Flash iam de cfg ( 3éme trimestre 2011 )
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Maroc Telecom bourse IAM Analyse

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Flash iam de cfg ( 3éme trimestre 2011 ) Flash iam de cfg ( 3éme trimestre 2011 ) Document Transcript

  • Flash Info Recherche actions 11 Novembre 2011 Maroc Telecom : Résultats T3-11 TélécomsRIC: IAM.CS BB: IAM MC Résultats en mDH 9M-10 9M-11 var. y-o-y 2011e Taux de réalisationRecommandation Conserver Chiffre daffaires 23 687 23 210 -2,0% 30 981 74,9%Changée Revenus Maroc (brut) 19 618 18 943 -3,4% 27 226 69,6%Cours cible 144 Revenus Filiales (brut) 4 175 4 459 6,8% 6 748 66,1%précédemment 164 DH EBIT 10 472 9 502 -9,3% 12 348 76,9%Cours 142 EBIT Maroc 9 649 8 631 -10,6% 11 364 76,0%Rendement total attendu 7,9% EBIT Filiales 823 871 5,8% 1 215 71,7%Potentiel dappréciation du cours 1,5% Marge dEBIT 44,2% 40,9% -7,4% 39,9% 102,7%Rendement de dividende 6,4% Marge dEBIT Maroc 49,2% 45,6% -7,4% 41,7% 109,2% Marge dEBIT Filiales 19,7% 19,5% -0,9% 18,0% 108,5%Sentiment (négatif: - / neutre: 0 / positif : +) * les données 2010 sont retraitées de lerreur de Maroc Telecom sur les commissions de distributeur survenue lors de la publication dess 9M-10Publication vs. Consensus 0Surprise 0Réaction du marché 0 Poursuite de la baisse des prix face à l’accroissement de la concurrenceChangement de nos prévisions -Changement dans la perception du secteur 0 News : La performance du Groupe au T3-11 ressort faible mais dans la lignée de celle desNouvelles guidances du management 0 trimestres précédents. L’environnement concurrentiel au Maroc et au sein de la plupart des filialesCorporate governance 0 africaines limite la progression des revenus, surtout sur le segment mobile. La profitabilité du groupe demeure impactée par le recul des marges du mobile au Maroc. Rappelons que l’ANRTInformations boursières imposait à l’opérateur historique la suppression de la distinction entre promotions « on net » et « allCapitalisation (mDH)/(m$) 124 392 / 15 236 net ». Les bonus de communication offerts surtout sur le segment prépayé ne peuvent désormaisVolume quotidien moyen (kDH)/(k$) 13 163 / 1 599 plus être utilisés que sur le réseau Maroc Telecom mais sur tous les réseaux y compris ceux desNombre de titres (en milliers) 879 095 concurrents sur lesquels s’appliquent des charges d’interconnexion. Au Maroc, les revenus desFlottant 16% neuf premiers mois de l’année 2011 (9M-11) reculent de –3.4% tandis que l’EBIT baisse de –10.6%.Extrêmes 160 / 136 Les filiales africaines génèrent des revenus en hausse de +6.8% sur la période et une margePerformance 1m y-t-d y-o-y d’EBIT stable du fait de l’impact de la concurrence au Gabon et de charges d’exploitation/taxesPerformance absolue -0,3% -5,6% -7,5% réglementaires en Mauritanie.Performance relative au CFG 25 -0,1% 5,5% 4,5% Nous revoyons à la baisse nos prévisions annuelles et notre cours cible, mais maintenons notre sentiment positif sur l’opérateur et le secteur des télécoms au Maroc et en Afrique : LesValorisation 2010 2011e 2012e résultats S1-11 confirmés par ceux du T3-11 remettent en cause nos précédentes estimations, suiteEV/CA (x) 4,1 4,2 4,2EV/EBITDA (x) 6,8 7,7 7,7 à la dégradation des marges au Maroc et au sein des filiales