(Long)fragmentación

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(Long)fragmentación

  1. 1. La Renacionalización financiera de la Eurozona. Manfred Nolte Las cuatro libertades básicas de circulación en un mercado común, relativas a las mercancías, capitales y productos financieros, establecimiento empresarial y oferta de trabajo han supuesto con su movilidad y posibilidad de arbitraje entre países uno de los grandes logros asociativos multilaterales de la modernidad. Adicionalmente, la instauración de la moneda única europea, proporcionó a los movimientos de capital el vehículo más eficaz para el logro en los países adheridos de niveles eficaces de integración financiera. Pero esto que en su momento se constituyó en uno de los éxitos mayores del euro, ha venido a romperse. Con el estallido en 2012 de la crisis de la deuda pública, la uniformidad derivada de la integración se ha disuelto y las condiciones de acceso al crédito tanto de empresas y particulares como de los propios estados soberanos han retornado a un criterio localista y geográfico, aumentando significativamente el grado de dispersión de los precios monetarios y de capitales –los tipos de interés- de tal modo que podemos concluir sin temor a equivocarnos que ambos mercados, bancario y de deuda público, han sufrido una regresión desintegradora, o dicho de otra manera se han renacionalizado. Aun al día de hoy, según certifica el Banco de España, el tipo de interés satisfecho por una PYME de alto grado de solvencia al plazo de un año y para un importe de entre el cuarto y el millón de euros oscila entre el 2,88% en Alemania y el 4,26% de España. La empresa portuguesa pagaría algo más: el 5,41%. Estamos hablando en todos los casos de prestatarios de primera línea y con capacidad análoga de repago, de modo que la diferencia de precio no pueda ser achacada a una prima de riesgo, derivada de una diferente calidad crediticia. Esta dispersión ha evolucionado en el tiempo aunque en el momento actual se haya estabilizado. Entre 2010 y 2012, el tipo de interés de los nuevos préstamos a PYMES en los países periféricos aumentó en 1,7 puntos porcentuales, mientras que en los países centrales el incremento fue de solamente 0,3 puntos. Naturalmente, a medida que la calificación crediticia de las prestatarias decrece los escasos recursos crediticios que los Bancos les asignan alcanzan guarismos insostenibles. La consecuencia es que la recuperación es más dificultosa y que estas distorsiones alientan un círculo vicioso en el que los balances de las empresas solventes se deterioran en ausencia de crédito, acrecentando la presión sobre los balances de las entidades bancarias y multiplicando la fragmentación. Fenómeno similar o acaso aun más grave ha sido el registrado en los mercados de deuda soberana. Hasta Julio de 2012, cuando Mario Draghi apuntó con su dedo amenazante a todos los especuladores del mercado de emisiones públicas anunciando el programa OMT (Transacciones monetarias directas), las colocaciones de los estados periféricos (Grecia, Irlanda, Italia, Portugal y España) marcaban diferenciales de precio exorbitantes en relación a los países centrales. En Julio de 2012, Alemania, Holanda, Austria y Finlandia registraban para sus emisiones tipos nulos o negativos, al igual que Francia y Bélgica para vencimientos inferiores a un año. España, por contra, llegó a pagar por el Bono a 10 años un 7,63% el 24 de julio de 2012, con una prima de riesgo sobre el
  2. 2. ‘Bund’ alemán de 649 puntos básicos y bajo la amenaza del cierre total de los mercados y la quiebra exterior. La intervención del Presidente del Banco Central Europeo ha sido decisiva –junto a otros méritos propios del país- para rebajar la prima a los 242 puntos básicos, un diferencial que en otras circunstancias alternativas a la fragmentación existente poseen un recorrido adicional a la baja. Es cierto que la presión sobre los tipos de la deuda soberana ha obedecido en buena medida a la percepción del mercado de la imposibilidad por parte de España de repagar una deuda que crece a velocidad de vértigo. En estas circunstancias afloró entre los periféricos el denominado riesgo de ‘redenominación del euro’ o sea la posibilidad real de la salida de la zona euro con las espectaculares consecuencias que ello conlleva. En cuanto a la dispersión de los tipos monetarios, no pueden aducirse mayores costes de financiación soportados por los bancos periféricos. ¿Como pueden conciliarse además estas divergencias, que aun persisten en el Sistema bancario, cuando el tipo básico de financiación del Banco Central Europeo, es idéntico para todos y está establecido en el 0,5%, y cuando todos los bancos de la zona euro han sido beneficiarios de dos programas multimillonarios de financiación al 1% a tres años hasta un limite del billón de euros, del que los Bancos Españoles aún disponen en un 30% de su totalidad? He aquí el gran fracaso: los tipos de interés oficiales, situados a niveles cercanos a cero, no se han transmitido a los tipos aplicados al crédito bancario en varios países. El BCE ha reaccionado con coraje a la fragmentación de la política monetaria, adoptando diversas medidas convencionales y no convencionales, entre las que se incluyen recortes de los tipos de interés oficiales, la ampliación del sistema de activos de garantía del Eurosistema, las referidas operaciones de financiación a plazo de tres años, la disminución de las reservas mínimas obligatorias y el anuncio de las OMT. Estas actuaciones han logrado evitar la ruptura del euro y reducir las tensiones en los mercados de deuda soberana y las restricciones de financiación bancaria y contener el riesgo de un proceso de desapalancamiento desenfrenado del sector bancario. Pero no son suficientes. En resumen, las diferencias observadas en los tipos de interés de los préstamos desde el estallido de la crisis financiera y su lenta respuesta a las reducciones de los tipos de interés oficiales hasta niveles próximos a cero reflejan una fragmentación financiera que ha mermado la eficacia de la política monetaria. Algo similar cabe aducir respecto de las diferenciales de deuda soberana. Los mercados monetarios y financieros de la eurozona lejos de ser un vehiculo de homogeneización representan un ejemplo clásico de renacionalización y de dispersión nociva e indeseable. La buscada transmisión equitativa de la política monetaria simplemente no obedece a la misión básica de la Unión monetaria europea. ¿Cómo deshacer el camino de la renacionalización y retornar a la reintegración financiera? Con más Europa, aunque el nombre del viejo continente suscite rechazos generalizados tanto en los países periféricos como en los centrales. El primera paso es la Unión bancaria que cursa por unos derroteros insuficientes y ambiguos. Y de ahí a la Unión fiscal y a la mutualización y simbiosis de los países en una unidad política superior. Un tema espinoso y de largo aliento.
  3. 3. Mientras tanto el 22% del PYMES en países periféricos sitúan a la financiación como su primer problema. Otras iniciativas aprobadas a nivel europeo languidecen. La sombra de la crisis es aun muy alargada.

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