento de nuestros objetivos anuales”

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Análisis estados financ intermedios 3er trim'11 Grupo Dia

  1. 1. ANÁLISIS DE LOS ESTADOS FINANCIEROS INTERMEDIOS CONSOLIDADOS 3er. Trimestre de 2.011 o Evolución del portfolio de tiendas. o Análisis de la Cuenta de Pérdidas y Ganancias. o Estimación de cierre de ejercicio: Cta P y G o Balance consolidado a 30-09-2.011 Calificación resultados: En revisión con perspectiva negativa.Hay que dar un voto de confianza al equipo gestor de DIA. Las grandes compañías son capaces de realizar grandes gestas.Los resultados obtenidos en estos 9 meses corroboran las estimaciones que realizamos con los “Estados Financieros Intermedios Consolidados a 30 de junio”. La situación general de la economía en los países de la Zona EU y su atonía de consumo, lainfluencia de los tipos de cambio de los países emergentes, y una estimación de mayor impacto fiscal apuntan a que el beneficio neto del ejercicio se sitúe en 69,28M€ frente a los 89,7M€ presupuestados (BPAe-0,102€/acc. vs BPAp-0,132€/acc.) 22 de Noviembre de 2.011
  2. 2. ANÁLISIS DE LOS ESTADOS FINANCIEROS INTERMEDIOS CONSOLIDADOS: Ac. 3er. T’11 ESTADOS FINANCIEROS INTERMEDIOS CONSOLIDADOS 3er. Trimestre ’11En los Estados Financieros Intermedios Consolidados a 30 deseptiembre de 2.011 depositados en CNMV, DIA se vuelve a ratificaren sus objetivos marcados para el año de 2.011, al igual que hizo enlos publicados hasta el 30 de junio. Así que una vez que susAdministradores nos transmiten que tienen capacidad suficiente paraalcanzar los mismos, los accionistas deberían “dormir tranquilos” ydar por alcanzado el beneficio neto propuesto de 89,7M€ pese a losriesgos e incertidumbres propias del negocio. --------------------------------Vamos a ir desgranando las variables de gestión que le permitiránalcanzar sus objetivos, centrándonos especialmente en su Cuenta dePérdidas y Ganancias para ver hasta qué punto podemos dormirverdaderamente tranquilos.1 Entraremos a analizar su Balance “caside puntillas” para exponer, especialmente, algunas diferencias en suestado de patrimonio de las que DIA no nos ofrece explicación.Desconocemos los objetivos marcados para estos primeros 9 mesesde 2.011, y por tanto su desviación presupuestaria, no pudiendorealizar más que conjeturas e hipótesis en función de sus datoshistóricos.Como en el estado intermedio anterior del 1er semestre, DIA nosexpresa sus cifras en euros corrientes, realizando un comparativo a“tasa constante” (sin afectar del tipo de cambio). Aquí sólotrabajaremos con las cifras en euros corrientes. El tipo de cambio esun riesgo inherente a los negocios fuera de la Zona EU y podríaafectar a los resultados finales del ejercicio.A título meramente informativo, se expresan los tipos de cambio aldía 16-11-2.011 era:1 Recomendable tener a mano los informes de los 9 primeros meses de 2.011http://www.diacorporate.com/diawebapp/web/archivos/9M%20Resultados.pdf 1
  3. 3. ANÁLISIS DE LOS ESTADOS FINANCIEROS INTERMEDIOS CONSOLIDADOS: Ac. 3er. T’11 Tipos de cambio 1€ 1€ Variación 1€ Variación Plan negocio 13/09/2011 a la fecha 16/11/2011 a la fecha Peso Argentino - ARS 5,18 5,76 11,2% 5,76 11,1% Real Brasileño - BRL 2,33 2,35 0,9% 2,40 3,0% Yuan Chino - CNY 9,00 8,77 -2,5% 8,58 -4,7% Lira Turca - TRY 2,00 2,42 21,2% 2,44 21,8%Estos tipos de cambio expresarían, al traspasarlos a la Cuenta dePérdidas y Ganancias Consolidada en euros, una disminución del21,8% de las cifras expresadas en liras respecto del tipo de cambiobase estimado en el plan de negocio, del 11,1% en pesos,... unaumento del 4,7% en yuanes,...¿Se alcanzarán los ingresos comprometidos en el plan de negocioregistrado en CNMV si le afectan negativamente los tipos de cambio? Evolución del portfolio de tiendasEl Grupo DIA se marcó el objetivo de alcanzar las 8.000 tiendas en2.013, desde las 6.373 al cierre de 2.010 (+1.627). Deberíamantener un ritmo medio de aperturas anuales de 542 tiendas, y asíalcanzar sus objetivos de facturación +3,99% en 2.011, +7,7% en2.012 y +9,8% en 2.013.En el documento registrado en CNMV para su Salida al Parqué DIAexpresaba que el ritmo de aperturas en mercados emergentes se ibaa potenciar, siendo el centro de su estrategia de expansión. Lasprevisiones eran las de aumentar de 2.011 a 2.013 más de 50establecimientos por año en Brasil y Argentina, más de 200 anualesen Turquía y duplicar la actual red en China.2Evolución del portfolio de tiendas Iberia Francia Países Emergentes Total España Portugal Francia Argentina Brasil Turquía China Establecimientos Total 2.010 2.766,0 539,0 936,0 448,0 408,0 890,0 386,0 6.373,0 Establecimientos Total 1er. Sem.10 2.786,0 526,0 930,0 424,0 390,0 764,0 369,0 6.189,0 Establecimientos Total 1er. Sem.11 2.740,0 545,0 916,0 462,0 410,0 986,0 405,0 6.464,0 Variac. Establec. 1er. Sem11 s/ 2.010 -26,0 6,0 -20,0 14,0 2,0 96,0 19,0 91,0 RH 1er. Semestre -1,7% 3,6% -1,5% 9,0% 5,1% 29,1% 9,8% 4,4% RH 1er. Semestre -0,8% -1,5% 16,2% 4,4% Total Aperturas (variac.neta) 3er. Trim.10 -2,0 2,0 88,0 88,0 Total Aperturas (variac.neta) 3er. Trim.11 30,0 0,0 115,0 145,0 RH 3er. Trimestre -1600,0% -100,0% 30,7% 64,8% Establecimientos Total 9 Meses10 3.310,0 932,0 2.035,0 6.277,0 Establecimientos Total 9 Meses11 3.315,0 916,0 2.378,0 6.609,0 Variación 9 Meses s/ 2.010 10,0 -20,0 246,0 236,0 RH 9 Meses 0,2% -1,7% 16,9% 5,3% Objetivo Aperturas 2.011 aprox. 50,0 50,0 200,0 127,0 427,0 Aperturas pendientes realizar 4º trimestre11 191,0 Red de tiendas prevista cierre 2.011 6.800,0Al 30 de junio de 2.011 sólo tenía 91 establecimientos abiertos másque al cierre de ejercicio de 2.0103. En el 3er. trimestre de 2.011éstos aumentaron en 145, hasta alcanzar los 236 para los 9 primeros2 Ver apartado “3.1.Radiografía de tiendas por país”, pág.36 de “DIA, ¿una inversión de valor?”http://www.slideshare.net/Pacofdez/dia-una-inversin-de-valor3 Total establecimientos: COCO, COFO, FOFO ( -62 COCO; + 153 Franquicias ). Pueden Ver la pág.17 del Informe de Gestión del 1er. semestre’11. 2