africaines hors Sotelma. Par ailleurs, leP/E (x) 13,0 15,2 15,2 management revoyait à la baisse ses « guidances » pour l’année. Nous abaissons ainsi nosP/B (x) 6,5 6,9 6,8 prévisions de revenus consolidés 2011 de –4% à 30 919mDH et notre EBIT consolidé de –14% àDY (%) 7,5% 6,4% 6,4% 12 302mDH. Nous revoyons aussi à la baisse notre « bottom-line » sur la période 2011-2014 ce quiROE (%) 50,0% 45,6% 45,0% induit un recul de nos dividendes prévisionnelles de l’ordre de –14%.BPA (DH) 10,8 9,3 9,3 Notre nouveau cours cible atteint 144DH (vs. 164DH en Mai 2011), obtenu à travers l’actualisationDPA (DH) 10,6 9,0 9,1 des cash flow futurs (DCF) sous les hypothèses d’un WACC de 7.2% tenant compte d’un coût des fonds propres de 8.7%, d’un coût de la dette de 5.5% et d’un taux d’endettement cible de 30%. Valorisation : Maroc Telecom présente un PE11e de 15.2x et un EV/EBITDA 11e de 7.7x, supérieur à la moyenne de ses comparables de la région du fait de la prime accordée par le marché local à la valeur. Néanmoins et malgré la revue à la baisse de nos dividendes, la valeur présente unAnalyste rendement DY de 6.4%.Fayçal ALLOUCH Cours et volumes Force relative IAM vs CFG25+212 522 488 361 170 600 12 0f.allouch@cfgmorocco.com 160 500 110Sales 400 150Mohammed Essakalli 300 10 0Bachir Tazi 140 200Amira Mestari 90 130 100Othman Benouhoud+212 522 250 101 120 0 80 06-10 11-10 05-11 10-11 0 6 -10 10 -10 0 2 -11 0 6 -11 10 -11 1
  • Flash Info – Recherche Actions – Novembre 2011 La performance du Groupe reste dépendante de celle du Maroc, en déclin sur les 9M-11 La performance du T3-11 confirme la tendance des derniers trimestres en proie à une forte pression concurrentielle au Maroc comme en Afrique Sub-Saharienne, ainsi qu’à un durcissement du cadre réglementaire au Maroc à travers les nouvelles dispositions entreprises depuis près d’un an par l’ANRT, l’autorité de régulation des télécoms. Les revenus consolidés des 9M-11 s’affichent en baisse de –2.0% à 23 120mDH (-1.9% sur une base comparable) principalement du fait du recul des revenus au Maroc (-3.4%), malgré la croissance des filiales (+6.8%). L’EBIT consolidé des 9M-11 recul quant à lui de –9.3% à 9 502mDH du fait du recul des revenus et de la progression des investissements sur la période. La marge d’EBIT atteint 40.9%, un niveau proche de la guidance du management pour l’année 2011 « marge opérationnelle comparable à celle du S1-11 ». Maintien d’une pression concurrentielle au Maroc au terme du T3-11 La faible performance au Maroc revient à la forte baisse des revenus du segment mobile sur le T3-11. Les revenus mobile sont en baisse de –6.2% à 4 913mDH du fait du recul de l’ARPU (-7.4% à 88DH), malgré la légère croissance du parc abonné. Le parc d’abonné mobile progresse de +1.4% à 16 969 abonnés, porté principalement par le segment postpayé qui s’accroît de +208k abonnés sur un an et de 25k sur le trimestre. La part de marché mobile de l’opérateur historique atteint désormais 46.9% en recul de –1.7points sur un trimestre et de –7.9points sur l’année avec la percée de Inwi. Notons cependant que Maroc Telecom détient toujours près de 69% de part de marché en termes de revenus (ARPU représentant plus du double de celui de ses concurrents). Le performance du segment fixe au T3-11 s’inscrit dans la