Your SlideShare is downloading. ×
KBank Multi Asset Strategies Oct 2011   thai
Upcoming SlideShare
Loading in...5
×

Thanks for flagging this SlideShare!

Oops! An error has occurred.

×
Saving this for later? Get the SlideShare app to save on your phone or tablet. Read anywhere, anytime – even offline.
Text the download link to your phone
Standard text messaging rates apply

KBank Multi Asset Strategies Oct 2011 thai

865
views

Published on

เรากาลังพลาดสัญญาณวิ กฤตเพราะการมองโลกในแง่ดี เกี นไปหร ิ อไม ื ?

เรากาลังพลาดสัญญาณวิ กฤตเพราะการมองโลกในแง่ดี เกี นไปหร ิ อไม ื ?


0 Comments
0 Likes
Statistics
Notes
  • Be the first to comment

  • Be the first to like this

No Downloads
Views
Total Views
865
On Slideshare
0
From Embeds
0
Number of Embeds
1
Actions
Shares
0
Downloads
15
Comments
0
Likes
0
Embeds 0
No embeds

Report content
Flagged as inappropriate Flag as inappropriate
Flag as inappropriate

Select your reason for flagging this presentation as inappropriate.

Cancel
No notes for slide

Transcript

  • 1. .Mean S Multi Asset Strategies KBank Strategies Macro / Multi Asset เรากําลังพลาดสัญญาณวิกฤตเพราะการมองโลกในแงดีเกินไปหรือไม ? October 2011 Volume 53 การคาดการณ เ ศรษฐกิ จ โลกในช ว งนี้ ส ะท อ นว า เรายั ง ไม ไ ด เ ตรี ย มความ Kobsidthi Silpachai, CFA –Kasikornbank พร อ มสํ า หรั บ สถานการณ ที่ เ ลวร า ยที่ สุ ด เราจะไหวตั ว ช า เหมื อ นช ว งป kobsidthi.s@kasikornbank.com 2008/2009 หรือไมในรอบนี้? Susheel Narula – KSecurities susheel.n@kasikornsecurities.com การคาดการณเงินบาทลําบากมากขึ้นกวาเดิม เราจึงนําเสนอปจจัยสองดาน Kavee Chukitkasem – KSecurities kavee.c@kasikornsecurities.com เพื่อใหผูประกอบการเห็นแนวโนมและความผันผวนที่อาจจะเกิด KResearch kr.bd@kasikornresearch.com การใช ในการปองกันความเสี่ยงดานอัตราแลกเปลี่ยนนาจะเปนสิ่งที่ดีที่สุด เนื่องจากความไมแนนอนของเศรษฐกิจและวิกฤตดานสังคมในตางประเทศ Disclaimer: This report must be read with the เราปรับประมาณการณอัตราดอกเบี้ยนโยบายของไทยลงสู 3.50% ณ สิ้นปนี้ Disclaimer on page 38 that forms part of it โดยการปรับเปลี่ยนเปาหมายเงินเฟอและการชะลอตัวของเศรษฐกิจยุโรปทํา “KBank Multi Asset ใหธปท.อาจพิจารณายืนอัตราดอกเบี้ยไวที่ระดับปจจุบัน Strategies” can now be accessed on Bloomberg: KBCM <GO>Key Parameters & Forecasts at Year-end 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011E 2012EGDP, % YoY 6.3 4.6 5.2 4.9 2.5 -2.3 7.8 3.8 4.5Consumption, % YoY 6.2 4.6 3.0 1.6 2.7 -1.1 4.8 3.6 3.8Investment Spending, % YoY 13.2 10.5 3.9 1.3 1.2 -9.2 9.4 6.3 5.8Govt Budget / GDP % -0.2 0.3 -0.7 -1.5 -1.0 -5.6 -3.2 -4.0 -4.5Export, % YoY 21.6 15.2 17.0 17.3 15.9 -14.0 28.5 20.0 10.0Import, % YoY 25.7 25.8 7.9 9.1 26.5 -25.2 36.8 24.0 12.0Current Account (USD bn) 2.77 -7.6 2.3 14.1 1.6 21.9 14.8 12.9 8.1CPI % YoY, average 2.8 4.5 4.6 2.3 5.5 -0.9 3.3 3.8 3.7USD/THB 38.9 41.0 36.1 33.7 34.8 33.3 31.4 29.0 28.0Fed Funds, % year-end 2.25 4.25 5.25 4.25 0.25 0.25 0.25 0.25 0.25BOT repo, % year-end 2.00 4.00 5.00 3.25 2.75 1.25 2.00 3.50 3.50Bond Yields 2yr, % year-end 2.78 4.94 5.02 3.91 1.98 2.17 2.35 3.60 3.60 5yr, % year-end 4.0 5.3 5.1 4.5 2.2 3.6 2.75 3.65 3.65 10yr, % year-end 4.9 5.5 5.4 4.9 2.7 4.3 3.25 3.80 3.80USD/JPY 102.5 118.0 119.1 111.8 90.7 93.0 82.0 77 81EUR/USD 1.36 1.18 1.32 1.46 1.40 1.43 1.40 1.35 1.40SET Index 668.1 713.7 679.8 858.1 450.0 734.5 1040 812 1320Source: Bloomberg, CEIC, KBank, KResearch, KSecurities111 WWW.KASIKORNBANKGROUP.COM
  • 2. KBank Thai Government Bond Rich / Cheap model Bps (actual YTM vs. model) 20.00 15.00 10.00 5.00 0.00 -5.00 -10.00 -15.00 3 mth avg Now -20.00 LB296A LB123A LB133A LB137A LB145B LB14DA LB155A LB15DA LB167A LB16NA LB175A LB183B LB191A LB196A LB198A LB19DA LB213A LB24DA LB267A LB283A LB396ASource: Bloomberg, KBankKBank THB NEER Index KBank USD/THB – FX Reserves / USD Majors model Jan 1995 = 100 KBank THB Trade Weighted Index KBank USD/THB model 48 105 46 44 100 + 1 std 42 d 40 95 38 36 90 average 34 32 85 30 80 -1 std dev 28 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 75 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 actual modelSource: Bloomberg, KBank Source: Bloomberg, KBankFX reserves – USD/THB model DXY – USD/THB model USD/THB USD/THB since 2001 48 50 46 y = -7.4157Ln(x) + 69.035 44 2 45 42 R = 0.8878 40 40 38 36 35 y = 29.695Ln(x) - 95.504 2 34 R = 0.7685 32 30 30 28 25 26 70 75 80 85 90 95 100 105 110 115 120 125 25 50 75 100 125 150 175 200 225 250 DXY FX reserves to USD/THB mapping current 2011 forecast FX reserves, USD bn DXY to USD/THB mapping currentSource: Bloomberg, KBank Source: Bloomberg, KBank222
  • 3. KBank BOT repo model SET forward dividend yield vs. 10yr bond yield % % 5.5 9 5.0 8 4.5 7 4.0 6 3.5 5 3.0 4 2.5 2.0 3 1.5 2 1.0 1 0.5 0 0.0 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 actual model 10yr yields SET forward dividend yieldsSource: Bloomberg, KBank Source: Bloomberg, KBankThai inflation parameters Thai contribution to GDP growth CPI yoy PPI yoy Core CPI yoy % yoy 25% 15 20% 10 15% 5 10% 0 5% -5 0% -10 -5% -15 -10% 1Q09 3Q09 1Q10 3Q10 1Q11 -15% Private consumption Government Consumption Gross fixed capital formation 05 06 07 08 09 10 11 Inventory change Net exports GDP yoySource: CEIC, KBank Source: NESDB, KBankImplied forward curve: swaps Implied forward curve: TGBs % Implied forward rate shifts (IRS) % Bond yields implied curve shifts 3.90 4.25 3.70 4.00 3.50 3.30 3.75 3.10 2.90 3.50 2.70 tenor (yrs) tenor (yrs) 2.50 3.25 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 Oct-11 Jan-12 Apr-12 Oct-12 Oct-11 Jan-12 Apr-12 Oct-12Source: Bloomberg, KBank Source: Bloomberg, KBank333
  • 4. US 2yr yields and implied forward US 5yr yields and implied forward 7.0 8 6.0 7 5.0 6 5 4.0 4 3.0 3 2.0 2 1.0 1 0.0 0 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 2yr yields, % implied forwards 5yr yields, % implied forwardsSource: Bloomberg, KBank Source: Bloomberg, KBankKBank EUR/THB model KBank JPY/THB model EUR/THB JPY/THB 43.0 56.0 54.0 41.0 52.0 39.0 50.0 37.0 48.0 46.0 35.0 44.0 33.0 42.0 31.0 40.0 29.0 38.0 36.0 27.0 34.0 25.0 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 actual model actual modelSource: Bloomberg, KBank Source: Bloomberg, KBankKBank GBP/THB model KBank CNY/THB model GBP/THB CNY/THB 5.8 78.0 5.6 73.0 5.4 68.0 5.2 63.0 5.0 58.0 4.8 4.6 53.0 4.4 48.0 4.2 43.0 4.0 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 actual model actual modelSource: Bloomberg, KBank Source: Bloomberg, KBankKBank THB/VND model KBank AUD/THB model THB/VND AUD/THB 800 35.0 750 700 33.0 650 31.0 600 29.0 550 500 27.0 450 25.0 400 350 23.0 300 21.0 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 actual model actual modelSource: Bloomberg, KBank Source: Bloomberg, KBank444
  • 5. เรากําลังพลาดสัญญาณวิกฤตเพราะการมองโลกในแงดีเกินไปหรือไม ? Kobsidthi Silpachai, CFA - Kasikornbankจากประมาณการเศรษฐกิจป 2011 และโดยเฉพาะอยางยิ่งป 2012 ดูเหมือนวานักเศรษฐศาสตรไมได kobsidthi.s@kasikornbank.comแยแสการทํานายของนอสตราดามุส วาเมื่อถึงวันที่ 21 ธันวาคม 2012 โลกอาจจะไมอยูในสภาพเดิมที่เรา Nalin Chutchotitham – Kasikornbank nalin.c@kasikornbank.comตางรูจัก โดยตัวเลขประมาณการลาสุดของกองทุนการเงินระหวางประเทศ (IMF) มองวาเศรษฐกิจโลกจะ Amonthep Chawla, Ph.D. – Kasikornbankขยายตัว 4.0% ในป 2012 ในขณะที่กิจกรรมทางเศรษฐกิจของประเทศไทยมีโอกาสปรับตัวสูงขึ้น 4.8% amonthep.c@kasikornbank.comอยางไรก็ดี ดูทาทางฟาจะเปนใจกับคนที่เห็นตางมากกวา สังเกตไดจากสภาวะของตลาดการเงินในชวงนี้ที่มีลักษณะคลายกับป 2008 ทําใหหลายๆคนรูสึกเหมือนเปน déjà vu กอนเกิดวิกฤตการเงินป 2008โครงสรางดอกเบี้ยของสหรัฐฯแบนราบมากเปนพิเศษในชวงป 2006-2007 (โดยบางชวงกลายเปน invertyield curve) ชวงตนป 2008 ธนาคารวาณิชธนกิจขนาดใหญที่ชื่อ Bear Stearns (มูลคาตลาดชวงที่สูงสุดคือ 24.88 พันลานดอลลารสหรัฐฯ) ถูกยุบและถูกซื้อโดยธนาคาร JP Morgan สําหรับสภาวะเศรษฐกิจมหภาค เดือนมกราคม 2008 เปนชวงที่การจางงานนอกภาคเกษตรอยูในระดับสูงสุดที่ 138 ลานตําแหนงและลดลงอยางตอเนื่องหลังจากนั้น นําไปสูการผิดชําระหนี้ของภาคครัวเรือนในตลาดอสังหาริมทรัพย(mortgage delinquencies) ที่เพิ่มขึ้นอยางรวดเร็วรูปที่ 1. ตัวเลขประมาณการเศรษฐกิจโลกจาก IMF รูปที่ 2. ตัวเลขประมาณการเศรษฐกิจไทย 6 9 8 5 7 4 6 5 3 4 3 2 2 1 1 0 0 -1 -2 -1 -3 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 World economic growth, % IMF projections, % Thai economic growth, % IMF projections, %Source: IMF Source: IMFนอกจากลางไมดีเหลานี้ เครื่องวัดความเสี่ยงตอการเกิดวิกฤตทางการเงินเต็มรูปแบบอีกอยางคือ creditspreads ณ ที่นี้เราจะหมายถึงสวนตางของอัตราดอกเบี้ย LIBOR และ OIS (overnight-index swap หรืออัตราดอกเบี้ยสว็อประยะสั้น) ซึ่งก็คือความแตกตางระหวางตนทุนการกูยืม(เงินกอน)ระหวางธนาคารและอัตราดอกเบี้ยสว็อประหวางธนาคาร (แลกเปลี่ยนเฉพาะสวนที่เปนดอกเบี้ย - เสมือนเครื่องมือปองกันความเสี่ยงดานดอกเบี้ย) สรุปคือ หากสวนตางนี้ปรับตัวสูงขึ้น นั่นสะทอนวาการกูยืมระหวางธนาคารมีเงื่อนไขที่เขมงวดมากขึ้น555
