Nordea Aktiemarknadsnytt juli-augusti 2012

NORDEA PRIVATE BANKING JULI–AUGUSTI • 2012AKTIEMARKNADSNYTT Strategi & investeringar Framsteg i Europa

Innehåll 3 Sammanfattning 4 Global marknadssyn 5 Tillgångsallokering 6 Aktieregioner 7 Globala sektorer 8 Räntestrategi 9 Svensk aktiemarknad10 Kommentar modellportföljen11 Modellportföljen svenska aktier12 Bolagsanalys: Swedish Match13 Bolagsanalys: Meda14 Bolagsuppdatering: MTG och Tele215 Sektoranalys: Fyra intressanta IT-bolag17 Kommentar Global 3018 Global 3019 Tema: Euro – den nya ﬁnansieringsvalutan NORDEA PRIVATE BANKING AKTIEMARKNADSNYTT – STRATEGI & INVESTERINGAR R E DAKTÖR OCH ANSVAR IG UTG IVAR E: Jonas Olavi tel 08-534 914 34, e-post jonas.olavi@nordea.com OMSLAGSFOTO: RenéS och Typisk Form designbyrå ADR ESS: Nordea Private Banking, G141, 105 71 Stockholm E - POST: privatebanking.sverige@nordea.se I NTE R N ET : www.nordeaprivatebanking.se TRYCK: Vitt Graﬁska AB, Stockholm 2012

Sammanfattning Portföljförändringar svenska aktier Oro för konjunkturutsikterna Den svenska aktiemarknaden har klarat sig förhållandevis braNya bolag i portföljen: Swedish Match under turbulensen den senaste månaden med grekiska val, Meda spanska bankproblem och allt dystrare inköpschefer. Stock- holmsbörsen har stigit med cirka 3 procent den senaste måna-Bolag som utgår: MTG den. Att börsen klarat sig så pass bra är ett styrketecken men Tele2 ändå något av en chimär. Index har dragits upp av bankerna efter minskade risker samt av indextungviktaren H&M som är upp hela 14,6 procent den gångna månaden. Det råder, som redan nämnts, ingen brist på risker i finansmarknaderna. De potentiella riskerna gör att vi vill kompenseras med en riskpremie för att investera och det är viktigt att fundera över Portföljförändringar – allokering & global strategi om man får tillräckligt med kompensation. Värderingen av aktier är idag relativt låg och tar höjd för en god portion dåligaUppviktningar: Sällanköp till neutral nyheter. Den globala aktiemarknaden delar ut nära 3 procent till aktieägarna, vilket med marginal överträffar exempelvis 1,5Nedviktningar: Energi till neutral procent ränta på svenska tioåriga statsobligationer. Den riskfyllda miljön har också drivit upp priserna på tillgångar med låg risk. Statsobligationer är i dagsläget dyra. Det blir alltså svårt att argumentera för statsobligationer ur ett avkastningsperspektiv. Vi fortsätter att övervikta risktillgångar genom full övervikt på krediter i förhållande till statsobligationer som vi anser har små möjligheter att avkasta framöver. Väger vi riskerna och möjlig- heterna tycker vi inte det finns skäl att vara för negativ. Vi behål- ler en neutral allokering mellan aktier och räntor. Strateger Nordea Investment Strategy & Advice Fortsatt defensiv prägel på modellportföljenHenrik Lundin Inför sommaren gör vi ett byte i den defensiva hörnan när MTGChefsstrateg och Tele2 lämnar plats till Swedish Match och Meda. Swedishhenrik.lundin@nordea.com Match är inne i en expansiv fas där de förutom att pröva nyaMichael Livijn marknader expanderar kraftigt på den amerikanska markna-Strateg den, där bolaget för närvarande är nummer tre. Meda har hit-michael.livijn@nordea.com tills i år inte rosat marknaden eftersom bolaget i samband medFredrik Otter senaste rapporten meddelade att de kraftigt tänkte öka mark-Räntestrateg nadsföringsansträngningarna. Vi anser att bolaget är lågt värde-fredrik.otter@nordea.com rat på flera multiplar, något vi inte anser avspeglar potentialenKristian Peeker de närmaste åren.Strategkristian.peeker@nordea.com Euron i fokusMattias Ader Månadens tema är: ”Euro – den nya finansieringsvalutan” där viPortföljstrategmattias.ader@nordea.com bland annat redogör för avkastningen i carry-trades som visar att ränteparitet inte håller i praktiken och det faktum att euronJonas Olavi seglat upp som en attraktiv finansieringsvaluta för bland annatChefsaktiestrategjonas.olavi@nordea.com hedgefonder.Magnus Dagel I vår sektoranalys tar vi upp fyra intressanta IT-bolag: Readsoft,Aktiestrateg IFS, Net Entertainment och Transmode som har förutsättningarmagnus.dagel@nordea.com att utvecklas starkt framöver. De fyra bolagen är dock relativtMattias Eriksson små i ett börsperspektiv. Det gör också att likviditeten i aktiernaAktiestrateg är relativt begränsad och det kan vara svårt att handla störremattias.o.eriksson@nordea.com poster, med ökad risk till följd. Vi ger också en uppdateringHenrik Kjell kring bolagen Microsoft, Apache Corp samt Thermo Fisher Sci-Assisterande aktiestrateg entific i vår internationella portfölj Global 30.henrik.kjell@nordea.comMartin ÅkerholmPortföljstrategmartin.akerholm@nordea.comNordea | Aktiemarknadsnytt, juli–augusti 2012 3

Global marknadssyn• Positivt EU-toppmöte… Framsteg i Europa Fortsatta utmaningar för världsekonomin samt den pågående• …men stora frågor återstår europeiska skuldkrisen håller marknaden i ett järngrepp. En hel del frågetecken är kvar att lösa för att få ett bättre investerings-• Bättre global tillväxt andra halvåret klimat, men på kort sikt får vi säkert en stabilisering på aktiemarknaden efter EU-toppmötets ansträngningar. Det är positivt att den permanenta krisfonden ESM ska kunna injicera pengar direkt till utsatta banker utan att belasta landets balansräkning. På längre sikt kvarstår dock utmaningarna. Marknaderna är frustrerade för att Europasamfundet inte har åstadkommit tillräckligt med framsteg eller presenterat en tillräckligt tydlig Negativ spiral mellan höga räntor och banker vägkarta för hur krisen ska lösas. Istället har politikerna varit upptagna med att släcka bränder, som till exempel räddnings- paketet till de spanska bankerna. Just nu är det svaga drivkrafter för bättre marknader, men tre möjliga ”situationsförändrare” är djupare finanspolitiskt samarbete för att lösa eurokrisen, en ac- celeration av den globala tillväxten eller mer reflation (i synner- het penningpolitiska lättnader eller stimulanser). När det gäller bekämpningen av skuldkrisen i Europa är det bara gradvisa framsteg och en alldeles för långsam process för att tillfredsställa marknaden. EU-toppmötet, som vi kommente- rade ovan, har åstadkommit en del viktiga kortsiktiga framsteg. Men marknaden är ute efter snabbare och kraftfullare åtgärder, exempelvis skulddelning genom euroobligationer, något som Tyskland blankt säger nej till. Spanska och italienska räntor är fortfarande på ohållbart höga nivåer och kommer förr eller senare framtvinga modigare och/eller kraftfullare beslut av poli-Källa: Thomson Reuters tikerna. Den globala ekonomiska tillväxten fortsätter att bromsa in. Väs- tekonomierna växer bara blygsamt, eller till och med krymper, medan tillväxtländerna bidrar med merparten av tillväxten. Men även i dessa länder har tillväxttalen varit lägre än vad vi är vana Fortsatt global tillväxt, ledd av tillväxtländerna vid. Inflationstrycket har å andra sidan lättat och då styrräntor- na fortfarande är höga finns, med vissa undantag (Indien), ett stort utrymme för stimulanser i dessa regioner. Vi ser betydligt bättre förutsättningar för tillväxt under andra halvåret och inte minst Kina har indikerat att man är berett att stimulera mera – något som skulle få positiv inverkan på den globala ekonomin. Den tredje möjliga situationsförändraren står centralbankerna för. Reflationistiska åtgärder kan utgöras av räntesänkningar eller andra penningpolitiska stimulanser. Centralbankerna kan inte lösa alla problem men de kan köpa tid för politikerna att försöka komma tillrätta med problemen. Den europeiska centralbanken, ECB, har en avgörande roll i krisen om den förvär- ras. Ytterligare köp av obligationer i problemländerna kan lätta på situationen.Källa: Thomson Reuters Vi ser också att andra centralbanker fortsätter med sina stimulanser, inte minst bland tillväxtländerna. Men för att det ska vara en riktig situationsförändrare behöver både ECB och amerikanska centralbanken Federal Reserve göra betydligt mer. På marknadens önskelista står mer kvantitativa lättnader.Nordea | Aktiemarknadsnytt, juli–augusti 2012 4