  4. 4. ANÁLISIS DE LOS ESTADOS FINANCIEROS INTERMEDIOS CONSOLIDADOS: Ac. 3er. T’11meses del año, y estando concentrados en los países emergentes.DIA en estos estados financieros intermedios no nos ha ofrecido losmovimientos del portfolio por países, sino sólo por regionesoperativas (o división).El portfolio actual asciende a 6.609 establecimientos, con 4.249COCO y 2.360 Franquicias (35,7%)4, siendo alcanzable el objetivo a2.013 de tener un 40% de tiendas franquiciadas.DIA expresa que en el 4º trimestre de 2.011 acelerará su ritmo deaperturas hasta las 191, para conseguir cerrar el año con 6.800tiendas en explotación.Las hipótesis barajadas en nuestro informe del 1er. semestre, iban enel buen camino (pág.3), y las aperturas se concentrarán en elsegundo semestre de 2.011:“Desconocemos el portfolio de proyectos firmados por cada país que se encuentran en ejecución técnicao pendientes de conseguir licencias de actividad. Por tanto, no se puede precisar si se alcanzarán en2.011 las aperturas previstas, ni si se encuentran ya en cartera los proyectos necesarios para que en2.012 nos aseguren un crecimiento del 7,7% en la cifra de negocio. Tres hipótesis: • No se abrieron todas las tiendas en 1er.semestre para preservar “Caja” ante la salida de Carrefour. • Todas las aperturas comprometidas se realizarán en el 2º semestre, una vez obtenida la financiación para la salida de Carrefour y puesta en marcha del nuevo proyecto. • El ritmo de aperturas de 2.011 será inferior a la media anual prevista hasta 2.013, destinando la mayoría de recursos a reformas y cambio de formato de tiendas.”La inversión realizada por el Grupo DIA en los 9 primeros meses delaño en activo fijo fue de 258 millones de euros, dedicando 132millones a transformaciones, 51 a nuevas aperturas y 75 amantenimiento. DIA estima que la inversión en el ejercicio 2.011estará próxima a los 350M€ (en el rango expresado de su modelo denegocio de 300-350M€).Durante estos primeros 9 meses de 2.011 se han transformado 567establecimientos COCO a los nuevos formatos DIA Market y DIA Maxi,llegando así ya a los 2.765 reformados (65% de la red COCO). Deéstos, en Francia se han transformado 263 ED en DIA, teniendoprevistos realizar 13 más en el 4º trimestre del año (quedaríanaprox.200 tiendas pendientes para 2.012).4 Movimientos COCO, 9 meses de 2.011: 194 cierres (algunos traspasos a COFO) y 150 aperturas. 3
  5. 5. ANÁLISIS DE LOS ESTADOS FINANCIEROS INTERMEDIOS CONSOLIDADOS: Ac. 3er. T’11 Análisis de la Cuenta de Pérdidas y Ganancias del 3er. Trimestre de 2.011:Ingresos:Ventas: Ejecución presupuestaria de los 9 primeros meses del año esdel 72,6% vs 74,2% de 2.010. Las ventas desaceleran su ritmo decrecimiento, ya que acumulan un crecimiento del 1,8% cuando en el1er.semestre fue del 2,5%. Esta desaceleración es más patente sivemos que el crecimiento del último trimestre fue de sólo un 0,68%,pese a haber aumentado el portfolio de tiendas en 145 unds.El objetivo del año 2.011 era el de alcanzar un crecimiento del 3,99%según se expresaba en Documento de Registro de CNMV para susalida al parqué, que parece ya inalcanzable. DIA expresa en suAvance de Resultados “...cerrar el ejercicio 2011 con un crecimientode ventas netas superior al 3% a divisa constante”. Esto podríatraducirse en una previsión en euros corrientes superior al 2%.5Evolución de las ventas por país Iberia Francia Países Emergentes Total España Portugal Francia Argentina Brasil Turquía China Ventas Netas 1er.Sem10 ,000.000€ 2.026,2 398,2 1.277,2 254,2 461,1 177,8 76,4 4.671,1 Ventas Netas 1er.Sem11 ,000.000€ 2.025,2 388,8 1.206,2 306,3 571,7 208,3 79,3 4.785,8 RH 0,0% -2,4% -5,6% 20,5% 24,0% 17,2% 3,8% 2,5% RH -0,4% -5,6% 20,2% 2,5%Evolución de las ventas por país Iberia Francia Países Emergentes Total España Portugal Francia Argentina Brasil Turquía China Ventas Netas 3er.Trim10 ,000.000€ 1.039,4 216,7 610,2 150,5 277,5 101,3 44,8 2.440,4 Ventas Netas 3er.Trim11 ,000.000€ 1.041,9 212,0 565,7 179,6 310,3 100,9 46,8 2.457,2 RH 0,2% -2,2% -7,3% 19,3% 11,8% -0,4% 4,5% 0,7% RH -0,2% -7,3% 11,1% 0,7%Evolución de las ventas por país Iberia Francia Países Emergentes Total España Portugal Francia Argentina Brasil Turquía China Ventas Netas 9 Meses10 ,000.000€ 3.065,6 614,9 1.887,4 404,7 738,6 279,1 121,2 7.111,5 Ventas Netas 9 Meses11 ,000.000€ 3.067,1 600,8 1.771,9 485,9 882,0 309,2 126,1 7.243,0 RH 0,0% -2,3% -6,1% 20,1% 19,4% 10,8% 4,0% 1,8% RH -0,3% -6,1% 16,8% 1,8%5 Las ventas a divisa constante al cierre de 30-09-2011 crecen un 3,2%, resultando este crecimiento eneuros corrientes del 1,8%. En nuestra previsión expresada en el informe del 1er.semestre ’11 yaalertábamos sobre la posibilidad de no alcanzar los objetivos de ventas, y fijamos en el 3% nuestramejor expectativa de crecimiento en euros corrientes. 4
  6. 6. ANÁLISIS DE LOS ESTADOS FINANCIEROS INTERMEDIOS CONSOLIDADOS: Ac. 3er. T’11Destacar el estancamiento en ventas en el 3er. trimestre que siguepadeciendo Iberia, pese a tener 30 nuevas tiendas. España crece un0,2% y Portugal decrece un 2,2%.Francia sigue perdiendo ventas, pasa del -5,6% en el 1er.semestre al-7,3% en el 3er. trimestre, alcanzando el -6,1% para los 9 primerosmeses del año. En parte, se justifica el descenso por tener 20establecimientos menos que al cierre de 2.010 (-1,5%).6Las ventas en países emergentes también “pierden fuelle”, pese aaumentar el número de tiendas en el trimestre en 115 unds.,pasando de crecimientos en 1er.semestre del 20,2% a crecimientosdel 11,1%. Los tipos de cambio les están afectando de lleno,especialmente a las ventas que se realizan en Turquía y Argentina.7Como los tipos de cambio sólo afectan a las ventas de los paísesemergentes, fuera de la Zona EU, el crecimiento del 3,2% en estosprimeros nueve meses del año que expresa DIA a divisa constantellevaría las ventas a los 7.339,17M€, siendo el diferencial de ventacon los euros corrientes (7.243,0M€) lo que nos marcaría la pérdidade ventas motivada por el tipo de cambio sobre su histórico, en estecaso de 96,17M€. Desconocemos cuál era la previsión de ventas porpaís o por división operativa, y por tanto su desviación real sobre elpresupuesto. 9 Meses ejercicio 2.011 2.010 RH Ventas en euros corrientes 7.243.000 7.111.600 1,8% Ventas a Divisa Constante 7.339.171 3,2% Dif. de ventas imputable al Tipo Cambio 96.171 1,4%Para alcanzar el presupuesto de ventas comprometidas en 2.011 de9.970,28M€, en el 4º trimestre las ventas deberían alcanzar los2.727,28M€ y crecer frente al mismo período de 2.010 un 10,13%.Lo más probable es que el ejercicio de 2.011 no alcance los 9.800M€de ventas. Esto puede afectar a las ventas de los años siguientes, y alplan de negocio comprometido de 2.011 a 2.013: Plan de negocio depositado en CNMV 2.010 2.011 2.012 2.013 RH Ventas 3,9% 3,99% 7,7% 9,8%De mantener el mix diferencial del 1,4% de decrecimiento en ventasimputable a los tipos de cambio hasta el cierre de ejercicio,podríamos estimar que la pérdida de ventas imputable a Zona EUsería de 40,6M€ y para los emergentes de 129,66M€.6 Lo interesante sería analizar los datos a superficie comparable.7 DIA expresa que a divisa constante – sin efecto tipo de cambio -, las ventas de emergentes habríanaumentado un 22,9% en los 9 primeros meses del año. Este resultado podría marcar niveles deeficiencia en tiendas históricas, pero no lo que llegará a la cuenta de resultados y en última instancia alaccionista. 5