lignée de celle du S1-11, les revenus reculent de –12.1% à 5 671mDH (vs. –11.0% au S1-11). Le segment Internet progresse toujours avec l’Internet 3G (+117k nouveaux abonnés sur le trimestre mais perte de 4.8points de parts de marché) et l’ADSL dans une moindre mesure. La baisse de l’EBIT Maroc se confirme, sa marge se replie de 4points à 47.7% du fait 1) de la baisse des revenus et des prix prépayé et postpayé 2) de la fin de l’exonération de la contribution au Service Universel pour ses développements dans les zones rurales au Maroc et surtout 3) de la hausse des charges d’interconnexion avec la suppression de la distinction entre promotions « on net » et « all net ». La baisse des prix sur les segments fixe et mobile est presque compensée par la hausse des usages Mobile Maroc Telecom Mobile (Marché) 9M-10 9M-11 9M-10 9M-11 Prix moyen par minute (DH) 1,30 0,97 1,17 0,76 var. -25% -35% Usage (min/client/mois) 51 63 39 56 var. 24% 44% Elasticité (x) -0,9x -1,2x Fixe Maroc Telecom Fixe (Marché) 9M-10 9M-11 9M-10 9M-11 Revenu moyen par mois (DH) / Prix moyen par minute marché 322 291 1,02 0,97 var. -10% -5% Usage (min/client/mois) 136 127 137 128 change -7% -7% Elasticité (x) 0,7x 1,3x Sources: ANRT, estimations CFG recherche Nous pensons que la pression sur les prix mobile devrait se maintenir sur les prochains trimestres du fait du niveau de prix actuel (0.76DH/minute), supérieur à celui de l’Egypte (0.16DH/minute) ou de l’Algérie (0.25DH/minute) ou à la moyenne des pays émergents (0.58DH/minute) ; ce qui porterait l’usage à un niveau supérieur. L’usage sortant atteint 56min/client/mois au terme du T3-11, un niveau faible bien inférieur à celui de l’Egypte (186min) ou de l’Algérie (296min) ou de la moyenne des pays émergents (196min). Nous pensons que Maroc Telecom a su transformer les baisses de prix concédées à travers ses campagnes promotionnelles, en hausse de l’usage (facteur d’élasticité proche de 1). 2
  • Flash Info – Recherche Actions – Novembre 2011 Filiales : Bonne performance au Mali et au Burkina, pression concurrentielle dans les autres filiales africaines Les filiales africaines avec le Mali et le Burkina en tête contribuent correctement aux résultats consolidés de la période. Au terme du T3- 11, ces dernières contribuaient de 19% aux revenus du groupe (vs. 18% au T3-10) et de 9% à l’EBIT consolidé (vs. 8% au T3-10). Au terme des 9M-11, les filiales contribuaient de 20% aux revenus du groupe (vs. 17% sur les 9M-10) et de 10% à l’EBIT consolidé (vs. 8% sur les 9M-10). Le Mali enregistre selon nous la meilleure performance du groupe. Les revenus du trimestre progressent de +31.5% à 555mDH (+28.7% sur une base comparable et à taux de change constant) grâce à la progression des parcs mobile (+87%), fixe (+21%) et Internet (+99%) et de la hausse des revenus à l’international. L’EBIT double en l’espace d’un an, sa marge atteint 32.8% soit une hausse de près de 11points. Nous estimons que la Sotelma pourrait à moyen terme générer un niveau de marge comparable à celui du groupe grâce à son bon positionnement et à la qualité du marché (2 opérateurs seulement pour une population de 14 millions d’habitants). Les revenus des opérations au Burkina Faso génèrent des revenus de 442mDH au T3-11 (1 288mDH sur les 9M-11), en hausse