Vulnerabilidades, riesgos y principales desafíos tras una década dorada en Latinoamérica. Sebastian Sosa, Economista Senior del FMI. Jornadas: Experiencias y enseñanzas de las crisis económicas: Europa y América Latina. Madrid, 15 a 16 de julio de 2013

1. América Latina: Desafíos y vulnerabilidades
tras una década dorada
Sebastián Sosa
Fondo Monetario Internacional
Universidad Complutense de Madrid/Fundación Ramón Areces
Madrid, 16 de julio de 2013

2. Una década dorada
Principales desafíos
Vulnerabilidades y riesgos

3. Durante la última década, la región ha crecido en forma
vigorosa…
ARG
BOL
BRA
CHLCOL
ECU
PAR
PER
URY
VEN
CRI
DOM
SLV
GTM
HON
NIC
PAN
MEX
0
2
4
6
8
10
0 2 4 6 8 10
Crecimiento2003-12
(promediodelperíodo)
Crecimiento 1990-2002
(Promedio del período)
América Latina: Crecimiento del PIB
real, 1990-2012 (Porcentaje)
América Latina: Crecimiento del PIB real, 1980-2012
(Porcentaje)
-3.5
-1.5
0.5
2.5
4.5
6.5
1980 1985 1990 1995 2000 2005 2010
1980-89 = 1.8
2003-12 = 4.8
1990-02 = 2.7

4. …y los fundamentos macroeconómicos han mejorado
significativamente…
Fuente: FMI International Financial Statistics. Basado en Adler y Sosa (IMF Working Paper 13/27, 2013).
1 Incluye Argentina, Bolivia, Brasil, Chile, Colombia, Ecuador, México, Paraguay, Uruguay y Venezuela.
América Latina. Fundamentos macroeconómicos, 2002-121
(Porcentaje del PIB, salvo indicación en contrario)
66.2
35.1
0
20
40
60
80
100
2002 2005 2008 2011
Average 20th perc. 80th perc.
Percentil 80
Percentil 20
Promedio
Deuda pública
61.1
27.9
0
20
40
60
80
2002 2005 2008 2011
Deuda externa bruta
25.1
0
10
20
30
40
2002 2005 2008 2011
Acumulación de reservas
0
5
10
15
2002 2005 2008 2011
Inflación
(porcentaje)

5. … en gran medida debido a un boom sin precedentes de
los términos de intercambio…
Fuente: Adler y Magud (2013, IMF Working Paper 13/103).
Booms de términos de intercambio, década del 20001
Economías emergentes de América Latina80
100
120
140
160
180
200
T-1 Start 1/4 1/2 3/4 Peak
Observado
A precios y
crecimiento tendencial
pre-boom
A precios de pre-boom
Ingreso real doméstico
(mediana, Indice T-1=100)
0.0
0.4
0.8
1.2
1.6
2.0
2.4
2.8
3.2
VEN
BOLCHL
ARG
PER
PARCOL
ECU
BRA
PAR
Ingreso extraordinario (‘windfall’)1
(Acumulado, porcentaje del PIB anual)

6. ...y condiciones favorables de financiamiento externo
Rendimiento bonos soberanos en América Latina y de
letras del Tesoro de EE.UU., 1997-2013
Fuentes: FMI, Perspectivas de la economía mundial, JP Morgan y Bloomberg.
0
1
2
3
4
5
6
1991 1996 2001 2006 2011
Percentil 80
Percentil 20
Mediana
América Latina: Servicio de la deuda externa –
Pago de intereses, 1991-2012
(Porcentaje del PIB)
0
2
4
6
8
10
12
14
16
18
0
2
4
6
8
10
12
14
16
18
Dec-97 Jan-00 Jan-02 Jan-04 Jan-06 Jan-08 Jan-10 Jan-12
LAC EMBI+yield US-10yr TBill yield (percent, rhs)

7. El impacto de la crisis financiera global fue
moderado, (aunque con diferencias entre sub-regiones)…
-8
-6
-4
-2
0
2
4
6
8
-8
-6
-4
-2
0
2
4
6
8
2008 2009 2010
South America Mexico Central America Caribbean²
Crecimiento del PIB Real, 2009–11
(Promedio simple, variación annual promedio)