  7. 7. ANÁLISIS DE LOS ESTADOS FINANCIEROS INTERMEDIOS CONSOLIDADOS: Ac. 3er. T’11 12 Meses ejercicio Prev. 2011 2.010 RH Ventas en euros corrientes 9.970.283 9.588.045 3,99% Ventas en euros corrientes - previsión cierre - 9.799.941 2,2% Diferencial con presupuesto de ventas 170.342 Dif. de ventas imputable al Tipo Cambio 129.661 1,4% Dif. de ventas imputable a Zona EU 40.682La situación actual de los mercados no nos hace ser optimistas conlos tipos de cambio para el cierre de ejercicio de 2.011, y parte de2.012. Pero no podemos olvidar que los tipos de cambio afectan a lascifras agregadas de Grupo DIA, tanto para sus ingresos como parasus gastos generados fuera de Zona EU.Otros Ingresos:No tenemos detalle en la información trimestral declarada en CNMV,ya que se agregó al coste de las ventas.Margen Comercial:El margen acumulado al 30-09-2011 fue de 1.505,6M€ (el 20,8% delas ventas al igual que en 2.010). El crecimiento del margen fue del1,7%, algo inferior al RH de las ventas del 1,8%. Es de destacar queen el 3er. trimestre de 2.011 el margen fue del 21%, superior alacumulado de los primeros 6 meses del ejercicio que fue 20,7%, y al20,9% del 3er. trimestre de 2.010.Bien es verdad que los márgenes pueden verse distorsionados por latransformación de tiendas COCO en COFO, trasladando parte delmargen a otros ingresos y afectando a los gastos de explotación.Apenas tenemos diferencial de crecimiento de margen en los 9primeros meses del año respecto de crecimiento de ventas, alaumentar las ventas un 1,8% y el margen el 1,7% ( de -0,1%pp). Enel 3er. trimestre la mejora fue notoria, al crecer las ventas el 0,68%y el margen el 1,34% (0,66%pp).El margen del 4º trimestre de 2.011 debería alcanzar el 21,81% paralas ventas comprometidas en el presupuesto, y así obtener los2.100.574.000€ de margen previstos para el ejercicio. Si las ventasquedasen en el 4º trimestre en 2.557M€, en lugar de lospresupuestados de 2.727M€ el margen comercial % debería ascenderal 23,27%. Lo más probable es que el margen del 4º trimestre sesitúe próximo al 21,8%, lo que nos introduce un déficit directo deingresos en el resultado de 37,5M€.La ejecución presupuestaria al 30-09-2.011 respecto del total delaño: 2.011 es del 71,7% vs 2.010 del 73,2%. 6
  8. 8. ANÁLISIS DE LOS ESTADOS FINANCIEROS INTERMEDIOS CONSOLIDADOS: Ac. 3er. T’11Gastos Operativos:Son similares en % sobre ventas al de los 9 primeros meses de 2.010(16,6%), aunque le afectan las partidas no recurrentes de “otrosgastos e ingresos por reestructuración”. Mejora respecto al 1er.semestre de 2.011 (17%), pues los resultados del 3er. trimestrefueron del 15,8% frente al 16,2% de 2.010. El presupuesto de 2.011expresa un 16,3% de Gastos Operativos ¿se conseguirá?Como normalmente ocurre con las partidas de gasto éstas seconsiguen, y en este caso ofrecen escasa desviación. Pasadas las trescuartas partes del año (75%), los gastos tienen una ejecuciónpresupuestaria del 74%, y sin embargo los ingresos sólo alcanzaronel 72,6%.Cuenta de Pérdidas y Ganancias Total año Primer semestre ej. Datos en % s/ ventas Datos en % s/ ventas Ej. 2010 Prev.2011 2.011 2.010 Ej. 2010 Prev.2011 1S11 1S10 RH Ventas 3,9% 3,99% 2,5%Cifras expresadas en miles EurosGastos de Personal -796.007 -803.898 -395.862 -396.867 -8,3% -8,1% -8,3% -8,5%Otros Gastos de Explotac. -776.408 -818.360 -415.599 -387.797 -8,1% -8,2% -8,7% -8,3%Gastos Operativos -1.572.415 -1.622.258 -811.461 -784.664 -16,4% -16,3% -17,0% -16,8%EBITDA 448.275 478.315 177.011 184.930 4,7% 4,8% 3,7% 4,0%Cuenta de Pérdidas y Ganancias 9 Meses ejercicio Datos en % s/ ventas 3er. trimestre ejercicio Datos en % s/ ventas 2.011 2.010 9M11 9M10 2.011 2.010 3er.Trim.11 3er.Trim.10 RH Ventas 1,8%Cifras expresadas en miles EurosGastos de Personal -596.800 -595.100 -8,2% -8,4% -200.938 -198.233 -8,2% -8,1%Otros Gastos de Explotac. -604.100 -585.000 -8,3% -8,2% -188.501 -197.203 -7,7% -8,1%Gastos Operativos -1.200.900 -1.180.100 -16,6% -16,6% -389.439 -395.436 -15,8% -16,2%EBITDA 304.700 299.800 4,2% 4,2% 127.689 114.870 5,2% 4,7%Cuenta de Pérdidas y Ganancias % ejecución presupuestaria Real vs histórico Real vs histórico 9 Meses 2011 9 Meses 2010 RH 9M 11-10 Dif. s/ RH vtas RH 3ºT 11-10 Dif. s/ RH vtas RH VentasCifras expresadas en miles EurosGastos de Personal 74,2% 74,8% 0,3% -1,6% 1,4% 0,7%Otros Gastos de Explotac. 73,8% 75,3% 3,3% 1,4% -4,4% -5,1%Gastos Operativos 74,0% 75,1% 1,8% -0,1% -1,5% -2,2%EBITDA 63,7% 66,9% 1,6% -0,2% 11,2% 10,5%Gastos de personal:Desciende en % sobre ventas un 0,2% respecto a los datos de los 9primeros meses de 2.010 ( pasa del 8,4% al 8,2%), y mejora losobtenidos en el 1er. semestre en un 0,1% (8,3%) gracias a losresultados del 3er. trimestre de 2.011 con el 8,2%. Los gastos deeste 3er. trimestre de 2.011 empeoran un 0,1% respecto a losobtenidos en 2.010 (8,2% en 2.011 vs 8,1% en 2.010).El objetivo del año es que los gastos de personal representen un8,1%, resultando difícil de obtener ya que si se consiguiese elpresupuesto de ventas los gastos de personal del 4º trimestredeberían ser del 7,6% (0,5%pp. inferior a 2.010). Lo más probable esque los gastos de personal se sitúen en el 4º trimestre en un 8,2% delas ventas (en 2.010 fue 8,3%), y teniendo en cuenta nuestraestimación de 2.557M€ de ventas para el 4º trimestre elevaría elgasto a 209,67M€. Por tanto, tenemos un riesgo de mayor gasto depersonal para cierre de ejercicio de 2,5M€ aprox. ( acumulado docemeses 596,8+209,67=806,47M€, frente a los 803,898M€presupuestados). 7
  9. 9. ANÁLISIS DE LOS ESTADOS FINANCIEROS INTERMEDIOS CONSOLIDADOS: Ac. 3er. T’11En principio, parece difícil el cumplimiento del importe de gasto depersonal del presupuesto anual de DIA.Otros Gastos de explotación:Los “gastos de explotación” se mantienen contenidos en estosprimeros nueve meses del año al decrecer un 8% en euros corrientes( en 1er. semestre un 3,9%), aunque a divisa constante decrecen un6,7%. El plan de reducción de costes puesto en marcha por DIA siguedando sus frutos.Los gastos de “alquileres” crecen un 9,7%, por encima de laevolución de las tiendas COCO y COFO (+5,6%, hasta las 5.141). Enel 1er. semestre su evolución iba pareja. Otros Gastos de Explotación (millones de €) 30-09-11 30-09-10 RH Gastos de explotación 322,8 350,8 -8,0% Alquileres 230,9 210,4 9,7% Otros gastos e ingresos por reestructuración 50,4 23,8 111,8% Otros Gastos de Explotación 604,1 585,0 3,3%En este 3er. trimestre, DIA no nos ofrece información detallada sobrelas partidas que componen los ”gastos de explotación”8Respecto a “otros gastos e ingresos por reestructuración” aumentanun 111,8% respecto al mismo período de 2.010, al incluir partidas norecurrentes como: • Los gastos asociados a la separación del Grupo Carrefour y el inicio de cotización de las acciones en el mercado de valores, unos 18,6M€ (13,38M€ ya estaban incluidos en el 1er.sem’11). • Déficit de provisión por el Litigio por el redondeo del IVA en los decimales en Francia por 16,33M€. A 31.03.2011 – según documento de registro en CNMV del 13 de mayo - el saldo de “provisiones fiscales, legales y sociales” del Grupo DIA ascendía a 179,4M€., como el saldo a 30.06.2011 es de 194.991 miles de euros, el diferencial existente son movimientos en provisiones realizadas en el 2º trimestre de 2.011, unos 15,6M€. Si no se tenía conocimiento del hecho, es de entender que el Grupo DIA – su Consejo de Administración – reclamará a su anterior propietario dicho importe si se materializa la sentencia. Se trata de un perjuicio sobrevenido por unas decisiones de los anteriores propietarios, no imputables a la gestión delegada a los administradores de sus propietarios actuales (el mercado). DIA no expresa en los Estados Financieros Intermedios a 30.06.2011 si realizará dicha reclamación.98 Reparaciones y mantenimiento, Suministros, Honorarios, Publicidad, Tributos, Primas de seguro yOtros gastos generales 8