de +4.0% ou de +1.8% à périmètre comparable. La hausse des revenus revient à la progression du parc mobile (+12.3%) et à la stimulation des usages, malgré la guerre des prix engagée par Bharti Airtel sur les derniers trimestres. L’EBIT progresse de +19.1%, sa marge s’apprécie de 2points pour atteindre 18.3%. Suite aux pressions concurrentielles des trimestres précédents, le marché semble avoir atteint un point d’équilibre au T3-11, ce qui présage d’une croissance des revenus et d’une appréciation des marges au T4-11. Mauritel enregistre globalement une activité stable en termes de revenus : chiffre d’affaires de 895mDH, en hausse de +0.1% au termes des 9M-11. Cependant l’EBIT baisse de 16.1% à 238mDH sur la période du fait de la hausse des charges d’exploitation et des taxes réglementaires imposées et appliquées selon le management sur le trafic international entrant. L’environnement concurrentiel au Gabon (taux de pénétration de 149% et 4 opérateurs sur le marché mobile) entraîne toujours une pression sur les prix et sur la croissance du parc d’abonnés. Les revenus du T3-11 sont en recul de –2.3% sur une base comparable, portant la baisse des revenus sur les 9M-11 à –6.2%. La marge d’EBIT demeure de l’ordre de 4.4%, la plus faible parmi les filiales du groupe. Statistiques et données financières par filiale sur les neuf premiers mois de lannée 2011 Mauritania Gabon Burkina Faso Mali Statistiques du segment Mobile Taux de pénétration 89% 149% 36% 53% PDM Maroc Telecom 58% 20% 44% 35% ARPU (DH) 47 95 39 50 ARPU (croissance yoy) -15% 26% -36% -42% Statistiques du segment fixe et Internet Taux de pénétration 3% 2% 1% 1% PDM Maroc Telecom 48% 100% 100% 95% Revenu mensuel par ligne (DH) 357 1 019 310 243 Revenu mensuel par ligne (croissance yoy) -5% 5% -20% -12% Résultats financiers (en mDH) Chiffre daffaires net 895 746 1 288 1 530 var% 0% -5% -4% 36% dont Mobile (brut) 763 372 1 042 1 288 var% -1% -14% 4% 14% dont Fixe et Internet (brut) 171 454 308 253 var% 6% 7% 30% 1% EBIT 9M-11 238 33 168 432 var% -16% -53% -49% 200% EBIT margin 9M-11 27% 4% 13% 28% Source: Maroc Telecom, régulateurs télécoms, estimations CFG * les données 2010 sont retraitées de lerreur de Maroc Telecom sur les commissions de distributeur survenue lors de la publication dess 9M-10 3
  • Flash Info – Recherche Actions – Novembre 2011 Principales statistiques et indicateurs opérationnels de Maroc Telecom au terme du T3-11 Part de IAM dans le flux trimestriel de nouveaux clients mobile Evolution trimestrielle des recrutements mobile IAM (en milliers) 1 200 90% 80% 1 000 70% 800 62% 60% 600 50% 400 39% 40% 200 32% 30% 25% 0 18% 21% T1-09 T2-09 T3-09 T4-09 T1-10 T2-10 T3-10 T4-10 T1-11 T2-11 T3-11 20% 14% -200 10% 10% -400 0% 0% 0% 0% -600 T1-09 T2-09 T3-09 T4-09 T1-10 T2-10 T3-10 T4-10 T1-11 T2-11 T3-11 Prépayé Postpayé Sources: ANRT, Maroc Telecom Sources: Maroc Telecom Evolution de l’ARPU (DH), usages et churn mobile IAM Progression des parcs mobile, fixe et Internet IAM 160 40,0% 4,0 17,5 140 35,0% 17,0 3,5 16,5 120 30,0% 3,0 123 16,0 113 100 25,0% 2,5 15,5 108 99 98 93 80 88 20,0% 2,0 15,0 60 15,0% 14,5 1,5 14,0 40 10,0% 1,0 13,5 20 5,0% 0,5 13,0 0 0,0% 0,0 12,5 2005 2006 2007 2008 2009 2010 9M-11 T1-09 T2-09 T3-09 T4-09 T1-10 T2-10 T3-10 T4-10 T1-11 T2-11 T3-11 