Los retos de la economía española en la crisis financiera

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Los retos económicos para el futuro …

Los retos económicos para el futuro
José Luis Malo de Molina
Director General del Servicio de Estudios del Banco de España
Madrid, 12 de febrero de 2009

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  • 1. José Luis Malo de MolinaNació en Santa Cruz de Tenerife en el año1950. Es Doctor en Ciencias Económicaspor la Universidad Complutense, habien-do obtenido los premios extraordinarios deLicenciatura y de Doctorado. Hasta 1985fue Profesor Titular de Economía Aplicadaen la Universidad Complutense.En 1982 se incorporó al Banco de Españacomo titulado del Servicio de Estudios, ocu- Es miembro del Consejo Superior de Esta-pando diversos puestos de responsabilidad. dística y, también, es Presidente del Comi-Hasta julio de 1992 fue Jefe de Estudios té Científico de FEDEA. Fue miembro delMonetarios y Financieros. Ha representado “Council of Management of SUERF” desdea España en diversos comités de organis- 1995 hasta 2002 y en febrero de 1996 entrómos internacionales: OCDE, BIS, UE, IME, y a formar parte como miembro del PatronatoBCE. del Centro de Estudios Monetarios y Finan-Desde julio de 1992 es Director General del cieros (CEMFI).Banco de España y miembro de la Comisión Ha publicado numerosos libros, artículos yEjecutiva, teniendo a su cargo el área del documentos de trabajo en las áreas de mer-Servicio de Estudios. Asiste a las reuniones cado de trabajo, política monetaria, sistemadel Consejo de Gobierno del Banco Central financiero, integración europea y economíaEuropeo acompañando al Gobernador, se- española.gún lo establecido en su Reglamento.
  • 2. LOS RETOS DE LA ECONOMÍA ESPAÑOLA EN LA CRISIS FINANCIERA INTERNACIONAL Por José Luis Malo de Molina Director General del Servicio de Estudios del Banco de EspañaJosé Luis Malo de Molina, Director General del Servicio de Estudios del Banco deEspaña afirma en esta conferencia que nos encontramos ante una espiral contractiva sinprecedentes y que afecta a todos de manera simultánea. La salida de la crisis dependeen gran medida de la evolución internacional, más allá de nuestra influencia, perotambién depende, cuando la situación externa se normalice, de la capacidad que laeconomía española haya tenido para afrontar, cinco grandes desafíos: preservar la solidezdel sistema financiero; la adopción de políticas expansivas de la demanda; soslayar elpeligro de que los desajustes de competitividad desplacen el ajuste de economía haciauna mayor severidad en la contracción de la actividad y el empleo; actuar de formaurgente para contener la intensidad del ajuste del empleo y, por último, promover un relevo en las actividades productivas en las que asentar el dinamismo de la economía. Fundación Ramón Areces, 12 de febrero de 2009Todos los datos económicos disponibles to trimestre de 2008. Con ello se cumple elconfirman que la economía española se está requisito técnico, que establece la definiciónadentrando, en el contexto recesivo mundial, de recesión como aquella en la que se regis-en una recesión pronunciada. Hoy mismo el tran dos trimestres consecutivos con tasaINE ha publicado el crecimiento en el cuar- de variación negativa del PIB, y, además, se LOS RETOS ECONÓMICOS PARA EL FUTURO 45
  • 3. pone de manifiesto la intensificación de la inestable contención de la demanda internafase contractiva iniciada en el verano del año y con la continuidad de los cuantiosos flujospasado. de financiación externa que se necesitaban, incluso en un escenario de ajuste.Los escasos datos disponibles sobre el fun-cionamiento de la economía en el presente Dichas hipótesis, sin embargo, se evaporaronejercicio indican una continuidad de las mis- repentinamente con el surgimiento y poste-mas tendencias. El paro registrado y las afi- rior agravamiento de la crisis financiera inter-liaciones a la Seguridad Social muestran que nacional, que se ha convertido en un segundoel deterioro del mercado de trabajo se sigue factor originador o causal de la actual fase re-acentuando. cesiva. La crisis financiera internacional aña- de elementos contractivos globales poderososLa primera idea que quería trasmitirles, pun- que se superponen a los del propio ajuste in-to de arranque de esta conferencia y sobre la terno y que obligan a la economía españolaque articular el contenido de la misma, es a enfrentarse al mismo en condiciones ex-que la actual recesión española es el resulta- traordinariamente adversas. Desde entonces,do de dos procesos que desafortunadamente los procesos originados por el ajuste internohan coincidido en el tiempo. La crisis tiene y la crisis internacional se realimentan