8. Gracias a una respuesta contracíclica de la política fiscal…
AL6= Bra, Chi, Col, Mex, Per y Uru Exp MP= otros exportadores de materias primas
CA= America Central CAR = Caribe
Cambio en
deficit fiscal primario
CAExp MPAL6
Impulso fiscal
CAR-1
0
1
2
3
4
Estímulo fiscal, 2009
(Porcentaje del PIB)

9. …y monetaria, con tipos de cambio más flexibles que
permitieron absorber el shock
IT= Inflation targeting commodity exporters. OCE= Other
commodity exporters.
CA= Central America (commodity importers). CAR = Caribbean
(commodity Importers)
Respuesta de tasa de interes, 2009
(Puntos porcentuales)
AL6 Exp MP CA
Tasa politica
monetaria
CAR
Tasa activa bancaria
-6
-5
-4
-3
-2
-1
0
1
2
75
80
85
90
95
100
105
110
115
2008 2009
CA-5 LA-5
Tipo de cambio nominal
(US$ /moneda local, Enero de 2008 = 100)

10. ¿Por qué el impacto no fue mayor esta vez?
Política fiscal bastante prudente pre-crisis
• Espacio para política contracíclica
• Poca interacción soberano/bancos
 Tipos de cambio flexibles
• Endeudamiento externo limitado (incluso de los bancos--fondeo doméstico)
• Des-dolarización
 Mejoras sustanciales en políticas regulatorias
¿Algo de buena suerte?
 Precios de materias primas rebotaron rápidamente
 Muy pocos activos ‘tóxicos’ en bancos locales
 Rápida y decisiva respuesta de política en economías avanzadas
 Mercado internacional de capitales se normalizó en meses

11. Una década dorada
Principales desafíos
Vulnerabilidades y riesgos

12. El crecimiento se ha desacelerado desde mediados del 2011…
3.2
-7
-3
1
5
9
2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013
2005-08Q2 = 6.0 %
Ultimos 8 trim. = 3.9 %
Fuentes: Haver, Analytics; y cálculos del personal técnico del FMI.
1 Promedio simple de Argentina, Brasil, Chile, Colombia, México, y Peru.
Crecimiento del PIB real, 2005-131
(Porcentaje, tasa trimestral anualizada, desest.)

13. …y se vislumbran restricciones de oferta
Tasa de participación laboral
(porcentaje de la población en edad de trabajar)
60
65
70
75
1990 1995 2000 2005 2010
High
income OECD
Emerging Asia
Latin America
2
4
6
8
10
12
14
16
18
2002 2007 2012
percentil 80th
mediana
percentil 20th
América Latina: Tasa de desempleo, 2002-12
(Porcentaje)

14. América Latina: Deuda pública y balance fiscal primario
(Porcentaje del PIB)
25
30
35
40
45
50
55
-3
-2
-1
0
1
2
3
4
5
6
2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012
Primary balance Public Debt (rhs)
América Latina : Balance fiscal primario, 2006-12
(Porcentaje del PIB)
-20
-15
-10
-5
0
5
10
CHL BOL ECU ARG PER URY BRA COL MEX PRY VEN
2012
2006
La situación fiscal es en general más débil que previo
a la crisis…
Fuente: FMI, Perspectivas de la economía mundial y cálculos del personal técnico del FMI.

15. América Latina: Cuenta corriente y términos de intercambio1
(Porcentaje del PIB e índice 1990=100)
Fuente: FMI ,Perspectivas de la economía mundial.
1 Promedio simple de Brasil, Chile, Colombia, Mexico, Peru, Uruguay, Argentina, Bolivia, Ecuador, Paraguay y
Venezuela.
0
20
40
60
80
100
120
140
160
180
-5
-4
-3
-2
-1
0
1
2
3
4
5
1990 1995 2000 2005 2010
Terms of TradeCurrent
Account
Balance
… y los saldos en cuenta corriente se han deteriorado con
rapidez, a pesar de los términos de intercambio favorables

16. Las condiciones de financiamiento favorables estimularon
el crédito y la emisión por parte de empresas …
0
20
40
60
80
100
2005 2007 2009 2011
Other LA6¹ Mexico Brazil
0
2
4
6
8
10
12
14
16
18
20
2003 2005 2007 2009 2011 2013
Fuente: Dealogic.
BRA
MEX
CHL
COL
PER
URY
ARG
VEN
0
20
40
60
80
100
0 20 40 60 80 100
2012
2002
Crédito bancario al sector privado
(Porcentaje del PIB)
Fuentes: FMI, Perspectivas de la economía mundial
Emisión de bonos corporativos
(Miles de millones de US$)
Empresas que emiten por 1era vez
(Porcentaje del total de emisiones)
Fuentes: Dealogic; y cálculos del personal técnico del FMI.
1 Otros incluye Chile, Colombia, Perú y Uruguay.

