CAPIRE UN TERM SHEET
Le regole del gioco per convivere e
sopravvivere con un VC
Avv. Pierantonio Luceri
Negoziare con un VC è come partecipare
ad un gioco: ci sono delle regole..

• sono codificate dalla prassi
• incentivano c...
Are you fit for a VC round?
• Entrepreneur’s business model vs venture capital
investment model
• Uno straniero in azienda...
Caratteristiche di un investimento di
Venture Capital
• Investimento di minoranza in società giovani o ancora da
costituir...
Fasi del processo di investimento di VC
• Lettera di Intenti / Term Sheet
• Contratto di investimento e patto parasociale
...
Cosa è un Term Sheet
• Documento predisposto dal Venture Capitalist che riassume i
principali termini dell'investimento
• ...
«Poiché il Term Sheet non è vincolante
posso firmare qualunque cosa, tanto poi..»

NO!
Si rischia di rimanere «imprigionat...
Imprenditore vs Venture Capitalist
• Forti asimmetrie informative
– carattere innovativo del business finanziato

– asimme...
What do Entrepreneurs care about?
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Build a successful business

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Raise enough money to fund the venture

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What do VCs care about?
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Maximize financial returns

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Both care about:
• The success of the new venture
• The split of financial returns
• The allocation of control rights
• Ev...
Le regole di un Term Sheet costituiscono
lo strumento per:
• diminuire le asimmetrie informative
• diminuire i costi di ag...
• Stage financing
• Diritti di informazione
• Board representation and restrictive
covenant

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1 - Stage financing
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Riduce l’esposizione del VC al rischio complessivo dell’operazione
Utile indicatore della...
2 – Diritti di informazione
• Tante (troppe) informazioni da fornire a un VC?
– Rendiconti finanziari mensili, trimestrali...
3 – Board representations and restrictive
covenants
• Composizione organo amministrativo
controllo (24%)

(47%)

e di

• M...
4 – Way Out e limiti al trasferimento delle
partecipazioni
• Liquidation preference (in media 25%)
(nell’1,7% degli invest...
Altre pattuizioni
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Piani di incentivazione / exit ratchet
Anti-dilution
Non concorrenza / impegni di stabilità
Bad...
In conclusione, bisogna cercare un equilibrio..
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Capire un term sheet: le regole del gioco per convivere e sopravvivere con un Venture Capitalist