en-un origen dual. Por un lado tiene un origen tre sí añadiendo severidad y complejidad ainterno, que se deriva de la inevitable co- la situación. La crisis internacional tiene unrrección de los desequilibrios que se habían efecto dominante muy contundente que haacumulado durante la larga fase expansiva arrastrado a todas las economías avanzadasque ha vivido la economía española desde independientemente de sus propios condi-mediados de la década de los noventa como cionantes internos, como prueba el caso deconsecuencia de los enormes beneficios que Alemania, un país al que la crisis golpea enha reportado el esfuerzo de convergencia y la plena expansión tras haber corregido algunosentrada en el euro, de la que se han cumplido de sus principales desequilibrios internos y10 años. que, como el resto, ha entrado igualmen- te en recesión. En nuestro caso, el carácterLa corrección de los desequilibrios se había dominante de la crisis internacional no debevenido demorando debido al clima expansivo ocultar que los efectos de la misma se super-financiero mundial de los últimos años, pero ponen a un ajuste, ya de por sí complicadofinalmente se inició en 2006 y primera mi- y costoso.tad de 2007, antes del comienzo de la actualcrisis financiera. Y el ajuste había empezado Es imprescindible tener en cuenta la presen-siguiendo un patrón inicialmente gradual, cia de ambos factores para alcanzar un diag-que podía haber sido en principio compati- nóstico acertado e identificar adecuadamenteble con un aterrizaje suave y una corrección los retos. Desde este punto de partida, no voymoderada si hubiese contado con el apoyo de a centrar la conferencia en una descripciónun marco de estabilidad financiera interna- habitual de la coyuntura, de la que los inte-cional y de un dinamismo externo suficiente. resados pueden consultar el último informeEn ese marco, la economía española podría trimestral de coyuntura del Banco, sino enhaber contado con una demanda externa la profundización en algunos de los rasgosneta robusta que sirviese para compensar la más sobresalientes del diagnóstico y en algu-46 FRA
  • 4. nos de los retos más relevantes a los que seenfrenta la economía española en esta difícilsituación.Rasgos más sobresalientes de lasituación de la economía españolaen la actual crisis financierainternacional.1) El componente interno de la crisis pro-viene de un prolongado periodo de pre-sión excesiva de la demanda que abocabahacia un ajuste inevitable.Como puede verse en el gráfico adjunto, du-rante 14 años la demanda interna ha man-tenido un dinamismo considerablementesuperior al crecimiento del producto y la ge-neración de rentas. También puede verse quela expansión del gasto en España ha superadoampliamente al crecimiento del mismo en elconjunto de la zona euro. En España se hagastado sistemáticamente por encima de loque se podía financiar con los recursos pro-pios. Y esa es una situación que en economíano se puede mantener indefinidamente. Obien la generación de rentas futuras respondea las expectativas en las que se han basadolas decisiones de gasto, cerrándose la brechacon más crecimiento, o bien el gasto no essostenible y más pronto o más tarde se hace ponía la existencia de unas condiciones queinevitable un ajuste del mismo a la baja. permitían crecer rápido sin inflación, como si los ciclos hubieran desaparecido, lo queMe interesa destacar que algunos de los fac- aparentemente justificaba el seguimiento detores que han estado detrás del posterior esta- políticas macroeconómicas marcadamentellido de la crisis financiera internacional han expansivas. Y ello a la vez que una actitudcontribuido al prolongado exceso de gasto de relajada tolerancia, basada en una ingenuaen España. En concreto, la crisis está rela- confianza en la capacidad autorregulatoria decionada con el mantenimiento de un clima los mercados, frente a una acelerada innova-internacional de extraordinaria expansión fi- ción financiera, propagaba una enorme laxi-nanciera asentado en el espejismo de lo que tud en la evaluación de los riesgos. Dichasse dio en llamar la gran moderación y que su- condiciones internacionales contribuyeron al LOS RETOS ECONÓMICOS PARA EL FUTURO 47