  10. 10. ANÁLISIS DE LOS ESTADOS FINANCIEROS INTERMEDIOS CONSOLIDADOS: Ac. 3er. T’11 ¿Compró el mercado las acciones de DIA a su anterior propietario Carrefour subrogándose en todas sus obligaciones? Cuando se trata de la compraventa de acciones en el mercado de valores estos pactos no existen. En este caso, DIA no era una cotizada sino una empresa propiedad de un Grupo – como Carrefour – que sí cotizaba. ¿os imagináis que DIA compre una cadena de supermercados y luego tenga que asumir obligaciones de tasas municipales no pagadas, o impuestos no devengados como IAE? Se los reclamaría a la parte vendedora. Espero que de ser cierta la manifestación anterior, y no una mera especulación, el Consejo de Administración y el Consejero Delegado de DIA procedan a su oportuna reclamación porque: - La sociedad no es del Consejo de Administración, sino de sus propietarios. - El Consejo responde con su gestión a sus actuales socios y no ante sus anteriores propietarios, aunque fuesen nombrados por éstos antes de su venta al mercado. - No se pueden asumir deudas sobrevenidas de la gestión de un anterior propietario, si no que hubiesen provisionado en su totalidad las reclamaciones fiscales, legales y sociales.Ebitda.Es en esta primera línea de resultados es donde DIA no debería defallar. Las ventas, los ingresos y los gastos operativos, se alteran enfunción del trasvase de tiendas COCO a COFO, pero es aquí dondepodemos visualizar el fruto si el trasvase fue rentable.El ebitda bruto (EBITDA) en % sobre ventas del 1er. semestre de2.011 alcanzó el 3,7% (en 1er. semestre de 2.010 el 4%). En el 3er.trimestre de 2.011 este mismo ebitda bruto fue del 5,2% (en 2.010fue del 4,7%), impulsando el ebitda bruto acumulado de estosprimeros 9 meses de 2.011 al 4,2% (4,2% en 2.010).Cuenta de Pérdidas y Ganancias Total año Primer semestre ej. Datos en % s/ ventas Datos en % s/ ventas Ej. 2010 Prev.2011 2.011 2.010 Ej. 2010 Prev.2011 1S11 1S10 RH Ventas 3,9% 3,99% 2,5%EBITDA 448.275 478.315 177.011 184.930 4,7% 4,8% 3,7% 4,0%Gastos e Ingresos por reestructuración 28.379 31.471 41.700 12.600 0,3% 0,3% 0,9% 0,27%Reclasificac. Amortizac. Costes Logísticos 30.448 30.272 15.100 14.800 0,3% 0,3% 0,3% 0,3%EBITDA ajustado 507.102 540.058 233.811 212.330 5,3% 5,4% 4,9% 4,5%9 Hay que tener en cuenta que se trata de una simple deducción, no implica denuncia alguna hacia elequipo de gestión de DIA. Posiblemente, sea una deducción errónea y el equipo gestor de DIA tengaclarificada totalmente la oportuna provisión. No es un hecho fehacientemente confirmado. 9
  11. 11. ANÁLISIS DE LOS ESTADOS FINANCIEROS INTERMEDIOS CONSOLIDADOS: Ac. 3er. T’11Cuenta de Pérdidas y Ganancias 9 Meses ejercicio Datos en % s/ ventas 3er. trimestre ejercicio Datos en % s/ ventas 2.011 2.010 9M11 9M10 2.011 2.010 3er.Trim.11 3er.Trim.10EBITDA 304.700 299.800 4,2% 4,2% 127.689 114.870 5,2% 4,7%Gastos e Ingresos por reestructuración 50.400 23.800 0,7% 0,33% 8.700 11.200 0,35% 0,46%Reclasificac. Amortizac. Costes Logísticos 22.100 22.500 0,3% 0,3% 7.000 7.700 0,3% 0,3%EBITDA ajustado 377.200 346.100 5,2% 4,9% 143.389 133.770 5,8% 5,5%Cuenta de Pérdidas y Ganancias % ejecución presupuestaria Real vs histórico Real vs histórico 9 Meses 2011 9 Meses 2010 RH 9M 11-10 Dif. s/ RH vtas RH 3ºT 11-10 Dif. s/ RH vtasEBITDA 63,7% 66,9% 1,6% -0,2% 11,2% 10,5%Gastos e Ingresos por reestructuración 160,15% 83,86% 111,76% 109,92% -22,32% -23,00%Reclasificac. Amortizac. Costes Logísticos 73,0% 73,9% -1,8% -3,6% -9,1% -9,8%EBITDA ajustado 69,8% 68,3% 9,0% 7,1% 7,2% 6,5%El ebitda ajustado en % sobre ventas del 1er. semestre de 2.011alcanzó el 4,9% (en 1er. semestre de 2.010 el 4,5%). En el 3er.trimestre de 2.011 este mismo ebitda ajustado fue del 5,8% (en2.010 fue del 5,5%), impulsando el ebitda bruto acumulado de estosprimeros 9 meses de 2.011 al 5,2% (4,9% en 2.010).En el 4º trimestre de 2.010 el ebitda ajustado en % de las ventas fuedel 6,5%. Si no hubiese pérdida de ventas respecto al presupuesto de2.011, y éste alcanzase en el 4º trimestre de 2.011 el 6% de2.727,23M€ DIA obtendría el ebitda ajustado presupuestado de540M€. Si las ventas quedasen, como es nuestra previsión, en2.557M€ para alcanzar el ebitda ajustado anual de 540M€, el margenebitda del 4º trimestre debería ser del 6,37%...¿alcanzable?.Si lo vemos desde el lado del ebitda bruto, el margen ebitda para lasventas de 2.557M€ debería alcanzar el 6,79%... inalcanzable. Le estápesando la desviación sobre el cálculo erróneo del IVA.La ejecución presupuestaria al 30-09-2011 es para el ebitda bruto del63,7% (en 2.010 del 66,9%) y para el ebitda ajustado del 69,8% (en2010 del 68,3%).El comparativo en euros –el RH – del ebitda ajustado muestra uncrecimiento para estos 9 meses de un 9%, un 7,1%pp. mayor que elcrecimiento de sus ventas. Si comparamos el RH del ebitda bruto elcrecimiento es de sólo el 1,6%, un 0,2%pp. menor que el crecimientode las ventas (1,8%).El presupuesto de “gastos e ingresos por reestructuración” yacontemplaba los costes del spin-off, pero no la sentencia del tribunaladministrativo sobre el cálculo erróneo del IVA de los años de 2.004 a2.008.El presupuesto para todo el año 2.011 era de 31.471 miles de euros,y ya se llevan consumidos en estos primeros 9 meses 50.400 milesde euros (8.700miles de euros imputables al 3er. trimestre’11)¿conseguirán compensar la desviación? ¿formará parte de unapróxima comunicación de “profit warning” para el cierre de ejercicio? 10
  12. 12. ANÁLISIS DE LOS ESTADOS FINANCIEROS INTERMEDIOS CONSOLIDADOS: Ac. 3er. T’11Bueno, ya sabéis el dicho: “cuando alguien habla mucho de ebitda yno de resultado neto o de beneficio distribuible a sus socios...¡¡¡échate a temblar!!!”