ARPU moyen (DH) Usage sortant moyen (min/client/mois) Churn moyen (%) Fixe Internet ADSL Internet incl. 3G Mobile (axe secondaire) Sources: Maroc Telecom, estimations CFG Sources: Maroc Telecom, CFG recherche Taux de croissance des revenus par pays au T3-11 Taux de croissance de l’EBIT par pays au T3-11 +50,0% +20,0% +16,3% +40,0% +8,6% +40,0% +10,0% +4,0% > 99% +28,7% +0,0% +30,0% Maroc Mauritanie Gabon Burkina Faso Mali -+10,0% -6,2% -8,7% +20,0% -13,9% -+20,0% -16,5% +8,4% +10,0% +6,3% +5,0% -+30,0% +2,7% +3,4% +1,8% +0,0% -+40,0% Maroc Mauritanie Gabon Burkina Faso Mali -41,3% -2,3% -+10,0% -6,7% -+50,0% T3-10 T3-11 T3-10 T3-11 Sources: Maroc Telecom, CFG recherche Sources: Maroc Telecom, CFG recherche Evolution trimestrielle des revenus Maroc vs. filiales africaines Evolution trimestrielle de l’EBIT Maroc vs. filiales africaines 9 000 4 500 8 000 4 000 7 000 1 565 354 3 500 6 000 3 000 6 321 3 053 5 000 2 500 4 000 2 000 3 000 1 500 2 000 1 000 1 000 500 0 0 T1-09 T2-09 T3-09 T4-09 T1-10 T2-10 T3-10 T4-10 T1-11 T2-11 T3-11 T1-09 T2-09 T3-09 T4-09 T1-10 T2-10 T3-10 T4-10 T1-11 T2-11 T3-11 Chiffre daffaires Maroc Chiffre daffaires f iliales EBIT Maroc EBIT filiales Sources: Maroc Telecom, CFG recherche Sources: Maroc Telecom, CFG recherche 4
  • Flash Info – Recherche Actions – Novembre 2011 Statistiques Télécom et résultats trimestriels de Maroc Telecom au T3-11 en millions T3-10 T4-10 T1-11 T2-11 T3-11 varQoQ var YoY Parc client total 25,11 25,82 26,18 27,49 27,85 +1,3% +10,9% Maroc Parc Mobile 16,74 16,89 16,66 16,99 16,97 -0,1% +1,4% Parc Fixe 1,23 1,23 1,24 1,23 1,23 -0,1% +0,5% Parc Internet 0,48 0,50 0,52 0,53 0,55 +4,5% +14,8% ARPU (DH) 95,0 93,0 84,0 86,0 88,0 +2,3% -7,4% Filiales Parc Mobile 6,29 6,83 7,40 8,36 8,71 +4,3% +38,5% Parc Fixe 0,31 0,29 0,29 0,30 0,30 +0,7% -2,9% Parc Internet 0,07 0,08 0,08 0,09 0,09 +7,0% +31,4% (en mDH) Revenus nets 8 244 7 945 7 528 7 795 7 886 +1,2% -4,3% Maroc (Net) * 6 855 6 573 6 151 6 394 6 398 +0,1% -6,7% Maroc (Brut) 7 323 7 023 6 506 6 747 6 749 +0,0% -7,8% Mobile Maroc (Brut) 5 235 4 916 4 598 4 819 4 913 +2,0% -6,2% Fixe & Internet Maroc (Brut) 2 088 2 107 1 908 1 928 1 836 -4,8% -12,1% Filiales (Net) * 1 430 1 431 1 433 1 462 1 565 +7,0% +9,4% Filiales (Brut) 1 534 1 531 1 540 1 577 1 625 +3,0% +5,9% Mobile filiales (Brut) 1 068 1 043 1 084 1 103 1 243 +12,7% +16,4% Fixe & Internet filiales (Brut) 466 488 456 474 382 -19,4% -18,0% (en mDH) EBIT consolidé 3 838 3 829 2 974 3 120 3 407 +9,2% -11,2% EBIT Maroc 3 545 3 560 2 695 2 881 3 053 +6,0% -13,9% Mobile Maroc 2 897 2 723 2 095 2 282 2 533 +11,0% -12,6% Fixe & Internet Maroc 648 837 599 599 520 -13,2% -19,8% EBIT Filiales 293 269 280 240 354 +47,6% +20,6% Mobile filiales 373 332 414 365 406 +11,2% +8,7% Fixe & Internet filiales -80 -63 -135 -125 -52 -58,4% -35,0% Marge EBIT 46,6% 48,2% 39,5% 40,0% 43,2% +7,9% -7,2% Marge EBIT Maroc 51,7% 54,2% 43,8% 45,1% 47,7% +5,9% -7,7% Marge EBIT Mobile 55,3% 55,4% 45,6% 47,3% 51,6% +8,9% -6,8% Marge EBIT F&I 31,0% 39,7% 31,4% 31,1% 28,3% -8,8% -8,7% Marge EBIT Filiales 20,5% 18,8% 19,5% 16,4% 22,6% +37,9% +10,2% Marge EBIT Mobile 34,9% 31,8% 38,2% 33,0% 32,6% -1,3% -6,6% Marge EBIT F&I -17,2% -12,9% -29,5% -26,4% -13,6% -48,4% -20,7% Source : Maroc Telecom, ANRT * exclut les revenus inter-segment mais inclut les revenus inter-sociétés 5