  • 5. sostenimiento de un patrón de gasto excesivo clima global de expansión financiera, permi-en España. tieron a las empresas y familias recurrir ma- sivamente al endeudamiento para financiarAlgo parecido cabe decir del efecto sobre la unas decisiones de gasto alentadas por laseconomía española de la política monetaria condiciones de estabilidad macroeconómicacomún del área del euro. Esta política ha y aumento de las expectativas de crecimientoestado condicionada por las dificultades es- dentro de la zona euro, así como del menortructurales para crecer a ritmos elevados en la drenaje de recursos que supuso la reducciónmayoría de los países centrales de la zona, por del déficit público. Como puede verse en ello que ha tenido un carácter predominante- gráfico, el nivel de endeudamiento de las fa-mente expansivo, que en el caso español se ha milias en proporción a su renta disponible ytraducido en una holgura manifiesta de las el de las empresas en proporción a su exce-condiciones monetarias y financieras que ha dente bruto de explotación prácticamente sefavorecido el ímpetu del gasto. han triplicado en menos de diez años, colo- cándose España entre los países con mayoresAhora bien, cuando existe exceso de gasto es niveles de endeudamiento de su sector pri-porque la oferta no ha sido capaz de respon- vado. Aunque más importante que el nivel,der con la suficiente flexibilidad al tirón de siempre difícil de evaluar, es la rapidez e in-la demanda, a pesar de los resortes que su- tensidad del proceso.ministraba el crecimiento de la población yel aumento de la proporción de la población Una parte muy importante del aumento deldispuesta a trabajar como consecuencia de la endeudamiento se encontraba justificado porintensa inmigración y la acelerada participa- la mayor solidez de los fundamentos de lación de la mujer en el mercado de trabajo. economía española y por las nuevas oportu-La insuficiente capacidad de respuesta de la nidades que de ello se derivaban. Sin embar-oferta está relacionada con elementos de ine- go, como suele ocurrir en economía, el mo-ficiencia que persisten en la economía a pesar vimiento se aceleró demasiado y fue más alláde las transformaciones realizadas, y con la de lo que las variables fundamentales puedenbaja productividad de la misma. Un tema explicar. Diversas estimaciones realizadas encomplejo sobre el que volveré más adelante. el Banco de España muestran que solo en el caso de que se produjera una rápida conver- gencia con los países más avanzados del área2) La excesiva expansión de la demanda se del euro se podría encontrar justificación aha asentado en una acentuada tendencia al las decisiones de endeudamiento adoptadas.endeudamiento de empresas y familias. Y las expectativas de alcanzar en pocos años los niveles de renta per capita de los paísesLos bajos tipos de interés prevalecientes, su europeos más avanzados carecían del apoyorápida transmisión a los costes financieros necesario en el grado de eficiencia y produc-como consecuencia del predominio de los tividad de la economía.préstamos a tipos de interés variable y de laabundante disponibilidad de crédito, en un48 FRA
  • 6. 3) Un rasgo determinante de la escasa ca- todo caso, este pobre comportamiento reflejapacidad de reacción de la oferta ha sido el que el crecimiento de la economía españolabajo crecimiento de la productividad. se ha basado más en la expansión del volu- men de la actividad económica y de las can-El gráfico 3 muestra el pobre comportamien- tidades producidas, a partir de la abundanciato tanto de la productividad observada como de mano de obra poco cualificada y en unde la productividad total de los factores en marco de bajos costes financieros, que en loscomparación con el área del euro y con Es- avances en la calidad y en la eficiencia. Untados Unidos. El tratamiento de este tema rasgo que ha agudizado las implicaciones delen profundidad requeriría una conferencia exceso de demanda y de endeudamiento yespecífica dedicada al mismo. Son muchos que comporta un factor de fragilidad frente alos factores y diversas las explicaciones. En episodios de tensión y dificultad y constituye LOS RETOS ECONÓMICOS PARA EL FUTURO 49
  • 7. un gran reto para mantener el dinamismo enel futuro.4) El bajo crecimiento de la productividadha coexistido con unas pautas de forma-ción de salarios y de fijación de márgenesmás alcistas que los prevalecientes en elárea del euro.Como puede verse en el gráfico adjunto, loscostes laborales unitarios que resultan de di-vidir los salarios por la productividad hancrecido sistemáticamente por encima de lamedia del área del euro y, en mayor medida,por encima de los países más competitivos,como Alemania. Además, el incremento demárgenes empresariales se ha visto impulsadopor el fuerte dinamismo de la demanda y lainsuficiente flexibilidad de algunos mercadosde bienes y, sobre todo, de servicios. Ambosfactores, los costes laborales unitarios y el au-mento de márgenes, sostuvieron diferencialesde inflación persistentes con el área del euroque han ido incubando problemas de compe-titividad y acentuando la creciente filtracióndel gasto interno hacia el exterior, incremen-tando el déficit de la cuenta corriente.Esta pauta de comportamiento en la forma-ción de salarios y en la fijación de márgenesrevela una insuficiente adaptación de los agen-tes a los requerimientos de la participaciónen la UEM, en la que, al compartir la nuevamoneda y no poder devaluar, los ajustes deprecios relativos sólo son posibles mediante lacontención directa de costes y márgenes. Uncaso particularmente manifiesto ha sido la ac-tivación de las cláusulas de salvaguarda frentea la inflación que ha provocado subidas sala-riales en 2008 del 5% de media, cuando la in-flación ha terminado en el 1,4% y el empleoestá cayendo con fuerza (un 3% en el cuartotrimestre). España con Bélgica y Chipre son50 FRA