Tillgångsallokering• Höga risker och hög riskkompensation Höga risker och hög riskkompensation Det råder, ingen brist på risker i finansmarknaderna. Nyhets-• Defensiva tillgångar är dyra flödet domineras av den pågående eurokrisen, men även den globala tillväxten och kommande budgetförhandlingar i USA hör till de stora samtalsämnena. I tillägg till de stora riskerna pyr även en del politiska konflikthärdar i världen. Situationen i Syrien kan intensifieras och få spridning, territorialdispyter om det Sydkinesiska havet mellan Kina och grannländer riskerar att ta fart och Irans kärnprogram kan återigen göra avtryck på marknaderna. De potentiella riskerna gör att vi vill kompenseras med en risk- Taktisk tillgångsallokering premie för att investera och det är viktigt att fundera över om man får tillräckligt med kompensation. Värderingen av aktier ärTillgångsslag Taktisk Rek. idag låg och tar höjd för en god portion dåliga nyheter. GlobalaAktier 0% Neutral aktier handlas idag till 11 gånger vinsten (p/e), en god bit underLånga räntor 0% Neutral det långsiktiga snittet. Även jämfört med andra placeringar somKorta räntor 0% Neutral obligationer ser aktier attraktiva ut. Den globala aktiemarknaden delar ut nära 3 procent till aktieägarna, vilket med margi-*Relativ vikt i förhållande till neutralvikt.T. ex. mellanriskportföljen, 6 år: Aktier 55%, nal överträffar exempelvis 1,5 procent ränta på svenska tioårigaLånga räntor 30%, Korta räntor 15% statsobligationer.Källa: Nordea Defensiva tillgångar är dyra Den riskfyllda miljön har drivit upp priserna på tillgångar med låg risk. Statsobligationer är i dagsläget dyra. Med en tioårsränta Högre aktieutdelning än ränta på 1,5 procent, blir vi knappt kompenserade för inflationen om vi lånar ut pengar till staten på 10-års sikt. Det vill säga, investerare värderar lågriskpapper så högt att de är villiga att se sin köpkraft urholkas för att få del av statsobligationernas defensiva egenskaper. Det blir alltså svårt att argumentera för statsobligationer ur ett avkastningsperspektiv. Men spolar vi tillbaka ban- det till tidiga 2011, var även då den samlade analytikerkårens bedömning (inklusive vår egen) att obligationer var dyra och att räntan svårligen kunde sjunka ytterligare. Tioårsräntan stod i 3,2 procent och trots det avkastade statsobligationer drygt 13 procent under 2011. Det finns alltså en anledning att investerare värderar tillgångsslaget så högt och det är att de har den säll-Källa: IMF synta och eftertraktade egenskapen att de stärks i oroliga tider. Därför utgör statspapper ett skydd mot att risksituationen för- sämras ytterligare. Men i dagsläget, när även styrräntan ligger på 1,5 procent får vi heller inte betalt för att ta ränterisk i form av papper med längre löptid. Därför blir det viktigt att arbeta med Rekordlåga räntor ränteportföljen för att öka avkastningen på ett riskkontrollerat sätt. Där finns det goda möjligheter att öka avkastningsmöjlig- heterna med exempelvis företagsobligationer och tillväxtmark- nadsobligationer. (Mer om detta i räntestrategin längre fram). Vi behåller en neutral allokering mellan aktier och räntor. Vis- serligen är riskerna höga, men värderingen i aktiemarknaden kompenserar oss också till stor del för en hög risk nivå. Räntor- na är låga, men vi har bra förutsättningar att höja avkastningen genom att arbeta med fördelningen inom ränteportföljen.Källa: Thomson ReutersNordea | Aktiemarknadsnytt, juli–augusti 2012 5

Aktieregioner• Höga och stabila vinster i USA Höga och stabila vinster i USA Den amerikanska aktiemarknaden utvecklades svagare än glo-• Japan – bättre värdering, men svaga driv- bala aktier under juni, men har på något längre sikt överträf- krafter fat samtliga övriga aktiemarknader. Sett på tolv månaders sikt har amerikanska aktier stigit med runt 15 procent medan övriga marknader visar röda siffror. En stor del av uppgången (runt 10 procent) kan tillskrivas dollarförstärkningen, men även utan Rekommendationer, aktieregioner valutaeffekten har den amerikanska aktiemarknaden övertygat jämfört med övriga regioner. De osäkra konjunkturutsikternaAktieregioner Taktisk Neutral gör att företagsvinsterna blir svårbedömda framöver. Vinster är ett av den amerikanska marknadens starka kort och de nåddeNordamerika 40% 35%Europa 20% 20% toppnoteringar under första kvartalet. Amerikanska företag ten-Sverige 25% 25% derar också att leverera stabila vinster över tiden, vilket är enJapan 0% 5% attraktiv egenskap i allmänhet och under oroliga tider, i syn-Tillväxtmarknader 15% 15% nerhet. Den makroekonomiska bilden har försvagats till viss del Asien Neutral och på senare tid har förbättringarna på arbetsmarknaden kom- Latinamerika Undervikt Ryssland Övervikt mit av sig något, samtidigt som ledande konjunkturindikatorer försvagats. I jämförelse med andra utvecklade ekonomier stårKälla: Nordea sig dock USA fortfarande väl. Jämför vi med Europa och Japan visar USA tveklöst på en starkare ekonomiska aktivitet. Några ljuspunkter har också seglat upp under senare tid. Bland annat har husmarknaden visat på tendenser att långsamt återhämta sig. Värderingen är låg jämfört med det historiska snittet, men högre än för ﬂera andra aktiemarknader. Men stabila vinster är en kvalitet som är värdefull i dagsläget, vilket motiverar en hö- gre värdering. Vi tror att amerikanska aktier kommer stå sig väl Utveckling sedan årsskiftet, SEK jämfört med övriga marknader även framöver och behåller vår övervikt. Japan – bättre värdering, men svaga drivkrafter Vi behåller undervikten i japanska aktier. Utvecklingen på To- kyobörsen har varit svag de senaste tolv månaderna och i lokal valuta har börsen tappat runt 10 procent. Även i Japans fall har valutautvecklingen spelat en avgörande roll. En starkare yen har förbättrat avkastningen för internationella investerare och ser vi även till valutaeffekten har japanska aktier levererat en margi- nellt positiv avkastning den senaste tolvmånadersperioden. I Japans fall är dock valutan ett dilemma. Börsen domineras av exportföretag som drabbas hårt av den starkare valutan. En stor del av företagens kostnader betalas i den starka yenen, medan en stor del av intäkterna härstammar från andra valutor. Resul-Källa: Datastream tatet blir lägre vinster och det råder ett starkt samband mellan yenkursen och japanska aktier. Starkare yen tenderar att leda till fallande kurser. Ur ett värderingsperspektiv får marknaden stöd. Sett till p/e handlas Japan till en lägre värdering än den globala aktiemarknaden för första gången i modern tid. Men de försvagade globala utsikterna gör det svårt för handelsberoende Japan att återhämta sig och politiskt har landet svårt att genomföra ekonomiska reformer som skulle kunna vända utvecklingen på sikt. I dagsläget ser vi därför bättre värde i den amerikanska aktiemarknaden.Nordea | Aktiemarknadsnytt, juli–augusti 2012 6

Globala sektorer• Vi viktar ned energi till neutral Sektorstrategi – vi balanserar ytterligare inför sommaren Kommande period ser onekligen utmanade ut från ett mark-• Sällanköp tas upp till neutral nadsperspektiv. Upptakten till dagens miljö har pågått sedan mars med stora svängningar i en klart nedåtgående trend. En• Övervikt läkemedel, undervikt dagligvaror eskalerande eurokris och signaler om lägre global tillväxt har fått riskaversionen att tillta ordentligt. Detta har fått tillföljd att bland annat energisektorn drabbats hårt via ett fallande oljepris. Sektorrekommendationer Även material och IT har haft det tufft sedan toppen i mars. De- fensiva sektorer, som hälsovård, telekom och kraftförsörjningSektor Rekommendation har däremot levererat en positiv avkastning när investerarna sökt efter mer stabila tillgångar. Blickar vi framåt ser som sagtIndustri NeutralSällanköp Neutral utvecklingen fortsatt volatil ut, och vi tar höjd för detta genomDagligvaror Undervikt att balansera sektorsynen ytterligare. Central för aktiemarkna-Läkemedel Övervikt den framöver är att framsteg görs i hanteringen av eurokrisen.Finans Neutral Visserligen har investerarna tagit höjd för en hel del dåliga ny-IT Neutral heter, vilket också syns i värderingen, men ett än sämre utfallTeleoperatörer NeutralKraftförsörjning Neutral ligger inte i kurserna, och tidigare försök från politikernas hållEnergi Neutral har gjort marknaden besviken.Material Neutral Energi (neutral)Källa: Nordea Första kvartalets rapporter var något av en besvikelse och analytikerna fortsätter förvänta sig nolltillväxt i sektorn under 2012. Utveckling energi och sällanköp (Sek) Den senaste tidens högre gaspris gynnar sektorn, men det upp- vägs samtidigt av det lägre oljepriset. Framöver tyder dock vår prognos för oljan på stigande pris. Med lågt ställda förväntning- ar bör sektorn vara i en god position att överträffa prognoserna framöver. Läkemedel (övervikt) Sektorn har tyngts av att stater skär ned på hälsovårdsbudgetar vilket drabbar försäljningen för hälsovårdssektorn. Utgående patent är ytterligare en utmaning som tynger företagens försälj-Källa: Datastream ning. Utmaningarna är dock välkända och reflekteras redan i den relativt låga värderingen. En stärkt pipeline med lanseringar av nya produkter och goda möjligheter till kostnadsbesparingar Utveckling sektorer, över/undervikt (Sek) bör kunna lyfta värderingen av sektorn framgent. Dagligvaror (undervikt) När råvarupriserna fallit tillbaka har dagligvarusektorn över- träffat andra sektorer och när riskaversionen tilltar överviktar flera institutioner sektorn. Men vinstmarginalerna ligger hö- gre än de nivåer som rådde före finanskrisen och analytikernas prognos är att de ska öka ytterligare. Vi tror att sektorn får svårt att leva upp till förväntningarna på marginalerna. VärderingenKälla: Datastream är en utmaning för dagligvaruaktierna. P/e-värderingen har stigit till mer än 30 procent över marknaden och sektorn framstår som övervärderad. Utveckling sektorer, neutral (Sek) Sällanköp (neutral) Vinstförväntningarna är högt ställda och vi tror att de kommer att justeras ned markant jämfört med övriga marknaden. Margi- nalerna är på samma höga nivåer som rådde inför finanskrisen 2008 och möjligheterna att öka dem ytterligare är begränsade. Den makroekonomiska bakgrunden är också en utmaning. Vis- serligen är de låga räntorna ett plus, men lågt konsumentförtro- ende och en hög arbetslöshet tynger försäljningen.Källa: DatastreamNordea | Aktiemarknadsnytt, juli–augusti 2012 7