  • Flash Info – Recherche Actions – Novembre 2011 Risque / Potentiel L’intensification de la concurrence, au Maroc (surtout sur le segment prépayé, qui représente 96% du marché) comme au sein des marchés africains où opère le groupe, est selon nous un des principaux facteurs de risque pouvant impacter à court terme la profitabilité du groupe. Celle ci nécessiterait l’accompagnement de la demande à travers la poursuite des campagnes promotionnelles (baisses des tarifs et hausse des dépenses de fidélisation) et le maintien d’une importante politique d’investissement (fiabilité des réseaux de transmission et avancée des systèmes d’information). Aussi, la consommation des services télécoms reste fortement dépendante de la croissance économique (principalement en Afrique Sub-Saharienne) et du niveau d’inflation, par un contexte économique difficile. Par ailleurs, les développements africains du groupe confirment leur rôle de relais de croissance. Au terme des 9M-11, les filiales contribuaient de 19% aux revenus consolidés et de 8% à l’EBIT consolidé. En 2011, malgré l’annonce par la presse de l’adjudication provisoire de Benin Telecom, aucune acquisition ne devrait selon nous être opérée durant l’année. Notons que le groupe pourrait selon nous entrevoir une nouvelle acquisition en 2012 en vue de sa capacité à générer des cash-flows, substantiels et soutenables depuis 2005, et à son faible niveau d’endettement (ratio dette nette / EBITDA de 24% en moyenne entre 2009-2011e). Génération soutenable de cash flow malgré la revue à la baisse de Evolution du niveau d’endettement du groupe sur base semestrielle et nos estimations sur la période 2011-2014e annuelle depuis 2008 : ratio d’endettement moyen de 24% 16 000 12 000 260% 14 000 10 000 210% 12 000 8 000 10 000 160% 8 000 6 000 110% 6 000 4 000 4 000 60% 2 000 2 000 10% 0 0 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011e 2012e S1-08 FY-08 S1-09 FY-09 S1-10 FY-10 S1-11 FY-11e Cash flow Free cash flow -2 000 -40% Dette nette (+) / nette cash (-) Dette nette / Ebitda Sources: Maroc Telecom, estimations CFG Sources: Maroc Telecom, estimations CFG Valorisation Les résultats S1-11 confirmés par ceux du T3-11 remettent en cause nos précédentes estimations, suite à la dégradation de la profitabilité et à la contraction des revenus du fait de l’intensification de la concurrence au Maroc, au Burkina Faso et au Gabon. Par ailleurs, le management table désormais sur un « léger recul du chiffre d’affaires et d’une marge opérationnelle équivalente à celle du S1-11 » donc en baisse de 4-5 points d’année en année au terme de 2011. Nous retenons encore une fois notre méthode de valorisation par actualisation des cash flow futurs (DCF). Notre cours cible ressort désormais à 144DH presque équivalent au niveau de cours actuel. Nous recommandons de conserver le titre Maroc Telecom qui présente selon nous une qualité incomparable sur le marché et un DY11e de 6.4%. Historique EV/EBITDA du groupe Maroc Telecom Changement des estimations 2011 9,0 Annonce Hausse de Annonce résultats 2009 l’endettement net résultats S1-11 8,5 Annonce résultats S1-10 8,0 7,5 7,0 6,5 6,0 5,5 5,0 01-09 05-09 09-09 01-10 05-10 09-10 01-11 05-11 09-11 Sources: Bourse de Casablanca, CFG recherche 6