  • 8. los únicos países del área que mantienen es-tas cláusulas cuya existencia revela una ciertadesconfianza respecto a la capacidad del paíspara vivir con las tasas de inflación que seconsideran compatibles con la estabilidad deprecios del área.5) Los excesos de gasto y endeudamientofueron especialmente marcados en el sec-tor inmobiliario.En España se daban condiciones adecuadaspara una intensa expansión de la demanda deviviendas en una cuádruple vertiente: dina-mismo poblacional, condiciones financieras,expectativas de renta y ventajas de localiza-ción para la demanda de no residentes. Sinembargo, las tendencias a la sobrerreacciónson particularmente fuertes en este tipo deinversión, como consecuencia del largo pe-ríodo de maduración de la producción deviviendas, por lo que se generaron fuertesdesajustes en términos de sobrevaloración dela vivienda y sobreproducción de las mismas.El gráfico es suficientemente ilustrativo delas fuertes subidas de precios experimentadasdurante el boom reciente y la relativa suavidady resistencia con la que se ha venido produ-ciendo la corrección, al menos hasta ahora.Los datos son también muy contundentes encuanto a la importancia del exceso de pro-ducción de viviendas durante este ciclo.El sector inmobiliario es el mayor exponentede los desequilibrios acumulados durante laprolongada expansión. No hay que perderde vista que todos los desequilibrios estabanestrechamente relacionados entre sí y quefueron socavando poco a poco las bases de laexpansión y creando las condiciones para unproceso de ajuste que era no sólo inevitablesino necesario y que de hecho ya había em-pezado antes de que en el verano del 2007 LOS RETOS ECONÓMICOS PARA EL FUTURO 51
  • 9. se desataran las turbulencias que habían de mercados de financiación mayoristas y a undesembocar en la grave crisis económica y proceso generalizado de reducción del ratiofinanciera internacional en la que estamos de apalancamiento de las entidades, median-inmersos. te la contención o contracción de sus balan- ces, hasta el punto en el que parece que se ha invertido la pauta de la competencia. De6) La excepcional gravedad de la crisis competir para alcanzar el liderazgo en el au-financiera internacional había de afectar mento de tamaño se ha pasado a competircon gran intensidad a una economía que por alcanzar lo antes posible los menores ni-había empezado a corregir una situación veles de apalancamiento.de exceso de gasto y de endeudamiento. Este drástico cambio de escenario ha multi-La magnitud de la perturbación global vino a plicado las pérdidas de las instituciones quesobreponerse a la dinámica del ajuste interno más habían arriesgado y ha amplificado losy, a la vez, a magnificar el alcance del mismo. efectos generalizados de desvalorización deComo es bien conocido, el sistema finan- activos financieros, aumentando los riesgosciero español se encontraba suficientemente de solvencia de numerosas instituciones. Laprotegido frente a las malas prácticas que crisis de los mercados financieros internacio-habían incubado y desencadenado la crisis nales se ha convertido en una crisis crediticiafinanciera, como se ha puesto de manifiesto global que se está trasladando a la disponibi-en la inexistencia de productos tóxicos y en lidad de financiación para las empresas y lasla capacidad de resistencia que han mostrado familias.las entidades españolas, lo que ha marcadouna notable diferencia con lo ocurrido en la Las actuaciones enérgicas y excepcionales demayor parte de los países industrializados, en las autoridades mundiales han logrado sos-los que se han registrado numerosas quiebras layar el peligro de colapso generalizado porbancarias y voluminosas operaciones de res- pérdida de confianza de los depositantes encate. La situación del sistema financiero es- el sistema financiero en su conjunto, parti-pañol marca una diferencia y suministra un cularmente gracias a la extensión de las ga-factor de resistencia. rantías de los depósitos y al anuncio de su predisposición de rescatar las instituciones enSin embargo, los efectos de la crisis financiera dificultades. Sin embargo, las