  • 6. รูปที่ 3. สวนตางอัตราดอกเบี้ย USD Libor และ OIS รูปที่ 4. สวนตางอัตราดอกเบี้ย EUR Libor และ OIS 400 200 350 180 160 300 140 250 120 200 100 150 80 60 100 40 50 20 0 0 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 US LIBOR OIS (Overnight Index Swap), bps Euro LIBOR OIS (Overnight Index Swap), bpsSource: Bloomberg, CEIC, KBank Source: Bloomberg, CEIC, KBankUSD/THB ยังตองเผชิญความผันผวนตอไปในระยะสั้นในตารางดานลาง เราสรุปปจจัยที่อาจทําให USD/THB ปรับสูงขึ้นและลดลงในระยะ 1-2 ไตรมาสขางหนาเพื่อใหผูประกอบการไดมีมุมมองที่กวางขึ้นและปองกันความเสี่ยงตามลักษณะของธุรกิจตารางที่ 1. ปจจัยทีสําคัญตอการเคลื่อนไหวของ USD/THB ่ USD/THB ปรับสูงขึ้น USD/THB ปรับลดลง The US economy is still floundering. With unemployment very Bureaucracy of the EU system limits the speed of how elevated at 9%+, economic stimulus no doubt is needed European authorities can effectively respond and resolve the Fiscal constraints means that stimulus in the form of crisis and allows the Eurozone to implode into a full fledge expansionary fiscal policy is not an option sovereign domino defaults and bank runs / closures …hence QE3, 4, …. is still needed…..meaning the Fed will Risk aversion kicks in and investors further reduced printing more US dollars to monetize and reduce their investment positions in all sorts of risk asset classes indebtedness including emerging markets equities and bonds The European authorities, despite having demonstrated Higher risk perception of the EUR will prompt a shift of shortcoming of leadership, solidarity and efficiency in dealing reserves away from the 17 nation currency (market share of with the sovereign debt / banking crisis, is able to prevent or 27%) and towards the US dollar (market share of 60%) postpone a full blown crisis The Fed is contented with just the 2011 version of “Operation Thailand is seen to post current account surpluses, meaning Twist”. This means that the Fed will not expand its balance sellers of USD/THB outnumber buyers of USD/THB at the sheet and slows down the pace of US dollar printing i.e. M1 current level money supply China proceeds with CNY appreciation. This allows regional The Bank of Thailand adopts a wait and see stance on currencies including the Thai baht to appreciate as well monetary policy amidst lack clarity on the global economic without significant implications on competitiveness front. This reduces support for the baht as policy rates stay Thai baht remains undervalued e.g. the Economist Big Mac at 3.50% index estimates Thai baht is 42.3% undervalued relative to the US dollar.Source: KBank Source: KBankUSD/THB มีโอกาสปรับตัวสูงขึ้นอีกในเดือนพฤษภาคม 2010 กรีซเขาขอความชวยเหลือทางการเงินจากประเทศยูโรโซนและIMF เปนครั้งแรกในชวงตอมา ไอรแลนดและโปรตุเกสก็ตกอยูในสภาพเดียวกัน มาจนถึงวันนี้ ซึ่งเปนระยะเวลาประมาณปเศษหลังจากกรีซเขาขอความชวยเหลือ ดูเหมือนวาประเทศเหลานี้จะไมสามารถทําตามคํามั่นสัญญาที่ได666
  • 7. ใหไวแกผูสนับสนุนเงินทุน ไมวาจะเปนการปรับโครงสรางเศรษฐกิจหรือการลดการขาดดุลงบประมาณโดยเฉพาะอยางยิ่งในกรณีของกรีซ ในที่สุด ปญหาทางการคลังของรัฐบาลที่ยังไมไดรับการแกไข เริ่มทําใหธนาคารพาณิชยในยุโรปออนแอลง เพราะธนาคารเหลานี้ถือครองพันธบัตรรัฐบาลที่อยูในยูโรโซนดวยกันเองในขนาดมากเกินไป หากเราจะเปรียบเปรยวาปญหาของยูโรโซนคือวิกฤตซับพรามในสหรัฐฯในป2008 สิ่งที่คลายคลึงกับ CDOs (collateralized debt obligations) หรือตราสารหนี้ที่มีหลักประกัน ก็คือพันธบัตรรัฐบาลของประเทศที่มีปญหาหนี้ในกลุมเศรษฐกิจที่ออนแอในยูโรโซนหรือ PIIGS นั่นเองรูปที่ 5 แสดงใหเห็นวา ยิ่งราคาพันธบัตรกรีซตกต่ําขึ้นเรื่อยๆ ดัชนีหุนของธนาคารยูโรป (Euro STOXXBank index) ก็ลดลงไปตามกัน (ดัชนีธนาคารประกอบดวย 32 ธนาคารยุโรปที่มีสินทรัพยรวม 5.0 ลานลานยูโร สูงกวาขนาดเศรษฐกิจของยูโรโซนที่มีมูลคา 29 ลานลานยูโร สะทอนความเสี่ยงที่มหาศาลของระบบธนาคารในยุโรป) รูปที่ 6 แสดงใหเห็นวา เราสามารถประมาณการการเพิ่มทุนที่อาจจําเปนสําหรับธนาคารเหลานี้ได ในเมื่อมูลคาทางตลาด (market capitalization) ของธนาคารเหลานี้มีตํ่ากวามูลคาตามบัญชี (Book value) ของพวกเขาในปจจุบัน วิธีงายๆของเราคือการนํามูลคาตลาดของธนาคารในดัชนีมารวมกัน แลวลบออกดวยมูลคาตามบัญชี ปรากฏวาทั้ง 32 ธนาคารอาจตองเพิ่มทุนถึงประมาณ 367พันลานยูโร เพื่อใหมูลคาทางตลาดกลับมาเทาเทียมกับมูลคาตามบัญชี อยางไรก็ดี ราคาหุนของธนาคารยังคงผันผวนและเปลี่ยนแปลงไดอีกมากตามการคาดการณของนักลงทุนและผูถือหุน อีกประเด็นสําคัญที่ราคาหุนไดสะทอนออกมากคือ ผูถือหุนหลายรายไดถอนตัวออกจากธนาคารเหลานี้แลว โดยการขายหุนออกมาหรือตีราคาการเขาซื้อหุนที่ถูกลง หากเราพิจารณาจุดที่วา ธนาคารระดมทุนไดสองทาง คือ การรับฝากเงินและการเสนอขายหุนของตัวเอง สิ่งที่เราควรระวังในชวงตอไปวาธนาคารจะมีเงินทุนเพียงพอหรือไมคือ จับตาการเคลื่อนไหวของผูฝากวาจะถอนตัวเชนผูถือหุนดวยหรือไม และพวกเขาเหลานั้นมีจํานวนมากหรือนอย รูปที่ 6. อัตราการเพิ่มทุนที่อาจจะเปน (implied) ของธนาคารยุโรปในกลุมรูปที่ 5. อัตราผลตอบแทนพันธบัตรกรีซและดัชนีหุนธนาคารยุโรป ดัชนี Euro stoxx bank index 110 260 600,000 100 240 90 400,000 220 80 200 200,000 70 180 60 0 160 50 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 40 140 -200,000 30 120 -400,000 20 100 Mar-10 Jun-10 Sep-10 Dec-10 Mar-11 Jun-11 Sep-11 -600,000 Greece 10yr bond, % of par (left) Euro Stoxx Bank index (right) Euro Stoxx bank index, market cap less book value implied recapitalization, EUR mnSource: Bloomberg, CEIC, KBank Source: Bloomberg, CEIC, KBank777
  • 8. ทั้งนี้ ยุโรปมีการตอบรับความเสี่ยงของวิกฤติที่อาจเกิดขึ้นอยางไรบาง? คําตอบก็คือสี่ตัวอักษรเล็กๆ กับงานชิ้นใหญ EFSF (European Financial Stability Facility) ก็คือ กองทุนรักษาเสถียรภาพการเงินยุโรป ซึ่งกอตั้งขึ้นมาดวยแนวคิดที่คลายกับกองทุนฟนฟูและพัฒนาสถาบันการเงินของไทยในชวงป 1997 ในชวงวิกฤตของไทยนั้น หนึ่งในความพยายามของกองทุนฟนฟูฯคือการระงับ bank run หรือการถอนเงินฝากจากธนาคารเปนจํานวนมากจากภาคประชาชน อยางไรก็ดี ทายที่สุดบริษัทเงินทุน 56 แหงเปนอันตองปดลงถึงแมวาจะมีกองทุนฟนฟูฯ ทั้งนี้ก็เพื่อหลีกเลี่ยงภัยพิบัติสําหรับเศรษฐกิจทั้งประเทศหากบริษัทฯที่มีปญหาเหลานี้ยังเปดทําการตอเมื่อเร็วๆนี้ เจาหนาหนาที่ของสหภาพยุโรปพยายามผลักดันการขยายวงเงินของ EFSF จาก 440 พันลานยูโรเปน 780 พันลานยูโร ซึ่งหมายถึงภาระผูกพัน(การรับประกันเงินกู)โดยประเทศในกลุมยูโรโซนจะสูงขึ้นกลไกของ EFSF คือ เปนตัวแทนรัฐบาลกลุมยูโรโซนที่จะทําหนาที่หาเงินทุนในตลาดพันธบัตรจากการออกพันธบัตรซึ่งมีเงินทุนจากรัฐบาลค้ําประกันอีกที ปจจุบัน EFSF ไดออกพันธบัตรไปแลว 3 งวด (ยอดระดมทุน 13 พันลานยูโร) และไดใหเงินกูแกหนวยงานหรือองคกรที่กองทุนเห็นวามีความจําเปนตองชวยเหลือ(ไอรแลนดและโปรตุเกส)ตารางที่ 2. ภาระผูกพันของประเทศในกลุมยูโรโซนในกองทุน EFSF เทียบการขาดดุลการคลังและหนี้สาธารณะ Country Guarantee commitments, EUR mn budget / GDP, % public debt/ GDP, % Kingdom of Belgium 27,032 -4.1 96.8 Federal Republic of Germany 211,046 -3.3 83.2 Ireland 12,378 -32.4 96.2 Kingdom of Spain 92,544 -9.2 60.1 French Republic 158,488 -7.0 81.7 Italian Republic 139,268 -4.6 119.0 Republic of Cyprus 1,526 -5.3 60.8 Grand Duchy of Luxembourg 1,947 -1.7 18.4 Republic of Malta 704 -3.6 68.0 Kingdom of the Netherlands 44,446 -5.4 62.7 Republic of Austria 21,639 -4.6 72.3 Portuguese Republic 19,507 -9.1 93.0 Republic of Slovenia 3,664 -5.6 38.0 Slovak Republic 7,728 -7.9 41.0 Republic of Finland 13,974 -2.5 48.4 Hellenic Republic 21,898 -10.5 142.8 Republic of Estonia 1,995 0.1 6.6 Total Guarantee Commitments 779,783Source: http://www.efsf.europa.eu/about/index.htmในกรณีที่ผูกูไมสามารถชําระคืนเงินกูใหแก EFSF เจาหนี้ของ EFSF จะสามารถเรียกรองการชําระเงินจากประเทศในกลุมยูโรโซนได แตประเด็นที่สําคัญอยูที่ ประเทศกลุมยูโรโซนสวนใหญ ไมไดมีฐานะการคลังที่888
  • 9. แข็งแกรงเพียงพอที่จะรับภาระผูกพันนี้ได เศรษฐกิจของเยอรมนีที่ยิ่งใหญเองมีอัตราสวนหนี้สาธารณะตอเศรษฐกิจสูงถึง 83% ซึ่งเกินกวาขีดจํากัด 60%ของสนธิสัญญามาสทริกท (Maastricht Treaty) ดังนั้นตัวตนที่แทจริงของ EFSF ก็คือความพยายามของประเทศที่ออนแอหรือใกลลมละลายที่จะพยุงตัวเองโดยอาศัยการกระจายความเสี่ยงของแตละประเทศ แตกองทุนนี้จะยืนอยูบนความนาเชื่อถือยิ่งขึ้นหากนักลงทุนในเอเชีย/ธนาคารกลางเอเชีย/หรือกองทุนการลงทุนของรัฐบาลเอเชีย ที่มีเงินทุนสวนเกินชวยเขาไปซื้อพันธบัตร EFSFดังนั้น ตลาดยังคงมีความกังวลวาเงินยูโรจะอยูรอดไปไดอีกนานเทาไหร ในการประชุมนโยบายการเงินครั้งสุดทายของ Jean-Claude Trichet เขากลาววาเงินยูโรจะยังคงอยูในอีก 10 ปขางหนา แลวถาสิ่งที่เขาคาดการณไวไมเปนจริงหละ? ถึงจุดนั้น ตลาดก็ไมมีทางเลือกแตตองกลับไปถือเงินดอลลารสหรัฐฯ แมนวาเงินดอลลารมีความไมสมบูรณแบบของตัวมันเองอยูหลายประการ ยอนไปชวงการใชเงินยูโรเริ่มแรก ชวงนั้นประเทศที่ทําการคากับเยอรมันนีตองเปลี่ยนการถือดอยซมารกในเงินทุนสํารองตางประเทศของตนมาเปนเงินยูโรแทน รูปที่ 10 แสดงใหเห็นวาสวนแบงการตลาดของเงินยูโรเพิ่มขึ้นจาก 18% มาเปน 26% และสวนแบงการตลาดของเงินดอลลารสหรัฐฯลดลงจาก 72% สู 60% รูปที่ 8. สัดสวนการถือสินทรัพยสกุลเงินดอลลารและยูโรในทุนสํารองรูปที่ 7. สัดสวนการถือสินทรัพยตามสกุลเงินของธนาคารกลางทั่วโลก ตางประเทศทั่วโลก GBP Other Worlds breakdown of reserve currency CHF 4.2% 4.9% 74 30 0.1% 72 28 JPY 3.9% 70 26 68 24 66 22 EUR 26.7% 64 20 USD 60.2% 62 18 60 16 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 % holding in USD (left axis) % holding in EUR (right axis)Source: Bloomberg, CEIC, KBank Source: Bloomberg, CEIC, KBankOperation Twist เปนอีกปจจัยที่ทําใหแนวโนมการออนคาของดอลลารสหรัฐฯเปลี่ยนเปนแนวโนมแข็งคาคําแถลงจากธนาคารกลาง หรือ Fed ณ วันที่ 21 กันยายนคือ : ”เพื่อสนับสนุนการฟนตัวอยางแข็งแกรงของเศรษฐกิจและเพื่อชวยใหแนใจวาอัตราเงินเฟอใน ระยะยาวจะกลับไปสูระดับที่สอดคลองกับเปาหมายนโยบายการเงิน คณะกรรมการตัดสินใจที่จะ ขยายอายุเฉลี่ยหลักทรัพยที่ถือครองอยู คณะกรรมการตั้งใจที่จะซื้อหลักทรัพยที่จะครบกําหนด ไถถอนภายใน 6- 30 ป ในปริมาณ 4 แสนดอลลาร และขายหลักทรัพยที่จะครบกําหนดไถถอน999