. Esto del ebitda tuvo que ser un invento demalos administradores. Hablar de ebitda es hablar de los beneficiosde una empresa como si los activos no sufriesen deterioro, nohubiese que renovarlos nunca, que la empresa desarrollara sunegocio en un paraíso fiscal y que además no estuviese endeudada.Ebit.El ebit mejora en estos 9 meses un 43,1%, pasando de los 74,3M€ de2.010 a los 106,32M€ actuales, gracias al ebit generado en el 3er.trimestre de 61,95M€ (37,4M€ en 2.010). La mejora relativa paraestos 9 meses en % sobre la cifra de ventas fue del 0,43%pp., siendoimputable una mejora de 1,02%pp. al 3er. trimestre de 2.011.Cuenta de Pérdidas y Ganancias Total año Primer semestre ej. Datos en % s/ ventas Datos en % s/ ventas Ej. 2010 Prev.2011 2.011 2.010 Ej. 2010 Prev.2011 1S11 1S10 RH Ventas 3,9% 3,99% 2,5%EBITDA 448.275 478.315 177.011 184.930 4,7% 4,8% 3,7% 4,0%Amortizac. Inmov. y deterioro -269.873 -244.512 -125.367 -126.765 -2,8% -2,5% -2,6% -2,7%Resultado procedente Inmov. -40.359 -47.329 -7.275 -21.309 -0,4% -0,5% -0,2% -0,46%RESULTADO DE EXPLOTAC. "EBIT" 138.043 186.474 44.369 36.856 1,4% 1,9% 0,927% 0,789%Cuenta de Pérdidas y Ganancias 9 Meses ejercicio Datos en % s/ ventas 3er. trimestre ejercicio Datos en % s/ ventas 2.011 2.010 9M11 9M10 2.011 2.010 3er.Trim.11 3er.Trim.10EBITDA 304.700 299.800 4,2% 4,2% 127.689 114.870 5,2% 4,7%Amortizac. Inmov. y deterioro -191.100 -192.800 -2,6% -2,7% -65.733 -66.035 -2,7% -2,7%Resultado procedente Inmov. -7.275 -32.700 -0,1% -0,46% 0 -11.391 0,00% -0,47%RESULTADO DE EXPLOTAC. "EBIT" 106.325 74.300 1,47% 1,04% 61.956 37.444 2,52% 1,5%Cuenta de Pérdidas y Ganancias % ejecución presupuestaria Real vs histórico Real vs histórico 9 Meses 2011 9 Meses 2010 RH 9M 11-10 Dif. s/ RH vtas RH 3ºT 11-10 Dif. s/ RH vtasEBITDA 63,7% 66,9% 1,6% -0,2% 11,2% 10,5%Amortizac. Inmov. y deterioro 78,2% 71,4% -0,9% -2,7% -0,5% -1,1%Resultado procedente Inmov. 15,37% 81,02% -77,75% -79,60% -100,00% -100,68%RESULTADO DE EXPLOTAC. "EBIT" 57,0% 53,8% 43,1% 41,3% 65,5% 64,8%Si nos fijamos en la ejecución presupuestaria sobre el total año, éstase encuentra en un grado de ejecución superior a la de 2.010 (57%vs 53,8%)10 . El 43% de las expectativas de alcanzar el presupuestode ebit anual están volcadas en el 4º trimestre del año, teniendo quealcanzar en el mismo 80.149 miles de euros – en 4º trimestre de2.010 alcanzó los 63,7M€ -. Para obtener este resultado deexplotación, sobre la venta estimada del 4º trimestre de 2.011 sedebería alcanzar un margen ebit del 2,94%, siendo éste superior alobtenido en el mismo trimestre del año anterior (2,6%).Si la venta fuese en el 4º trimestre de 2.557M€, con un margen ebitdel 2,94%, ascendería el ebit a 75,16M€, siendo 5M€ inferior alnecesario para alcanzar el objetivo anual de 186,47M€. Se deberíaalcanzar un margen ebit del 3,13% sobre los 2.557M€ para alcanzarel objetivo anual.Respecto de las partidas a descontar al ebitda para calcular el ebit: • Las “amortizaciones y deterioro” disminuyeron 1,7M€ pese a los ajustes en la vida útil de las tiendas ED de Francia por10 Ebit presupuestado total año 2.011 de 186.474miles de euros. Obtenido en año 2.010: 138.043milesde euros. 11
  13. 13. ANÁLISIS DE LOS ESTADOS FINANCIEROS INTERMEDIOS CONSOLIDADOS: Ac. 3er. T’11 remodelación al formato DIA. DIA las clasifica como “no recurrentes”. La amortización de estos 9 meses en % sobre la cifra de ventas representó un 2,6% (un 0,1% inferior a 2.010), teniendo como objetivo anual en 2.011 un 2,5% frente al 2,8% de 2.010.11 En el 4º trimestre de 2.010 representó el 3,1%. En el 3er. trimestre de 2.011 el gasto ascendió al 2,7% de la cifra de ventas, igual que en 2.010. No desviarse con un mayor gasto en amortizaciones y deterioro parece difícil de conseguir. • Los “resultados procedentes de inmovilizado” contaban con un presupuesto anual en 2.011 de 47.329miles de euros, y sólo se han ejecutado en estos 9 meses 7.275miles de euros, los mismos que se declararon en el primer semestre del año. Parte de lo imputado proviene de la reestimación de la vida útil de las tiendas ED francesas transformadas en DIA. La cantidad presupuestada no suele ser una cantidad puesta al azar, así que es de esperar que se consuman en el 4º trimestre de 2.011, o que se haga magia y se desvíen al siguiente ejercicio. Los importes consumidos corresponden a resultados por la enajenación o la baja de inmovilizados materiales, no estando afectados por bajas de activo intangible o fondo de comercio. Estos 40.054miles de euros no utilizados aún del presupuesto del año son los que están verdaderamente apuntalando el resultado actual de DIA, y ocultando el impacto del déficit de provisión por el litigio por redondeo del IVA en los decimales en Francia (16,33M€). ¿Dónde se contabilizan las bajas de instalaciones de las tiendas que están siendo remozadas? ¿Lo reutilizan todo?Beneficio neto.Lo único que interesa al accionista.Como propietarios o accionistas de una compañía nuestra mayorpreocupación es la de que sus directivos realicen una gestión eficazcon los recursos de que disponen, de forma que se obtengan unosbeneficios netos suficientes para remunerar de forma adecuada ycompetitiva nuestra inversión.Las mejoras de gestión tienen que tener su foco puesto en manteneren continuo crecimiento los beneficios netos recurrentes, olvidándosede las partidas de carácter extraordinario o no recurrentes. --------------------11 El % de amortización sobre ventas, al igual que otras partidas de la Cuenta de P y G, se ve afectadopor el mix de tiendas propias y franquiciadas. 12
  14. 14. ANÁLISIS DE LOS ESTADOS FINANCIEROS INTERMEDIOS CONSOLIDADOS: Ac. 3er. T’11Impuestos sobre beneficiosEs un despropósito que un negocio tenga una carga impositiva querepresenta un 0,6% ó 0,9% de tu cifra de ventas, o más de un 60%de tasa fiscal efectiva, mientras tienes bases negativas de tercerospaíses sin poder ser compensadas. Poco se puede hacer.En el 3er.trimestre de 2.011 los impuestos representaron el 0,9% delas ventas (tasa efectiva del 45,2%), frente al 0,7% en 2.010 (tasaefectiva del 54,4%).DIA pretende finalizar el año con un desembolso por impuestos de57.963miles de euros, con lo que el valor previsto para el 4ºtrimestre de 2.011 sería de 7.763miles de euros (0,3% de las ventaspresupuestadas, o 12,2% de tasa efectiva). Objetivo difícil dealcanzar.Gastos financierosRespecto de los gastos financieros (24,55M€) mantienen la evoluciónprevista. Hay que tener en cuenta que se encuentran imputados loscostes de los saldos remunerados de Carrefour por los dividendospendientes de cobro (452M€+369M€, ya liquidados), la gestión parala obtención del préstamo sindicado y la compra de ERTECO.La Deuda financiera neta al cierre de ejercicio de 2.010 ascendió a251,6M€, siendo a 30-09-2.011 de 744,6m€, superior a los 690,3M€del 1er.semestre de 2.011.12 Este diferencial de deuda entre el1er.semestre de 2.011 y el 3er.trimestre obedece, especialmente, ala inversión en activo fijo desarrollada en este trimestre por 78,96M€y al aumento de capital circulante de 20,2M€ ( 966,2M€ a 30-09-11vs 946,0M€ a 30-06-11).13Beneficio netoHasta el 30 de septiembre de 2.011 el Grupo DIA obtuvo unosbeneficios netos de 32.375miles euros, frente a los obtenidos en elmismo período del año anterior de 4.600miles de euros.14 Losbeneficios netos imputables al 3er. trimestre de 2.011 ascendieron a27.681miles de euros, frente a los del mismo período de 2.010 de23.468miles de euros (RH +18%).12 Ver el apartado dedicado al análisis de la deuda, en el análisis de balance, pasivo exigible.13 DIA no ofrece detalle en este estado intermedio del 3T’2011 de los flujos de efectivo.14 DIA no ofrece detalle en este 3er. trimestre sobre las Operaciones interrumpidas, sólo tenemos eldetalle del 1er.semestre donde separaba los Beneficios de Operaciones continuadas de lasinterrumpidas. 13