Räntestrategi• Statsobligationer populära, men dyra Ett halvår på räntemarknaden I den här texten kommer vi att gå igenom utvecklingen för de• Tillväxtmarknadsobligationer ser bra ut olika tillgångsslagen på räntemarknaden så långt. Det gäller att komma ihåg att det är en blandning av dessa som ger den bästa• Företagsobligationer utvecklas starkt möjliga portföljen, det vill säga en portfölj som givet en viss avkastning ger lägsta möjliga risk. Helheten blir större än delarna! Statsobligationer Statsobligationer har haft ett tufft år om vi tittar på Sverige. Det är inte så konstigt om vi betänker att femårsräntan endast låg Stora slag även på räntemarknaden strax över en procent vid årsskiftet. Efter en period med kraftigt stigande räntor (negativ avkastning) har räntan fallit tillbaka till ungefär samma nivå som den började året på. Ett svenskt statso- bligationsindex har hittills i år avkastat 1,2 procent. Värre har det varit på marknaden för Realränteobligationer som inte ger någon ränta utöver inflationen. Index har avkastat 0,6 procent och grafen till vänster visar att utsikterna framåt ser mo- desta ut.Källa: Bloomberg Bostadsobligationer Bostadsobligationer är ett stort inslag på den svenska ränte- marknaden och de flesta räntefonder investerar en betydande Nollränta på realräntemarknaden del av sitt kapital på den här marknaden. Obligationerna är sä- kerställda, det vill säga det finns fysiska säkerheter som backar upp obligationerna i händelse av en kris. Femåriga bostadsobligationer ger en bit över 1,5 procent mer över motsvarande statsobligation. Index för svenska bostadsobligationer har stigit med 1,8 procent hittills. Företagsobligationer En marknad som vi varit kraftigt överviktad i under året, på be- kostnad av statsobligationer, är företagsobligationsmarknaden.Källa: Bloomberg Stater över nästan hela världen försämrar sina balansräkningar genom för låga intäkter och för höga utgifter och löften. Företa- Skillnad mellan stats- och bostadsobligationer gen å andra sidan gör fortfarande goda vinster och låter dessa stanna i balansräkningen i hög utsträckning. Räntorna som företagen med hög kreditvärdighet, investment grade, har sjunkit rejält under året och trots den senare tidens marknadsturbulens har räntorna legat tämligen konstanta. För företag med lägre kreditvärdighet, high yield, föll räntorna först för att sedan stiga. Under juni har dessa obligationer gått starkt. Notera i grafen till höger att räntan för investment grade obligationer visas till vänster medan den visas till höger för high yield.Källor: Bloomberg / ISA High yield fonder har avkastat cirka 8,1 procent i USA och 8,9 procent i Europa. För investment grade fonder är avkastningen Räntor för olika typer av företagsobligationer runt 7,3 procent i Europa och 5,7 procent i USA. Vi har nyligen lanserat möjligheten att investera i tillväxtmark- nadsobligationer. Även dessa har gått bra i år och vi tycker att det är ett bra tillfälle att addera dessa till portföljer som saknar det tillgångsslaget.Källor: Bloomberg / ISANordea | Aktiemarknadsnytt, juli–augusti 2012 8

Svensk aktiemarknad• Oro för konjunkturutsikterna Oro för konjunkturutsikterna Den svenska aktiemarknaden har klarat sig förhållandevis bra• Långsiktigt billigt men kortsiktigt osäkert under turbulensen den senaste månaden med grekiska val, spanska bankproblem och allt dystrare inköpschefer. Stock- holmsbörsen är stort sett oförändrad den senaste månaden. Att börsen klarat sig så pass bra är ett styrketecken men ändå något av en chimär. Index har dragits upp av bankerna efter minskade risker samt av indextungviktaren H&M som är upp hela 14,6 procent den gångna månaden. Vinst- och försäljningsprognoser Konjunkturkänsliga sektorer som Industri och Råvaror har fortsatt att tappa under månaden vilket visar att marknaden fort-OMX Stockholm PI 2011 2012p 2013p 2014p sätter att oroa sig för konjunkturen. Och det med rätta då detFörsäljning 2 507 2 572 2 807 2 930 kommit fortsatt svaga konjunktursignaler under den senasteFörändring 3% 9% 4% tiden. Viktigast var kanske att SKF sänkte sin prognos i mittenVinst f skatt 329 353 398 436 av juni. SKF brukar ses som en bra riktkarl för den globala ef-Förändring 7% 13% 9%P/E 13,3 11,7 10,4 11,4 terfrågan då man har kunder i stort sett alla sektorer och geo-Direktavkastning 3,8% 4,6% 5,0% 5,4% grafier. Framförallt ser SKF en svagare marknad i Europa och Asien. I Europa har den svaga efterfrågan i södra Europa spriditKälla: SIX Estimates (miljarder kronor) sig norrut under våren. Det bekräftas också inköpschefsindex och lastvagnsleveranser som brukar vara en bra konjunkturba- rometer. I maj minskade lastvagnsleveranser i Europa med 14 procent vilket är klart sämre än vad man trodde för bara några månader sedan. Det är dock fullt förståeligt att både konsumen- ter och företag håller i pengarna samt drar ned på konsumtion och investeringar när läget i Europa är så pass osäkert. Det var på håret att vi fick ett fullständigt valutakaos under månaden när Grekerna trots allt röstade för att ha kvar Euron. Geografisk försäljningsfördelning OMX-bolagen De svagare konjunktursignalerna från Europa ökar osäkerheten för halvårsrapporterna som snart börjar presenteras. Europa är OMX-bolagens viktigaste marknad med cirka 35 procent av den samlade försäljningen. Nord- och Sydamerika, med 20 procent av försäljningen, bör dock hålla uppe efterfrågan bra i kvartalet även om vissa oroande konjunktursignaler också kommit från USA under våren. I Asien, med cirka 10 procent av den samlade försäljningen, är osäkerheten hög. Under första kvartalet rap- porterade många företag att den kinesiska marknaden mattats av. Det väntas ha fortsatt under andra kvartalet innan stimulanser börjar leta sig ut i ekonomin under andra halvåret.Källa: Nordea Långsiktigt billigt men kortsiktigt osäkert Med tanke på osäkerheten som finns tycker vi fortfarande det är rimligt att vara försiktiga och ha en fortsatt relativ defensiv prä- gel på vår modellportfölj. Vi är dock inte överdrivet pessimistis- ka då det trots allt finns ljuspunkter. Vi har också ett antal bolag i modellportföljen som gynnas av bättre konjunktursignaler samt ökad riskaptit. Det finns tecken på att politikerna börjar återta initiativet i Europa även om det är väldigt osäkert fortfarande. Börsen är också lågt värderad. Det visar inte minst den höga direktavkastningen som i genomsnitt nu uppgår till hela 4,6 procent för de 30 största börsbolagen. Om inte utdelningsan- delen av vinsterna är extremt hög, vilket den inte är då bolagen håller i pengarna, brukar det indikera ett långsiktigt bra köpläge på börsen. På kortare sikt över sommaren och rapporterna är vi dock fortsatt försiktiga, dock med beredskap att öka risken om situationen i Europa skulle stabiliseras eller om aktier skulle bli riktigt billiga. Som förra sommaren till exempel.Nordea | Aktiemarknadsnytt, juli–augusti 2012 9

Modellportföljen Modellportföljens utveckling jämfört med index Lika volatilt som vädret Juni månad har bjudit på lika omväxlande utveckling som sommar- 1 mån 2012 12 mån vädret. I huvudsak har det varit en sidledes utveckling men medModellportföljen 1,4% 9,8% –4,3% stora slag. Som mest har rörelsen varit 8 procent mellan topp ochSIX Return 3,0% 7,0% –7,1% botten. Att utfallet blev positivt trots vinstvarning från SKF och ef- terföljande fall i industriaktier har närmast med utfallet från EU- toppmötet att göra. Samtliga industribolag är ned mer än index och några har tappat omkring 10 procent. SKF anslog en svag europa- marknad som anledning för utsiktssänkningen. Även om det inte De fem bästa placeringarna den senaste månaden kommer som en blixt från klar himmel så är såklart den viktiga europeiska marknadens svaghet inte positiv läsning. Inför sommarenH&M 14,6% så minskar vi våra vikter något i industribolagen, mest för att taSHB A 11,7% höjd för en fortsatt volatil marknad, men även i det fall att markna-MTG B 9,1%Kinnevik B 8,6% den inte färdigt diskonterat utvecklingen. Samtidigt ser vi attraktivaWallenstam 6,3% värderingar och vill inte vara underexponerade våra kvalitetsbolag inom sektorn, osäkerheten till trots. Vi viktar upp H&M med 3 pro- centenheter. Bolaget överraskade klart positivt i sin senaste rapport och vi tror att trenden kan komma att fortsätta, samtidigt som aktien svarat positivt. Bolaget tar marknadsandelar på en svag mark- Portföljförändringar i detta nummer nad och har goda förutsättningar att växa tvåsiffrigt under många år än. Vi är dock fortfarande underviktade i aktien, en undervikt som Vikt i %-enheter under månaden kostade oss 0,9 procentenheters avkastning.Bolag in: Swedish Match 3 Till vinnarna under månaden hör bankerna. Också Nordea, som vi Meda 3 inte har i modellportföljen, har stärkts med cirka 10,6 procent, vilket förklarar ytterligare cirka 0,7 procentenheters avvikelse från index.Bolag ut: MTG B & Tele2 Under månaden har index gått upp med drygt 3 procent och mo- dellportföljen har samtidigt stigit med cirka 1,4 procent, en skillnad på cirka 1,7 procent. I år innebär det att index gått upp nästan 7Ändrade vikter: H&M 3 procent medan modellportföljen gått upp med nästan 10 procent. Atlas Copco –1 SKF B –1 Volvo B –1 Swedish Match och Meda nya innehav Inför sommaren gör vi ett byte i den defensiva hörnan när MTG och Tele2 lämnar plats till Swedish Match och Meda. Även om vi gillar både MTG och Tele2 på lång sikt anser vi att ett omtag är på sin Modellportföljen mot Stockholmsbörsen, –3 år plats där vi ser större potential i de två sistnämnda. Swedish Match är inne i en expansiv fas där de förutom att pröva nya marknader expanderar kraftigt på den amerikanska marknaden, en marknad där bolaget för närvarande är nummer tre. Bolagets delägda cigarrbolag Scandinavian Tobacco Group bedömer vi kommer att knoppas av inom något år, något som kommer synliggöra värde för aktieägarna. Swedish Match är aktieägarvänligt och köper löpande tillbaka aktier på marknaden, normalt 5–7 procent av utestående stocken. Värderingen är trots uppgången inte ansträngd utan i nivå med 5-årssnittet, något vi anser är orättvist när bolagets förutsätt- ningar ser bättre ut än på länge. Meda har hittills i år inte rosat marknaden eftersom bolaget i samband med senaste rapporten meddelade att de kraftigt tänkte ökaKälla: Nordea marknadsföringsansträngningarna. Detta har lett till en hel del prognossänkningar, men det positiva är att det är på grund av att de vill lansera ett mycket intressant allergiläkemedel, Dymista, för vilket bolaget räknar med har block-busterpotential, det vill säga försäljning överstigande 1 miljard dollar. Analytikerna har förvisso skruvat upp estimaten och ligger nu i genomsnitt på 4–5 miljarder kronor i toppförsäljning, klart under Medas bedömningar. Vi anser att bolaget är lågt värderat på ﬂera multiplar, något vi inte anser avspeglar potentialen de närmaste åren.Nordea | Aktiemarknadsnytt, juli–augusti 2012 10

