Informe de Ejecucion Presupuestaria del Consolidado, con los datos de Cierre de Ejercicio 2014, y las Perspectivas Fiscales para 2015

Informe de Provincias al IV Trimestre de 2014
E c o n o m í a & R e g i o n e s
Tte. Gral. Juan D. Perón 725 Piso 8º - Capital Federal – CP (C1038AAO) TE/Fax: (5411) 4325-4339/4373
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INFORME TRIMESTRAL DE
PROVINCIAS
Panorama Fiscal y Financiero
Ejecución Presupuestaria al IV Trimestre
Proyecciones para 2015
FEBRERO DE 2015
Economía y Regiones S.A.

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INFORME TRIMESTRAL DE PROVINCIAS
Contenido
1. EJECUCIÓN PRESUPUESTARIA AL CUARTO TRIMESTRE 2014 ........................................2
1.1. El déficit provincial volvió a incrementarse después de dos años .............................................. 2
1.2. La coparticipación federal dinamizó los recursos provinciales en 2014..................................... 4
1.3. Se aceleró el gasto en personal, impulsado por la inflación..................................................... 10
1.4. Las emisiones de títulos públicos cayeron un 18% respecto a 2013......................................... 14
1.5. El endeudamiento provincial se incrementó en $16.600 millones ........................................... 16
2. PROYECCIONES 2015.................................................................................................19

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1. EJECUCIÓN PRESUPUESTARIA AL CUARTO TRIMESTRE 2014
1.1. El déficit provincial volvió a incrementarse después de dos años
Con ingresos por $180.500 millones (+37.6% a/a) y un gasto primario de $203.500 millones (+37%), los
números del cuarto trimestre arrojaron un déficit primario de $22.900 millones, en tanto que el
resultado tras el pago de intereses fue negativo en $24.300 millones. Incorporando estas cifras, el
balance primario observa un equilibrio ($74 millones), en tanto que el resultado financiero presenta un
déficit de $9.340 millones, registrando, por primera vez en tres años, un crecimiento en términos
absolutos (+20% a/a). No obstante, en términos de erogaciones, el desbalance fiscal volvió a presentar
una contracción, pasando del 1.6% (2013) al 1.4% (2014).
Fuente: E&R, en base a datos de Provincias y Ministerio de Economía de la Nación
En forma anual, el Sector Público Provincial ha presentado ingresos por $649.500 millones y gastos por
$658.850 millones, con variaciones interanuales del 36.5% y 36.2% respectivamente, comprimiendo el
gap favorable a la dinámica de los recursos de 2012 (33.7% vs 31.7%). Si bien ambas variables
presentaron un mayor ritmo de crecimiento, se observó un comportamiento inverso en valores reales,
al observar tasas de expansión menores a la inflación del período.
Previo a ingresar en un análisis más exhaustivo, se destaca que la aceleración de los recursos
provinciales responde a la mejor performance de las transferencias automáticas de Nación (+7 pp a/a) y
en las regalías de hidrocarburos (+35 pp), compensadas por un menor crecimiento en la recaudación
local (-9 pp), que perdió dinamismo ante la ausencia de subas impositivas de relevancia.

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Por el lado de las erogaciones, se destaca el rebote de 11 pp en el gasto en personal, lo cual impulsa el
crecimiento general del gasto, por tratarse de una partida que concentra más del 50% de las
erogaciones públicas de las provincias.
El ahorro operativo o corriente presentó una leve caída, al concentrar el 7.2% de las erogaciones
corrientes frente al 7.4% registrado durante 2013. En valores absolutos, el excedente ascendió a
$41.071 millones, un 31% por arriba del registro de 2013.
Nota: no se incluyen los ATN distribuidos en el marco del Programa Federal de Desendeudamiento Provincial
Consolidando los datos a nivel regional, sólo el Centro, Cuyo y el NEA cierran el ejercicio con
superávits gemelos, en tanto que las regiones Patagónica, NOA y Pampeana observaron déficit tanto a
nivel primario como financiero.