  • 10. ภายใน 3 ปในปริมาณเทากัน โดยจะดําเนินการใหเสร็จสิ้นภายในเดือนมิถุนายน ค.ศ. 2012 โครงการนี้ จะเพิ่มแรงกดดันใหอัตราดอกเบี้ยระยะยาวลดลงและเอื้อใหเงื่อนไขทางการเงินผอน คลายมากขึ้น อยางไรก็ดี คณะกรรมการจะทบทวนขนาดและองคประกอบของหลักทรัพยที่ถือ ครองอยูอยางสม่ําเสมอ”การซื้อและขายหลักทรัพยในจํานวนที่เทาๆกันหมายถึงการคงขนาดของงบดุลของเฟด ดังนั้นมาตรการนี้เปนการเปลี่ยนการถือครองหลักทรัพยใหมีอายุยาวขึ้นเทานั้น (sector rotation) แตเปนวิธีการลดการทําgapping ของนักลงทุน และกดดันใหธนาคารพาณิชยลดการหากําไรจากการกูสั้นปลอยยาวกับรัฐบาล (ซึ่งมีเพียงความเสี่ยงดานระยะเวลา หรือ duration risk) และพลักดันใหธนาคารปลอยกูใหแกภาคเอกชนมากขึ้น (และรับความเสี่ยงดานเครดิตดวย) สละความเสี่ยงเครดิต บิดดําเนินการคือการออกฝูงชนที่ไมใชสวนตัวกิจกรรม simulative ภาคเชนการกูยืมเงินจากเฟดและใหยืมไปยังคลังสหรัฐแทนการใหกูยืมเงินแกภาคเอกชน ภาพที่ 11 แสดงใหเห็นวาอัตราดอกเบี้ย Fed และรูปรางของเสนอัตราผลตอบแทนยายไปในทิศทางที่ตรงขามที่เปนกองทุนรวมที่เพิ่มขึ้น Fed ที่ steepens เสนอัตราผลตอบแทน ในขณะที่เมื่อกองทุนเฟดตรงเสนโคง flattens เฟดมีความตั้งใจในการทําเครื่องหมายเพื่อใหอัตราสั้น ๆ ที่พวกเขาอยูในระดับต่ําเชน ดังนั้นใหเรียบเสนอัตราผลตอบแทนที่จะสนับสนุนใหธนาคารเพื่อการใชความเสี่ยงดานเครดิตเฟดที่มีการซื้อลงวันที่ครบกําหนดคลังอีกตอไป รูปที่ 11 แสดงถึงความสัมพันธของอัตราดอกเบี้ยนโยบายของเฟดและสวนตางระหวางอัตราผลตอบแทนพันธบัตรอายุ 2 และ 10 ป ในอดีตในชวงที่เศรษฐกิจเริ่มฟนตัว เฟดจะปรับอัตราดอกเบี้ยระนะสั้น คือ อัตราดอกเบี้ยนโยบายขึ้น เพื่อใหสวนตางดอกเบี้ยแคบลง ซึ่งเปนปจจัยกดดันใหธนาคารแสวงหากําไรจากการปลอยกูมากขึ้นเมื่อมีมาตรการเชนนี้ ก็หมายความวาเฟดยังไมรีบรอนที่จะพิมพเงินหรืออัดฉีดสภาพคลองเพิ่มขึ้น ดังนั้นจึงยังไมมปจจัยดานสภาพคลองหนุนให USD/THB ลดลงอีก ีรูปที่ 9. อัตราดอกเบี้ยนโยบายของเฟด และสวนตางระหวางอัตราผลตอบแทน รูปที่ 10. การปลอยกูภาคธนาคารของสหรัฐฯฟนตัวอยางเชื่องชาพันธบัตรอายุ 2 และ 10 ป bps % 8,000 350 7 7,000 300 correlation is -93% 6 6,000 250 5 5,000 200 150 4 4,000 100 3 3,000 50 2,000 2 0 1 1,000 -50 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 - -100 0 73 75 77 79 81 83 85 87 89 91 93 95 97 99 01 03 05 07 09 11 US 10yr yield less 2yr yield, left Fed Funds, right Loans and leases, USD bnSource: Bloomberg, CEIC, KBank Source: Bloomberg, CEIC, KBank101010
  • 11. รูปที่ 11. ความสัมพันธระหวางงบดุลของเฟดและปริมาณเงินในระบบ รูปที่ 12. ความสัมพันธระหวางปริมาณเงินและUSD/THB USD M1 money supply, USD bn 2200 USD/THB 48 2100 46 2000 44 y = -0.0188x + 65.37 2 y = 0.0002x - 0.4615x + 1711.7 42 1900 2 R = 0.9398 2 40 R = 0.8832 1800 38 1700 36 34 1600 32 without Sept 2006 to Dec 2008 period 1500 30 2108.8 1400 28 26 800 1000 1200 1400 1600 1800 2000 2200 2400 2600 2800 3000 Feds balance sheet, USD bn 1000 1100 1200 1300 1400 1500 1600 1700 1800 1900 2000 2100 2200 USD M1, bnSource: Bloomberg, CEIC, KBank Source: Bloomberg, CEIC, KBankแคทรีนาประเทศไทย หรือ 10-11รูปที่ 13. ธนาคารแหงประเทศไทยตั้งอยูที่ขางแมน้ําเจาพระยา รูปที่ 14. พื้นที่ที่ไดรับผลกระทบใกลลุมแมน้ําเจาพระยาSource: Google Maps Source: wikipediaเหตุการณน้ําทวมในปจจุบนไดทําใหเกิดความเสียหายประมาณ 59 จังหวัดอจากจํานวนจังหวัดทั้งหมด 77 ัจังหวัด เทียบไดกับผลกระทบของสหรัฐฯจากเฮอรริเคนแคทรีนาและผลกระทบจากแผนดินไหวที่ญี่ปุน การสู ญ เสี ย ทางเศรษฐกิ จ และสั ง คมที่ มี ใ นขณะนี้ ยั ง ยากที่ จ ะประเมิ น อย า งไรก็ ดี รั ฐ มนตรี ว า การกระทรวงการคลังกลาววา ความสูญเสียที่เกี่ยวเนื่องกับเศรฐกิจอาจจะอยูที่ 6 หมื่นลานบาทในขณะที่คณะกรรมการพัฒนาการเศรษฐกิจและสังคมแหงชาติ (สศช. ) ประมาณการความสูญเสียที่ 8-9 หมื่นลาน111111
  • 12. บาท และธนาคารแหงประเทศไทยที่ตั้งอยูที่ขางแมน้ําเจาพระยาก็คาดวาจะคงอัตราดอกเบี้ยนโยบายแทนการปรั บ ขึ้ น เพราะสถานการณ เ ศรษฐกิ จ ทั้ ง ภายในและนอกประเทศต า งมี ค วามไม แ น น อนสู ง ซึ่ งหมายความวาการทํา carry trade โดยการกูเงินดอลลารและลงทุนในประเทศไทยเพื่อไดรับกําไรจากการแข็งคาของคาเงินบาทจะนาสนใจนอยลงรูปที่ 15. อัตราดอกเบี้ยนโยบายของไทยและสหรัฐฯ รูปที่ 16. การคาดการณอัตราดอกเบี้ยนโยบายของตลาดในอีก 1 ปขางหนา % change : 1yr rate, 1yr from now 7 0.50 6 0.40 5 0.30 4 0.20 3 0.10 0.00 2 -0.10 US CH ID MY UK KR EU SG TH 1 -0.20 0 -0.30 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 % change : 1yr rate, 1yr from now BOT repo Fed FundsSource: Bloomberg, CEIC, KBank Source: Bloomberg, CEIC, KBankUSD/THB ปรับตัวลดลงเนื่องจากปจจัยอะไรวันศุกรแรกของทุกๆเดือนเปนอีก 1 วันที่ตลาดเฝารอคอยมากที่สุดเนื่องจากมีการประกาศตัวเลขการจางงานของสหรัฐฯ สําหรับเดือนกันยายนการจางงานเพิ่มขึ้นอีก 103,000 ตําแหนง สูงกวาที่นักเศรษฐศาสตรไดคาดการณไวที่ 60,000 ตําแหนง ตลาดการเงินตอบรับขาวดี สงผลใหอัตราผลตอบแทนพันธบัตรอายุ 10ปของสหรัฐฯปรับตัวสูงขึ้นเปน 2.0% (เกิดขึ้นภายหลังการประกาศoperation twist ของ Fed) ซึ่งเปนสิ่งที่ไมนาเฉลิมฉลองซักเทาไหรในขณะที่เศรษฐกิจของสหรัฐฯยังฟนตัวอยางออนแอ โดยตลาดแรงงานของสหรัฐฯยังไมปรับสูจุดที่สมดุล สังเกตจากจํานวนคนที่มีงานทํานอกภาคเกษตรที่ 138 ลานคนในชวงที่การจางงานอยูในจุดสูงสุดและ ณ เดือนกันยายนที่ระดับ 131.3 ลานคนรูปที่ 17. การเปลี่ยนแปลงของแรงงานนอกภาคเกษตรและการคาดการณ รูปที่ 18. การจางงานนอกภาคเกษตร (หนวย พันคน) 140,000 000 800 138,000 600 400 136,000 200 134,000 0 -200 132,000 -400 -600 130,000 -800 128,000 -1000 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 Jan-07 Jul-07 Jan-08 Jul-08 Jan-09 Jul-09 Jan-10 Jul-10 Jan-11 Jul-11 non-farm payrolls, k non farm payroll - actual surveySource: Bloomberg, CEIC, KBank Source: Bloomberg, CEIC, KBank121212
  • 13. สรุ ป แล ว การฟ น ตั ว ของการจ า งงานในสหรั ฐ ฯยั ง อ อ นแอมากจนแทบจะไม มี นั ย ยะสํ า คั ญ อย า ลื ม ว าเศรษฐกิจสหรัฐ ฯนั้น ถูกขับเคลื่อ นโดยการบริโ ภคเปน ส ว นใหญ ดัง นั้น ยัง มี ความเสี่ย งในชว งตอ ไปวาเศรษฐกิจสหรัฐฯจะไมสามารถฟนตัวไดอยางยั่งยืนเพราะ งานไมมี = คาจางไมมี = ไมมีรายได = ไมมีเงินใชจาย = ไมมีการเจริญเติบโตทางเศรษฐกิจ ดังนั้น สหรัฐฯตองกระตุนเศรษฐกิจใหมีการเจริญเติบโตในอัคราที่จะสรางงานเพิ่มขึ้นอีก รูปที่ 19 เราแสดงถึงความสัมพันธระหวาง การจางงานนอกภาคเกษตรและอัตราการเติบโตของเศรษฐกิจ ซึ่งชี้ใหเห็นวาเศรษฐกิจสหรัฐฯตองการที่จะเติบโตอยางนอย 1% เพียงเพื่อทํา ใหอัตราการจางงานมีการเปลี่ยนแปลงที่เปนบวกตอไป แตนา เสียดายที่การกระตุนเศรษฐกิจผา นนโยบายการคลังจะเพิ่มความเสี่ยงดานหนี้สาธารณะขึ้นไปอีก และเราอาจจะเสี่ยงตอการเกิดวิกฤตหนี้สหรัฐฯ เชนเดียวกับ วิกฤตหนี้ยูโรโซนรูปที่ 19.ความสัมพันธระหวาง การจางงานนอกภาคเกษตรและอัตราการ รูปที่ 20. อัตราการเติบโตของเศรษฐกิจสหรัฐฯจากการคาดการณของ IMFเติบโตของเศรษฐกิจ change in non-farm payrolls 120 1.0% 110 100 90 0.5% 80 70 0.0% 60 -2.5% -2.0% -1.5% -1.0% -0.5% 0.0% 0.5% 1.0% 1.5% 2.0% 2.5% 3.0% 50 -0.5% 40 change in nominal GDP 30 20 -1.0% 10 y = 0.5025x - 0.0048 2 0 -1.5% R = 0.6318 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 since 2000 -2.0% US GDP % IMF projectionsSource: Bloomberg, CEIC, KBank Source: IMFหลังจากที่ปรับใหคาของเงินดอลลารถูกลงโดยการปรับอัตราดอกเบี้ยนโยบายใหต่ํา อีกวิธีหนึ่งที่สหรัฐฯสามารถนํามาใชเพื่อกดดันใหคาของเงินถูกลงคือผานอัตราแลกเปลี่ยนเงินตราตางประเทศ รูปที่ 21 เราแสดงถึงความสัมพันธระหวางเศรษฐกิจสหรัฐและคาเงินดอลลาร (ถวงน้ําหนักสองตัวแปรโดยสัดสวนการคา และตะกรา เงิน ) รู ป นี้ (scatterplot) สะทอ นวา การออ นคา ของเงินดอลลารมักจะสนับสนุน การเจริญเติบโตทางเศรษฐกิจของสหรัฐฯนี่คือเหตุผลวาทําไมฝายนิติบัญญัติของรัฐบาลสหรัฐฯมีความพยายามพิเศษในการพลักดันรางกฎหมายฉบับใหมเกี่ยวกับการคาระหวางประเทศที่เสมอภาคยิ่งขึ้น หรือที่ตลาดใหชื่อเลนวาเปนราง "ตอตานสกุลเงินหยวน" และกฎหมายฉบับนี้มีแนวโนมที่จะจุดประกายสงครามการคารอบใหมขึ้นมาอีกครั้ง ยอนไปเมื่อปหลัง 1930 บทเรียนที่ขมขื่นจากวิกฤต Great Depression คือการปกปองการสงออกและกีดกันทางการคาทําใหภาวะเศรษฐกิจเลวรายยิ่งขึ้น อยางไรก็ดี รูปที่ 22 แสดงถึงแรงพลักดันของทางสหรัฐฯในการ131313
  • 14. ผานรางกฎหมายฉบับนี้ – การขาดดุลการคากับจีนยิ่งมีเพิ่มขึ้น จํานวนการจางงานภาคอุตสาหกรรมในสหรัฐฯยิ่งแยลงกวาเดิมรูปที่ 21. ความสัมพันธระหวางเศรษฐกิจสหรัฐและคาเงินดอลลาร (ถวง รูปที่ 22. การขาดดุลการคากับจีนและการจางงานภาคอุตสาหกรรมในสหรัฐฯน้ําหนักสองตัวแปรโดยสัดสวนการคาและตะกราเงิน) US chain weighted real GDP, US bn 0 19.0 13500 -50 18.0 -100 17.0 13000 y = -49.137x + 16851 16.0 74, 13,272 2 -150 12500 R = 0.8366 15.0 -200 14.0 12000 -250 13.0 ρ = 92% -300 12.0 11500 -350 11.0 11000 94 95 96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 10500 US trade balance with China, 12mth moving sum, USD bn (left axis) 60 70 80 90 100 110 120 130 US non-farm payrolls, manufacturing, mn (right axis) DXY, US dollar indexSource: Bloomberg, CEIC, KBank Source: Bloomberg, CEIC, KBankตลาดคาดการณวาแนวโนมการลดลงจอง USD/CNY อาจจะมีไมมากในระยะสั้น โดยสังเกตจากระดับของ USD/CNY12mth NDF (คาเงินหยวนลวงหนาที่ไมมีการสงมอบ) ที่อยูใกลเคียงกับ spot USD/CNY เปนเรื่องเกี่ยวกับในระดับเดียวกัน หากการดําเนินนโยบายเรงการแข็งคาของเงินหยวนดําเนินตอไปในสหรัฐฯอาจสงผลใหตลาดมีการเปลี่ยนแปลงคาดการณแนวโนมของเงินหยวน และเราคาดวาจะสงผลตอการเคลื่อนไหวของ USD/THB ตามที่แสดงในรูปที่ 24รูปที่ 23. USD/CNY 12mth NDF, USD/CNY รูปที่ 24. USD/CNY 12mth NDF, USD/THB USD/THB spot 48 7.4 37 46 7.2 36 y = 6.3239x - 9.664 correlation coefficient = 0.93 44 2 35 R = 0.9411 7.0 42 34 40 6.8 33 38 6.6 36 32 6.4 31 34 6.2 32 30 6.348, 30.88 30 6.0 29 28 Jan-08 Jul-08 Jan-09 Jul-09 Jan-10 Jul-10 Jan-11 Jul-11 6.0 6.5 7.0 7.5 8.0 8.5 9.0 USD/CNY NDF USD/CNY 12mth NDF (left axis) USD/THB spot (right axis)Source: Bloomberg, CEIC, KBank Source: Bloomberg, CEIC, KBank141414