Modellportföljen svenska aktierBransch/ Börskurs* Kursutv. % Sedan Rekom. P/E** Index- Nordea Förändr.Bolag sedan 120531 rekom. given 12P vikt, %*** vikt, % vikt, %Finans 25,0 24 0Balder 31,30 +0,6 –1,3 feb-12 6 0,1 4 0Kinnevik B 138,50 +8,6 –4,5 mar-12 n.a. 1,0 5 0SHB A 226,70 +11,7 +11,8 feb-11 10 3,9 6 0Swedbank A 108,60 +5,2 +7,1 jul-11 9 3,4 6 0Wallenstam 67,05 +6,3 +6,3 jun-12 34 0,3 3 0Sällanköpsvaror 14,4 16 +3Autoliv 379,30 –9,0 +70,3 aug-09 8 0,6 5 0Hennes & Mauritz 247,40 +14,6 +24,3 okt-11 22 11,2 8 +3Unibet 175,00 –5,4 –6,0 maj-12 11 0,1 3 0Dagligvaror 2,8 3 +3Swedish Match 278,70 Ny Ny jul-12 19 1,6 3 +3Industri 28,7 28 –3ABB 113,10 –0,6 –13,2 apr-12 11 1,6 4 0Atlas Copco A 148,40 +1,4 +41,2 jul-10 12 4,9 4 –1NCC B 124,10 +1,6 +22,5 mar-10 7 0,4 4 0Saab 117,30 +4,3 –1,9 okt-11 9 0,3 3 0Securitas B 53,60 +1,1 –11,0 mar-12 9 0,5 4 0SKF B 135,90 –5,2 +27,0 dec-09 10 1,7 4 –1Volvo B 78,75 –3,4 –22,3 dec-10 9 4,5 5 –1IT 8,3 14 0Axis 150,00 0,0 –13,1 apr-12 22 0,3 4 0Ericsson B 63,05 +2,2 +37,8 nov-08 13 5,6 5 0Hexagon B 118,20 –8,0 +19,0 nov-11 13 1,1 5 0Hälsovård 4,9 6 +3Getinge 171,00 –5,3 –5,3 jun-12 12 1,1 3 0Meda 65,85 Ny Ny jul-12 15 0,6 3 +3Teleoperatörer 9,0 6 -3Teliasonera 44,12 –0,4 –1,1 maj-12 9 5,2 6 0Energi 2,1 0 0Material 4,7 3 0SCA B 103,50 +0,1 –3,9 maj-12 12 2,0 3 0Kraftförsörjning 0,1 0 0Totalt 100 100* Stängningskurser per den 29 juni 2012.** Bloomberg, Nordea*** Vikter enligt GICSNordea | Aktiemarknadsnytt, juli–augusti 2012 11

Bolagsanalys: Swedish Match• Stabil tillväxt med fortsatt potential Stabil tillväxt med fortsatt potential Swedish Match är ett globalt verkande bolag inom snus, cigarrer• Bra rapporthistorik och en trend som består och tändprodukter. I Sverige och Norge är bolaget störst på snus och på den fem gånger så stora amerikanska marknaden num-• Bra rapport väntas den 20 juli mer tre. Bolaget tillhör en av årets vinnare på Stockholmsbörsen med sina dryga 10 procent upp, en utveckling som understötts av flera faktorer. Dels har bolagets försäljnings- och vinstutveck- ling fortsatt att imponera, dels har bolaget omvittnat defensiva kvalitéer och dels finns det gott om kursdrivare som håller in- tresset uppe även fortsättningsvis. Swedish Match mot OMXS-index, –1 år Bra rapporthistorik och en trend som består Senaste rapporten, som överträffade marknadens förväntningar med 8 procent på rörelseresultatsnivå och med 3 procent på för- säljningsnivå, innehöll en hel del matnyttigt som understödjer fortsatt potential för aktien. Först av allt kan man konstatera att den amerikanska marknadens tillväxtpotential förbättras i snabb takt. Från att bolagets produkter varit representerade på 3 500 försäljningsställen vid utgången av 2011 har utvecklingen gått raskt framåt och vid utgången av första kvartalet fanns produkterna exponerade på omkring 4 500 försäljningsställen. Vid utgången av året beräknar bolaget sig ha exponering på omkring 8 000 försäljningsställen. Därmed nås en bredare publik, vilket ger goda förutsättningar till en ordentlig volymtillväxt på den amerikanska marknaden framöver, något vi menar inte är diskonterat i aktiekursen. Dessutom bidrog nya cigarrvarian-Källa: Datastream terna på den amerikanska marknaden stort till den 36 procen- tiga volymtillväxten under kvartalet. I USA är Swedish Match ett av de största bolagen på massmarknadcigarrer. Däremot har utvecklingen för till exempel tuggtobak varit betydligt svagare relativt övrig försäljning, en trend som bedöms fortsätta i närtid. Affärsområde, geografisk Snusverksamheten är främsta tillväxtmotorn produktmässigt, medan Övriga tobaksprodukter (massmarknadscigarrer) utgör Försäljning Rörelseresultat tillväxtområde nummer två. 2010 ingicks ett joint venture medSnus 41% 63% Scandinavian Tobacco Group (STG) där Swedish Match motAndra tobaksprodukter 20% 30% 49-procents ägande tillsköt premiumcigarrer, maskintillverkadeTändprodukter 12% 7% europeiska cigarrer och piptobak. STG:s försäljning och resultatÖvrig verksamhet 27% utgörs till 75 procent av cigarrer och hela bolaget omsätter om-Källa. Bolaget. Avser 2011. kring 5,4 miljarder danska kronor och gör ett rörelseresultat före avskrivningar på 1,2 miljarder danska kronor. Vår bedömning är att denna välmående verksamhet knoppas av inom något år, vilket kommer att synliggöra värde för aktieägarna i Swedish Match. Bolaget har även etablerat sig på nya marknader, en viktig faktor för den långsiktiga tillväxten och länder som Taiwan, Kanada och Ryssland räknas in som nya initiativ. Swedish Match – prognoser & värdering Bra rapport väntas den 20 juli 2011 2012p 2013p 2014p Vi bedömer att bolaget kommer fortsätta uppvisa en god till-Omsättning 11 666 12 640 13 204 13 877 växt inom främst snus på den skandinaviska marknaden ochförändring 8% 4% 5% vi förväntar oss också en fortsatt positiv ton på cigarrmarkna-Rörelseresultat 3 702 3 997 4 306 4 581 den i USA. På dagens multiplar handlas bolaget i nivå med sittförändring 8% 8% 6%Rörelsemarginal 32% 32% 33% 33% femårssnitt på rullande 12 månader, vilket vi inte anser speglarVinst per aktie 12,38 14,61 16,43 18,46 potentialen de närmaste åren. Vi adderar aktien med en riktkursUtdelning per aktie 6,5 7,40 8,29 9,31 på 310 kronor.Direktavkastning 2,4% 2,7% 3,0% 3,4%P/E 19,7 18,8 16,7 14,9Källa: SIX EstimatesNordea | Aktiemarknadsnytt, juli–augusti 2012 12