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Integración de las Regiones Argentinas
REGIÓN CENTRO: Córdoba, Entre Ríos y Santa Fe.
REGIÓN CUYO: San Luis, San Juan y Mendoza.
REGIÓN NEA: Chaco, Corrientes, Formosa y Misiones.
REGIÓN NOA: Catamarca, Jujuy, La Rioja, Salta, Santiago del Estero y Tucumán.
REGIÓN PAMPEANA: Buenos Aires y Ciudad de Buenos Aires.
REGIÓN PATAGÓNICA: La Pampa, Río Negro, Neuquén, Chubut, Santa Cruz y Tierra del Fuego.
1.2. La coparticipación federal dinamizó los recursos provinciales en 2014
Los ingresos 2014 totalizaron $649.512 millones ($173.610 millones adicionales respecto a 2013), con
una participación del 5.4% de los ingresos de capital, lejos del récord alcanzado en 2010 (7.5%). En
términos porcentuales se registró una suba del 36.5%, frente al 33.7% observado para el mismo
período de 2013.
En cuanto a las causas de la suba, se destaca el aporte de los envíos automáticos del Gobierno Nacional,
dinamizados por la falta de actualización en escalas, mínimos no imponibles y ajuste por inflación en la
recaudación del impuesto a las Ganancias. Asimismo, se presentó un rebote en los ingresos por regalías
de hidrocarburos, ante la mayor devaluación del peso y el menor ritmo de caída en los niveles de
extracción de petróleo y gas. La aceleración devaluatoria también incidió positivamente en las
transferencias del Fondo Federal Solidario (+22 pp vs 2013).
En contrapartida, la caída del nivel de actividad económica y la ausencia de reformas tributarias de
significatividad, afectó el comportamiento de la recaudación tributaria provincial, que pese a cerrar con
una expansión del 36%, cedió casi 10 pp de crecimiento respecto a 2013 (ver gráfico).

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La coparticipación enviada por el Gobierno Nacional sigue siendo la principal fuente de recursos, al
concentrar el 47% del flujo anual de ingresos, aportando el 47.4% del crecimiento global.
El aporte de la recaudación local fue del 36.7%, en tanto que los ingresos de capital (motorizados por el
Fondo Federal Solidario) generaron el 6%, un 6.4% para los ingresos no tributarios, y el restante 3.6%
fue generado por el mayor ingreso en concepto de regalías.
A continuación, se señalan los rasgos más salientes de las principales fuentes de recursos.
Giros Automáticos del Gobierno Nacional

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El análisis de los recursos se inicia por las transferencias automáticas de la Nación1
(Coparticipación
Federal y Fondo Sojero), ya que aportan la mitad de los recursos provinciales. Las transferencias
cierran un año negativo, ya que si bien el rimo de expansión nominal subió del 30.3% (2013) al 37.2%
(2014), no logró equiparar el crecimiento del nivel de precios de la economía, de modo que en términos
reales la tasa de variación pasó de +1.6% (2013) a -1.5% (2014). En líneas generales, la tasa de variación
anual respeta la conjunción de la caída del nivel de actividad (-3% PIB E&R), junto a una tasa de
inflación del orden del 39%.
No obstante, durante el último trimestre se registró una fuerte aceleración en el crecimiento de las
transferencias, subiendo 5 puntos porcentuales frente al trimestre anterior (ver gráfico). El mayor
dinamismo refleja la aceleración en la recaudación del Impuesto a las Ganancias, cuya crecimiento
promedio pasó del 41% (ENE/SEP) al 59% (OCT/DIC), una vez finalizado el efecto de la suba del Mínimo
No Imponible en septiembre de 2013.
Fuente: E&R, en base a datos del Ministerio de Economía de la Nación
En valores absolutos alcanzaron los $296.179 millones (+$80.310 millones a/a), en tanto que si se
agregan los fondos del FEDEI, FONAVI y Energía Eléctrica el monto sube hasta $303.919 millones, el cual
superó en un 9.5% el volumen presupuestado por el Gobierno Nacional (+$26.433 M).
Por su parte, la performance del Fondo Solidario de la Soja también presentó una contribución
positiva para las finanzas provinciales, ya que el volumen transferido se expandió un 53% interanual
(de $9.591 a $14.704 millones), producto del aumento en las cantidades exportadas (+8% de acuerdo a
nuestros cálculos) y la aceleración devaluatoria, que pasó del 20.2% (promedio 2013) al 48.8%
(promedio 2014) acumulado a diciembre. Ambas variables sobrecompensaron la caída en la cotización
de la oleaginosa, cuyo valor promedio de exportación se redujo un 6.5% respecto a 2013. Los fondos
1
Las transferencias del FFS presentan un carácter semi-automático (ya que están sujetas a la ejecución de obras
de infraestructura), a los efectos del análisis las incluimos dentro de este grupo, ya que claramente difieren de las
del tipo discrecional.