  • 15. เราจะไดเห็นการแกปญหาเศรษฐกิจของสหรัฐฯ และยุโรปแบบญี่ปุนๆหรือไม ประสบการณของประเทศญี่ปนในชวงปทศวรรษ 1990 หรือชวงที่เศรษฐกิจไมไดเติบโตมาก ุ นัก นับเปนหนึ่งในตัวอยางสําคัญที่สหรัฐฯและยูโรโซนควรพยายามหลีกเลี่ยง สหรัฐฯและยูโรโซนใชมาตรการที่จริงจังในการแกปญหาเศรษฐกิจ ไมเชนนั้นแลวพวกเขา จะลงเอยเชนญี่ปุนซึ่งรัฐบาลลังเลที่จะไมทาอะไรนอกจากการพิมพเงินใหมากขึ้น ํ สหรัฐอาจใชนโยบายทางการคลังและการปฏิรูปเศรษฐกิจที่จะเนนการสงออกมากขึ้นใน ขณะเดียวกัน การลดคาเงินดอลลารจะยังเปนเครื่องมือสําคัญในการลดภาระหนี้ แนวทางการแก ปญหาหนึ่งสําหรับยูโรโซนคือการยอมรับที่จ ะใชขั้น ตอนที่จ ริงจัง แมจ ะ เจ็บปวดบาง การผิดนัดชําระหนี้คงไมใชคําถามอีกตอไปแลวเมื่อกรีซไมสามารถชําระหนี้ได โดยไมไดรับการปรับโครงสรางการชําระเงินกับเจาหนี้ ความขัดแยงระหวางสหรัฐอเมริกาและจีนเกี่ยวกับคาเงินหยวน จะยังคงมีอยู และจะเปน สวนหนึ่งของความผันผวนของเศรษฐกิจโลกสําหรับปถัดไปอยาเลียนแบบญี่ปุนประสบการณของประเทศญี่ปุนในชวงทศวรรษที่ 1990 เมื่อเศรษฐกิจอยูในขั้นซบเซา หรือที่เรียกวาทศวรรษที่หายไป (lost decade) เปนหนึ่งในตัวอยางสําคัญที่สหรัฐและยูโรโซนอาจพยายามหลีกเลี่ยง ตนเหตุของการเกิดวิกฤติเศรษฐกิจในสหรัฐอเมริกาและญี่ปุนมีลักษณะคลายกั น นั่นคือการระเบิดแตกของราคาสินทรัพยที่เปนฟองสบู ตลาดหุนญี่ปุนทรุดลงในป 1990 ในขณะที่ราคาที่อยูอาศัยของสหรัฐฯหดตัวในป2008 ซึ่งทั้งสองเหตุการณนําไปสูการเกิดวิกฤติการณดานการธนาคาร รัฐบาลมีสวนรวมในการรักษาเสถียรภาพตลาดการเงินโดยการอัดฉีดเงินจํานวนมากเพื่อใหธนาคารสามารถดํารงอยูได อยางไรก็ดีการผอนคลายนโยบายทางการเงินไดนําไปสูการเพิ่มขึ้นของปริมาณเงินหมุนเวียนและอัตราดอกเบี้ยระดับที่ต่ํากับดักสภาพคลอง (liquidity trap) เปนความทาทายที่สําคัญตอการฟนตัวทางเศรษฐกิจ เนื่องจากผูกูยังคงลังเลที่จะลงทุนแมอัตราดอกเบี้ยอยูในระดับต่ํา การออกพันธบัตรกอใหเกิดการเพิ่มขึ้นของหนี้สาธารณะ ซึ่งนําไปสูคําถามเกี่ยวกับความยั่งยืนทางการคลัง ดวยเหตุนี้รัฐบาลทั้งในสหรัฐอเมริกาและญี่ปุนไดถูกปรับลดอันดับความนาเชื่อถือลง แลวยูโรโซนหละ? สาเหตุของวิกฤติที่เกิดขึ้นมาจากการเขาไปมีสวนรวมของภาครัฐในการแกปญหาวิกฤติการณทางการเงินในป 2008 เมื่อธนาคารไมยอมปลอยกูไปยังธนาคารอื่นจากความกังวลวาธนาคารอื่นอาจลมตามที่เห็นในเลหแมน บราเธอรส (Lehman Brothers) รัฐบาลยูโรโซนกระตุนเศรษฐกิจดวยการฉีดเงินเขาไปในระบบ ซึ่งภายหลังไดพัฒนาไปเปนวิกฤติหนี้ เมื่อภาครัฐกลายเปนปญหาทางเศรษฐกิจเสียเอง คงไมมีใครเหลือที่จะชวยเหลือพวกเขา ญี่ปุน สหรัฐ และยูโรโซนมีบางสิ่งบางอยางรวมกัน ซึ่งนั่นคือปญหาของหนี้สาธารณะที่มีขนาดใหญ สหรัฐและยูโรโซนจะทําอยางไรเพื่อหลีกเลี่ยงที่จะตามรอยของญี่ปุน ที่สงผลใหเศรษฐกิจหยุดการเติบโตเปนทศวรรษ 151515
  • 16. ที่จริงวิธีการที่สหรัฐฯและยูโรโซนใชในการแกปญหาเศรษฐกิจของพวกเขามีลักษณะคลายกับที่ญี่ปุนใชเมื่อสองทศวรรษกอน ซึ่งใชวิธีการไมทําอะไร และเลื่อนการแกปญหาออกไป ไมมีใครยอมแกปญหาอยางจริงจังเรายังไมไดเห็นการปฏิรูปที่สําคัญใด ๆ ในประเทศเหลานี้ โครงสรางทางเศรษฐกิจยังคงสภาพเดิมกอนที่จะเกิดวิ กฤติ ผูบ ริ โ ภคชาวอเมริกั น ยัง คงเพลิด เพลิ น กับการกอ หนี้ภ าคครัว เรือน ในขณะที่การส ง ออกถูกขัดขวางดวยการแข็งคาของเงินดอลลารในชวงนี้ กรีซและประเทศอื่น ๆ ในกลุม PIIGS ยังลังเลที่จะใชมาตรการเขมงวดทางการคลัง แมจะมีความเจ็บปวดอยูบาง ประเทศเหลานี้ไมสามารถบรรลุเปาหมายที่พวกเขาสัญญาไวกอนหนานี้ เยอรมันและฝรั่งเศสไดใหความชวยเหลือทางการเงินแกประเทศเหลานี้ ดวยเกรงวารัฐบาลประเทศเหลานี้จะผิดนัดชําระหนี้ ธนาคารเยอรมันและฝรั่งเศสจะมีปญหา เนื่องจากพวกเขาถือพันธบัตรรัฐบาลไวมาก ดังนั้นวิธีการแกปญหาในอดีตนั้นงายมาก นั่นคือเขาหวังวาจะมีสิ่งมหัศจรรยเกิดขึ้น แนนอนวาไมมีความมหัศจรรยทางเศรษฐกิจเพื่อแกปญหาหนี้ภาครัฐของกลุม PIIGS ยิ่งเจาหนี้รอนานขึ้น พวกเขาก็ยิ่งจะเจ็บปวดมากขึ้น เมื่อเผชิญกับการขาดทุนตามขนาดของเงินกูยืมมีเพิ่มขึ้นมากกวากอนไดรับเงินชวยเหลือ สหรัฐฯและยูโรโซนควรใชมาตรการจริงจังในการแกปญหาเศรษฐกิจของพวกเขาไมเชนนั้นพวกเขาอาจลงเอยเชนญี่ปุนซึ่งรัฐบาลลังเลที่จะไมทําอะไรเวนจากการพิมพเงินออกมา อยาลืมวาญี่ปุนอยูในสถานะที่ดีกวาสหรัฐฯและยูโรโซน จากที่ชาวญี่ปุนอดออมเกงกวา และการสงออกของประเทศญี่ปุนมีความสามารถในการแขงขันมากกวารูปที่ 25. การเจริญเติบโตของปริมาณเงินในประเทศญี่ปุน รูปที่ 26. การเจริญเติบโตของปริมาณเงินในประเทศสหรัฐฯ % yoy Japan money supply % yoy US money supply 35 25 30 20 25 20 15 15 10 10 5 5 0 0 -5 -5 May-01 May-02 May-03 May-04 May-05 May-06 May-07 May-08 Aug-06 Aug-07 Aug-08 Aug-09 Aug-10 Aug-11 Growth of M1 (% yoy) Growth of M1 (% yoy)Source: Bloomberg, KBank Source: Bloomberg, KBankจะมีวิธีการออกหรือไม?แนนอนวามีทางออกในการแกปญหาเศรษฐกิจของสหรัฐฯและยูโรโซน สําหรับสหรัฐอเมริกานโยบายทางการเงินคงไมสามารถใชได กับดักสภาพคลองจากอัตราดอกเบี้ยที่ต่ํายังเปนประเด็น ดังนั้นเครื่องมือที่เหลื อ อยู คื อ นโยบายทางการคลั ง มั น ยั ง คงเป น เรื่ อ งยากที่ จ ะจิ น ตนาการว า นี่ เ ป น วิ ธี ก ารแก ป ญ หาโดยเฉพาะหลังจากที่มีความตึงเครียดทางการเมืองระหวางพรรคเดโมแครท และรีพับลิกันจากการเพิ่มเพดานหนี้และการตัดงบการขาดดุลงบประมาณ อยางไรก็ดีสหรัฐฯยังคงมีชองวางในการเพิ่มคาใชจายของ161616
  • 17. รัฐบาลในการสรางงานและกระตุนการบริโภคภาคเอกชน หากไมมีการแขงขันทางการเมือง รัฐบาลสหรัฐก็คงมีเครื่องมือที่มีประสิทธิภาพเหลืออยู หากทําเชนนี้ สหรัฐฯควรมีการปฏิรูปเศรษฐกิจเพื่อเนนการสงออกมากขึ้น ในขณะเดียวกัน การลดคาเงินดอลลารฯจะยังเปนเครื่องมือที่สําคัญในการลดภาระหนี้แลวยูโรโซนหละ? นักการเมืองในยูโรโซนยังคงปฏิเสธความจริงที่พวกเขาไมสามารถชวยเหลือ PIIGS ไดหากพวกเขายังคงอัดฉีดเงินมากขึ้นเพื่อชวยเหลือกรีซและประเทศอื่น ๆ สุดทายพวกเขาจะโอนเงินเพื่อใหPIIGS หรือใหเงินชวยเหลือธนาคารของตัวเอง และแมวาพวกเขายังคงใหเงินมากขึ้น สุดทายจะเปนการทําราย PIIGS เพิ่มเติมเอง เปนขอสังเกตวาประเทศที่มีภาระหนี้มากมีแนวโนมที่จะเติบโตชากวากอน นั่นคือความสัมพันธเชิงลบระหวางภาระหนี้และการเจริญเติบโตทางเศรษฐกิจ เมื่อหนี้สาธารณะเพิ่มขึ้นอยางรวดเร็ว นักลงทุนมีแนวโนมที่จะตองกังวลเกี่ยวกับความยั่งยืนทางการคลังซึ่งในที่สุดนําไปสูวิกฤติภาคการธนาคาร ธนาคารอาจไดรับการลงโทษอันเปนผลจากการซื้อพันธบัตรรัฐบาล หนี้สาธารณะที่สูงขึ้นจะนําไปสูการชําระเงินที่สูงกวากอน ซึ่งจะใชงบประมาณของรัฐบาลมากขึ้น รัฐบาลจะมีทรัพยากรนอยลงในการลงทุน ดังนั้นการเจริญเติบโตทางเศรษฐกิจจะชาลง จากทุนที่นอยลงซึ่งไมสามารถที่จะทําใหเกิดผลิตภาพแรงงานที่สูงขึ้น อันนําไปสูการชะลอลงของการผลิตทางเศรษฐกิจ ทางออกที่เปนรูปธรรมสําหรับยูโรโซนคงเปนการใชมาตรการที่แมจะเจ็บปวดแตมีความหมาย คงไมตองถามวากรีซจะผิดนัดชําระหนี้หรือไมเพราะเห็นชัดวากรีซคงจะไมสามารถชําระหนี้ไดโดยไมมีการปรับโครงสรางการชําระเงินกับเจาหนี้ เจาหนี้รวมทั้งผูเสียภาษีจะตองยอมรับการสูญเสีย คําถามที่ตามมาคือประเทศอื่น ๆ ในกลุม PIIGS จะผิดนัดชําระหนี้หรือไมและธนาคารจะตองเพิ่มทุนเทาไร คงยังไมมีคําตอบใหคําถามเหลานี้เนื่องจากยังไมทราบวานักลงทุนจะยังคงขายหุนและผูฝากเงินอาจจะตกใจและเริ่มที่จะถอนเงินจากธนาคารที่มีการถือหนี้ PIIGS ในระดับสูง มันหลีกเลี่ยงไมไดที่ทายสุดธนาคารในยูโรโซนจะถูกปรับลดอันดับความนาเชื่อถือลง หากพวกเขาลมเหลวในการเพิ่มทุนหรือปองกันภาวะการขาดสภาพคลองรูปที่ 27. ภาพลอเลียนสหรัฐฯ และยูโรโซนแบบญี่ปุน รูปที่ 28. หนี้สาธารณะของ PIIGS ที่ถือครองโดยธนาคารฝรั่งเศสและเยอรมัน USD bn Foreign claims on public debt by nationality of reporting banks 250,000 200,000 150,000 100,000 50,000 0 Dec-11 Mar-11 Dec-11 Mar-11 Dec-11 Mar-11 French banks German banks Other banks Portugal Ireland Italy Greece SpainSource: The Economist, July 30, 2011 Source: Bloomberg, KBank171717
  • 18. Dexia และธนาคารอื่น ๆ ที่จะตามมาDexia (ธนาคารเด็กเซีย) อาจจะดูเปนสัญลักษณของชวงเริ่มตนของวิกฤติการธนาคารในยูโรโซน Dexiaเปนธนาคารฝรั่งเศส-เบลเยียมที่มีปญหาจากการถือหนี้ของกรีซ และกลุม PIIGS ในระดับที่สูง Dexia ใชเงินทุนระยะสั้นเพื่อนําเงินใหกูยืมระยะยาวจึงเกิดปญหาขาดสภาพคลองในชวงวิกฤติหนี้ยูโรโซน นักลงทุนมีความกังวลเกี่ยวกับสภาพทางการเงินของธนาคารจึงนําไปสูการลดลงของทุนของธนาคาร รัฐบาลฝรั่งเศสและเบลเยียมพยายามที่จะชวยเหลือ Dexia ดวยการอัดฉีดเงินทุนผาน EFSF และ ECB คลายกับโครงการTARP ของสหรัฐฯในป 2008 อยางไรก็ดีแผนการดังกลาวไดตกไป เนื่องจากมันจะทําใหเงินทุนของ EFSFซึ่งควรจะใชเปนแหลงสุดทายลดลง ประเทศฝรั่งเศสและเบลเยี่ยมไดพยายามใหความชวยเหลือทางการเงินแก Dexia ยังตองลมเหลวในการแยกธนาคารไมดี (bad bank) ออกมา ตอมา Dexia ไดถูกเบลเยียมซื้อมาเปนของรัฐ ซึ่งตามมาดวยคําเตือนของมูด้ีสที่จะลดอันดับความนาเชื่อถือของเบลเยียมลงจากระดับ Aa1หากใหความชวยเหลือทางการเงิน ดังตัวอยางนี้เราจะเห็นการแทรกแซงของรัฐในการซื้อธนาคาร หรืออัดฉีดสภาพคลอ งเพื่อ เพิ่มทุน ถาธนาคารลมลงความวุนวายทางการเงินในยูโ รโซนจะตามมา ยูโ รโซนมีแนวโน ม ที่ จ ะที ก ารเจริ ญ เติ บ โตทางเศรษฐกิ จ ช า ลงในป ข า งหน า จนกว า ธนาคารจะสามารถประสบความสําเร็จในการเพิ่มทุน และมีสถานะการเงินที่ดี นอกจากนี้การปฏิรูปทางการคลังเปนสิ่งที่จําเปนเพื่อใหรัฐบาลสามารถลดหนี้สาธารณะลง เพราะกลัววาจะขัดขวางการเจริญเติบโตทางเศรษฐกิจในอนาคตBRICS และฟนตัวของเศรษฐกิจโลกประเทศกลุม BRICS ไดแก บราซิล รัสเซีย อินเดีย จีน และแอฟริกาใต ซึ่งเปนประเทศที่มีการเติบโตทางเศรษฐกิจสูง ในชวงวิกฤตเศรษฐกิจในป 2008 BRICS สามารถมีการขยายตัวทางเศรษฐกิจอยางนาทึ่งแมจะมีการลดลงของอุปสงคทั่วโลก ปจจัยสําคัญคือการอาศัยการบริโภคภายในประเทศและการลงทุนเพื่อสรางการเจริญเติบโตทางเศรษฐกิจ พวกเขาจะสามารถฟนฟูเศรษฐกิจโลกที่ออนแอนี้อีกครั้งไดหรือไม เวลานี้คําตอบเต็มไปดวยความไมแ นนอน หลังวิกฤติป 2008 ที่สหรัฐฯ เฟดไดนํา QE1 และ QE2มาใช ซึ่งกอใหเกิดการไหลของเงินทุนอยางรวดเร็วสู BRICS และภูมิภาคอื่น ๆ การไหลของเงินทุนไดนําไปสูการเพิ่มขึ้นของอุปสงคสําหรับสกุลเงินทองถิ่น สงผลใหอัตราแลกเปลี่ยนแข็งคาเมื่อเทียบกับเงินดอลลารสหรัฐฯเพื่อรักษาความสามารถในการแขงขันในการสงออกของธนาคารกลางหลายแหงแทรกแซงตลาดดวยการสะสมเงินสํารองตางประเทศมากขึ้น เพื่อใหการแข็งคาของเงินสกุลตัวเองชาลง ความพยายามนี้ไดรับความสนใจไปสูประเด็นสงครามคาเงิน ที่ประเทศใดประเทศหนึ่งไดพยายามที่จะทําใหอัตราแลกเปลี่ยนของตนมีคาต่ําเพื่อสงเสริมการแขงขันมากขึ้นกับประเทศอื่น สหรัฐฯคอนขางขัดแยงกับประเทศจีนในการทําใหหยวนมีมูลคาต่ําเกินจริง และขูวาจะผานกฎหมายคาเงินที่จะลงโทษประเทศจีน สหรัฐฯอางวากฎหมายดังกลาวจะสรางงานมากขึ้นหากหยวนแข็งคามากกวานี้ อยางไรก็ตามจีนเตือนสหรัฐวาสงครามคาเงินอาจนําไปสูสงครามการคา ความขัดแยงนี้จะยังคงอยูและจะเปนสวนหนึ่งของความผันผวนของเศรษฐกิจโลกสําหรับปตอไป181818