Bolagsanalys: Meda• Defensivt bolag i god form Bred portfölj sänker risken Meda är en väloljad säljmaskin inom speciality pharma med för-• Flera drivkrafter framöver säljning i drygt 120 länder med 2 600 medarbetare varav drygt 1 500 personer arbetar med marknadsföring och försäljning. Lä-• Attraktiv värdering kemedlen delas in i olika terapiområden såsom Astma/allergi, Hjärta/kärl, Dermatologi, Smärta/inflammation och CNS. Inom dessa terapiområden samsas drygt 60 olika läkemedel och produkter varav försäljningsutveckling för de 10 största rapporteras löpande. Dessa 10 utgör tillsammans drygt 30 procent av Medas totala försäljning. Produkterna utgörs dels av så kallade OTC- Meda mot OMXS-index, –1 år läkemedel, det vill säga sådana som säljs receptfritt och dels av receptbelagda läkemedel. Fördelningen är cirka 20/63 procent av försäljningen. Bra produktportfölj borgar för fortsatt flöde 200 av Medas medarbetare arbetar med utveckling av läkeme- del och bolaget har flera intressanta produkter i sen klinisk fas och under registrering. En av de mest spännande produkterna återfinns inom Astma/allergi, Dymista (mot allergisk rinit), ett mycket lovande preparat med överlägsna data och med stor sannolikhet en kommande blockbuster. Meda har under prepa- ratets tillkomst löpande informerat marknaden om utvecklingen och först nu, efter att amerikanska läkemedelsmyndigheten FDA godkänt det, har analytikerna börjat diskontera dess för- säljningspotential. Vi menar att det ännu inte ligger i estimatenKälla: Datastream fullt ut, vilket bör ge fortsatt stöd för aktien framgent. På till exempel Nordea Markets senaste estimat beräknas Dymista nå en toppförsäljning på 5 miljarder, det vill säga väsentligt under Medas egna prognoser. En kvitto på bolagets positiva syn på 10 största produkterna, –2011. I mkr. Dymista kom i samband med uppdateringen av marknadsfö- ringskostnader som var 500 miljoner kronor högre än markna-Produkt Terapiområde Försäljning dens förväntningar. Dymista beräknas även godkännas i Eu-Tambocor Hjärta/kärl 768 ropa under året.Betadine Dermatologi 759 Andra intressanta produkter är tre nya dermatologiska produk-Astepro Astma/allergi 442Aldara Dermatologi 412 ter Zyclara, Acnex och Nalox som alla väntas börja säljas underMinitran Hjärta/kärl 363 året.SOMA Smärta/inflammation 301Felbatol CNS 271 Omotiverat hög rabatt skapar uppköpsryktenAstelin Astma/allergi 266 Meda värderas till en stor rabatt i förhållande till sina konkur-Elidel Dermatologi 265Zamadol Smärta/inflammation 247 renter. Räknat på kassaflöde handlas bolaget lägre än 95 procent av liknande bolag med ett marknadsvärde över 1 miljardKälla. Bolaget dollar. På försäljning och nettotillgångar handlas hela 70 procent av konkurrenterna högre än Meda. Även om belåningen är väsentligt högre än genomsnittet i sektorn kan rabatten främst förklaras av den oväntat höga marknadsföringsbudgeten. Meda Meda – prognoser & värdering utpekas ofta som en uppköpskandidat och bolag som kanaden- 2011 2012p 2013p 2014p siska Valeant och japanska Takeda nämns som lämpliga köpare. När man studerar försäljningsbortfallsrisken kommande åretOmsättning 12 856 13 807 14 321 15 233förändring 7% 4% 6% för Big-Pharma bolagen uppgår siffran till hisnande 21 miljar-Rörelseresultat 2 644 2 483 2 838 3 333 der dollar. Detta kan mycket väl stressa fram köpintressenterförändring –6% 14% 17% från annat håll. Oavsett om detta kan komma att bli fallet så harRörelsemarginal 21% 18% 20% 22% Meda goda förutsättningar att bli en bra placering allt eftersomVinst per aktie 5,32 4,89 5,88 7,37 marknaden överbevisas om Dymistas potential och att man fårUtdelning per aktie 2,25 2,37 2,66 2,96Direktavkastning 3,1% 3,6% 4,1% 4,5% se resultat av den stora säljinsatsen som görs. Vi adderar aktienP/E 13,5 13,4 11,1 8,9 till modellportföljen med en riktkurs på 80 kronor.Källa: SIX Estimates. Avser miljoner kronor.Nordea | Aktiemarknadsnytt, juli–augusti 2012 13

Bolagsuppdatering: Tele2 och MTG• Ryssland tveeggat för Tele2 Vi exkluderar Tele och MTG Denna månad lämnar MTG och Tele2 modellportföljen. Bägge• TV-mediets framtid oroar för MTG har funnits med länge, Tele2 sedan juli 2009 och MTG sedan december 2010. Tele2 blev en mycket bra investering med avkastning på drygt 95 inklusive utdelningar vilket nästan är tre gånger bättre än börsens 36 procent under samma period. MTG har dock varit en besvikelse med en avkastning på –31 procent, klart sämre än börsens –6 procent under samma period. Genom vårt innehav i Kinnevik (vikt 5 procent) har vi redan Tele2 mot OMXS, –1 år relativt stor exponering mot framförallt Tele2 men också MTG. Tele2 och MTG står för 26 respektive 8 procent av Kinneviks substansvärde. Vi tycker att det för närvarande räcker med att koncentrera vårt ägande i Tele2 och MTG till Kinnevik och där- med lämna plats för övriga intressanta innehav. Ryssland är ett tveeggat svärd Tele2-innehavet viktade vi ned från 6 till 3 procent i förra Aktie- marknadsnytt och den oro som vi framförde då kvarstår fortfarande. Aktien är fortsatt lågt värderad med ett p/e-tal på strax under 10 på årets prognos. Det har dock inte hindrat aktien från att falla ytterligare 2 procent den gångna månaden. Vi tror att marknaden kommer att fortsätta oroa sig för Ryssland och hu- ruvida Tele2 kommer att få någon licens för 4G i landet. Ryss- land är ett tveeggat svärd för Tele2. Ryssland har utan motstycke varit tillväxtdrivaren för Tele2 de senaste åren och lönsamhetenKälla: Datastream har förbättrats löpande. I första kvartalet stod Ryssland för 48 procent av rörelseresultatet och andelen växer kontinuerligt. Baksidan av myntet är dock att ryska tillgångar generellt vär- deras mycket lågt, inte minst teleoperatörer. Ryska Vimpelcom som är noterat i New York och i princip garanterad att erhålla en 4G-licens handlas till p/e 6 och 3,5x rörelseresultatet. Tele2s låga värdering kan alltså fortsätta att vara låg. Kassaflödet är dock mycket bra och vi räknar med fortsatt höga utdelningar. Vårens MTG B mot OMXS, –1 år utdelning på 13 kronor per aktie lär kunna upprepas kommande år, vilket ger en direktavkastning på 12 procent, vilket inte minst kommer Kinnevik tillgodo. Oro för TV-mediets framtid pressar MTG MTG är precis som Tele2 lågt värderad. P/e-talet på 10 på nästa års prognos är nästan i linje med de stabila teleoperatörerna. Det visar hur marknaden misstror MTG:s vinstutsikter de kommande åren och den stora osäkerhet som finns kring de ändrade medievanorna. MTG genomförde nyligen en kapitalmarknads- dag och man visade att bolaget är välskött, har en stark balans- räkning och bra position inom TV-mediet. Men bolaget lyckades knappast stilla marknadens oro för att TV-mediet sakta kommer dö sotdöden och allt mer tas över av Internet. Så kommer det dock knappast att bli och TV-tittandet har faktiskt ökat de senaste åren för alla de nordiska länderna men oron finns fortsattKälla: Datastream kvar, och kan komma att förstärkas. Bland annat är den amerikanska streamingtjänsten Netflix på väg att etablera sig i Nor- den mot slutet av året. Bolaget har blivit mycket framgångsrikt att genom Internet ge kunderna tillgång till tusentals filmer och dokumentärer till en låg kostnad. Det kommer att öka konkur- rensen och knappast minska oron kring MTG, trots dess nuva- rande starka position. Den låga värderingen riskerar att förbli låg. Vi exkluderar därför MTG till förmån för annat och nöjer oss med vårt indirekta ägande via Kinnevik.Nordea | Aktiemarknadsnytt, juli–augusti 2012 14

Sektoranalys: Fyra intressanta IT-bolag Försäljning och tillväxt Snabbväxande IT-bolag Mitt i eurokrisen och i oron för ny lågkonjunktur ﬁnns det ett 2008 2013p Tillväxt antal svenska IT-bolag som utvecklas mycket positivt. I dennaTransmode 607 1 253 16% sektoranalys tittar vi närmare på fyra av dem; Readsoft, IFS, NetReadsoft 584 786 6% Entertainment och Transmode som alla har mycket gemensamt.Net entertainment 204 660 26% Förutom Transmode har bolagen programvara som sin huvud-IFS 2 518 2 827 2% sakliga verksamhet. Transmode säljer främst hårdvara men i vissGenomsnitt 13% utsträckning även mjukvara som komplement. Bolagen utvecklas väl med god tillväxt. Vår sammanställning visar att bolagenKälla: Bloomberg. Tillväxt avser genomsnittlig årlig tillväxt mellan2008 till 2013. har en genomsnittlig förväntad tillväxt på 13 procent mellan åren 2008 till 2013 vilket är klart över börssnittet. En annan gemensam nämnare är mycket starka balansräkning- ar. Alla bolagen är skuldfria och sitter på stora nettokassor. Det är samma mönster som vi ser hos teknikbolagen i USA. Dessa är visserligen i en annan storleksdivision men visar samma möns- Börsvärde och kursutveckling sen årsskiftet ter med ovilja att ha lån samtidigt som kassorna ofta är extremt stora. Våra fem bolag sitter på en sammanlagd nettokassa på Börsvärde % YTD 800 miljoner kronor vilket är mycket i förhållande till det sam-Transmode 2153 21 lade börsvärdet på drygt 8 miljarder kronor.Readsoft 702 14Net entertainment 2709 10 De fyra bolagen vi tittar närmare på är dock relativt små i ettIFS 2744 20 börsperspektiv med ett börsvärde mellan 700 miljoner kronorGenomsnitt 16 (Readsoft) och 2,8 miljarder kronor (IFS). Det gör också att likviditeten i aktierna är relativt begränsad och det kan vara svårt attKälla: Bloomberg handla större poster, med ökad risk till följd. Readsoft – äntligen på väg att lyfta Readsoft är störst i världen inom automatisk dokument- och fakturahantering. I takt med att företag och organisationer vill minska pappersmängden och effektivisera sina verksamheter har detta området växt kraftigt. De senaste tio åren har Readsofts Värdering försäljning växt från 282 till årets väntade 733 miljoner kronor. Lönsamheten har dock inte hängt med. Bolaget har visserligen P/E i år P/E 2013p EV/EBIT varit vinstgivande men det är uppenbart att försäljningen inteTransmode 14,3 13,8 9,6 varit tillräckligt stor för att nå skalfördelar, förrän nu. FjolåretsReadsoft 11,3 10,3 7,8 vinst som var den högsta någonsin på 80 miljoner kronor föreNet entertainment 16,6 12,7 14,6 skatt. Innevarande år ser ut att bli ännu bättre trots en trög start.IFS 14,9 12,3 9,0 Den nya VD:n Per Åkerberg som tillträdde i slutet av förra åretGenomsnitt 14,3 12,3 10,3 har investerat i marknadsföring och en ny organisation och även hunnit med ett förvärv i Tyskland i början av året. FramtidenKälla: Bloomberg ser ljus ut. Marknaden för dataautomation väntas växa ungefär 10 procent årligen de kommande åren och Readsoft har en allt starkare position. Värderingen är attraktiv med ett p/e-tal på 11 i år och då hade Readsoft ändå 20 procent av börsvärdet i kassa i slutet på förra året. Finansiell ställning och direktavkastning IFS – den fula ankungen som blev en svan Det är få bolag vi känner till som lyckats göra samma resa som Nettokassa Dir avk % affärssystemleverantören IFS. För 10 år sedan var bolaget ut-Transmode 294 2,4 räknat efter många år med stora förluster. Den tunga omstruk-Readsoft 136 2,2 tureringen med kostnadsbesparingar, produktutveckling ochNet entertainment 74 3,8 framförallt fokus på ett par sektorer (framförallt olja&gas samtIFS 322 3,9 försvarsindustrin) har gett utdelning. Bara sedan 2005 till ochGenomsnitt 3,1 med i år har IFS genererat 2,1 miljarder kronor i fritt kassaﬂöde. 2011 var det bästa året hittills och 2012 ser ut att bli ännu bättre.Källa: Bloomberg Bolaget räknar med stark tillväxt i licensförsäljningen och ett ökat rörelseresultat i år. Enligt Bloomberg förväntas rörelsere-Nordea | Aktiemarknadsnytt, juli–augusti 2012 15