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del FFS resultaron un 9.3% superiores a la pauta presupuestaria del Gobierno Nacional ($13.454
millones).
De este modo, en forma combinada las provincias recibieron $318.623 millones (+37.8% a/a), unos
$87.429 millones más que en 2013, y $27.684 millones por arriba de la meta presupuestaria,
destinados en su mayoría a financiar la política salarial del ejercicio.
Desde la óptica del Federalismo Fiscal, la distribución mantuvo su sesgo centralizador, dado que el
Gobierno Nacional concentró cerca de tres cuartas partes de la renta federal, quedando en las arcas
provinciales sólo un 27.2% del total.
De esta manera, se cristaliza la situación de desequilibrio fiscal vertical, en la cual las provincias reciben
recursos insuficientes en relación a sus funciones de gobierno (o responsabilidades de gasto), que
abarcan lo relacionado a educación, salud, seguridad y justicia, entre otras, tarea que implica asumir
cerca del 50% de lo que gasta el sector público argentino anualmente, esto es, consolidando los tres
niveles de gobierno.
A nivel provincial, se advierte que las jurisdicciones recibieron entre un 38.5% (Santiago del Estero) y
un 36.3% (Prov. de Buenos Aires) de recursos adicionales respecto a los montos transferidos en 2013.
Al igual que en los últimos años, se volvió a observar una caída en la participación relativa de la
provincia de Buenos Aires (del 19.1% al 18.9%), explicada por la no participación en los fondos
específicos financiados con el Impuesto a las Ganancias (Excedente del Conurbano y Fondo para
Infraestructura Social).

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Distribución Provincial de las Transferencias: ANUAL 2014- En millones de pesos
Nota: Incluye transferencias de FONAVI, Régimen de Energía Eléctrica y FEDEI-Combustibles
Esta pérdida de participación relativa de la PBA es consecuencia directa de la otra gran falla estructural
del Federalismo Fiscal Argentino: la falta de equidad en la distribución horizontal o secundaria de los
fondos coparticipados. En el gráfico se puede ver que con el ejercicio 2014, un residente en Tierra del
Fuego “recibió” 7 veces más recursos que un individuo radicado en la PBA, asignación que, al margen
de diferenciales de costos en la provisión de los servicios públicos (por economías de escala y dispersión
geográfica), no parece alinearse a ningún criterio de racionalidad económica.