masivas inyec-no se limitan al grado de exposición directa ciones de liquidez, las garantías públicas a lasa productos o prácticas contaminadas, sino emisiones de deuda, las aportaciones de capi-que ha alcanzado un carácter global y sisté- tal público o las adquisiciones de activos da-mico en una doble dimensión que está afec- ñados de los bancos no han sido suficientestando profundamente a la crisis española. todavía para detener la tendencia al ajuste de los balances y restaurar la normalidad en losPor un lado, en el terreno financiero el mun- flujos de financiación, que sigue siendo esca-do ha pasado de una situación de expansión sa y onerosa, y en algunos países constituyeaudaz, y en algunos casos imprudente, de los un factor de contracción adicional de la eco-balances de las instituciones financieras y de nomía. Las tensiones contractivas del créditomultiplicación de los flujos de financiación a se mantienen e incluso siguen aumentandouna paralización prácticamente total de los en casi todos los países.52 FRA
  • 10. Por otra parte, en el terreno real, la magnitud agentes ( gráfico 6 ) y precipita la contribu-de la crisis está teniendo un impacto profun- ción del gasto más allá de lo requerido pordo y generalizado que se ha traducido en el el ajuste interno. En tercer lugar, acentúa ladesencadenamiento de una recesión global de urgencia de los agentes por reducir su nivelproporciones desconocidas que habría arras- de endeudamiento ante el cambio drásticotrado a la economía española en cualquier de expectativas, el aumento de la percepcióncircunstancia. Según las últimas previsiones del riesgo y las adversas condiciones financie-del FMI, todas las economías avanzadas se ras existentes. Y en cuarto lugar, sin ánimoencuentran o se encaminan hacia una rece- de exhaustividad, el acceso a la financiaciónsión de gran dimensión. En la mayoría de los externa de la que depende la disponibilidadcasos, la mayor recesión después de la Segun- interna de crédito y el ritmo de crecimiento,da Guerra Mundial. La comisión europea incluso en un periodo de ajuste, se ve severa-espera para el área del euro una contracción mente limitado y encarecido.del orden de dos puntos porcentuales delPIB, que afectaría de forma similar a todaslas grandes economías de la zona. 7) El drástico endurecimiento de las condiciones crediticias y la sequía de losAmbas dimensiones tienen importantes re- mercados financieros internacionales hanpercusiones sobre una economía que se en- alterado radicalmente las condiciones fi-contraba en proceso de ajuste. En primer lu- nancieras de la economía española y hangar, le priva del soporte externo con el que en agudizado la reversión del ciclo crediticio.circunstancias normales podría haber conta-do para compensar parcialmente el necesario Como puede verse en el gráfico 7, el crédi-recorte del gasto interno. En segundo lugar, to es una variable fuertemente procíclica.agrava el impacto sobre la confianza de los Durante las expansiones crece por encima LOS RETOS ECONÓMICOS PARA EL FUTURO 53
  • 11. del producto nominal y en las recesiones lo layar los riesgos evidentes de colapso del sis-hace por debajo. Después de crecer muy rá- tema que aparecieron al principio del otoñopidamente durante mucho tiempo, en 2006 de 2008. La creación del FAAF y la concesióninició una clara fase de desaceleración en de garantías a las emisiones están ayudando aconsonancia con el cambio de fase cíclica. En paliar los efectos restrictivos de la crisis sobrelas fases bajistas del ciclo el crédito tiende a la financiación de las entidades. Los nivelescrecer por debajo del producto nominal. Eso de capitalización siguen suministrando unes lo que pasó en las recesiones de principios margen propio de resistencia. Sin embargo,de los ochenta y de principios de los noven- resulta muy difícil evitar que las tensionesta. financieras extremasEn esta o- que se vi-casión ese ven a nivelcambio interna-está tenien- cional, endo lugar en forma deel marco tendenciade una cri- generaliza-sis crediti- da a la re-cia global ducción desin prece- los riesgos,dentes, por añadanlo que se elementosestá viendo de restric-acentuada por el fuerte encarecimiento de la ción en la disponibilidad de crédito para lasfinanciación, por la drástica inhibición de la empresas y las familias, lo que puede obstacu-demanda de financiación generada por el de- lizar adicionalmente su disposición al gasto.terioro de la confianza y de las expectativas ypor una actitud más restrictiva de las entida-des financieras en consonancia con la mayor 8) Las condiciones creadas por la crisisaversión al riesgo, el deterioro de la solvencia internacional y sus consecuencias sobre lapercibida de los prestatarios, por la