Readsoft mot OMXS, –5 år sultatet öka från 235 miljoner kronor 2011 till 270 miljoner kro- nor i år och fortsätta upp till 321 miljoner kronor 2013. Bolagets egna mål är att nå en rörelsemarginal på 15 procent, dit det dock är en bit kvar från de 10 procent som väntas i år. Med ett p/e-tal på 15 på årets prognos och 12 på nästa års prognos är aktien inte överdrivet dyr men inget extremt fynd heller på dagens kurs. I ekvationen bör man dock väga in den stora nettokassan på 320 miljoner kronor, fortsatta förlustavdrag samt stabila och förut- sägbara intäkter där affärssystemet brukar vara bland det sista ett företag kastar ut. Transmode – gynnas av explosionen av datatrafik Transmode, som grundades 2000 och börsintroducerades i maj förra året säljer främst hårdvara men i viss utsträckning även mjukvara till i första hand teleoperatörer. Produkterna ökar ka- paciteten i fibernätverken och ökar kostnadseffektiviteten. Bo-Källa: Datastream laget är således en av vinnarna på den snabba tillväxten i datatrafik. Transmode riktar in sig på kunder som de allra största tillverkarna anser vara för små, vilket betyder svagare priskon- kurrens och högre marginaler. Mellan åren 2006-2010 var den genomsnittliga årliga tillväxten 17 procent och mycket tyder på fortsatt god tillväxt med tanke på explosionen av datatrafik Transmode mot OMXS, –1 år i näten. Enligt analytikerna som bevakar bolaget väntas den genomsnittliga årliga tillväxten mellan 2008-2013 vara goda 16 procent. Bolaget kan växa både geografiskt och genom nya pro- duktlanseringar som riktar sig till nya segment. Transmode har historiskt haft större delen av försäljningen i Europa men växer nu kraftigt i Asien och Nordamerika. Lönsamheten är hög med en rörelsemarginal runt 18 procent i år och bolaget har en nettokassa på 300 miljoner kronor. P/e-talet på 14 i år är inte direkt lågt men ändå inte överdrivet högt med tanke på den höga underliggande strukturella tillväxten. Net Entertainment – gynnas av ökad reglering Net Entertainment är världsledare inom programvara för inter- netkasinon. Bolaget har ett 60-tal kunder som till exempel Bets- son och Unibet. Marknadsandelen uppgår nu till 22 procent. Marknaden för internetkasino har vuxit kraftigt de senaste årenKälla: Datastream och Net Entertainment har växt ännu mer tack vare ett mycket konkurrenskraftigt erbjudande till kunderna. Av de fyra bolagen är Net Entertainment det som vuxit kraftigast de senaste fem åren med en genomsnittlig tillväxt på hela 32 procent. Framtiden ser ljus ut där vi ser en fortsatt strukturell tillväxt för onlinespel i takt med att fler flyttar över från offline-spelande till internet. Net Entertainment mot OMXS, –5 år Fler länder omreglerar nu online-spelsmarknaderna, däribland Italien, Frankrike och Danmark vilket troligtvis kommer att öka efterfrågan på nyckelfärdiga kasinolösningar från de som tillde- las spellicenser. Den europeiska onlinekasinomarknaden väntas växa cirka 8 procent per år men Net Entertainment väntas växa betydligt mer än så. Orosmomentet har istället varit lönsamheten. Rörelsemargina- len toppade på 43 procent 2008 och har gradvis fallit tillbaka till 30 procent förra året. Det har oroat marknaden och aktien har konsoliderat i nästan 3 år trots hög försäljningstillväxt. Lön- samheten ser nu dock ut att vara på väg upp, liksom aktien. Net Entertainment har fått in en bra fot på den italienska marknaden med flera kunder och nya produkter är på väg ut. Aktien är, med rätta, relativt högt värderad med ett p/e-tal på 17 på årets prognos. Analytikerna räknar med ett relativt kraftigt vinstlyft nästaKälla: Datastream år och om det materialiseras ser aktien klart attraktivt värderad ut med ett p/e-tal på knappt 13.Nordea | Aktiemarknadsnytt, juli–augusti 2012 16

Kommentar Global 30• Microsoft – gynnas av nya lanseringar Microsoft – gynnas av nya lanseringar Den senaste förändringen vi gjorde i Global 30 var att addera Micro-• Apache Corp – handlas till en oförtjänt stor soft till listan. Microsoft är världens största tillverkare och leveran- rabatt tör av programvaror för datorer. Operativsystemet Windows är det mest använda systemet i världen och finns på mer än 370 miljoner• Thermo Fisher Scientific – stabil tillväxt datorer världen över. Microsoft ligger också bakom spelkonsolen väntas kommande år Xbox och ger sig nu in på marknaden för surfplattor. Bolaget väntas lansera sin nya surfplatta Surface i november. Till skillnad från App- les nya iPad har Surface ett inbyggt tangentbord och är mer lämpad för arbete. Men Surface måste inte konkurrera ut Apples och dess Microsoft mot MSCI World, –1 år nya iPad för att lyckas. Om Surface bara kan ta en allt större del av den enorma marknaden för surfplattor, tror vi att marknaden handlar upp aktien. I oktober väntas Microsoft lansera sitt nya ope- rativsystem Windows 8, som har fått bra recensioner. De två lanse- ringarna borde ge ytterligare skjuts åt tillväxten, som blir tvåsiffrig under de kommande åren. Analytikerna har börjat justera upp sina resultat-prognoser för 2013. Aktien handlas ändå fortfarande till en rabatt gentemot sektorn, men den kommer sannolikt att minska. En helt ny, framgångsrik produktkategori borde höja värderingen, med stigande aktiekurs som följd. Vi rekommenderar köp för aktien med en riktkurs på 37 dollar. Apache Corp – handlas till en oförtjänt stor rabattKälla: Datastream Apache, som är ett av världens största oljebolag, har den senaste tiden fallit tillbaka på börsen inför det senaste valet i Egypten. Förra veckans presidentval i Egypten har dock minskat osäkerheten, då Apache mot MSCI World, –1 år det öppnar upp för en övergång till demokrati i landet. Detta är positivt för Apache, som har cirka 30 procent av sin utvinning i Egyp- ten. Det senaste kursfallet erbjuder, enligt vår bedömning, ett bra tillfälle för investerare att öka innehavet ytterligare i aktien. Bolagets strategi är att generera kassaflöde och en hög avkastning på sina investeringar. För att nå detta har bolaget gått in för diversifierade projekt, en stark balansräkning och incitamentsprogram som belö- nar avkastning snarare än produktionsökning. Trots detta har produktionen ökat med 10 procent per år de senaste åren. Förutom att prospektera för nya fyndigheter ingår det i bolagets strategi att för- värva producerande oljefält där produktionen är på väg ner. Apache utvinner sedan den sista oljan som finns kvar i fälten. Aktien handlas nu till en rabatt på runt 40 procent gentemot konkurrenterna, mycket beroende på oron i Egypten, som svarar för 20 procent avKälla: Datastream bolagets kassaflöde. Vi upprepar köp med en riktkurs på 145 dollar. Thermo Fisher Scientific – stabil tillväxt väntas kommande år Thermo Fisher Scientific mot MSCI World, –1 år Thermo Fisher Scientific (en uppdatering) är en ledande tillverkare av laboratorieutrustning och mer avancerade analyssystem. Labo- ratorieutrustningen står för den mer stabila delen av verksamheten. Investeringarna i avancerade analysinstrument har också utvecklats fortsatt stabilt, även om segmentet är mer konjunkturkänsligt. För- åldrad utrustning behöver dock allt oftare bytas ut när kunderna efterfrågar den senaste tekniken, något som som är positivt för Thermo Fisher, eftersom avancerade analysinstrument har betydligt högre marginaler. Bolagets satsningar på tillväxtmarknaderna kommer också att bidra till en ökad tillväxt i försäljningen. Trots goda utsikter handlas aktien fortfarande till en rabatt jämfört med konkurrenterna och i takt med att scenariot ovan infrias räknar vi med att resultatprognoserna komma att höjas. Vi upprepar köp med en riktkurs på 68 dollar.Källa: DatastreamNordea | Aktiemarknadsnytt, juli–augusti 2012 17