  • 19. A 8 แนวโนมอัตราดอกเบี้ยชวงเศรษฐกิจชะลอตัวและการหยุดการปรับขึ้นอัตรา ดอกเบี้ยนโยบายนโยบาย เราปรับลดเปาหมายของเราสําหรับอัตราดอกเบี้ยนโยบายที่ 3.50% สําหรับสิ้นปนี้ โดยการ ปรับเปลี่ยนเปาหมายเงินเฟอและการชะลอตัวของเศรษฐกิจยุโรปทําใหธปท.อาจพิจารณา ยืนอัตราดอกเบี้ยไวที่ระดับปจจุบัน เปาหมายนโยบายการเงินใหมและการคาดการณของ ธปท.ที่อัตราเงินเฟอทั่วไปจะชะลอตัว ลงในปหนา นาจะทําให ธปท.มีความจําเปนนอยลงในการปรับอัตราดอกเบี้ยขึ้นอีก อัตราผลตอบแทนพันธบัตรมีความผันผวนในไตรมาสที่ 3 แต yield curve ยังคงแบนราบ เดือน กันยายน นักลงทุนตางชาติขายพันธบัตรไทยออกมามากกวาที่ซ้อเปนครั้งแรกในรอบ ื หลายเดือน และยังมีความเสี่ยงของการขายออกมาอีกหากวิกฤตหนี้ยุโรปแยลง อุปทานพันธบัตรไตรมาสที่ 1 ปงบประมาณ 2555 นอยกวาคาดมากจาก ความลาชาในการ สรุปงบประมาณของรัฐฯ เงินคงคลังที่อยูในระดับสูงและการระดมทุนจาก P/N แผนการระดมทุนเปลี่ยนแปลงเล็กนอย: เพิ่มการออกพันธบัตรระยะยาว และลดการออก พันธบัตรอายุ 3 ป เรายังคงคาดวาเสนอัตราผลตอบแทนจะอยูในลักษณะแบนราบ แตความไมแนนอนใน ตลาดการเงินโลกอาจนําไปสูการเลี่ยงความเสี่ยง (จากตลาดเกิดใหม) เรายังแนะนําให จํากัด duration ของพอรตไวในระดับต่ําการเคลื่อนไหวของอัตราดอกเบี้ยในชวงเดือนกันยายน - ตุลาคมในชวง 3 สัปดาหที่ผานมา สถานการณดานวิกฤตหนี้ของยุโรปแยลงอยางรวดเร็ว (โดยเฉพาะที่เกี่ยวเนื่องกับกรีซ) สงผลใหอัตราผลตอบแทนพันธบัตรและอัตราดอกเบี้ย IRS ของไทยเคลื่อนตัวไปในทิศทางที่แตกตางกัน โดยเสนอัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลปรับตัวสูงขึ้นอันเปนผลมาจากการที่นักลงทุนขามชาติขายสินทรัพยของประเทศตลาดเกิดใหมออกมาเพื่อเลี่ยงความเสี่ยง สวนการลดลงของอัตราดอกเบี้ยระยะสั้น THBFIX และอัตราดอกเบี้ย IRS นั้นเปนผลพวงมาจากความกังวลดานสภาพคลองของการกูยืมเงินเหรียญสหรัฐฯในตลาดโลก อยางไรก็ดี ในชวงตนเดือนตุลาคม แนวโนมดังกลาวเริ่มที่จะเคลื่นไหวไปในทิศทางตรงกันขาม กลาวคืออัตราผลตอบแทนพันธบัตรเริ่มลดลงในขณะที่อัตราดอกเบี้ย IRS ปรับเขาสูระดับปกติมากขึ้นในชวงตอไป เราคาดวาอัตราดอกเบี้ยระยะสั้น (<1ป) จะทรงตัวอยูในระดับต่ําตอไป (ต่ํากวาอัตราดอกเบี้ยนโยบาย) โดยสวนหนึ่งมาจากปจจัยการคาดการณของตลาดวาธนาคารแหงประเทศไทย (ธปท.) จะไมปรับอัตราดอกเบี้ยนโยบายขึ้นอีกจนถึงสิ้นป และปจจัยดานความกังวลตอเนื่องเกี่ยวกับสภาพคลองของเงินกู191919
  • 20. ระยะสั้นสกุลดอลลารสหรัฐฯ ดังนั้น เราคงมุมมองของในรายงานเดือนกอนวาชวงนี้ยังเปนโอกาสดีสําหรับ ภาคธุรกิจในการปองกันความเสี่ยงตนทุนการกูยืม แตอยางไรก็ดี อาจจะไมตองรีบรอนในชวงนี้ รูปที่ 1.อัตราผลตอบแทนพันธบัตรปรับตัวสูงขึ้น รูปที่ 2. อัตราดอกเบี้ย IRS % Government bond yield curve % 4.00 3.83 5.0 3.81 3.82 3.77 3.80 3.69 4.5 3.63 3.61 3.62 3.56 3.58 3.67 3.69 3.64 3.64 4.0 3.60 3.55 3.55 3.53 3.53 3.53 3.48 3.5 3.40 3.45 3.41 3.41 3.0 3.38 3.4 3.36 3.33 3.35 3.20 3.32 3.31 2.5 3.00 2.0 1y 2y 3y 4y 5y 6y 7y 8y 9y 10y Mar-11 Apr-11 May-11 Jun-11 Jul-11 Aug-11 Sep-11 Oct-11 07-Oct-11 22-Aug-11 26-Sep-11 TTM IRS 2Y IRS 5Y IRS 10Y repoSource: Bloomberg, KBank Source: Bloomberg, KBankรูปที่ 3. อัตราผลดอกเบี้ยระยะสั้น THBFIX และสวนตางอัตราแลกเปลี่ยน รูปที่ 4. สวนตางอัตราผลตอบแทนพันธบัตรและอัตราดอกเบี้ย IRSลวงหนา 6m swap point satangs % bps 50 3.75 80 60 45 3.50 40 40 3.25 20 35 3.00 0 -20 30 2.75 -40 25 2.50 -60 20 2.25 -80 Jun-11 Jul-11 Aug-11 Sep-11 Oct-11 Jan-11 Feb-11 Mar-11 Apr-11 May-11 Jun-11 Jul-11 Aug-11 Sep-11 Oct-11 USD/THB 6m forward point 6M THBFIX 2Y bond-swap spread 5Y bond-swap spread 10Y bond-swap spreadSource: Bloomberg, KBank Source: Bloomberg, KBank นักลงทุนตางชาติมียอดขายตราสารหนี้เงินบาทสุทธิเปนครั้งแรกในรอบกวาหนึ่งปในชวงเดือนกันยายน และในชวงเดือนเดียวกันนี้ นักลงทุนตางชาติยังลดการลงทุนในตลาดหุนไทยดวยเชนกัน (ขายสุทธิ 541.5 ลานดอลลาร) ทําใหคาเงินบาทปรับตัวออนคา 4.01% เทียบเงินดอลลารในเดือนกันยายนกอนที่จะปรับ แข็งคาขึ้นประมาณ 1.0% ในเดือนตุลาคม ที่สําคัญ การคาดการณวาคาเงินบาทจะไมแข็งคาขึ้นตอเนื่องใน ระยะสั้นเปนหนึ่งปจจัยสําคัญที่ทําใหชาวตางชาติลดการลงทุนในตราสารหนี้เงินบาทในตลาดเงิน (rollover สวนที่ครบกําหนด) เป นผลใหการถื อครองตราสารหนี้เงินบาทของนักลงทุน ตางชาติลดลงจาก 438.6 พันลานบาท ณ สิ้นเดือนสิงหาคม สู 434.2พันลานบาท ณ สิ้นเดือนกันยายน และตอไป 425.6พันลานบาท บาท ณ วันที่ 7 ตุลาคม นอกจากนี้ ยังคงมีความเสี่ยงที่เงินทุนตางชาติจะไหลออกจากตลาดตราสารหนี้ ไทยอยางฉับพลันหากสถานการณตลาดการเงินโลกเลวรายมากกวาที่ไดประเมินกันไว ซึ่งตรงจุดนี้ เราตั้ง ขอสังเกตวา การถือครองตราสารหนี้เงินบาทของนักลงทุนตางชาติไดเพิ่มขึ้น 3 แสนลานบาทในระยะสั้นๆ 2020 20
  • 21. เพียง 12 เดือนจากในเดือนกันยายน ปพ.ศ. 2553 อยางไรก็ดี หากไมเกิดวิกฤตการเงินโลกเปนครั้งที่สอง (หลังจากที่เพิ่งผานป 2008 มาหยกๆ) เราคาดวานักลงทุนยังคงใหความสําคัญกับการลงทุนในตลาดตรา สารหนี้ของประเทศตลาดเกิดใหม โดยเฉพาะอยางยิ่งประเทศที่มีฐานะการคลังแข็งแกรงและเศรษฐกิจมร การขยายตัวดี ในชว งที่ ผ า นมา (ที่มีก ารเทขายในปริม าณมาก) เราไดสั ง เกตเห็ น อะไร 2 อยา ง ป จ จัยแรก เสน อัต รา ผลตอบแทนไมไดชันขึ้นมาก ซึ่งอาจสะทอนวาอุปสงคของพันธบัตรระยะยาวยังคงมีอยูและอาจจะใกลเคียง กับพันธบัตรระยะกลาง ในความเปนจริง เสนอัตราผลตอบแทนในชวงปลายเดือนสิงหาคมปรับราบลงมาก โดยสวนตางอัตราผลตอบแทนพันธบัตรอายุ 2 ปและ 10 ปเหลือเพียง 1bp การขายพันธบัตรชวงเดือน กันยายนจึงชวยแกไขความไมสมดุลนี้ไปบางสวน (เปน 20bp) อยางไรก็ดีสวนตางปรับลดลงอีกเปน 9bp เมื่อวันที่ 7 ตุลาคม สอดคลองกับมุมมองที่เราคาดไววา บริษัทประกันภัยฯและกองทุนบําเหน็จบํานาญ ตางๆยังคงมีความตองการลงทุนในพันธบัตรพอสมควร นอกจากนี้ แผนการประมูลพันธบัตรของรัฐบาลมี สัดสวนการออกพันธบัตรพันธบัตรระยะสั้นและยาวที่คอนขางสมดุล โดยสํานักงานบริหารหนี้สาธารณะจะ ระมัดระวังเรื่องการทําใหภาระการกูยืมระยะยาวนั้นลดลง ประการที่ 2 รูปที่ 8 แสดงใหเห็นวา บริษัท บริหารสินทรัพยและบลจ.อื่นๆในประเทศยังคงมีการซื้อสุทธิในตลาดรองในตลาดตราสารหนี้ที่มีฐานะสุทธิ ซื้อทันทีที่เพิ่มขึ้นสําหรับเดือนที่สองในเดือนกันยายนรูปที่ 5. การถือครองตราสารหนี้เงินบาทของนักลงทุนตางชาติ รูปที่ 6. การซื้อสุทธิตราสารหนี้เงินบาทของนักลงทุนตางชาติ Bt bn THB bn 500 180 163 450 160 400 140 127 128 350 120 300 100 84 73 71 79 up till 250 80 200 45 Oct 7th 60 40 150 28 40 16 19 100 20 3.7 50 - 0 -20 -1.5 Jan-10 Mar-10 May-10 Jul-10 Sep-10 Nov-10 Jan-11 Mar-11 May-11 Jul-11 Sep-11 Sep Nov Jan Mar May Jul Sep foreign holding in Thai fixed income, THB bn foreign net-buy in THB bonds (billion baht)Source: PDMO, KBank Source: PDMO, KBank 2121 21
  • 22. รูปที่ 8. การซื้อสุทธิตราสารหนี้เงินบาทของนักลงทุนในประเทศเริ่มสูงขึ้น (ที่รูปที่ 7. การซื้อตราสารหนี้ของตางชาติกระจุกตัวที่ตราสารหนี้ในตลาดเงิน เปนกองทุนรวม) Composition of bond traded by Non-resident THB bn % 100 600 80 500 400 60 300 up till 40 200 Oct 7th 20 100 0 0 Jul- Aug Sep Oct Nov Dec Jan- Feb Mar Apr May Jun Jul Aug Sep Sep Oct Nov Dec Jan Feb Mar Apr May Jun Jul Aug Sep Oct 10 11 0-1 Y 1-3 Y 3-5 Y 5-10 Y > 10 Y Mutual fund net-buy in THB bonds (billion baht)Source: PDMO, KBank Source: PDMO, KBank คาดธปท.หยุดการปรับขึนอัตราดอกเบี้ยเพราะแนวโนมเศรษฐกิจโลกที่เลวลง ้ เราไดปรับเปาหมายอัตราดอกเบี้ยนโยบายสิ้นปนี้ลงเปน 3.50% จากการคาดการณกอนหนา 4.00% สําหรับป พ.ศ. 2555 เราคาดวาธปท.จะยังคงอัตราดอกเบี้ยนโยบายที่ระดับนี้ตอไป เนื่องจากแรงกดดัน ดานเงินเฟอมีแนวโนมลดลงอยางมีนัยสําคัญจากการชะลอตัวของเศรษฐกิจ สวนอัตราดอกเบี้ย MLR เรา จะคาดวาจะทรงตัวที่ระดับปจจุบันที่ 7.25% (คาเฉลี่ย 4 ธนาคารพาณิชยขนาดใหญ) ตามอัตราดอกเบี้ย นโยบาย ในขณะเดียวกันเราคาดวาอัตราดอกเบี้ยเงินฝากประจํามีแนวโนมที่จะทรงตัวเชนกันหรืออาจขยับ ขึ้นอีกเพียงเล็กนอยจากการแขงขันระดมเงินฝากของธนาคารพาณิชย เมื่อเปนเชนนี้ อัตราดอกเบี้ยนโยบาย และอัตราดอกเบี้ยเงินฝากระยะ 1 ปที่แทจริงจะยังคงอยูในระดับนอยกวา 0% ไปอีกประมาณสองไตรมาส หากเราใหสมมติฐานวาดัชนีราคาผูบริโภค (CPI) เพิ่มขึ้น 0.23% ในแตละเดือน (คาเฉลี่ยนี้ไดมาจากการ อัตราการเพิ่มขึ้นของ CPI ทุกเดือนตั้งแตป 2544) สภาพดังกลาวสะทอนวานโยบายการเงินยังคงคอนขาง ผอนคลาย และเอื้อตอการเติบโตของเศรษฐกิจไทยในชวงตอไปรูปที่ 9. อัตราดอกเบี้ย MLR และอัตราผลดอกเบี้ยนโยบาย รูปที่ 10. อัตราเงินเฟอทั่วไปและประมาณการตามสมมติฐาน % % MLR Repo rate 8.0 10 7.0 8 6 6.0 375 bp 4 5.0 461bp 2 4.0 444bp 0 3.0 -2 2.0 -4 1.0 -6 0.0 Jan-05 Jan-06 Jan-07 Jan-08 Jan-09 Jan-10 Jan-11 Jan-12 Jan-04 Jan-05 Jan-06 Jan-07 Jan-08 Jan-09 Jan-10 Jan-11 Headline CPI yoySource: Bloomberg, KBank Source: Bloomberg, KBank 2222 22