  15. 15. ANÁLISIS DE LOS ESTADOS FINANCIEROS INTERMEDIOS CONSOLIDADOS: Ac. 3er. T’11Cuenta de Pérdidas y Ganancias Total año Primer semestre ej. Datos en % s/ ventas Datos en % s/ ventas Ej. 2010 Prev.2011 2.011 2.010 Ej. 2010 Prev.2011 1S11 1S10 RH Ventas 3,9% 3,99% 2,5%RESULTADO DE EXPLOTAC. "EBIT" 138.043 186.474 44.369 36.856 1,4% 1,9% 0,927% 0,789%Ingresos Financ. 5.945 4.194 5.186 0,1% 0,0% 0,1% 0,1%Gastos Financieros -18.628 -41.797 -17.060 -9.233 -0,2% -0,4% -0,4% -0,2%Resultado soc.por mét.participac. -600 3.000 335 -300 0,0% 0,0% 0,0% 0,0%RESULTADO FINANCIERO -13.283 -38.797 -12.531 -4.347 -0,1% -0,4% -0,3% -0,1%Bº ANTES IMPTOS. ACTIV.CONTINUADAS 124.760 147.677 31.838 32.509 1,3% 1,5% 0,7% 0,7%Impuesto s/ Beneficios -87.207 -57.963 -27.144 -42.984 -0,9% -0,6% -0,6% -0,9%Bº DESPUÉS IMPTOS. ACTIV.CONTINUADAS 37.553 89.714 4.694 -10.475 0,4% 0,9% 0,1% -0,2%Benef.(pérdida) después Imp.interrumpidas 79.341 0 0 -8.393 0,8% 0,0% 0,0% -0,2%BENEFICIO NETO 116.894 89.714 4.694 -18.868 1,2% 0,9% 0,1% -0,4%Cuenta de Pérdidas y Ganancias 9 Meses ejercicio Datos en % s/ ventas 3er. trimestre ejercicio Datos en % s/ ventas 2.011 2.010 9M11 9M10 2.011 2.010 3er.Trim.11 3er.Trim.10 RH Ventas 1,8%RESULTADO DE EXPLOTAC. "EBIT" 106.325 74.300 1,47% 1,04% 61.956 37.444 2,52% 1,5%Gastos Financieros -24.550 -8.200 -0,3% -0,1% -11.684 1.033 -0,5% 0,0%Resultado soc.por mét.participac. 600 -500 0,0% 0,0% 265 -200 0,0% 0,0%RESULTADO FINANCIERO -23.950 -8.700 -0,3% -0,1% -11.419 -4.353 -0,5% -0,2%Bº ANTES IMPTOS. ACTIV.CONTINUADAS 82.375 65.600 1,1% 0,9% 50.537 33.091 2,1% 1,4%Impuesto s/ Beneficios -50.000 -61.000 -0,7% -0,9% -22.856 -18.016 -0,9% -0,7%Bº DESPUÉS IMPTOS. ACTIV.CONTINUADAS 32.375 4.600 0,4% 0,1% 27.681 15.075 1,1% 0,6%Benef.(pérdida) después Imp.interrumpidas 0 0 0,0% 0,0% 0 8.393 0,0% 0,3%BENEFICIO NETO 32.375 4.600 0,4% 0,1% 27.681 23.468 1,1% 1,0%Cuenta de Pérdidas y Ganancias % ejecución presupuestaria Real vs histórico Real vs histórico 9 Meses 2011 9 Meses 2010 RH 9M 11-10 Dif. s/ RH vtas RH 3ºT 11-10 Dif. s/ RH vtas RH VentasRESULTADO DE EXPLOTAC. "EBIT" 57,0% 53,8% 43,1% 41,3% 65,5% 64,8%Gastos Financieros 58,7% 44,0% 199,4% 197,5% -1231,1% -1231,8%Resultado soc.por mét.participac. 20,0% 83,3% -220,0% -221,8% -232,5% -233,2%RESULTADO FINANCIERO 61,7% 65,5% 175,3% 173,4% 162,3% 161,6%Bº ANTES IMPTOS. ACTIV.CONTINUADAS 55,8% 52,6% 25,6% 23,7% 52,7% 52,0%Impuesto s/ Beneficios 86,3% 69,9% -18,0% -19,9% 26,9% 26,2%Bº DESPUÉS IMPTOS. ACTIV.CONTINUADAS 36,1% 12,2% 603,8% 602,0% 83,6% 82,9%Benef.(pérdida) después Imp.interrumpidas 0,0% #¡DIV/0! #¡DIV/0! -100,0% -100,7%BENEFICIO NETO 36,1% 3,9% 603,8% 602,0% 18,0% 17,3%Para alcanzar el objetivo anual de 89.714miles de euros de beneficiosnetos, en 4º trimestre se deben obtener 57.339miles de euros.El aumento en la provisión por el Litigio por el redondeo del IVA enFrancia de 16,33M€, ha tenido un impacto directo en los resultadosde estos 9 meses de 2.011. Esperemos que de una u otra formapuedan ser recuperados y no supongan un impacto real para susaccionistas.Los ingresos de una empresa de distribución a tienda comparable (sinvariaciones de portfolio) son de carácter recurrente, aunque duranteel año sufran una cierta temporalidad mensual que puede hacer queun mes pese en el conjunto del año un 6,5% y otro un 11%dependiendo de las empresas (no es igual el mes de diciembre que elmes de febrero).Hemos visto como el Grupo DIA ya alcanzó en estos primeros nuevemeses del año el 72,6% de su presupuesto de ventas y el 36,1% desu beneficio neto ¿Podrá alcanzar con el 27,4% de sus ingresospendientes el beneficio neto propuesto en su plan de negocio?Es difícil de entender para cualquier profesional del sector de ladistribución que la obtención de tu beneficio anual esté volcado en el4º trimestre del año. Esto sólo suele ocurrir cuando una empresatrabaja en mercados muy estacionales ( donde la navidad produce 14
  16. 16. ANÁLISIS DE LOS ESTADOS FINANCIEROS INTERMEDIOS CONSOLIDADOS: Ac. 3er. T’11una fuerte oscilación en la cifra de negocio), o bien concentra todassus aperturas en el 4º trimestre, o no se realiza una adecuadaperiodificación mensual de ingresos y gastos ajustándose al cierre. ---------------Me preocupa que las mejoras observadas entre los beneficios netosde 2.011 y 2.010 para estos 9 meses provengan de las menorestasas impositivas resultantes (11.000miles de euros) y de ladisminución de las pérdidas de actividades interrumpidas (8.393milesde euros en el 1er. semestre de 2.010), pues el beneficio antes deimpuestos de actividades continuadas sólo aumentó 8.382miles deeuros (RH +11,32%).El cuadro adjunto podéis ver lo expresado. Hemos realizado un ajustepara separar el Beneficio antes de Impuestos, y obtener unaaproximación al BAI actividades continuadas de los 9 mesestranscurridos:15 9 Meses ejercicio Diferencial 2.011 2.010 9 meses Bº ANTES IMPTOS. ACTIV.CONTINUADAS 82.375 73.993 8.382 Impuesto s/ Beneficios -50.000 -61.000 11.000 Bº DESPUÉS IMPTOS. ACTIV.CONTINUADAS 32.375 12.993 19.382 Benef.(pérdida) después Imp.interrumpidas 0 -8.393 8.393 BENEFICIO NETO 32.375 4.600 27.775 Provienen de Impuestos y Op. Interrumpidas 19.393 Fuente: Elaboración propia ( Bº interrumpidas sólo 1er.sem.2010)Como expresamos anteriormente, desconocemos los presupuestosreales de estos primeros 9 meses del ejercicio del Grupo DIA y sudesviación actual. Aquí el ejercicio se limitó a analizar el grado deejecución presupuestaria respecto del total año, y además locomparamos con sus datos históricos. DIA debería haber expresadosu desviación presupuestaria real, y no que sólo se ha ratificado encumplir sus objetivos.Resultados por segmento de negocio:No tenemos el beneficio neto generado en cada país, ni su agregadopor segmento, sino sólo el valor de su “ebitda ajustado cash” porcada segmento de negocio.Al propietario de un negocio, el ebitda no le dice nada, sólo le indicael valor de los resultados operativos, y esto no es una medida delbeneficio neto que posteriormente será distribuido o agregado al15 Podría haber un ligero ajuste en los beneficios de las op. interrumpidas por impuestos, perocarecemos de información para concretar la cifra. La expresada es sólo una aproximación. 15