escasez confianza y el crédito han agudizado la se-de recursos agravada por la elevada indepen- veridad del ajuste interno.dencia de los mercados mayoristas y por lanecesidad de fortalecer su posición financiera El efecto más inmediato de la crisis inter-reduciendo el grado de apalancamiento. El nacional ha sido la intensificación de la co-ajuste del crédito se está viendo agravado por rrección del sector inmobiliario al producirselas condiciones excepcionales generadas por una drástica inhibición de la demanda de vi-la crisis y puede estar convirtiéndose en un viendas. Un fenómeno que, debido al retrasofactor contractivo adicional. en el ciclo de la producción de las mismas, ha coincidido con el momento en el se había al-Las medidas que se han tomado para paliar canzado el máximo histórico en el número delos efectos de la crisis financiera internacional viviendas finalizadas. En 2008 el número dehan logrado, al igual que en otros países, sos- viviendas finalizadas volvía a batir records his-54 FRA
  • 12. tóricos con un aumento del 3% sobre el año Los retos más importantes a los queanterior, a la vez que la iniciación de vivien- se enfrenta la economía.das caía más de un 60%. El exceso de ofertaacumulado cortó la escalada de los precios de Los principales determinantes de la coyuntu-la vivienda, de manera que éstos empezaron ra descrita apuntan hacia una prolongacióna descender tras haberse incrementado fuer- de las tendencias contractivas, en un marcotemente en los años anteriores. Pero, sobre en el que resulta muy difícil pronosticar latodo, se produjo una rápida reducción de la intensidad y la duración de la fase recesiva enejecución de obras que dio lugar a un recorte la que ha entrado la economía. Cabe esperarmuy intenso del empleo. El empleo en el sec- que el descenso de los tipos de interés y sutor de la construcción se redujo en un 20% rápida transmisión a todos los agentes, dadoen el cuarto trimestre de 2008 y el número el predominio de las deudas a tipo de interésde parados procedentes del mismo aumenta- variable, y el descenso del precio del petró-ron en más del 150%. En conjunto, el ajus- leo y de la tasa de inflación, que por primerate del empleo está siendo más intenso que vez se ha puesto por debajo de la media deen otras economías y que en fases recesivas la zona euro, actúan como factor de alivio yanteriores. Este comportamiento diferencial facilitan los resortes de salida. En todo caso,revela la persistencia de rigideces en el mer- a los efectos del contenido de esta conferen-cado de trabajo que están actuando como cia, más que adentrarse en un ejercicio deun factor de propagación de las tendencias previsión a corto plazo resulta más fructíferocontractivas, cuyo impacto sobre el consumo esbozar los retos más relevantes a los que sese está viendo amplificado por el alto nivel enfrenta la economía para salir cuanto antesde endeudamiento de las familias. Todos los y en las mejores condiciones posibles de lacomponentes de la demanda nacional se ven recesión.afectados por el impacto de la recesión globaly la realización del ajuste interno en condi-ciones particularmente adversas. LOS RETOS ECONÓMICOS PARA EL FUTURO 55
  • 13. 1) El desafío propio más importante espreservar la solidez del sistema financieropara facilitar los flujos de financiación yasegurar una buena posición para cuandose produzca la salida de la crisis económi-ca y financiera internacional.La crisis financiera internacional es un impor-tante determinante externo sobre el que notenemos margen de influencia significativo.La situación mundial es muy compleja por larealimentación entre la crisis financiera y larecesión global, y la digestión de un episodiode estas características, como recordó el pro-fesor Rojo en la conferencia inaugural de esteciclo, es prolongada en el tiempo según lasexperiencias que se han vivido. No sabemossu duración ni el alcance de sus efectos sobrela economía española. Pero dentro de estaincertidumbre, existe un desafío propio queconsiste en preservar la solidez de su sistemafinanciero. A éste le alcanzó la crisis financieraen una posición relativamente ventajosa queha suministrado importantes elementos deresistencia. Sin embargo, ello no debe llevara perder de vista que las condiciones finan-cieras adversas y el deterioro macroeconómi- Resulta fundamental que la estabilidad delco global tienden a ir erosionando las bases sistema financiero no se convierta en una ré-de solidez y estabilidad. A pesar de la buena mora cuando empiece a despejarse la crisissituación de partida, el sistema financiero no internacional y se den las bases para el inicioes inmune a desarrollos tan peligrosos como de la recuperación de la economía. La preser-los que están