  • 23. เหตุผลของเรามีดังนี:้ 1. แนวโนมเศรษฐกิจโลกแยลงอยางชัดเจน: เครื่องชี้เศรษฐกิจจากสหรัฐฯและยุโรปสะทอนวา การฟนตัวยังคงออนแอมากในหลายภาคสวนของเศรษฐกิจ 2. รั ฐ บาลยุ โ รปยั ง ขาดประสิ ท ธิ ภ าพในการร ว มกั น กู วิ ก ฤตหนี้ ส าธารณะ ซึ่ ง ได นํ า ไปสู สถานการณท่ีเลวรายมากขึ้น ความเชื่อมั่นในตลาดการเงินโลกลดลง เศรษฐกิจของยุโรปออนแอ มากขึ้นและกําลังบั่นทอนเสถียรภาพของระบบธนาคารในยุโรป ซึ่งอาจทําใหธปท.เห็นความจําเปน คงอัตราดอกเบี้ยไวกอนและรอดูสถานการณตอไปเพื่อประเมินผลกระทบตอเศรษฐกิจไทย 3. เปาหมายนโยบายการเงินของธปท.กําลังจะเปลี่ยนไป โดยธปท.จะหันมาใชการอัตราเงิน เฟอทั่วไปแทนการใชอัตราเงินเฟอพื้นฐาน (กระทรวงการคลังไดอนุมัติในหลักการ แตรอครม.อนุมัติ) เปาหมายที่เสนอเปน 3.00% (แตแกวงตัวได +/-150bp) นอกจากนี้ ธปท.อาจจะใชอัตราเงินเฟอ เฉลี่ยทั้งปแทนคาเฉลี่ยรายไตรมาส ซึ่งหมายความวาความเสี่ยงที่อัตราเงินเฟอในปหนาจะหลุด กรอบนั้นลดลง 4. นโยบายการคลังยังไมชัดเจน 100% ในขณะเดียวกัน ธปท.ยังมีมาตรการอื่นๆเพื่อสามารถ นํามาใชดูแลความเสี่ยงเฉพาะได (macro prudential measures) เชน การกําหนดใหกูซื้อที่อยู อาศัยไดในอัตราตอมูลคาสินทรัพยที่ต่ํากวาเดิม (ประกาศเมื่อปที่แลว)แผนการกูเงินของรัฐบาล - สวนที่เปลียนแปลง ่ในปงบประมาณ 2555 รัฐบาลมีความตองการระดมทุนรวม 6.9 – 7.1 แสนลานบาท จากการประมาณการการขาดดุลงบประมาณ 3.5 แสนลานบาท (คาดการณกอนหนานี้อยูที่ 4 แสนลานบาท) และการปรับโครงสรางหนี้กองทุนฟนฟูฯ (3.4 แสนลานบาท) นอกจากนี้ สบน.อาจตองระดมทุนอีก 1.49 แสนลานบาทเพื่อชําระเงินกู (เงินกูธนาคาร) ลวงหนาบางสวนของโครงการไทยเขมแข็ง อยางไรก็ดี เราคาดวามีความเสี่ยงที่ระดับการระดมทุนอาจจะเพิ่มขึ้นระหวางปจากการขาดดุลงบประมาณของรัฐบาลอาจสูงกวาที่ประมาณการไว ซึ่งอาจมีสาเหตุมาจากหลายปจจัยเชน การชะลอตัวของเศรษฐกิจทั่วโลกอาจทําใหการจัดเก็บภาษีลดลง การลดภาษีน้ํามันและรายจายเงินอุดหนุนอื่นๆของภาครัฐทําใหมีภาระสูงขึ้น สําหรับนโยบายกระตุนการลงทุนในชวงตอไปก็สามารถทําใหรายจายสูงขึ้นเชนกัน และรวมถึงคาใชจายเพื่อการฟนฟูหลังอุทกภัยในปนี้สําหรับไตรมาสนี้ ตลาดตราสารหนี้ยังมีแนวโนมที่ดี เพราะมีปจจัยสนับสนุนจากการออกพันธบัตรรัฐบาลในระดับต่ํา ทั้งนี้เนื่องจากกระทรวงการคลังยังมีเงินคงคลังในระดับสูงและงบประมาณป 2555 อาจจะผาน232323
  • 24. มติ ส ภาฯในช ว งต น ป 2555 ในการแสวงหาเงิ น ทุ น เพื่ อ วั ต ถุ ป ระสงค ใ นการขาดดุ ล ทางการเงิ น ดังนั้น ออกพันธบัตรรัฐบาลในไตรมาสนี้จึงมีเพียง 32 พันลานบาท และจะมีการประมูลในเดือน พฤศจิกายนเทานั้น แผนการประมูลแบงออกเปนพันธบัตรอายุ 5 ปรุนใหม 15 พันลานบาท พันธบัตรอายุ 7 ปรุนใหม 9 พันลานบาท และพันธบัตรอัตราดอกเบี้ยลอยตัว (4 ป) อีก 8 พันลานบาท สวนการปรับ โครงสรางหนี้พันธบัตรกองทุนฟนฟูฯ สบน.จะดําเนินการผานการออกตั๋วสัญญาใชเงิน (P/N) 39 พันลาน บาท และสุดทายงบประมาณสําหรับการออกตั๋วเงินคลังจะไดรับการจัดสรรเปนพันธบัตรออมทรัพยเพื่อราย ยอยใหม (ขายผานทางตูเอทีเอ็มและที่เรากลาวถึงในรายงานฉบับกอนหนา) นอกจากนี้ สบน.จะลดการออกพันธบัตรอายุ 3 ป (benchmark ใหม) เหลือ 50 พันลานบาทจากที่ประกาศ ไวกอนหนาที่ 1 แสนลานบาท เหตุผลหลักคืออัตราดอกเบี้ยระยะสั้นยังอยูในระดับสูงในขณะที่พันธบัตร ระยะยาวมีตนทุนที่คอนขางต่ํา ทั้งนี้ สบน. กลาววาจะไปเพิ่มงบประมาณการออกพันธบัตรอายุ 30 ปและ 50 ปแทน โดยเพิ่มขึ้นอีกรุนละ 1 หมื่นลานบาทรูปที่ 11. การออกพันธบัตรรัฐบาลในแตละปงบประมาณ รูปที่ 12. การเปลี่ยนแปลงของเครื่องมือการระดมทุน Bt bn Benchmark bonds (LBs) Non-benchmark bonds (LBs) Bt bn FY2008 FY2009 FY2010 FY2011 FY2012 Floating-rate bonds (4Y) Inflation-linked bonds 140 600 120 500 60 100 22 47 40 50 400 29 46 50 80 24 300 154 60 200 46 365 340 350 40 100 178 207 20 0 0 FY2008 FY2009 FY2010 FY2011 FY2012 5Y 7Y 10Y 15Y 20Y 30Y 50YSource: PDMO, KBank Source: PDMO, KBank ตารางที่ 1. ตารางการประมูลพันธบัตรรัฐบาลในไตรมาสที่ 1 ปงบประมาณ 2555 หนวย: ลานบาท LB157B Auction Date LB176A LB193A Total (Float-rate) Oct-11 - - - - 02-Nov-11 - 9,000 - 9,000 09-Nov-11 15,000 - - 15,000 16-Nov-11 - - 8,000 8,000 23-Nov-11 - - - - 30-Nov-11 - - - - Dec-11 - - - - Total 15,000 9,000 8,000 32,000 2424 24
  • 25. ตารางที่ 2. แผนการประมูลพันธบัตรรัฐบาล หนวย: พันลานบาท Auction Per auction size end FY2012 Month no. Total frequency (THB bn) outstanding Benchmark bonds (LBs) New LB176A 5Y 6x even 15.0 - 20.0 100.0 100 New LB193A 7Y 6x odd 9.0 - 15.0 65.0 65 LB21DA 10Y 6x odd 9.0 - 15.0 60.0 100 - 120 New 15Y 6x even 5.0 - 9.0 35.0 35 new 20Y 6x odd 5.0 - 9.0 35.0 35 LB416A 30Y 6x even 3.0 - 5.0 30.0 57 LB616A 50Y 6x odd 2.0 - 2.5 25.0 28 Non-benchmark bonds New FRB LB157B 4Y 6x odd 8.0 - 11.0 50.0 50.0 ILB217A 10Y 4x every quarter 10.0 - 15.0 60.0 100.0 15.0 - 20.0 (may be new LB 3Y 6x odd subjected to changes) 50.0 50.0 source: PDMOแนวโนมตลาดในชวงตอไปเราคาดวาเสนอัตราผลตอบแทนจะคงอยูในลักษณะแบนราบตอไป แตความไมแนนอนในตลาดการเงินทั่วโลกอาจนําไปสูการเลี่ยงความเสี่ยงและลดการลงทุนในพันธบัตรระยะยาวของประเทศตลาดเกิดใหมในชวงต อ ไป ในขณะเดี ย วกั น เราคาดว า อุ ป สงค จ ากนั ก ลงทุ น ในประเทศและต า งประเทศยั ง คงรวมตั ว อยู ที่พันธบัตรระยะปานกลางกลาง ดวยเหตุน้ี เราคาดวาสวนตางระหวางพันธบัตรอายุ 2 และ 5 ปจะทรงตัวที่ระดับต่ําตอไป ( 5bp) สําหรับกลยุทธการลงทุน เรายังคงแนะนําใหคง duration ของพอรตใหต่ํากอนการประชุ ม คณะกรรมการนโยบายการเงิน วัน ที่ 19 ตุลาคม โดยเฉพาะอยา งยิ่ ง หากคําแถลงของกนง.ส งสัญญาณที่ dovish มากขึ้น หรือสัญญาณวาแรงกดดันดานเงินเฟอลดลงและความเสี่ยงดานการเติบโตทางเศรษฐกิจมีมากขึ้น ทั้งนี้ สวนตางระหวางพันธบัตรระยะยาวและระยะสั้นอาจจะยังไมคุมคาความเสี่ยงสําหรับนักลงทุนในชวงนี้เชนกันตารางที่ 3. ประมาณการใหมของ KBank Actual rates 2011 forecasts % Aug 30th Oct 5th Old New Policy rate 3.50 3.50 4.00 3.50 2Y 3.50 3.57 4.20 3.60 5Y 3.42 3.56 4.30 3.65 10Y 3.51 3.69 4.40 3.80Source: KBank, Bloomberg252525
  • 26. ตารางที่ 4. แผนการระดมทุนของรัฐบาล หนวย: พันลานบาท FY2008 FY2009 FY2010 FY2011 FY2012*Treasury bills 0.0 134.0 -127.0 26.0 30.0Benchmark bonds (LBs) 177.6 207.3 364.8 339.9 350.0 5Y 72.0 74.4 121.6 93.0 100.0 7Y - - 55.0 63.0 65.0 10Y 52.6 62.7 71.3 59.0 60.0 15Y 24.1 26.7 47.0 43.0 35.0 20Y 24.0 38.0 50.0 41.9 35.0 30Y 5.0 5.5 20.0 27.0 30.0 50Y - - - 13.0 25.0Non-benchmark bonds (LBs) 45.7 154.0 29.0 24.0 50.0 2Y - 88.0 - - - 3Y (new benchmark in 2012) 12.7 50.0 - - 50.0 8Y 10.0 - 12.0 - - 12Y 8.0 16.0 17.0 24.0 - 14Y 15.0 - - - -Floating-rate bonds (4Y) - 22.0 47.0 46.0 50.0Inflation-linked bonds - - - 40.0 60.0 Total Bonds (LBs) 223.4 383.3 440.8 449.9 510.0Saving (SBs) and "retail investor" bonds 18.0 80.0 82.2 50.6 100.0P/N 31.0 50.7 61.2 88.6 170.1 (4Y and above) 31.0 50.7 61.2 54.0 125.1 Restructuring (12 and above) - - - 34.6 45.0Net bank loans 0.0 30.0 177.8 -58.7 -149.1 2-4Y - 30.0 260.0 58.9 - Restructuring (prepayment) - - -82.2 -117.6 -149.1Others - - - - 49.1 Total financing requirement 272.3 678.0 635.0 556.5 710.1*Source: PDMO* According the PDMO’s comments given to Reuters News on 26th September, the total funding needs should be around THB 690bn. Due to the lack offurther information (other than presented here and PDMO’s document given in early September), our number currently does not tally with the newsreport.262626
  • 27. สรุปภาวะเศรษฐกิจไทย► เครื่องชี้เศรษฐกิจสําคัญของไทยเดือนสิงหาคม 2554 สวนใหญยังคงอยูในเกณฑที่ดี► การสงออกที่ไมรวมทองคํายังคงขยายตัวแข็งแกรง แตการเรงตัวขึ้นของการนําเขา ทําให KResearch ดุลการคาเดือนสิงหาคมบันทึกการเกินดุลลดลง และสงผลใหดุลบัญชีเดินสะพัดพลิกขาดดุล kr.bd@kasikornresearch.com► การผลิตภาคอุตสาหกรรมฟนตัว สอดคลองกับการขยายตัวของการสงออก► แมความเชื่อมั่นภาคเอกชนในเดือนสิงหาคมจะมีทิศทางที่ปะปนกัน สวนใหญไดรับผลกระทบ จากความเสี่ยงเศรษฐกิจโลกที่เพิ่มขึ้น และภาวะอุทกภัยในประเทศ แตการบริโภค-การลงทุน ภาคเอกชนยังคงขยายตัวจากเดือนกอนหนาและชวงเดียวกันปกอน ► ราคาพลังงานที่ลดลง ทําใหอัตราเงินเฟอทั่วไปในเดือนกันยายน 2554 ชะลอตัวลง แตอัตรา เงินเฟอพื้นฐานยังคงปรับขึ้น ขณะที่ การปรับกรอบเปาหมายเงินเฟอในป 2555 ของธนาคาร แหงประเทศไทย จะเพิ่มความยืดหยุนใหกับการดําเนินนโยบายการเงิน โดยเฉพาะทามกลาง สถานการณความไมแนนอนทางเศรษฐกิจที่เพิ่มขึ้นทั้งในและตางประเทศ► ศูนยวิจัยกสิกรไทย ประเมินเบื้องตนวา ภาวะอุทกภัยที่ความเสียหายสวนใหญเกิดขึ้นในชวง ไตรมาสสุดทายของป 2554 จะทําใหอัตราการขยายตัวของจีดีพีไตรมาส 4/2554 ลดต่ําลงมาที่ ร อ ยละ 2.0-3.8 (YoY) และมี ผ ลต อ อั ต ราการขยายตั ว ของจี ดี พี ทั้ ง ป 2554 ให ล ดลงจาก คาดการณ เ ดิ ม ร อ ยละ 0.69-1.04 มาที่ ร อ ยละ 2.9-3.6 (YoY) โดยกรณี พื้ น ฐานคาดว า จะ ขยายตัวรอยละ 3.3► สําหรับผลจากวิกฤตหนี้ในยุโรปตอแนวโนมเศรษฐกิจไทยในป 2555 นั้น ศูนยวิจัยกสิกรไทย ไดประเมินเปน 2 กรณี คือ กรณีวิกฤตยุโรปจํากัดขอบเขต และกรณีวิกฤตยุโรปลุกลามรุนแรง ซึ่งจะสงผลใหอัตราการขยายตัวของจีดีพีไทยในป 2555 ปรับตัวอยูระหวางรอยละ 1.0-4.5 (YoY)272727
  • 28. ตารางที่ 1. สรุปเครื่องชี้เศรษฐกิจที่สําคัญของไทย Units: YoY %, or indicated otherwise 2010 2011 YTD. 1Q 2Q Jul Aug SepComposite Private Consumption Index 5.9 4.2 4.3 4.3 2.1 5.4 • Sales Volume of Benzine and Gasohol -1.4 0.5 1.4 0.4 -3.8 2.3 • Value-added Tax at 1995 prices 15.5 11.3 10.6 13.3 4.6 13.8 • Imports of Consumer Goods at 1995 prices 22.6 13.9 16.7 11.6 9.5 17.1 • Passenger Car Sales 50.7 25.6 60.3 0.3 12.2 26.4 • Motorcycle Sales 22.9 15.4 14.6 18.2 0.4 26.1Private Investment Index (PII) 18.5 11.0 14.8 7.7 6.5 8.3 • Sales Volume of Domestic Cement 8.8 3.8 3.6 1.4 6.6 11.7 • Sales Volume of Commercial Cars 42.3 18.4 31.7 3.1 10.1 15.7 • Imports of Capital Goods at 1995 prices 24.9 17.4 24.5 12.7 10.4 17.0 • Value of BOI Applications -33.9 41.8 8.1 63.2 154.3 24.2Manufacturing Production Index 14.4 -1.0 -2.1 -2.5 -0.7 7.0 • Industrial Capacity Utilization 63.2 61.6 62.6 59.1 63.1 64.7Agriculture Production Index -2.1 7.9 14.8 7.0 -7.1 3.5 • Agriculture Price Index 24.3 17.6 25.4 17.6 4.8 9.0Exports (in $) 28.5 25.5 27.3 19.2 36.4 28.5 • Unit Value 9.1 6.8 6.7 7.0 7.1 6.7 • Volume 18.0 17.4 19.3 11.5 27.4 20.3Imports (in $) 36.7 27.9 27.0 28.0 13.1 45.8 • Unit Value 8.1 10.7 8.9 11.5 12.1 11.8 • Volume 27.1 15.5 16.6 14.7 0.9 30.4Trade Balance ($ millions) 32,212 20,516 7,963 7,296 4,552 705Current Account ($ millions) 13,661 10,047 5,909 1,396 3,438 -697Broad Money 10.9 17.5 13.2 16.3 17.6 17.5Headline CPI 3.3 3.8 3.0 4.1 4.1 4.3 4.0USD/THB (Reference Rate) 1.0 2.2 1.5 2.4 2.6 2.9 2.9Source: BOT, MOC, OAE, and OIEการสงออกที่ไมรวมทองคําเดือนสิงหาคม 2554 ยังคงขยายตัวอยางแข็งแกรง ขณะที่การนําเขามีมูลคาสูงสุดเปนประวัติการณแมการสงออกในเดือนสิงหาคม 2554 จะขยายตัวในอัตราที่ชะลอลงมาที่รอยละ 28.4 (YoY) (จากการขยายตัวรอยละ 36.4 (YoY) ในเดือนกรกฎาคม 2554) เนื่องจากผลของฐานเปรียบเทียบ และการสงออกทองคํา ที่ลดลง (ลดลงจาก 994.9 ลานดอลลารฯ ในเดือนกรกฎาคม 2554 มาอยูที่ระดับ 385.5 ลา นดอลลารฯ ในเดือนสิงหาคม 2554) อยา งไรก็ดี การสงออกที่ไมร วมทองคํา ในเดือนสิงหาคม 2554เพิ่มขึ้นจากเดือนกอน (MoM) โดยบันทึกมูลคาที่ระดับ 20.6 พันลานดอลลารฯ จาก 20.1 พันลานดอลลารฯในเดือนกรกฎาคม 2554 สงผลใหการสงออกที่ไมรวมทองคําขยายตัวชะลอลงนอยกวาการสงออกรวม โดยขยายตัวรอยละ 26.7 (YoY) เทียบกับการขยายตัวรอยละ 30.2 ในเดือนกรกฎาคม 2554282828