Global 30Sektor/Bolag Land Förändring P/E Kurs Rekom. 12 mån 1 mån 2012E* riktkursEnergi –0,5 % Apache Corp USA 1,4 % 7,4 85 USD Starkt köp 145 USD Statoil Norge –0,4 % 7,7 140 NOK Köp 175 NOK Subsea 7 Norge –10,0 % 13,8 114 NOK Köp 165 NOKMaterial –1,3 % Barrick Gold Kanada –6,9 % 7,7 36 USD Starkt köp 67 USD UPM-Kymmene Finland 1,7 % 10,4 9 EUR Köp 12,5 EUR BHP Billiton Storbritannien 2,0 % 8,3 1 786 GBP Behåll 2 400 GBPIndustrivaror och -tjänster –0,7 % A.P. Møller-Mærsk Danmark 0,4 % 8,6 37 740 DKK Starkt köp 55 000 DKK Caterpillar USA –10,7 % 8,5 83 USD Köp 145 USD Volvo Sverige –9,2 % 9,1 96 SEK Köp 119 SEKSällanköpsvaror och -tjänster –0,7 % Coach USA –20,0 % 16,0 56 USD Starkt köp 85 USD McDonald’s USA –3,0 % 15,8 88 USD Starkt köp 109 USD Royal Caribbean Norge 2,6 % 12,6 152 NOK Starkt köp 230 NOKDagligvaror 1,6 % CVS Caremark USA 0,8 % 13,7 46 USD Starkt köp 56 USD Danone Frankrike –8,1 % 15,4 48 EUR Starkt köp 58 EUR Wal-Mart Stores USA 4,0 % 13,9 68 USD Köp 75 USDHälsovård 3,1 % Bayer Tyskland 7,0 % 10,7 55 EUR Köp 62 EUR Novo Nordisk Danmark 1,4 % 23,5 838 DKK Starkt köp 1 024 DKK Thermo Fisher Scientiﬁc USA –2,3 % 10,5 51 USD Köp 68 USDFinans 3,0 % American Express USA 0,2 % 13,1 57 USD Starkt köp 72 USD Danske Bank Danmark –0,7 % 15,0 81 DKK Starkt köp 130 DKK Sampo Finland 7,9 % 9,2 20 EUR Köp 24 EUR China Construction Bank Hongkong –0,4 % 5,8 5 HKD Starkt köp 7,5 HKD Wharf Holdings Hongkong 1,2 % 13,7 43 HKD Köp 50 HKDInformationsteknik –0,4 % Qualcomm USA –7,0 % 14,5 54 USD Starkt köp 81 USD IBM USA –2,6 % 12,7 191 USD Köp 227 USD Microsoft USA 1,2 % 11,1 30 USD Starkt köp 37 USD SAP Tyskland –1,6 % 15,0 46 EUR Köp 60 EURTelekomoperatörer 5,0 % Telenor Norge 7,8 % 12,5 98 NOK Köp 117 NOK Tele2 Sverige –3,4 % 9,6 105 SEK Köp 120 SEKKraftförsörjning 3,2 % Centrica Storbritannien 1,7 % 11,6 316 GBP Starkt köp 423 GBPKälla: Nordea, Bloomberg samt S&PNordea | Aktiemarknadsnytt, juli–augusti 2012 18

Tema: Euro – den nya finansieringsvalutan• Avkastningen i carry-trades visar att ränte- Fokus är stort på den pågående eurokrisen. Vi har satt oss in paritet inte håller i praktiken i det grekiska valsystemet och investerarkollektivet har aldrig tidigare varit så välinformerade om italienska räntenivåer. Ena• Högräntevalutor erbjuder en riskpremie dagen stiger aktiemarknaden som en lättnadsreaktion på det över tiden spanska bankräddningspaketet, för att senare falla tillbaka då investerare börjar debattera om det är tillräckligt stort. Skuldkri-• Euron har seglat upp som en attraktiv finan- sen i Europa kommer, efter att varit den dominerande riskfak- sieringsvauta för bla. Hedgefonder torn på de globala finansmarknaderna sedan sommaren 2010, fortsätta att sätta tonen för både nyhetsflödet och investerares riskpreferenser under lång tid framöver. Det råder ingen brist på profilstarka investerare som öppet Carry-trades och globala makrofonder ställer sig mycket kritiska till euron och valutasamarbetet och bland dem är många hedgefondsförvaltare. Bland euroskepti- kerna finner vi bland annat John Brynjolfson på Armored Wolf Capital, Michael Platt på Bluecrest Capital samt Kyle Bass, investeraren som tjänade ihop en förmögenhet på att blanka amerikanska bolån under 2008. Armored Wolf och Bluecrest är så kallade globala makrohedgefonder. En populär strategi för så- dana fonder är så kallade ”carry-trades”; låna i en lågränteva- luta och investera i en högräntevaluta. Det kan vi se i grafen till vänster som studerar sammanhangen mellan avkastningen på ett global makrohedgefondsindex (DJCS Global Macro Hedge Index – HEDGMEU) och avkastningen på en carry-tradeportföljKälla: Bloomberg/Nordea (Deutsche Bank Carry Trade Index – DBHT10EF). Carry-betat (regressionskoefficienten) är omkring 0,3 och är statistiskt sig- nifikant. Förklaringsgraden för regressionsmodellen är omkring 10 procent. En lönsam men riskfylld strategi över tiden En lönsam strategi Teoretiskt sett ska carry-trades inte fungera eftersom skillnaden i ränta mellan två valutor ska kompenseras av valutarörelser - så kallad ”ränteparitet”. Det vill säga, när valuta A erbjuder lägre ränta än valuta B, säljer investerare valuta A till förmån för valuta B. Eftersom valuta B då blir dyrare kostar det till slut mer att få räntan för den valutan och fördelen försvinner. Omvänt, blir det billigare att köpa valuta A och även om man där får en lägre ränta, blir det också billigare att investera i den valutan. I det här fallet har verkligheten dock övertrumfat teorin och carry-trades har visat sig lönsamma över tiden. Exempelvis har strategin överträffat den globala aktiemarknaden med drygt 25 procentKälla: Bloomberg de senaste tio åren. Finansiell forskning under senare tid ger vid handen att vi också exponerar oss mot en högre risk när vi investerar i högräntevalutor. Vi får kompensation för den risken i form av en riskpremie över tiden, som dessutom varit relativt högt. Som andra investeringar med hög risk tenderar dock hög- räntevalutorna att drabbas när vi utsätts för en global chock. Vid sådana tillfällen stärks samtidigt lågräntevalutorna. Euron – den nya finansieringsvalutan Eurokrisen, som lett till låga räntor även i euroområdet, har gett investerare en ny finansieringsvaluta för carry-trades i tillägg till de traditionella finansieringsvalutorna (schweizerfranc, japanska yen och amerikanska dollar). Men det finns en väsent- lig skillnad mellan euron som finansieringsvaluta och de övriga valutorna. En skillnad som gör euron attraktiv, då den i högre grad är positivt korrelerad med avkastningen på mer riskfyllda tillgångar som aktier och kreditobligationer. En överhängandeNordea | Aktiemarknadsnytt, juli–augusti 2012 19

risk för en carry-investerare är att finansieringsvalutan stärks i värde vid helt fel tidpunkt: när investeringarna som valutalånet finansierar faller i värde. Effekten för investeraren blir att till- gången sjunker i värde samtidigt som skulden ökar. Ett utmärkt exempel är 2008 då dollar, schweizerfranc och yen alla stärktes, samtidigt som högräntevalutor som nya zeeländska dollar och isländska kronor föll massivt i värde. Grafen ovan, tydliggör att strategin varit allt annat än riskfri. Detta är dessvärre en egenskap som syns i både schweizer- Samband mellan euron och marknadsrisk francen, yenen och dollarn och som därför bidrar till den sys- tematiska risken i carry-trades som använder de valutorna som finansieringskälla. Euron däremot, har sedan eurokrisen blos- sade upp under 2010 naturligt nog haft motsatt egenskap. Det har försvagats när osäkerheten varit hög på marknaderna och stärkts när riskaptiten varit god – i vart fall om vi jämför med andra finansieringsvalutor. Grafen i marginalen visar kursen mellan euro och schweizerfranc (EUR/CHF) i relationen till VIX- indexet som mäter risken på den amerikanska börsen. Grafen visar tydligt att man under de senaste åren klarat sig bättre om man finansierat sig i euro istället för i schweizerfranc om man använt lånet till att investera i mer riskfyllda tillgångar som kan tänkas falla i värde när osäkerheten stiger (mätt som VIX). Priset man fått betala är en något högre finansieringsränta (i dagslägetKälla: Datastream runt 0,5 procent mätt som differensen i 3 månaders interbank- ränta). Detta illustrerar en viktig skillnad mellan hur korrelationer på- verkar risken i ”long-only” portföljer kontra ”long/short” port- följer. I en long-only portfölj vill man som förvaltare hitta investeringar med så låg samvariation eller korrelation som möjligt (helst negativ). Men i en long/short portfölj, i likhet med i asset liability (skuldmatchande) förvaltning, vill man egentligen att den långa- och korta delen av portföljen korrelerar kraftigt. (Gi- vetvis med en högre avkastning i den långa delen av portföljen än i den korta delen). I euron har hedgefondsförvaltare fått en finansieringsvaluta med låg ränta och positiv korrelation med riskfyllda tillgångar. Därmed har man heller ingen anledning att prata positivt om euron som valuta. Det är därför ingen över- raskning att just förvaltare av globala makrohedgefonder hör till de mer tydliga kritikerna av valutan.Nordea | Aktiemarknadsnytt, juli–augusti 2012 20