  17. 17. ANÁLISIS DE LOS ESTADOS FINANCIEROS INTERMEDIOS CONSOLIDADOS: Ac. 3er. T’11patrimonio empresarial. Por tanto, desconocemos en qué segmentos,en qué países, el Grupo DIA en estos 9 meses obtuvo beneficios.En Iberia (España y Portugal), DIA obtuvo en estos 9 meses de 2.011el 74,9% de su ebitda total ( en 2.010 el 74,7%), representando unamejora sobre el del año anterior de un 9,3% y ayudando a mejorar elmargen ebitda resultante un 0,7%pp.Ebitda ajustado x segmento negocio Iberia Francia P.emerg. Total Ebitda ajustado cash 1er.Sem10 ,000.000€ 159,9 41,8 10,6 212,3 Ebitda ajustado cash 1er.Sem11 ,000.000€ 173,7 39,8 20,3 233,8 RH 8,6% -4,8% 91,5% 10,1%% Ebitda sobre Ventas 1er sem. 2010 6,6% 3,3% 1,1% 4,5%% Ebitda sobre Ventas 1er sem. 2011 7,2% 3,3% 1,7% 4,9%% Peso relativo Ebitda s/ Total Ebitda 2010 75,3% 19,7% 5,0% 100,0%% Peso relativo Ebitda s/ Total Ebitda 2011 74,3% 17,0% 8,7% 100,0%Ebitda ajustado x segmento negocio Iberia Francia P.emerg. Total Ebitda ajustado cash 3er.Trim10 ,000.000€ 98,7 25,0 10,0 133,7 Ebitda ajustado cash 3er.Trim11 ,000.000€ 108,9 20,8 13,8 143,5 RH 10,3% -16,8% 38,0% 7,3%% Ebitda sobre Ventas 3er Trim. 2010 7,9% 4,1% 1,7% 5,5%% Ebitda sobre Ventas 3er Trim. 2011 8,7% 3,7% 2,2% 5,8%% Peso relativo Ebitda s/ Total Ebitda 2010 73,8% 18,7% 7,5% 100,0%% Peso relativo Ebitda s/ Total Ebitda 2011 75,9% 14,5% 9,6% 100,0%Ebitda ajustado x segmento negocio Iberia Francia P.emerg. Total Ebitda ajustado cash 9 Meses10 ,000.000€ 258,6 66,8 20,6 346,0 Ebitda ajustado cash 9 Meses11 ,000.000€ 282,6 60,6 34,1 377,3 RH 9,3% -9,3% 65,5% 9,0%% Ebitda sobre Ventas 9 Meses 2010 7,0% 3,5% 1,3% 4,9%% Ebitda sobre Ventas 9 Meses 2011 7,7% 3,4% 1,9% 5,2%% Peso relativo Ebitda s/ Total Ebitda 2010 74,7% 19,3% 6,0% 100,0%% Peso relativo Ebitda s/ Total Ebitda 2011 74,9% 16,1% 9,0% 100,0%En Francia, el Grupo DIA generó el 16,1% de su ebitda, perdiendoparticipación sobre el año anterior (-3,2%pp.). El ebitda de este paístambién disminuyó un 9,3% frente al descenso de ventas del 6,1%.El margen ebitda desciende ligeramente un 0,1%, frente alcrecimiento en el resto de segmentos de negocio.Francia vuelve a defraudar.¿Funciona realmente el cambio de modelo de tienda ED a DIA?El peso relativo de los países emergentes ( China, Argentina, Brasil yTurquía) sigue aumentando, pasando a representar el 9% del ebitdagenerado por el Grupo, y aumentando éste un 65,5% al pasar a34,1M€ desde los 20,6M€ del año anterior. El margen de ebitdaaumenta 0,6%pp.Desconocemos el peso relativo de las pérdidas que presumiblementehabrá imputado China y Turquía a las cuentas del segmento denegocio de países emergentes, pero lo cierto es que con un ebitdaagregado sobre ventas del 1,9% el segmento de negocio obtienepérdidas netas. 16
  18. 18. ANÁLISIS DE LOS ESTADOS FINANCIEROS INTERMEDIOS CONSOLIDADOS: Ac. 3er. T’11Estimación de cierre de ejercicio 2.011. Factores de riesgo enla Cuenta de Pérdidas y Ganancias.En el análisis del los estados intermedios del 1er. semestre de 2.011,estimamos un potencial de riesgo para alcanzar los beneficios netospresupuestados para el año de 28,3M€, aunque reiteramos nuestraconfianza en que el equipo gestor de DIA era capaz de reconducir lasituación en el 2º semestre del año. Nuestra Calificación fue de: “Enrevisión con perspectiva negativa”.En las páginas anteriores hemos ido desglosando partida a partida loscomponentes de la Cuenta de Pérdidas y Ganancias y nuestra mejorestimación para el cierre de ejercicio de 2.011. Estas expectativasquedan plasmadas en los cuadros adjuntos:Cuenta de Pérdidas y Ganancias Total año 9 Meses ejercicio Datos en % s/ ventas Datos en % s/ ventas Ej. 2010 Prev.2011 2.011 2.010 Ej. 2010 Prev.2011 9M11 9M10 RH Ventas 3,9% 3,99% 1,8%Cifras expresadas en miles EurosVentas 9.588.045 9.970.283 7.243.000 7.111.600 100,0% 100,0% 100,0% 100,0%Coste de ventas y otros ingresos -7.652.306 -7.980.464 -5.737.400 -5.631.700 -79,8% -80,0% -79,2% -79,2%Margen Comercial 2.020.690 2.100.574 1.505.600 1.479.900 21,1% 21,1% 20,8% 20,8%Gastos de Personal -796.007 -803.898 -596.800 -595.100 -8,3% -8,1% -8,2% -8,4%Otros Gastos de Explotac. -776.408 -818.360 -604.100 -585.000 -8,1% -8,2% -8,3% -8,2%Gastos Operativos -1.572.415 -1.622.258 -1.200.900 -1.180.100 -16,4% -16,3% -16,58% -16,59%EBITDA 448.275 478.315 304.700 299.800 4,7% 4,8% 4,2% 4,2%Amortizac. Inmov. y deterioro -269.873 -244.512 -191.100 -192.800 -2,8% -2,5% -2,6% -2,7%Resultado procedente Inmov. -40.359 -47.329 -7.275 -32.700 -0,4% -0,5% -0,1% -0,46%RESULTADO DE EXPLOTAC. "EBIT" 138.043 186.474 106.325 74.300 1,44% 1,87% 1,47% 1,04%Gastos Financieros -18.628 -41.797 -24.550 -8.200 -0,2% -0,4% -0,3% -0,1%Resultado soc.por mét.participac. -600 3.000 600 -500 0,0% 0,0% 0,0% 0,0%RESULTADO FINANCIERO -13.283 -38.797 -23.950 -8.700 -0,1% -0,4% -0,3% -0,1%Bº ANTES IMPTOS. ACTIV.CONTINUADAS 124.760 147.677 82.375 65.600 1,3% 1,5% 1,1% 0,9%Impuesto s/ Beneficios -87.207 -57.963 -50.000 -61.000 -0,9% -0,6% -0,7% -0,9%Bº DESPUÉS IMPTOS. ACTIV.CONTINUADAS 37.553 89.714 32.375 4.600 0,4% 0,9% 0,4% 0,1%Benef.(pérdida) después Imp.interrumpidas 79.341 0 0 0 0,8% 0,0% 0,0% 0,0%BENEFICIO NETO 116.894 89.714 32.375 4.600 1,2% 0,9% 0,4% 0,1%Gastos e Ingresos por reestructuración 28.379 31.471 50.400 23.800 0,3% 0,3% 0,7% 0,33%Reclasificac. Amortizac. Costes Logísticos 30.448 30.272 22.100 22.500 0,3% 0,3% 0,3% 0,3%EBITDA ajustado 507.102 540.058 377.200 346.100 5,3% 5,4% 5,2% 4,9%Cuenta de Pérdidas y Ganancias 3er. trimestre ejercicio Datos en % s/ ventas Estimación 4º T11 Estimación cierre 2.011 Diferencial 2.011 2.010 3er.Trim.11 3er.Trim.10 Importe % ventas Importe % ventas RH PRESUPUESTO RH VentasCifras expresadas en miles EurosVentas 2.457.205 2.440.590 100,0% 100,0% 2.556.940 100,0% 9.799.940 100,0% 2,21% -170.343Coste de ventas y otros ingresos -1.888.449 -1.893.092 -76,9% -77,6% -1.999.527 -78,2% -7.736.927 -78,9% 1,1% 243.537Margen Comercial 517.128 510.306 21,0% 20,9% 557.413 21,8% 2.063.013 21,1% 2,1% -37.561Gastos de Personal -200.938 -198.233 -8,2% -8,1% -209.669 -8,2% -806.469 -8,2% 1,3% -2.571Otros Gastos de Explotac. -188.501 -197.203 -7,7% -8,1% -199.441 -7,8% -803.541 -8,2% 3,5% 14.819Gastos Operativos -389.439 -395.436 -15,8% -16,2% -409.110 -16,0% -1.610.010 -16,4% 2,4% 12.248EBITDA 127.689 114.870 5,2% 4,7% 148.303 5,8% 453.003 4,6% 1,1% -25.313Amortizac. Inmov. y deterioro -65.733 -66.035 -2,7% -2,7% -69.037 -2,7% -260.137 -2,7% -3,6% -15.625Resultado procedente Inmov. 0 -11.391 0,00% -0,47% 0 0,0% -7.275 -0,1% -82,0% 40.054RESULTADO DE EXPLOTAC. "EBIT" 61.956 37.444 2,52% 1,5% 79.265 3,1% 185.590 1,9% 34,4% -884Gastos Financieros -11.684 1.033 -0,5% 0,0% -12.158 -0,5% -36.708 -0,4% 97,1% 5.089Resultado soc.por mét.participac. 265 -200 0,0% 0,0% 276 0,0% 876 0,0% -246,0% -2.124RESULTADO FINANCIERO -11.419 -4.353 -0,5% -0,2% -11.882 -0,5% -35.832 -0,4% 169,8% 2.965 0Bº ANTES IMPTOS. ACTIV.CONTINUADAS 50.537 33.091 2,1% 1,4% 67.383 2,6% 149.758 1,5% 20,0% 2.080Impuesto s/ Beneficios -22.856 -18.016 -0,9% -0,7% -30.470 -1,2% -80.470 -0,8% -7,7% -22.507Bº DESPUÉS IMPTOS. ACTIV.CONTINUADAS 27.681 15.075 1,1% 0,6% 36.912 1,4% 69.287 0,7% 84,5% -20.427Benef.(pérdida) después Imp.interrumpidas 0 8.393 0,0% 0,3% 0 0,0% 0 0,0% -100,0% 0BENEFICIO NETO 27.681 23.468 1,1% 1,0% 36.912 1,4% 69.287 0,7% -40,7% -20.427 0Gastos e Ingresos por reestructuración 8.700 11.200 0,35% 0,46% 8.700 0,3% 59.100 0,6% 108,3% 27.629Reclasificac. Amortizac. Costes Logísticos 7.000 7.700 0,3% 0,3% 7.000 0,3% 29.100 0,3% -4,4% -1.172 0EBITDA ajustado 143.389 133.770 5,8% 5,5% 164.003 541.203 5,5% 6,7% 1.144 17