  • Flash Info – Recherche Actions – Novembre 2011 Indicateurs clés 2010 2011e 2011e 2012e 2012e Statistiques Télécom au Maroc Actuel Ancien Nouveau Ancien Nouveau Pénétration marché mobile 101,5% 113,2% 114,0% 119,1% 120,2% Parc dabonnés mobile (milliers) 31 982 35 891 36 139 37 859 38 231 Nouveaux souscripteurs mobile (milliers) 6 671 3 909 4 157 1 968 2 093 Pénétration marché fixe 11,9% 12,3% 11,1% 12,7% 11,5% Parc dabonnés fixe (milliers) 3 749 3 887 3 507 4 026 3 644 Nouveaux souscripteurs fixe (milliers) 233 138 -242 139 138 Parc dabonnés Internet (milliers) 1 867 2 285 3 097 2 701 3 395 Nouveaux souscripteurs Internet (milliers) 681 418 1 230 417 298 Valorisation BPA 10,85 10,84 9,33 10,87 9,33 DPA 10,58 10,49 9,03 10,56 9,06 CFPA 16,11 16,23 14,50 16,39 14,33 EV/CA 3,9x 4,0x 4,2x 3,9x 4,2x EV/EBITDA 6,6x 6,8x 7,7x 6,7x 7,7x EV/EBIT 8,7x 9,0x 10,5x 8,9x 10,3x PER 12,6x 13,1x 15,2x 13,0x 15,2x Compte de résultat Chiffre daffaires 31 655 32 310 30 919 33 452 30 770 %évolution +4,3% +2,1% -2,3% +3,5% -+0,5% EBITDA ajusté 18 963 19 040 16 855 19 379 16 905 %évolution +4,2% +0,4% -11,1% +1,8% +0,3% DAP 4 628 4 740 4 553 4 858 4 400 EBIT 14 335 14 300 12 302 14 521 12 505 %évolution +2,3% -0,2% -14,2% +1,5% +1,6% Résultat financier -171 -183 -124 -212 -129 RCAI 14 164 14 117 12 178 14 309 12 376 Résultat net part de groupe 9 537 9 526 8 199 9 554 8 198 %évolution +1,2% -0,1% -14,0% +0,3% +0,0% Contribution par segment Chiffre daffaires mobile Maroc (brut) 19 670 20 418 19 277 21 132 19 112 % revenus consolidés 62% 63% 62% 63% 62% Chiffre daffaires Fixe et Internet Maroc (brut) 8 506 8 564 7 833 5 491 7 512 % revenus consolidés 27% 27% 25% 25% 24% Chiffre daffaires mobile filiales (brut) 4 140 4 501 5 038 4 933 5 346 % revenus consolidés 13% 14% 16% 15% 17% Chiffre daffaires Fixe et Internet filiales (brut) 1 910 2 060 1 710 2 206 1 841 % revenus consolidés 6% 6% 6% 7% 6% Tableau des flux de trésorerie MBA 18 522 18 840 16 655 19 179 16 705 Cash-flow opérationnel 16 080 15 276 13 844 15 174 13 442 Cash-flow dinvestissement -7 151 -6 362 -6 510 -6 256 -6 470 Cash-flow de financement -9 010 -9 626 -7 940 -9 485 -7 967 Effet de change -5 0 0 0 0 Variation de trésorerie -86 -711 -606 -567 -995 Cash conversion 69% 67% 63% 66% 61% Bilan Capitaux propres part de Groupe 19 055 19 345 17 975 19 641 18 205 Minoritaires 4 451 4 585 4 587 4 730 4 732 Dette nette 4 366 5 077 4 972 5 644 5 967 Actifs corporels 23 378 25 976 25 976 27 196 27 196 Actifs incorporels 4 064 4 064 4 064 4 064 4 064 Actif financier 444 444 444 444 444 Ecart dacquisition 6 865 -406 -406 -406 -406 Actif circulant 12 335 12 412 12 517 11 922 11 704 Investissements 6 535 6 462 6 610 6 356 6 570 Variation de BFR & autres variations -474 125 371 -202 26 Ratios & Marges Marge dEBITDA ajusté 59,9% 58,9% 54,5% 57,9% 54,9% Marge dEBIT 45,3% 44,3% 39,8% 43,4% 40,6% Marge nette 30,1% 29,5% 26,5% 28,6% 26,6% ROE 50,0% 49,2% 45,6% 48,6% 45,0% ROCE 35,1% 41,6% 35,4% 40,5% 34,3% Pay-out ratio 97,5% 97,0% 96,8% 97,0% 97,2% CF yield 11,7% 10,4% 10,3% 10,5% 10,1% Div yield 7,7% 6,7% 6,4% 6,8% 6,4% Dette nette / Capitaux propres 22,9% 26,2% 27,7% 28,7% 32,8% 7 Dette nette / EBITDA ajusté 23,0% 26,7% 29,5% 29,1% 35,3% Source: Maroc Telecom, estimations CFG