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Capire un Term Sheet

  1. 1. CAPIRE UN TERM SHEET Le regole del gioco per convivere e sopravvivere con un VC Avv. Pierantonio Luceri
  2. 2. Negoziare con un VC è come partecipare ad un gioco: ci sono delle regole.. • sono codificate dalla prassi • incentivano comportamenti efficienti • consentono considerevoli margini di negoziazione Grande opportunità per l’imprenditore, se comprende la filosofia del gioco, cosa chiedere, come negoziare. 2
  3. 3. Are you fit for a VC round? • Entrepreneur’s business model vs venture capital investment model • Uno straniero in azienda? - i managers passano, i fondi “restano” (ma non troppo) - interesse dell’imprenditore vs interessi degli investitori del fondo • Investimento sulle persone, prima (e più) che sul business plan 3
  4. 4. Caratteristiche di un investimento di Venture Capital • Investimento di minoranza in società giovani o ancora da costituire, con business particolarmente innovativi e ad alto potenziale di sviluppo tali da consentire, in prospettiva, un considerevole ritorno dell’investimento. • Offerta di capitale di rischio accompagnata da servizi di consulenza che possono fornire un valido supporto allo sviluppo dell'impresa finanziata. • Minor impegno finanziario rispetto agli interventi su imprese più mature ma maggiori rischi, non solo per l'incertezza sui risultati del progetto finanziato ma anche per la difficoltà di quantificare correttamente i rischi derivanti dalla presenza di forti ASIMMETRIE INFORMATIVE. 4
  5. 5. Fasi del processo di investimento di VC • Lettera di Intenti / Term Sheet • Contratto di investimento e patto parasociale • Signing • Closing 5
  6. 6. Cosa è un Term Sheet • Documento predisposto dal Venture Capitalist che riassume i principali termini dell'investimento • Scopo del Term Sheet è quello di fissare alcuni punti fermi prima di procedere alla fase successiva e costosa della due diligence e della predisposizione della documentazione contrattuale definitiva (contratto di investimento, patto parasociale e statuto) • Con l'eccezione di alcune previsioni, quali: confidenzialità, esclusiva, spese e foro competente, il Term Sheet è un documento non vincolante ma preparatorio per l'eventuale successiva conclusione dei contratti vincolanti • Pur essendo un documento non vincolante, la firma del Term Sheet comporta un particolare tipo di responsabilità definita “responsabilità precontrattuale” disciplinata dall'art. 1337 c. c. 6
  7. 7. «Poiché il Term Sheet non è vincolante posso firmare qualunque cosa, tanto poi..» NO! Si rischia di rimanere «imprigionati».. 7
  8. 8. Imprenditore vs Venture Capitalist • Forti asimmetrie informative – carattere innovativo del business finanziato – asimmetrie nella fase genetica del rapporto – asimmetrie lungo la durata del finanziamento • Costi di agenzia – azzardo morale – selezione avversa • Potenziali conflitti di interesse tra Imprenditore e VC 8
  9. 9. What do Entrepreneurs care about? • Build a successful business • Raise enough money to fund the venture • Maintain as much value and control of the company as possible • Get expertise and contacts to grow the company • Share some of the risks with investors • Financial returns from the venture (Antoinette Schoar, Professor of Entrepreneurial Finance at MIT) 9
  10. 10. What do VCs care about? • Maximize financial returns • Ensure that portfolio firms make sound investment/management decisions • Participation in later financing rounds if the venture is a success • Eventually achieve liquidity, i.e. sell the firm in IPO or merger • Build own reputation (Antoinette Schoar, Professor of Entrepreneurial Finance at MIT) 10
  11. 11. Both care about: • The success of the new venture • The split of financial returns • The allocation of control rights • Eventually liquidate some or all of their stake in the company CONFLITTI DI INTERESSE ! (Antoinette Schoar, Professor of Entrepreneurial Finance at MIT) 11
  12. 12. Le regole di un Term Sheet costituiscono lo strumento per: • diminuire le asimmetrie informative • diminuire i costi di agenzia • allineare gli interessi tra imprenditore e VC attraverso: 12
  13. 13. • Stage financing • Diritti di informazione • Board representation and restrictive covenant • Way out e limiti al trasferimento delle partecipazioni 13
  14. 14. 1 - Stage financing • • • • • • Riduce l’esposizione del VC al rischio complessivo dell’operazione Utile indicatore della probabilità di successo dell’impresa Strumento di monitoraggio dell’impresa finanziata Stimolo per l’imprenditore a comportamenti efficienti Implicito metodo di selezione degli imprenditori più capaci Contributo alla trasparenza e obiettività delle informazioni fornite al VC • Stimolo per l’imprenditore a massimizzare profitto per la società, riducendo convenienza a comportamenti opportunistici 14
  15. 15. 2 – Diritti di informazione • Tante (troppe) informazioni da fornire a un VC? – Rendiconti finanziari mensili, trimestrali, annuali – Flusso di cassa mensile – Report mensile sull’andamento del business.. • Diritti di accesso – Dovere di confidenzialità del socio – Dovere di non concorrenza degli amministratori 15
  16. 16. 3 – Board representations and restrictive covenants • Composizione organo amministrativo controllo (24%) (47%) e di • Materie riservate in assemblea (37%) • Materie soggette al voto favorevole dell’amministratore designato dall’investitore (38%) (Percentuale di presenza di ciascuna clausola negli statuti di n. 125 start-ups oggetto di investimento nel corso del 2012 - dati tratti dal Rapporto 2013 Early Stage in Italia a cura di IBAN – VeM®) 16
  17. 17. 4 – Way Out e limiti al trasferimento delle partecipazioni • Liquidation preference (in media 25%) (nell’1,7% degli investimenti dei business angels, nel 52% degli investimenti dei fondi di VC) • Lock-up (in media 28%) (nel 10,5% degli investimenti dei business angels, nel 48% degli investimenti dei fondi di VC) • Prelazione (in media 67%) (nell’80% degli investimenti dei business angels, nel 52% degli investimenti dei fondi di VC) • Diritto di covendita (tag-along) (in media 32%) (nel 17% degli investimenti dei business angels, nel 50% degli investimenti dei fondi di VC) • Diritto di trascinamento (drag-along) (in media 37%) (nel 21% degli investimenti dei business angels, nel 56% degli investimenti dei fondi di VC) (Percentuale di presenza di ciascuna clausola negli statuti di n. 125 start-ups oggetto di investimento nel corso del 2012 - dati tratti dal Rapporto 2013 Early Stage in Italia a cura di IBAN – VeM®) 17
  18. 18. Altre pattuizioni • • • • Piani di incentivazione / exit ratchet Anti-dilution Non concorrenza / impegni di stabilità Bad Leaver 18
  19. 19. In conclusione, bisogna cercare un equilibrio.. • • • • +/- valutazione +/- liquidation preference +/- valutazione –/+ exit ratchet +/- valutazione +/- anti-diluition +/- valutazione –/+ stock-option 19
  20. 20. Thank You! Avv. Pierantonio Luceri pierantonioluceri@gmail.com

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