  • 29. รูปที่ 1. ผลของฐานกดดันใหการสงออกเติบโตในอัตราที่ชะลอลง (YoY) ใน รูปที่ 2. ปริมาณการสงออกขยายตัวในอัตราที่ชะลอลงเชนกัน จากเหตุผลเดือนสิงหาคม 2554 เดียวกัน 25,000 50% 40 30 Export Value (USD Million) 20,000 40% 20 15,000 30% 10 % YoY % YoY 10,000 20% 0 -10 5,000 10% -20 0 0% -30 Feb-10 May -10 Aug-10 Nov -10 Feb-11 May -11 Aug-11 Oct-09 Feb-11 Apr-11 Jun-11 Aug-11 Ex ports Ex ports (ex cluding gold) Export Price Import Price % YoY for Ex ports % YoY for Ex ports ex clud. Gold Export Quantity Import QuantitySources: BOT, MOC, KResearch Sources: BOT, KResearchทั้งนี้ การขยายตัวจากเดือนกอน (MoM) ของการสงออกที่ไมรวมทองคํา นําโดยการฟนตัวอยางตอเนื่องของการส ง ออกยานยนต แ ละชิ้ น ส ว น (แม ว า จะหดตั ว ลงเมื่ อ เที ย บกั บ ช ว งเดี ย วกั น ป ก อ น (YoY) อั นเนื่องมาจากผลของฐานที่ในเดือนสิงหาคม 2553 มีการสงออกรถยนตประหยัดพลังงานรุนใหม) สอดคลองกับการฟนตัวของเศรษฐกิจญี่ปุน ขณะที่ การสงออกสินคาเกษตรและอาหาร โดยเฉพาะยางพารา มันสําปะหลัง และน้ําตาล ขยายตัวเชนกัน นอกจากนี้ การสงออกสินคาที่ใชเทคโนโลยีสูง อาทิ คอมพิวเตอรและชิ้นสวน เครื่องใชไฟฟา และเคมีภัณฑ ก็ฟนตัวหลังจากที่หดตัวลงในชวงกอนหนาหากพิจารณาประเทศคูคาหลัก พบวา การสงออกไปยังญี่ปุนขยายตัวสูงขึ้นมาที่รอยละ 25.5 (YoY) จากรอยละ 22.9 (YoY) ในเดือนกรกฎาคม 2554 รวมทั้ง การสงออกไปยังอาเซียนขยายตัวสูงขึ้นมาที่รอยละ36.8 (YoY) จากรอยละ 34.7 (YoY) ในเดือนกรกฎาคม 2554 ขณะที่ การสงออกไปยังสหภาพยุโรป ชะลอลงทั้งจากเดือนกอนหนา (MoM) และชวงเดียวกันของปกอน (YoY) โดยขยายตัวรอยละ 26.7 (YoY) ในเดือนสิงหาคม 2554 จากรอยละ 35.5 (YoY) ในเดือนกรกฎาคม 2554รูปที่ 3. การสงออกสินคาที่ใชเทคโนโลยีสูงฟนตัวจากการหดตัวลงในชวง รูปที่ 4. การสงออกไปยังอาเซียนยังคงขยายตัวอยางแข็งแกร ง ขณะที่ การกอ นหน า รวมทั้ ง การส ง ออกสิ น ค า เกษตรบางรายการยั ง คงขยายตั ว อย า ง สงออกไปยังญี่ปุนที่ฟนตัว สะทอนภาพการฟนตัวขึ้นของเศรษฐกิจญี่ปุนแข็งแกรง 140 90 120 80 100 70 80 % YoY 60 60 % YOY 40 50 20 40 0 30 (20) 20 (40) 10 (60) 0 Jun-10 Aug-10 Oct-10 Dec-10 Feb-11 Apr-11 Jun-11 Aug-11 U.S. China Japan EU (15) ASEAN (9) India Middle East Vehicles & Parts Rubber Computer & Parts Electrical Appliances Rice IC and Parts 4Q10 1Q11 2Q11 Jul-11 Aug-11 Tapioca ProductsSources: BOT, KResearch Sources BOT, MOC, KResearch292929
  • 30. จากการปรับฐานขอมูลของธนาคารแหงประเทศไทย การนําเขาในเดือนสิงหาคม 2554 บันทึกมูลคาสูงสุดเปนประวัติการณที่ 20.2 พันลานดอลลารฯ จากที่บันทึกมูลคา 16.5 พันลานดอลลารฯ ในเดือนกรกฎาคม2554 สงผลใหการนําเขาขยายตัวสูงขึ้นมาที่รอยละ 45.9 (YoY) จากรอยละ 13.2 (YoY) ในเดือนกรกฎาคม2554 นําโดยการขยายตัวของการนําเขาทองคํา ยานยนตและชิ้นสวน (ทามกลางการฟนตัวอยางตอเนื่องของการสงออกรถยนต) น้ํามันดิบ (จากการเรงนําเขาเพื่อนํามาผลิตกอนปดปรับปรุงโรงกลั่นในชวงเดือนขางหนา ) และการนําเขา เครื่องจักรในอุตสาหกรรมปโตรเลียม แตห ากพิจารณาการนําเขา ที่ไ มร วมทองคํา พบวา ขยายตัวอยูที่รอยละ 41.2 (YoY) ในเดือนสิงหาคม 2554 เทียบกับการขยายตัวรอยละ 22.2(YoY) ในเดือนกรกฎาคม 2554นอกจากนี้ การนําเขาที่ปรับตัวดีขึ้นชัดเจน ยังรวมถึงการนําเขาในหมวดสินคาทุน สินคาเพื่อการอุปโภคบริโภค วัตถุดิบ และสินคาขั้นกลาง ซึ่งขยายตัวอยางแข็งแกรงรูปที่ 5. การนําเขาเรงตัวสูงขึ้นแตะระดับสูงสุดเปนประวัติการณ โดยการ รูปที่ 6. ดุลบัญชีเดินสะพัดพลิกขาดดุลขยายตัวปรากฏในเกือบทุกหมวดสินคาหลัก External Balances (USD million) 140 6,000 120 5,000 100 4,000 80 3,000 % YoY 60 2,000 40 1,000 20 0 0 (1,000) (20) (2,000) (40) (60) (3,000) (4,000) Jun-10 Aug-10 Oct-10 Dec-10 Feb-11 Apr-11 Jun-11 Aug-11 Aug-10 Nov-10 Feb-11 May-11 Aug-11 Imports Consumer Goods Raw & Intermediate Goods Capital Goods Trade Service Current Account Balance Crude Oil Vehicles & PartsSources: BOT, MOC, KResearch Sources: BOT, MOC, KResearchจากการนําเขาที่เรงขึ้นและการสงออกที่ชะลอลง สงผลใหดุลการคาในเดือนสิงหาคม 2554 บันทึกยอดเกินดุลลดลงมาที่ 704.8 ลานดอลลารฯ เทียบกับที่เกินดุล 4.6 พันลานดอลลารฯ ในเดือนกรกฎาคม 2554อยางไรก็ดี หากไมรวมรายการทองคํา ดุลการคาเกินดุล 1.9 พันลานดอลลารฯ เทียบกับที่เกินดุล 4.3พันลานดอลลารฯ ในเดือนกรกฎาคม ขณะที่ รายไดบริการ สินคาขั้นปฐมภูมิและสินคาทุติยภูมิ บันทึกยอดขาดดุลถึง 1.4 พันลานดอลลารฯ แยลงจากยอดขาดดุล 1.1 พันลานดอลลารฯ ในเดือนกรกฎาคม อันเนื่องมาจากการสงเงินกําไรจากการลงทุนกลับคืนตางประเทศ สงผลใหดุลบัญชีเดินสะพัดบันทึกยอดขาดดุล 697 พันลานดอลลารฯ ในเดือนสิงหาคม จากที่บันทึกยอดเกินดุล 3.4 พันลานดอลลารฯ ในเดือ นกรกฎาคม303030
  • 31. ภาคการทองเที่ยวยังคงขยายตัวอยางแข็งแกรง แตภาวะอุทกภัยครั้งรุนแรงอาจสงผลตอภาคการทองเที่ยวในระยะถัดไปในเดือนสิงหาคม 2554 จํานวนนักทองเที่ยวตางชาติเพิ่มขึ้นติดตอกันเปนเดือนที่ 3 มาที่ 1.72 ลานคนจาก 1.52 ลานคนในเดือนกรกฎาคม 2554 โดยขยายตัวรอยละ 35.4 (YoY) สูงขึ้นจากการขยายตัวรอยละ18.8 (YoY) ในเดือนกรกฎาคม 2554 ขณะที่ อัตราการเขาพักแรมยังคอนขางทรงตัวอยูที่รอยละ 57.7อยางไรก็ดี คาดวาภาวะอุทกภัยที่ขยายวงกวางอาจสงผลกระทบตอภาคการทองเที่ยวในชวงเดือนกันยายนและตุลาคม 2554 นอกเหนือไปจากผลกระทบเชิงลบที่จะเกิดขึ้นจากความเสียหายในผลผลิตภาคเกษตรและภาคการผลิต จากการหยุดชะงักกิจการของหลายนิคมอุตสาหกรรมสําคัญรูปที่ 7. จํานวนนักทองเที่ยวตางชาติเพิ่มขึ้นตอเนื่อง รูปที่ 8. อัตราการเขาพักแรมปรับตัวดีขึ้น 80 2000 70 70 No. of Foreign Tourist Arrivals 60 60 1500 50 50 (Million) % 40 % YoY 40 1000 30 30 500 20 20 10 10 0 0 0 Aug-10 Nov-10 Feb-11 May-11 Aug-11 Total Central South North Northeast Foreign Tourist Arrivals (lhs) % YoY (rhs) 4Q10 1Q11 2Q11 Jul-11 Aug-11Sources: TAT, BOT, KResearch Sources: TAT, BOT, KResearchการผลิตภาคอุตสาหกรรมฟนตัวในทุกหมวดหลักหลังจากหดตัวทั้ง MoM และ YoY ในเดือนกรกฎาคม 2554 ดัชนีผลผลิตอุตสาหกรรม (MPI) ที่รายงานโดยสํานักงานเศรษฐกิจอุตสาหกรรม (สศอ.) กระทรวงอุตสาหกรรม ไดพลิกกลับมาขยายตัวรอยละ 3.9(MoM) และรอยละ 7.0 (YoY) ในเดือนสิงหาคม 2554 (เทียบกับที่หดตัวรอยละ 0.7 (YoY) ในเดือนกรกฎาคม) โดยมาจากการขยายตัวของการผลิตในทุกหมวดหลักทั้งนี้ การผลิตในหมวดอุตสาหกรรมที่เนนเพื่อสงออก (การผลิตที่มีสัดสวนสงออกมากกวารอยละ 60ของการผลิตรวม) พลิกจากที่หดตัวรอยละ 2.1 (YoY) ในเดือนกรกฎาคม 2554 มาเปนการขยายตัวที่รอยละ 6.6 (YoY) ในเดือนสิงหาคม 2554 จากแรงหนุนการผลิตในหมวดฮารดดิสกไดรฟและยางพาราที่ไดรับอานิสงสจากความตองการสั่ งซื้อจากจีน ขณะที่ การผลิตในหมวดอุตสาหกรรมที่เนนเพื่อขายในประเทศขยายตัวรอยละ 3.3 (YoY) เรงขึ้นจากที่ขยายตัวรอยละ 0.3 (YoY) ในเดือนกรกฎาคม จากการเรงกําลังการผลิตของผลิตภัณฑปโตรเลียม (กอนที่จะมีการปดปรับปรุงโรงกลั่นน้ํามันเพื่อใหไดมาตรฐานรวมทั้งเพื่อรองรับความตองการที่เพิ่มขึ้นหลังจากรัฐบาลไดยกเวนการนําสงเงินเขากองทุนน้ํามันเชื้อเพลิง313131
  • 32. สํ า หรั บ น้ํ า มั น ขายปลี ก บางประเภทตั้ ง แต ป ลายเดื อ นสิ ง หาคม 2554) สํ า หรั บ การผลิ ต ในหมวดอุตสาหกรรมที่เนนเพื่อจําหนายทั้งในประเทศและสงออกก็เรงขึ้นจากที่ขยายตัวรอยละ 2.9 (YoY) มาที่รอยละ 15.1 (YoY) อันเนื่องมาจากการผลิตยานยนตที่เรงขึ้นเพื่อสงมอบรถยนตตามคําสั่งซื้อคงคางสําหรับอัตราการใชกําลังการผลิตเดือนสิงหาคม 2554 ปรับตัวสูงขึ้นในทิศทางเดียวกัน โดยอยูที่รอยละ64.7 จากรอยละ 63.1 ในเดือนกรกฎาคม 2554รูปที่ 9. การผลิตภาคอุตสาหกรรมและอัตราการใชกําลังการผลิตฟนตัวจาก รูปที่ 10. การขยายตัวของภาคการผลิตเปนการขยายตัวทีกระจายไปในทุก ่เดือนกอนหนา หมวดการผลิต 10 68 60 8 66 50 % Capacity Utilization Rate 6 64 40 4 % YoY of MPI % YoY of MPI 62 30 2 60 20 0 58 10 -2 -4 56 0 -6 54 -10 -8 52 -20 -10 50 -30 Aug-10 Nov-10 Feb-11 May-11 Aug-11 May-10 Aug-10 Nov-10 Feb-11 May-11 Aug-11 % Capacity Utilization (rhs) MPI (lhs) exports < 30% 30% < exports < 60% exports > 60%Sources: OIE, KResearch Sources: OIE, KResearchความเชื่อมั่นภาคเอกชนใหภาพที่ปะปนกันตรงกันขามกับทิศทางในเดือนกอนหนา ดัชนีความเชื่อมั่นผูบริโภค (CCI) ในเดือนสิงหาคม 2554 ปรับลดลง สวนดัชนีความเชื่อมั่นภาคอุตสาหกรรม (TISI) ปรับลดลงเปนเดือนที่ 3 ติดตอกัน โดยไดรับผลกระทบจากความกังวลที่เพิ่มขึ้นเกี่ยวกับภาวะอุทกภัยที่ขยายวงกวาง ความไมแนนอนของเศรษฐกิจโลกและความคาดหวังที่เบาบางลงตอการดําเนินนโยบายเพิ่มรายไดใหกับประชาชนของภาครัฐในทางตรงกันขาม ดัชนีความเชื่อมั่นทางธุรกิจ (BSI) ปรับขึ้นจากเดือนกอนหนา จากแรงหนุนของตนทุนการผลิตที่ลดลง (อันเนื่องมาจากราคาพลังานที่ลดลงจากการเวนเงินนําสงเขากองทุนน้ํามันเชื้อเพลิงสําหรับน้ํามันบางประเภท) รวมทั้งการลงทุนและการผลิตที่ดีขึ้น อยางไรก็ดี การปรับขึ้นดังกลาวอาจเกิดขึ้นเพียงชั่วคราว ทามกลางสภาวะแวดลอมทางเศรษฐกิจที่มีความเสี่ยงมากขึ้นทั้งในและตางประเทศ323232