DISCLAIMER • Standard and Poor’s, eller • andra namngivna källor.Ursprunget till denna publikation eller rapport I den mån denna publikation eller rapport baseras på eller innehåller informationOm Investment Strategy & Advice som härrör från andra källor (”andra källor”) än Investment Strategy & Advice (”ex-Investment Strategy & Advice ger råd till privatkunder samt små och medelstora tern information”), har Investment Strategy & Advice bedömt de andra källornaföretag i Nordea avseende investeringsstrategier och allmänna investeringsråd. som tillförlitliga, men varken bolag i Nordeakoncernen, Nordea Markets, StandardRådgivningen omfattar tillgångsallokering liksom investeringsråd i svenska, nord- & Poor’s eller andra med koppling till dessa bolag kan garantera att den externaiska och internationella aktier och räntepapper samt andra värdepapper. För att till- informationen är korrekt, giltig eller fullständig.handahålla bästa möjliga rådgivning har vi samlat all analys- och strategikompetens Tolkningen av omdömen eller rekommendationer, såsom köp eller sälj eller lik-i en enhet – Investment Strategy & Advice. nande uttryck, kan variera till exempel mot bakgrund av källa eller typ av instrument Investment Strategy & Advice består av Strategic Investment Advice, Equity Ad- och en definition finns därför, där det är lämpligt, i analysmaterialet eller på hemsi-vice & Fixed Income Advice. dan för varje namngiven källa. Information om struktur, tidshorisont och distribution etc. av rekommendationerna från Standard & Poor’s finns på http://www.nordea.Viktig information dk/sitemod/upload/Root/www.nordea.com-DK/SAM_equity/SAM_Discloser/SP-Denna publikation eller rapport kommer från StarDistribution.PDF. Information om struktur, tidshorisont och distribution etc. av rekommendationerna från Nordea Markets finns på www.nordea.com/MiFID.Nordea Bank AB (publ)Nordea Bank Danmark A/S AnsvarsfriskrivningNordea Bank Finland Plc och Varken Nordeakoncernen, Nordea Markets, Standard & Poor’s eller dem närstå-Nordea Bank Norge ASA (tillsammans ”Koncernbolagen”) ende eller andra personer påtar sig något som helst ansvar för eventuell skada, Koncernens bolag övervakas av finanstillsynsmyndigheterna i sina respektive direkt eller indirekt och oavsett hur denna uppstått, som uppkommer genom an-hemländer. vändningen av denna publikation eller rapport eller innehållet i densamma eller på annat sätt i samband därmed.Innehållet i denna publikation eller rapportDenna publikation eller rapport har enbart utarbetats av Investment Strategy & Advice. Riskinformation Åsikter eller förslag från Investment Strategy & Advice kan avvika från rekommen- Risken för att investera i vissa finansiella instrument, inbegripet de som nämns idationer eller yttranden som lagts fram av Nordea Markets (en enhet inom koncer- detta dokument är generellt hög, eftersom deras marknadsvärde är utsatt för ennens företag) eller andra enheter, avdelningar eller bolag inom Nordeakoncernen mängd olika faktorer såsom de operativa och finansiella villkoren i det aktuella fö-eller från Standard & Poor’s. Detta kan exempelvis bero på olikheter i tidsperspektiv, retaget/emittenten, framtida tillväxt, ändrade räntor, den ekonomiska och politiskametod, sammanhang, riskuppfattning, portföljhänseende eller andra faktorer. miljön, valutakurser, förändringar i kreditrating, likviditeten på marknaden, föränd- Omdömen, riktkurser och beräkningar bygger på en eller flera värderingsmodeller, ringar i marknadsläget etc. I händelse av ett företags/emittents insolvens eller lik-exempelvis kassaflödesanalys, användning av nyckeltal, beteendebaserade tekniska nande kan det uppstå perioder där de finansiella instrumenten som emitterats avanalyser av underliggande marknadsrörelser, jämte hänsyn till marknadsläget, ränte- företaget/emittenten inte kan handlas. För placeringar och finansiella instrumentoch valutaprognoser samt tidshorisonten. De huvudantaganden som ligger till grund för noterade i en annan valuta än den som investeraren placerar i, kan valutakursför-prognoser, riktkurser och uppskattningar i analyser som citerats eller återgivits återfinns ändringar påverka investeringens värde positivt eller negativt, kurs eller intäkter ne-i analysmaterialet från de namngivna källorna. Publiceringsdatum framgår av det ana- gativt sett utifrån investerarens synvinkel. Historisk utveckling är inte någon garantilysmaterial som citerats eller återgivits. Omdömen och prognoser kan justeras i senare för framtida avkastning. Prognoser om framtida resultat baseras på antagandenversioner av publikationen eller rapporten, förutsatt att det aktuella bolaget eller emit- som kanske inte förverkligas. Vid placeringar i finansiella instrument, kan investera-tenten behandlas på nytt i sådana senare versioner av publikationen eller rapporten. ren förlora hela eller delar av kapitalbeloppet. Denna publikation eller rapport har inte granskats av någon emittent som nämnsi publikationen eller rapporten innan den publicerades. Intressekonflikter Företag i Nordeakoncernen, dotterbolag eller medarbetare i företagen i Norde-Giltigheten av denna publikation eller rapport akoncernen kan utföra tjänster för, åta sig uppdrag från, inneha långa eller kortaSamtliga omdömen och uppskattningar i denna publikation eller rapport har, oav- positioner i eller på annat sätt vara intresserad av investeringar (inklusive derivat) isett källa, angivits i god tro och är eventuellt endast giltiga vid den tidpunkt då något företag som nämns i publikationen eller rapporten.publikationen eller rapporten offentliggörs och kan ändras utan förvarning. För att begränsa möjliga intressekonflikter och motverka missbruk av insiderkun- skap, är rådgivare och strateger i Investment Strategy & Advice föremål för internaInte individuell placerings- eller skatterådgivning regler för etik, hantering av insiderinformation, hantering av opublicerat analysma-Denna publikation eller rapport är endast avsedd att ge allmän och inledande in- terial, kontakt med andra enheter i respektive koncernbolag och handel för egenformation till investerare och skall inte tolkas som den enda grunden för eventuella räkning. De interna reglerna har upprättats i enlighet med tillämpad lagstiftning ochinvesteringsbeslut. Denna publikation eller rapport har utarbetats av Investment aktuella branschnormer. Syftet med interna regler är till exempel att säkerställa attStrategy & Advice som allmän information för privat bruk för investerare till vilka ingen rådgivare eller strateg missbrukar, eller låter någon annan missbruka, konfi-denna publikation eller rapport har delats ut, men är inte tänkt som en personlig dentiell information. Det är Investment Strategy & Advice’s policy att det inte skallrekommendation om finansiella instrument eller strategier och innehåller alltså inte finnas någon koppling mellan aktiviteter på kapitalmarknaden och enskilda rådgi-individuellt anpassade råd. Inte heller tar den hänsyn till mottagarens ekonomi, be- vares eller strategers ersättning. Koncernens bolag är medlemmar i lokala fond-fintliga tillgångar eller skulder, kunskaper om och erfarenhet av placeringar, place- handlarföreningarna i varje land där koncernens företag har sina huvudkontor. Deringarnas syfte och tidshorisont eller riskprofil och preferenser. Investeraren måste interna regler som har tagits fram överensstämmer med fondhandlarföreningarnassärskilt se till lämpligheten av sin investering när det gäller hans eller hennes eko- förslag. Materialet har färdigställts under beaktande av Nordeas riktlinjer för intres-nomiska och skattemässiga situation och investeringar. Investeraren bär alla risker sekonflikter, som finns på www.nordea.com/MiFIDför förluster i samband med en investering. Viktig information om analysmaterialet finns på: http://www.nordea.dk/sitemod/ Innan mottagaren fattar beslut baserat på information i denna publikation eller upload/Root/www.nordea.com%20-%20dk/SAM_equity/SAM_Discloser/SP-rapport rekommenderas att han eller hon konsulterar sin finansiella rådgivare. StarDistribution.PDF Informationen i denna publikation eller rapport skall inte betraktas som råd omde skattemässiga konsekvenserna av att göra någon särskilt investeringsbeslut. DistributionVarje investerare skall göra sin egen bedömning av skatte- och andra ekonomiska Värdepappren som avses i denna publikation eller rapport säljs eventuellt inte i allakonsekvenser av sin investering. länder. Investeringsanalysen är inte avsedd för eller får distribueras till privatkunder i Storbritannien eller USA.Källor Denna publikation eller rapport kan delas ut av Nordea Bank Luxembourg SA,Denna publikation eller rapport kan baseras på och innehålla information såsom omdö- 562, rue de Neudorf, L-2015 Luxemburg, som är under tillsyn av kommissionen demen, rekommendationer, uppskattningar, riktkurser och värderingar som kommer från: Surveillance du Secteur Financier, www.cssf.lu.• Investment Strategy & Advice strateger eller representanter, Denna publikation eller rapport får inte mekaniskt dupliceras, kopieras eller på• offentligt tillgänglig information, annat sätt återges, helt eller delvis, i enlighet med tillämplig upphovsrättslagstiftning.• information från andra enheter av koncernens bolag eller andra bolag i Nordea- Uppgifter om Investment Strategy & Advice’s rådgivares och strategers innehav koncernen, i de rekommenderade bolagen finns på: http://www.nordea.se/sitemod/upload/• Nordea Markets, root/www_nordea_se/privat/spara_placera/filer/innehav.pdfNordea Bank AB (publ) Nordea Bank Danmark A/S Nordea Bank Finland Plc Nordea Bank Norge ASASmålandsgatan 17 3 Strandgade (PO Box 850) 27A Flemingsgatan, Helsingfors 17 Middelthuns gateSE-105 71 Stockholm DK-0900 Copenhagen C FI-00020 Nordea N-0107 OsloSweden Denmark Finland NorwayTel: +46 8 614 7000 Tel: +45 3333 3333 Tel: +358 9 1651 Tel: +47 2248 5000Fax: +46 8 534 911 60 Fax: +45 3333 1520 Fax: +358 9 165 59710 Fax: +47 2256 8650Reg.no. 516406-0120 Reg.no.2649 5903 Reg.no. 399.326 Reg.no.983 952 291Stockholm Copenhagen Helsingfors Oslo

Nordea Aktiemarknadsnytt juli-augusti 2012

by Nordea Bank on Jul 04, 2012

Accessibility

Categories

Upload Details

Usage Rights

Statistics

Nordea Aktiemarknadsnytt juli-augusti 2012 Document Transcript