teniendo lugar. vación de la fortaleza del sistema financiero es una prioridad no sólo desde el punto deEl arsenal de medidas que se ha activado en vista de la estabilidad financiera sino tambiénnuestro país es similar al de todos los países desde el punto de vista de la salida de la re-avanzados y se está utilizando de acuerdo con cesión y de la creación de las bases adecua-las características específicas de la situación das para la recuperación. La forma en que sede nuestro sistema financiero. Son acciones resuelva este desafío resultará determinanteexcepcionales en consonancia con la grave- para que la economía pueda contar con la fi-dad de la situación que tienden a aliviar la nanciación adecuada. La solidez patrimonialtensión de las entidades financieras y a crear de las entidades financieras y la prudenciacondiciones más propicias para los flujos de en la evaluación y asunción de riesgos soncrédito. condiciones indispensables para el adecuado restablecimiento de los flujos de crédito. Si el56 FRA
  • 14. sistema financiero se debilitara severamente, ria en la zona del euro, que de acuerdo concomo ha ocurrido en otros países, la finan- la disminución de los riesgos de inflación, haciación de la economía se haría aún más di- recortado sus tipos de interés en 225 puntosfícil y el crecimiento se resentiría en mayor básicos desde el pasado otoño y ha adoptadomedida. los procedimientos operativos para suminis- trar toda liquidez demandada. Cabe esperar que esta política actúe de manera estimulante2) El segundo desafío consiste en el uso sobre la economía, sobre todo conforme sede las políticas de demanda dentro de los vayan normalizando las funciones interme-márgenes disponibles. diadoras del sistema crediticio y se vaya res- taurando el mecanismo de transmisión de laLa grave situación de deterioro de la confian- política monetaria. El euribor a un año ya haza y la realimentación de las tendencias con- descendido más de 300 puntos básicos y ellotractivas del gasto justifican la adopción de se irá transmitiendo, no sólo al coste finan-políticas expansivas de demanda, en la línea ciero de las nuevas operaciones de préstamoadoptada por la Cumbre del G20 de Was- que se puedan realizar, sino también a la ma-hington y del Eurogrupo de París. Esa es la yor parte de la carga financiera que soportanorientación adoptada por la política moneta- las empresas y las familias debido al predo- LOS RETOS ECONÓMICOS PARA EL FUTURO 57
  • 15. minio de los préstamos y las hipotecas a tipos deterioro de las finanzas públicas, se tuviesende interés variable. Aunque no será posible que adoptar medidas de consolidación presu-retornar a las condiciones de holgura en la fi- puestaria con efectos contractivos cuando lananciación que habían prevalecido con ante- economía todavía se encuentre en situaciónrioridad a la crisis, el descenso de los tipos de de debilidad.interés efectivamente pagados por empresasy familias suministrará un importante factor 3) El tercer desafío está relacionado conde alivio. la necesidad de soslayar el peligro de que los desajustes de competitividad desplacenLa política fiscal tiene también un papel el ajuste de la economía hacia una mayorimportante que desempeñar para compen- severidad en la contracción de la actividadsar la debilidad del gasto privado mediante y el empleo.medidas expansivas bien seleccionadas parafrenar los canales de propagación de la rece- Cuando no existe la posibilidad de recurrir asión y proteger a los sectores más afectados. la modificación del tipo de cambio, la absor-También deben ser diseñadas como impulsos ción del deterioro de la competitividad debetransitorios de manera que sean compatibles hacerse bien mediante ganancias de produc-con el mantenimiento de una perspectiva tividad genuinas basadas en la mejora de lade estabilidad presupuestaria a medio plazo, eficiencia, bien mediante mejora en los costespues si no es así se corre el peligro de que relativos.los efectos negativos sobre los tipos de inte-rés a largo plazo, la confianza de los agentes La mejora en los precios relativos requiere queo las expectativas de subidas futuras de im- los agentes adapten sus hábitos y pautas depuestos esterilicen sus impulsos expansivos. comportamiento a las pautas requeridas paraEl margen de maniobra de cada país es muy una participación exitosa en la UEM. Algodiferente como consecuencia de su punto de que no ha ocurrido plenamente. El descensopartida y de las características de sus ingre- reciente de la inflación, que por primera vezsos y gastos públicos. España partía de una está por debajo del área del euro, brinda unasituación de superávit en 2007, pero el cam- oportunidad para enderezar la trayectoria.bio de la coyuntura y