  • 33. รูปที่ 11. ความเชื่อมั่นภาคเอกชนใหภาพที่ปะปนในเดือนสิงหาคม 2554 รูปที่ 12. การบริโภคและการลงทุนภาคเอกชนพลิกกลับมาขยายตัวอยาง แข็งแกรง BSI CCI & TISI 70 60 120 60 110 50 55 40 % YoY 100 30 20 50 90 10 80 0 45 -10 70 -20 40 60 PCI PII Passenger Cement Commercial Imports of Imports of Feb-10 May-10 Aug-10 Nov-10 Feb-11 May-11 Aug-11 Car Sales Sales Car Sales Capital Consumer Goods Goods BSI BSI (Expected for the next 3 mths) CCI TISI 4Q10 1Q11 2Q11 Jul-11 Aug-11Sources: BOT, UTCC, FTI, KResearch Sources: BOT, KResearch Note: Figures for PCI and PII component compiled from non-seasonally adjusted series by the BOTการใชจายภาคเอกชนพลิกกลับมาขยายตัวอยางแข็งแกรงหลังจากที่ปรับตัวไรทิศทางระหวางการขยายตัวเล็กนอยและการหดตัวลงในชวง 4 เดือนที่ผานมา การใชจายภาคเอกชนสามารถฟนตัวกลับมาอยางแข็งแกรงในเดือนสิงหาคม 2554 โดยดัชนีการอุปโภคบริโภคภาคเอกชน (PCI) ขยายตัวรอยละ 3.6 (MoM) จากที่หดตัวรอยละ 2.3 (MoM) ในเดือนกรกฎาคม 2554ขณะที่ เมื่อเทียบกับชวงเดียวกันปกอน (YoY) ดัชนีการอุปโภคบริโภคภาคเอกชนขยายตัวรอยละ 5.4 เทียบ กั บ การขยายตั ว ร อ ยละ 2.1 ในเดื อ นกรกฎาคม 2554 ในทิ ศ ทางที่ ส อดคล อ งกั น ดั ช นี ก ารลงทุ นภาคเอกชน (PII) ในเดือนสิงหาคม 2554 เพิ่มขึ้นรอยละ 1.9 (MoM) (เทียบกับที่เพิ่มขึ้นรอยละ 0.4(MoM) ในเดือนกรกฎาคม 2554) สงผลใหอัตราการขยายตัวเรงขึ้นมาที่รอยละ 8.3 (YoY) จากรอยละ 6.5(YoY) ในเดือนกรกฎาคม 2554เครื่องชี้หลักที่หนุนใหการใชจายภาคเอกชนปรับเพิ่มขึ้น ไดแก การจัดภาษีมูลคาเพิ่ม ณ ราคาคงที่ การนําเขาสินคาทุน (เพื่อรองรับการขยายตัวของการผลิตในหมวดยานยนต อิเล็กทรอนิกส และเครื่องใชไฟฟา)ยอดขายรถยนต (จากปญหาการขาดแคลนชิ้นสวนยานยนตที่ทยอยคลี่คลาย) รวมทั้งปริมาณการจําหนายน้ํามันเบนซินและดีเซล (จากแรงกระตุนของมาตรการภาครัฐที่เวนการนําสงเงินเขากองทุนน้ํามันเชื้อเพลิงสําหรับน้ํามันบางประเภท)ราคาพลังงานที่ลดลง ชวยใหอัตราเงินเฟอทั่วไปเดือนกันยายน 2554 ชะลอตัวลง แตอัตราเงินเฟอพื้นฐานยังคงปรับขึ้นตอเนื่องอัตราเงินเฟอทั่วไป (Headline CPI) ในเดือนกันยายน 2554 ลดแรงกดดันลง โดยดัชนีราคาผูบริโภคทั่วไปลดลงรอยละ 0.33 (MoM) จากที่เพิ่มขึ้นรอยละ 0.43 ในเดือนสิงหาคม 2554 สงผลใหอัตราเงินเฟอทั่วไปชะลอลงมาที่รอยละ 4.03 (YoY) จากรอยละ 4.29 ในเดือนสิงหาคม ทั้งนี้ แรงกดดันดานราคาที่ลดลง ดังกลาว มาจากการลดลงรอยละ 8.02 (MoM) ของราคาขายปลีกน้ํามันในประเทศ โดยเฉพาะน้ํามันดีเซล333333
  • 34. และเบนซิน จากการออนตัวลงของราคาน้ํามันตลาดโลก และการเวนเงินนําสงเขากองทุนน้ํามันเชื้อเพลิงตามนโยบายภาครัฐ (มีผลตั้งแตปลายเดือนสิงหาคม 2554) รวมไปถึงการดําเนินมาตรการลดภาระคาครองชีพอยางตอเนื่องผานการใหบริการขนสงสาธารณะ (คาโดยสารสาธารณะลดลงรอยละ 0.99 (MoM))การลดลงของราคาพลังงาน ชวยบรรเทาผลจากการเพิ่มขึ้นรอยละ 4.14 (MoM) ของราคาผักและผลไมในชวงเทศกาลกินเจ และที่ไดรบผลกระทบจากภาวะอุทกภัยในหลายพื้นที่ ัดานดัชนีราคาผูบริโภคพื้นฐานเดือนกันยายน 2554 ยังคงขยับขึ้นรอยละ 0.1 (MoM) (เทียบกับการเพิ่มขึ้นรอยละ 0.27 ในเดือนสิงหาคม 2554) สงผลใหอัตราเงินเฟอพื้นฐานปรับขึ้นสูระดับสูงสุดในรอบ 3 ปครั้งใหมที่รอยละ 2.92 (YoY) จากรอยละ 2.85 ในเดือนสิงหาคมมองไปในระยะที่เหลือของป 2554 แมวาอัตราเงินเฟอพื้นฐานจะยังคงเพิ่มขึ้น (MoM) แตการรวงลงแรงของราคาพลังงาน (โดยเฉพาะในเดือนกันยายน) มีสวนชวยลดโอกาสที่อัตราเงินเฟอพื้นฐานจะเกินกรอบเปาหมายเงินเฟอปจจุบันของธนาคารแหงประเทศไทยที่รอยละ 0.5-3.0ขณะที่ การปรับกรอบเปาหมายเงินเฟอในป 2555 มากําหนดเปนอัตราเงินเฟอทั่วไปเฉลี่ยรายปที่รอยละ3.0 (+/- รอยละ 1.5) ก็ทําใหคณะกรรมการนโยบายการเงินมีความยืดหยุนมากขึ้นในการดําเนินนโยบายการเงินในปหนาดวยรูปที่ 13. อัตราเงินเฟอพื้นฐานเดือนกันยายน 2554 ยังคงเพิ่มขึ้น 1.5 5.0 4.0 1.0 % YoY % MoM 3.0 0.5 2.0 0.0 1.0 -0.5 0.0 Sep-10 Jan-11 May-11 Sep-11 Headline CPI (MoM-lhs) Core CPI (MoM-lhs) Headline CPI (YoY-rhs) Core CPI (YoY-rhs)Sources: MOC, KResearchวิกฤตหนี้ในยุโรป...ปจจัยเสี่ยงสําคัญตอเศรษฐกิจไทยในระยะ 6-12 เดือนขางหนาในระยะ 2 เดือนที่ผานมา ภาวะการลงทุนในตลาดการเงินไดรับผลกระทบจากความกังวลที่เพิ่มขึ้นตอวิกฤตหนี้ในยุโรป โดยเฉพาะความเปนไปไดที่กรีซอาจไมสามารถชําระหนี้และการเลื่อนการพิจารณาแผนอนุ มัติเงิ น ชว ยเหลือ กรีซครั้งที่ 6 ของ ’ทรอยกา’ (ประกอบด วย ผูนําจากสหภาพยุโ รป กองทุน การเงินระหวางประเทศ และธนาคารกลางยุโรป) ออกไปเปนเดือนพฤศจิกายน 2554 นอกจากนี้ ยังมีความวิตกใน343434
  • 35. วงกวางตอความเปนไปไดท่ีประเทศในยุโรปจะถูกปรับลดอันดับความนาเชื่อถือเพิ่ม และปญหาที่อาจลุกลามไปสูภาคธนาคารในยุโรป จากการดําเนินกิจการที่ประสบปญหาของธนาคารเด็กเซียของเบลเยียมและฝรั่งเศสจากสถานการณดั ง กล า ว ศู น ยวิ จั ย กสิ ก รไทยจึ ง ประเมิน ผลกระทบจากวิ ก ฤตหนี้ใ นยุ โ รปตอ แนวโน มเศรษฐกิจไทย เปน 2 กรณี ดังนี้ตารางที่ 2. การประเมินผลกระทบเบื้องตนจากวิกฤตหนี้ในยุโรปตอแนวโนมเศรษฐกิจไทย 2554F 2555F กรณี 1: กรณี 2: วิกฤตยุโรปจํากัดขอบเขต วิกฤตยุโรปลุกลามรุนแรงสมมติฐานหลัก • ครอบคลุมสถานการณที่ทางการยูโรโซนใช • ครอบคลุมกรณีที่ตลาดการเงินประเมินวา บทบาทของกองทุน EFSF และ Safety Net ทางการยูโรโซนไมสามารถผลักดัน Packages อื่นๆ ในการแกไข เยียวยา และสกัด มาตรการแกวิกฤตที่มีขนาดที่เหมาะสม การลุกลามของวิกฤตหนี้ยุโรป ไมใหกระจายไป เพียงพอ และทันตอสถานการณที่เลวราย ในวงกวางนอกเหนือไปจากประเทศกรีซ เหนือการควบคุม (Out-of-Control ไอรแลนด และโปรตุเกส (ประเทศกลุม PIG) Scenario) • มีความเปนไปไดที่จะมีการผิดนัดชําระหนี้ในกลุม • มีโอกาสที่ประเทศสมาชิกยูโรโซนที่มี PIG บางประเทศ (Orderly หรือ Managed ขนาดเศรษฐกิจคอนขางใหญ อาทิ อิตาลี Defaults) สเปน และฝรั่งเศส จะเผชิญการลุกลาม • เศรษฐกิจยุโรปอาจสามารถรักษาอัตราการ ของปญหาหนี้สาธารณะ และตนทุนการ เติบโตเปนบวกไดในป 2555 ขณะที่เศรษฐกิจ ระดมทุนที่สูงผิดปกติ สหรัฐฯ และจีน ขยายตัวในระดับที่ต่ํากวา ศักยภาพประมาณการเศรษฐกิจไทยโดยศูนยวจัยกสิกรไทย (หนวย: % YoY) ิอัตราการขยายตัวของจีดีพี 2.9-3.6% 4.5% 1.0%(กรณีพื้นฐาน) (3.3%)การสงออก 16.5-21.5% 10.0% -7.0% (19.5%)อัตราเงินเฟอทั่วไป 3.8-4.0% 3.7% 2.8% (3.8%)Sources: KResearch, as of September 16, 2011353535
  • 36. • กรณี 1: วิกฤตยุโรปจํากัดขอบเขต ในกรณี ที่ท างการยู โ รโซนประสบความสํ า เร็จ ในการใชม าตรการทั้ ง เชิง ปริ มาณและเชิ ง คุณภาพในการเรียกฟนความเชื่อมั่นของตลาด ศูนยวิจัยกสิกรไทย ประเมินวา ความเสี่ยงตอการชะลอ ตัวของการสงออกของไทยอาจมีจํากัด โดยอาจขยายตัวไดประมาณรอยละ 10.0 (YoY) ซึ่งเมื่อผนวก กับการดําเนินนโยบายกระตุนเศรษฐกิจจากภาครัฐที่คาดวาจะชวยสนับสนุนการเติบโตทางเศรษฐกิจ ประมาณรอยละ 1.5 ของจีดีพี ทําใหคาดวาอัตราการขยายตัวของจีดีพีในป 2555 อาจขยับขึ้นไปที่ รอยละ 4.5 ในกรณีนี้• กรณี 2: วิกฤตยุโรปลุกลามรุนแรง การแกปญหาหนี้ของทางการยูโรโซนที่ไมสามารถพลิกฟนความเชื่อมั่นของตลาดไดอยาง สมบูรณ จนเพิ่มความเสี่ยงมากขึ้นกับประเทศสมาชิกที่มีขนาดเศรษฐกิจคอนขางใหญ อาทิ อิตาลี สเปน และฝรั่งเศส รวมทั้งมีความจําเปนเรงดวนที่จะตองเพิ่มระดับความเขมขนในการดําเนินการของ กองทุน EFSF (ทั้งในประเด็นดานขนาด ความยืดหยุน และ/หรือขอบเขตความรับผิดชอบ) และเรง กระบวนการของ European Stability Mechanism (ESM) ที่จะเขามาทดแทนกองทุน EFSF อยา ง ถาวรเร็วขึ้นกวากําหนดการเดิมในชวงกลางป 2556 นั้น คงจะทําใหการสงออกของไทยอาจขยายตัว ติดลบหรือหดตัวรอยละ 7.0 (YoY) ในป 2555 อันสงผลใหอัตราการขยายตัวของจีดีพีลดลงมาอยูที่ เพียงรอยละ 1.0 (YoY) ขณะที่ การใชจายภายในประเทศที่ชะลอตัวอาจลดแรงกดดันเงินเฟอ โดย อัตราเงินเฟอทั่วไปในป 2555 อาจลดลงมาอยูที่รอยละ 2.8 (YoY) เทียบกับที่คาดวาจะอยูที่รอยละ 3.7 (YoY) สําหรับกรณี 1อยางไรก็ดี เนื่องจากยังคงมีอีกหลายเหตุการณในระยะขางหนาที่อาจเปลี่ยนแปลงทิศทางหรือพัฒนาการของวิกฤตหนี้ในยุโรป ไมวาจะเปนการประชุมสุดยอดผูนํายุโรป (EU Summit) วันที่ 17-18 ตุลาคม การประชุมธนาคารกลางยุโรป การประชุม G-20 และการประชุมรัฐมนตรีคลังยุโรป ในชวง 2 สัปดาหแรกของเดือนพฤศจิกายน เพิ่มเติมจากการประชุมของทรอยกาเพื่ออนุมติแผนเงินชวยเหลือกรีซครั้งที่ 6 ในชวงเวลา ัใกลกัน ซึ่งคงจะไดมีการติดตามเหตุการณและพัฒนาการตางๆ อยางใกลชิด เพื่อนําไปปรับการประเมินภาพแนวโนมเศรษฐกิจไทยตอไปสําหรับในระยะที่เหลือของป 2554 นั้น นอกจากความเสี่ยงจากเศรษฐกิจโลกที่เพิ่มขึ้นชัดเจนแลว ภาวะอุ ท กภั ย ในประเทศครั้ ง รุ น แรงที่ เ กิ ด ขึ้ น ยั ง สร า งความเสี ย หายให กั บ ผลผลิ ต ภาคการเกษตรภาคอุตสาหกรรม โรงแรมและภัตตาคาร รวมถึงภาคบริการอื่นๆ เชน คาปลีก โลจิสติกส และกอสราง โดยประเมินมูลคาความสูญเสียสุทธิเบื้องตนเปนจํานวน 75,000-113,000 ลานบาท ซึ่งจะสงผลกระทบใหอัตราการขยายตัวของเศรษฐกิจไทยในป 2554 ลดลงรอยละ 0.69-1.04 ลงมาอยูในกรอบรอยละ 2.9-3.6(YoY) โดยกรณีพื้นฐานคาดวาจะขยายตัวรอยละ 3.3 (จากกรอบคาดการณเดิมที่รอยละ 3.5-4.2 และกรณี363636
  • 37. พื้นฐานที่รอยละ 3.8) ทั้งนี้ ความเสียหายสวนใหญเกิดขึ้นในชวงไตรมาสสุดทายของป อันคาดวาจะสงผลใหจีดีพีในไตรมาส 4/2554 ขยายตัวต่ําลงเหลือรอยละ 2.0-3.8 (YoY) เทียบกับเดิมที่คาดวาจะขยายตัวรอยละ 4.0-5.8แนวโนมในเดือนถัดไปจากความเสี่ยงเศรษฐกิ จโลกที่เพิ่มขึ้น และผลของฐานเปรียบเทียบ ทํา ใหคาดวา การสงออกในเดือ นกันยายน 2554 อาจจะไมสามารถขยายตัวไดในอัตรารอยละ 28.4 (YoY) ที่ทําไวเมื่อเดือนสิงหาคม 2554เชนเดียวกับดัชนีผลผลิตอุตสาหกรรม (MPI) เดือนกันยายน ที่นาจะขยายตัวชะลอลง จากที่ขยายตัวรอยละ7.0 (YoY) ในเดือนสิงหาคม ขณะที่ อัตราเงินเฟอทั่วไปเดือนตุลาคม 2554 คาดวาจะยังคงมีระดับที่สูงกวารอยละ 4.0 (YoY) จากการปรับตัวขึ้นของราคาอาหาร ซึ่งเปนผลจากภาวะอุทกภัยที่ขยายวงกวาง สวนอัตราเงินเฟอพื้นฐาน นาจะยังคงมีระดับใกลเคียงกับในเดือนกันยายนที่อยูที่รอยละ 2.92 (YoY)373737
  • 38. Disclaimer For private circulation only. The foregoing is for informational purposes only and not to be considered as an offer to buy or sell, or a solicitation of an offer to buy or sell any security. Although the information herein was obtained from sources we believe to be reliable, we do not guarantee its accuracy nor do we assume responsibility for any error or mistake contained herein. Further information on the securities referred to herein may be obtained upon request.383838