  19. 19. ANÁLISIS DE LOS ESTADOS FINANCIEROS INTERMEDIOS CONSOLIDADOS: Ac. 3er. T’11Se estima que: • Las ventas ascenderán a 9.800M€, no alcanzándose las presupuestadas por 170,3M€, siendo el RH al cierre de ejercicio del 2,2% frente al presupuestado del 3,99%. • Los gastos operativos tendrán un mejor comportamiento que el presupuestado en 12,24M€. • El ebitda bruto (EBITDA) quedará próximo a los 453M€, unos 25,3M€ inferiores a lo presupuestado. El ebitda ajustado a caja se estima ascenderá a 541,2M€, no habiendo desviación presupuestaria sobre el objetivo. • El resultado de explotación – ebit – será alcanzado, pese a la estimación de aumento de la amortización y deterioro en 15,6M€. La partida no consumida de resultados procedentes de inmovilizado por 40M€, y que se presupuestó en 47,32M€, es la equilibradora del ebit.16 • El resultado financiero mejorará sobre el presupuesto en 2,96M€, gracias a los ingresos obtenidos por la tesorería excedentaria. • El beneficio antes de impuestos ascenderá a 149,75M€, superior en 2M€ a lo presupuestado. • El beneficio neto se estima en 69,28M€, no se alcanzándose lo presupuestado por 20,42M€, y todo debido especialmente a un mayor impacto fiscal de 22,5M€. El beneficio por acción se estima alcance 0,102€/acc. frente al presupuestado inicialmente por DIA de 0,132€/acc.Nuestra estimación encaja con lo expresado por DIA en el apartado“Perspectivas 2.011” de su “Avance de Resultados 9 meses 2.011”.No encaja en lo no expresado, en los resultados netos del ejercicio, yque expresó en su plan de negocio 2.011-2.013 para su salida abolsa:16 Desconocemos si hubo cambio de criterio para la imputación contable, o ... 18
  20. 20. ANÁLISIS DE LOS ESTADOS FINANCIEROS INTERMEDIOS CONSOLIDADOS: Ac. 3er. T’11 El Balance consolidado del Grupo DIA a 30-09-2.011En nuestro informe anterior con los estados financieros a 30 de juniode 2.011, ya expresamos que a la fecha apenas había diferencias derelevancia sobre el análisis realizado en el dossier “DIA ¿unainversión de valor?” .Dejo aquí reflejados los comentarios y balance del 1er. semestre quese adjuntó:“Destacar que el patrimonio neto es de 40,3M€, habiendo disminuido especialmentecon la “salida” de Carrefour en 382,11M€. Para financiar la “salida”, el Grupo DIAtuvo que endeudarse casi en la misma proporción en que disminuyó su patrimonio.En el activo sigue presente un importante inmovilizado intangible de 412,5M€,fondo de comercio, sin reserva patrimonial alguna que lo sustente”.Éste es un formato resumen de DIA, menos prolijo que el anterior,pero que nos servirá de guía para analizar el acumulado al 30-09-11: 19
  21. 21. ANÁLISIS DE LOS ESTADOS FINANCIEROS INTERMEDIOS CONSOLIDADOS: Ac. 3er. T’11Éste es el formato resumen que DIA expone al 30-09-11, y queencajamos con nuestro formato extendido hasta donde fue posiblepara poder desentrañar las diferencias con el cierre de ejercicio 2.010y el 1er. semestre de 2.011 reflejado anteriormente: ACTIVO 30-09-11 31-12-10 Variac. PASIVO 30-09-11 31-12-10 Variac.Inmovilizado material 1.597.421 Capital 3.899 -3.899Fondo comercio 414.435 Prima de emisión 848.533 -848.533Otros activos intangibles 45.419 Reservas -565.396 565.396Inversiones contab.por mét.partic. 108 Beneficio neto del ejercicio 122.149 -122.149Activos financieros no corrientes 54.856 Diferencias de conversión 4.594 -4.594Activos por impuesto diferido 29.283 Otros instrumentos de patrimonio 16.504 -16.504 Patrimonio neto atribuido a tenedores de instrumentos de la 0 dominante 430.283 -430.283Activos no corrientes 2.160.000 2.141.522 18.478 Participaciones no dominantes -7.794 7.794 Total patrimonio neto 34.000 422.489 -388.489 Deuda financiera no corriente 669.000 27.994 641.006 Deuda financiera no corriente con ent.crédito 24.549 -24.549 Otra deuda financiera no corriente 3.445 -3.445 Provisiones 176.000 184.433 -8.433 Pasivos por impuesto diferido 27.000 10.377 16.623 Pasivos no corrientes 872.000 222.804 649.196Existencias 553.000 539.303 13.697 Deuda financiera corriente 348.000 779.476 -431.476Deudores comerciales y otras ctas 215.000 217.375 -2.375 Deuda financiera corriente con empr.Grupo 0 0 0 Clientes por ventas y prestac de servicios 215.000 178.983 36.017 Deuda financiera corriente con ent.crédito 348.000 539.792 -191.792 Activos por impuestos corrientes 38.392 -38.392 Otra deuda financiera corriente 239.684 -239.684Otros activos financieros corrientes 102.000 27.249 74.751 Acreedores comerciales y otras ctas a pagar 2.049.000 1.826.072 222.928Otros activos (pagos antic.y periodif.) 11.097 -11.097 Acreedores comerciales y otras ctas a pagar emp.Grupo 2.049.000 1.539.457 509.543Efectivo y otros activos líquidos equivalentes 273.000 316.842 -43.842 Otros acreedores comerciales y ctas a pagar 263.126 -263.126Activos no corrientes mantenidos para la venta 0 0 Pasivos por impuestos corrientes 23.489 -23.489 Pasivos directa/asoc.con activos no ctes.para venta 2.547 -2.547Activos corrientes 1.143.000 1.111.866 31.134 Pasivos corrientes 2.397.000 2.608.095 -211.095Total activo 3.303.000 3.253.388 49.612 Total pasivo y patrimonio neto 3.303.000 3.253.388 49.612¿Por qué los Fondos Propios de DIA ascienden a 34millones de euros,cuando a 30-06-2011 eran de 40,371millones?Lo lógico es que los resultados acumulados hasta el 3er. trimestre de32,4 millones hubiesen aumentado su patrimonio.DIA no da pistas sobre lo sucedido con su patrimonio en su escuetobalance.¿No merecía una explicación adecuada?¿La diferencia es sólo de la compra de acciones propias?Cuenta 108 "Acciones o participaciones propias en situaciones especiales".Ésta era la recompra de acciones realizada hasta mediados de agostosegún consta en los estados intermedios del 1er. semestre, con límiteautorizado para alcanzar el 2% del capital social: 20
  22. 22. ANÁLISIS DE LOS ESTADOS FINANCIEROS INTERMEDIOS CONSOLIDADOS: Ac. 3er. T’11Fecha ISIN Valor Operación Títulos Precio medio (€) Títulos Acum1/8/2011 ES0126775032 Compra 2.534.680 2,9171 2.534.6802/8/2011 ES0126775032 Compra 1.124.082 2,7428 3.658.7623/8/2011 ES0126775032 Compra 1.700.000 2,6502 5.358.7624/8/2011 ES0126775032 Compra 555.232 2,5506 5.913.9945/8/2011 ES0126775032 Compra 31.006 2,5359 5.945.000Durante el 3er. trimestre el volumen de inversión en autocarteraascendió finalmente a 28,1M€, expresa DIA en su “Avance deResultados de 9 meses 2.011”.Lo más probable es que esta diferencia en su patrimonio provenga ensu mayor parte de esta operación. Del resto, casi 10M€, no sabemosnada.Nota: Con este informe sólo se ha tratado de realizar un meroejercicio de cálculo, de análisis, no constituyendo de ningún modouna recomendación de compra o venta de títulos de esta sociedad.Tampoco se ha tratado de fijar un precio objetivo, ni posiciónrespecto a su evolución, simplemente repito un mero ejercicio decálculo.Sólo el grupo DIA es quien dispone de la mejor información yestimación para su cierre de ejercicio, y su CEO ya expresóclaramente que “...La evolución de nuestros resultados en el tercertrimestre ha sido sólida y nos coloca en muy buena posición para elcumplimiento de nuestros objetivos anuales” 21

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