las medidas adoptadas Mantener el crecimiento de los costes porpara combatir la recesión han dado lugar a debajo del de nuestros competidores del áreaun déficit superior al 3% en 2008. Un cam- del euro forma parte del ajuste necesario ybio muy rápido que puede llevar a doblar esa permitirá generar ganancias de competitivi-cifra en 2009 y que refleja entre otras cosas dad en las que asentar la recuperación.la alta sensibilidad de los ingresos públicos ala evolución del sector inmobiliario y al cicloeconómico y la importancia que el aumento 4) En cuarto lugar, estrechamente relacio-del desempleo y las prestaciones asociadas al nado con lo anterior, resulta urgente ac-mismo están teniendo en el comportamien- tuar para contener la intensidad del ajusteto de la economía española. El margen de del empleo.actuación es por lo tanto muy limitado ycualquier medida que se pueda adoptar debe Este es uno de los rasgos diferenciales negati-tener presente el peligro que representaría vos de lo que está ocurriendo en la economíallegar a una situación en la que, por el rápido española y que puede llevar la tasa de paro58 FRA
  • 16. a niveles muy elevados que complicarían la nuestra economía aseguran un papel impor-salida de la crisis. Existen algunas caracterís- tante del sector a medio y largo plazo, paraticas de nuestro mercado de trabajo que no lo que contará con el posible recurso de lageneran problemas cuando la economía se mano de obra inmigrante, que podrá actuardesenvuelve en expansión, pero que inten- como una reserva de crecimiento potencial.sifican la destrucción de empleo en las fases Pero antes de poder pensar en la reactivaciónrecesivas actuando como factores poderosos del sector inmobiliario se requiere absorber elde amplificación de las tendencias contrac- exceso de producción acumulado y aceptar lativas. Los sistemas vigentes de contratación reestructuración de un sector sobredimensio-y negociación colectiva todavía adolecen de nado. En el futuro, además, habrá que evitarrigideces que obstaculizan la adecuada res- que los excesos puedan llegar a ser tan volu-puesta en forma de flexibilidad salarial y que minosos.tienden a desplazar la mayor parte del ajustea través del empleo. En este marco, siguen La reactivación pasa, por tanto, por facilitarsiendo necesarias reformas que mejoren la las condiciones de flexibilidad y de estímulorelación entre flexibilidad y seguridad, que que permitan emerger aquellas actividades enen la actualidad es insatisfactoria, ya que los las que la economía tenga ventajas compara-mecanismos de protección del empleo para tivas por su dotación de factores y su mayoralgunos colectivos genera fuertes pérdidas de eficiencia relativa. Desde este punto de vista,puestos de trabajo en el conjunto de la econo- las reformas estructurales y las medidas de es-mía y reduce los inventivos a la contratación. tímulo de la productividad son los principa-La acción en este terreno es particularmente les instrumentos que tienen las autoridadesapremiante en situaciones como la actual, en a su alcance para influir de manera efectivala que la movilidad sectorial y la flexibilidad en el acortamiento de la fase recesiva y en elsalarial pueden contribuir a aliviar la magni- establecimiento de las condiciones para unatud y la duración del episodio recesivo. Para recuperación en línea con el elevado poten-parar la sangría del empleo y detener su efec- cial de la economía española a largo plazo,to amplificador de la recesión estaría incluso evitando el peligro que supondría quedarjustificado recurrir a medidas excepcionales atrapados en un etapa prolongada de creci-de carácter transitorio que maximicen los in- miento débil y alto desempleo.centivos al mantenimiento de las plantillas ya la contratación de trabajadores. Y con esto concluyo. La grave crisis mundial ha afectado con fuerza a la economía españo- la cuando ésta se adentraba en un complejo5) El quinto reto consiste en promover un proceso de ajuste dando lugar a una severarelevo en las actividades productivas en las recesión. La salida de la misma depende enque asentar el dinamismo de la economía. gran medida de la evolución internacional, más allá de nuestra influencia, pero tambiénLas medidas de tratamiento de la crisis han depende, cuando la situación externa se nor-de ser consistentes con la reasignación de re- malice, de la capacidad que la economía es-cursos entre sectores que el ajuste de la eco- pañola haya tenido para afrontar los grandesnomía requiere. Otros sectores productivos desafíos que se han planteado y que he trata-han de tomar el relevo al papel desempeñado do de exponer en esta conferencia.por el sector inmobiliario. Las condiciones de LOS RETOS ECONÓMICOS PARA EL FUTURO 59