17. América Latina. Dependencia de materias primas, 2010
(Exportaciones netas de materias primas, porcentaje del PIB)
Fuentes: World Integrated Trade Solutions; cálculos del personal técnico del FMI.
-15
-10
-5
0
5
10
15
20
25
30
35 Other raw Materials Energy
Metals Animals and related products
Agriculture and related products Totals
Riesgo 1: Algunos países de la región continúan dependiendo
de las materias primas

18. …especialmente los exportadores de energía y metales…
0
5
10
15
20
25
0
20
40
60
80
Percent of total exports
Percent of GDP (right scale)
Exportadores
metales1
Exportadores
energia2 Otros3
…con alta dependencia y concentración
exportadora
Fuentes: World Integrated Trade Solutions; cálculos del personal técnico del
FMI.
1 Exportadores metales > 5% del PIB (Chile y Peru).
2 Exportadores energia> 5% del PIB (Colombia, Ecuador, y Venezuela).
3 Argentina, Brasil, Costa Rica, El Salvador, Guatemala, Mexico y Uruguay.
-2.5
-2.0
-1.5
-1.0
-0.5
0.0
0.5
1.0
1.5
2.0
70
75
80
85
90
95
100
105
110
t + 12
months
t + 24
months
t
Recesiones mundiales previas, 1960–20082
(Indice t = 100; y brecha de producto en porcentaje
-12
-10
-8
-6
-4
-2
0
2
4
6
8
50
60
70
80
90
100
110
120
130
Energy prices Metal prices Food prices Output gap (percent of potential, right scale)
Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1
2008 2009 2010
Crisis global 2008–09
(Indice, Marzo 2008 = 100; y brecha de producto en porcentaje)
…en materias primas con precios muy sensibles al ciclo
económico mundial
Fuente: cálculos del personal técnico del FMI.
1 Recesiones globales definidas en base a la brecha de producto mundial

19. El impacto de una caída de precios de materias primas puede
ser significativo, aunque con diferencias entre países
0
30
60
90
120
0
30
60
90
120
PER
PRY
CHL
BOL
COL
ECU
MEX
BRA
URY
ARG
VEN
Política anticíclica
Política neutral
Fuente: Adler y Sosa (2013).
¹Se supone una caida de precios de materias primas de 20% (10%) para energia y metales (agricultura) respecto a las proyecciones base. De izquierda a derecha, las series
indican la trayectoria de la deuda pública y del balance primario entre 2012 y 2017 para cada país. Las líneas sólidas (punteadas) muestran la trayectoria bajo políticas
contracíclicas (neutrales).
Deuda pública Balance fiscal primario
-20
-15
-10
-5
0
5
-20
-15
-10
-5
0
5
PER
PRY
CHL
BOL
COL
ECU
MEX
BRA
URY
ARG
VEN
Impacto de un shock negativo sobre el precio de las materias primas1

20. Las crecientes demandas sociales podrian poner presión
adicional sobre las cuentas públicas

21. AL6: Spreads EMBI y bonos locales 10 años
(Puntos básicos)
Fuentes: Bloomberg LP; Datastream; Haver Analytics.
0
10
20
30
40
50
60
70
-3.0
-2.0
-1.0
0.0
1.0
2.0
3.0
Jun-08
Dec-08
Jun-09
Dec-09
Jun-10
Dec-10
Jun-11
Dec-11
Jun-12
Dec-12
Jun-13
Bond flows Equity flows VIX (rhs)
Lehman
Grecia
Crisis Euro I
Crisis
Euro II
0
100
200
300
400
500
600
700
2008 2009 2010 2011 2012 2013
EMBIG Spreads Sovereign Bonds and US 10 year bonds spreads
Riesgo 2: Una normalización más rápida de la política
monetaria en USA podría afectar negativamente…
América Latina: Flujos hacia fondos de inversión
(Miles de millones de US$; promedio móvil 4 semanas)

22. LA6: Cuenta financiera, 2006-13
(Flujos netos, billones de US$)
-40
-20
0
20
40
60
80
Mar-06
Sep-06
Mar-07
Sep-07
Mar-08
Sep-08
Mar-09
Sep-09
Mar-10
Sep-10
Mar-11
Sep-11
Mar-12
Sep-12
Mar-13
FDI Portfolio investment Other investment Financial account
51.6
33.0
13.4
2.4
0
10
20
30
40
50
60
Peru Mexico Brazil Colombia
Jun-08 Latest
América Latina: Tenencias de no residentes de
deuda soberana emitida en moneda local ¹
(Porcentaje del total)
…especialmente en países con una fuerte entrada de capitales
reciente y participación extranjera en aumento

23. Una década dorada
Principales desafíos
Vulnerabilidades y riesgos

24. Consideraciones cíclicas
 Brechas de producto cerradas
 Deterioro de cuenta corriente
 Monedas sobrevaluadas en algunos casos
Defensas ante riesgo de shocks adversos
 Menor espacio fiscal que previo a la crisis
 Impacto de un shock de TI potencialmente grande
Consideraciones de mediano plazo
 Envejecimiento poblacional
 Otros pasivos contingentes
 Menor crecimiento potencial
En el corto plazo, es prioritario recomponer el espacio fiscal
¿Por qué?

25. Hacia el futuro, en un contexto de condiciones externas
menos favorables …
Precios de las materias primas
(Índice, 2004 = 100)
Fuentes: FMI, Perspectivas de la economía mundial; Consensus Forecast; Oficina de Presupuesto del Congreso de Estados Unidos (CBO); y estimaciones del personal técnico del FMI.
0
1
2
3
4
5
6
7
2005 2008 2011 2014 2017
U.S. 10-yr Yield (Consensus, Oct. 2012)
U.S. 10-yr Yield (CBO, Feb. 2013)
U.S. Fed Funds Rate
Tasas de interés de Estados Unidos
(Porcentaje)
50
100
150
200
250
300
350
400
2004 2007 2010 2013 2016
Oil Metals Food

26. Crecimiento potencial del PIB real
(Porcentaje)
 Restricciones al factor trabajo
 Factores demográficos
 Tasas elevadas de participación laboral
 Desempleo históricamente bajo
 Moderación de tasas de acumulación de capital
 Normalización de las condiciones de
financiamiento externo y fin del boom de
precios de materias primas
0
1
2
3
4
5
6
7
PER COL URY CHL MEX BRA
0
1
2
3
4
5
6
7
ECU PRY BOL VEN
…sera difícil mantener las tasas de crecimiento recientes
crecimiento del PIB
real, 2003-12
Rango de crecimiento
potencial, 2013-17

27. Es imprescindible aumentar la productividad…
Contribución de la PTF al crecimiento del PIB real
(Promedio simple, variación real anual)
-1
1
3
Latin America The Caribbean Emerging Asia Advanced
Commodity
Exporters
2003–12
1990–02
Fuente: Sosa, Kim y Tsounta (2013).

28. … y aumentar las tasas de ahorro para posibilitar un
incremento de la inversión
20.7
28.6
10
20
30
40
1990 1995 2000 2005 2010
21.8
31.9
10
20
30
40
1990 1995 2000 2005 2010
EM Latin America 1/ EM Asia 2/
percentil 20
percentil 80
Mediana
Mediana
Tasa de ahorro doméstico
Fuente: IFS.
1/ Incluye Argentina, Bolivia, Brasil, Chile, Colombia, Ecuador, Mexico, Paraguay, Peru, Uruguay y Venezuela.
2/ Incluye China, Indonesia, Malasia, Filipinas y Tailandia.
Tasa de inversión
América Latina y Asia Emergente. Ahorro e inversión doméstica, 1990-2012
(porcentaje del PIB, mediana y percentiles 20 y 80)

29. América Latina: Conclusiones
Una década dorada impulsada por fuertes vientos a favor
Sin embargo, acumulación de vulnerabilidades recientemente:
 Debilitamiento de los esfuerzos fiscales
 Aumento de déficit en cuenta corriente
 Rápido crecimiento del crédito
Claves mirando al futuro:
 Recuperar solidez fiscal
 Vigilar los excesos del sector privado
 Realizar reformas para estimular la productividad y el ahorro