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Recaudación Local
Esta fuente de ingresos acumuló un crecimiento del 36.2%, generando $63.800 millones adicionales en
12 meses. En valores absolutos, ascendió a $240.100 millones, aunque con una fuerte desaceleración
en términos porcentuales, al crecer casi 9 pp menos respecto al dato de 2013. No obstante, esta fuente
de recursos mantuvo constante su incidencia en términos de ingresos corrientes (39.1%),
manteniéndose en los valores más elevados de la década. Si bien esto incrementa la independencia
económica de las provincias, tiene como contrapartida el fuerte aumento de la presión fiscal sobre el
sector privado, en lugar de obtenerse a través de una mayor participación en la distribución de la renta
federal.
Como dato negativo se señala, en adición al aumento de la presión tributaria, la excesiva dependencia
de los impuestos distorsivos para financiar los fiscos provinciales, ya que en forma conjunta generan el
84% de la recaudación total, combinando lo ingresado en concepto de Ingresos Brutos y de Sellos.
Analizando la recaudación por gravamen, se observa que el impuesto a los Ingresos Brutos sigue siendo
la principal fuente tributaria provincial ($183.300 M), con una participación del 76.3% en la recaudación
y del 28.3% en los recursos totales. Asimismo, alcanzó la mayor tasa de crecimiento del período
(+38.5%), impulsado por la aceleración inflacionaria.
El otro impuesto vinculado a la evolución del ciclo económico, el Impuesto de Sellos, observó una
variación inferior (+29.2%) perjudicado por la parálisis del mercado inmobiliario. En valores absolutos,
ingresaron $19.260 millones, presentando una caída marginal en su participación (del 8.4% al 8.0%).
Por su parte, el Impuesto Inmobiliario presentó una suba del 21%, al no contarse con revalúos
significativos. En valores absolutos aportó $16.920 millones, frente a los $14.000 millones ingresados
un año atrás.
El otro impuesto aplicado sobre los patrimonios, el Impuesto Automotor, ascendió a $12.890 millones,
con un crecimiento del 31% explicado por el aumento en las cotizaciones de los automotores, y
parcialmente compensando por la merma en la cantidad de patentamientos.
Por último, se observa el rubro Otros Impuestos, que aglutina una serie de tributos menores, dentro de
los que se destaca el pago de moratorias. En forma conjunta, este grupo aportó $7.700 millones a las
arcas provinciales (+49% a/a), concentrando el 3.2% del total recaudado, 0.3 pp por arriba de la
participación alcanzada en 2013.
Resto de los Recursos
Al margen de la renta impositiva, el restante 14% de los ingresos se compone de transferencias
corrientes (que no exigen contraprestación directa y son realizadas por el Gobierno Nacional y los
Institutos Provinciales de Loterías, básicamente), que concentraron el 3.9% de los recursos; otros
recursos no tributarios (cobro de tasas, multas, derechos, etc.), que aportaron un 4% de los fondos,

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mientras que el resto se compone de los ingresos de capital netos del FFS (3%) y las regalías
hidrocarburíferas, hídricas y mineras (4% combinado).
En primer lugar, las transferencias corrientes desde la órbita nacional habrían presentado una fuerte
caída en términos reales, ya que la variación nominal fue de apenas 18%. El bajo dinamismo de estos
ingresos obedece a la subejecución de los giros discrecionales, habitualmente utilizados como variable
de ajuste por el Gobierno Nacional, a lo cual se agrega la buena performance de las transferencias
automáticas, que de alguna manera apuntaló el envío de recursos desde el Gobierno Nacional a las
Provincias. En forma global, acumularon $24.880 millones, sólo $3.875 millones más que en 2013.
Los recursos no tributarios generaron ingresos por $26.840 millones, con un sólido ritmo de
crecimiento (+37% a/a), aportando 4.2 puntos al crecimiento total del período.
Las transferencias discrecionales de capital presentaron un crecimiento interanual del 31%, superior al
observado en los giros discrecionales corrientes. Por su parte, los ingresos de capital de fuente propia
sumaron $3.400 millones.
Por último, las regalías habrían alcanzado los $18.400 millones, observando el comportamiento más
dinámico de todas las fuentes de recursos (+51% a/a), impulsado por la devaluación doméstica y una
desaceleración en el ritmo de contracción de la producción sectorial.
Las regalías hidrocarburíferas (93% del total consolidado), provienen en un 74% de la producción de
crudo, un 18% de la extracción de gas, un 7% del refinamiento de gasolinas, y el restante 1% de la
producción de GLP (Gas Licuado de Petróleo), gozando de estos recursos las provincias patagónicas
(Neuquén, Chubut, Santa Cruz, Tierra del Fuego y Río Negro), Mendoza, Salta, y en menor medida,
Formosa y Jujuy. El 7% restante, provienen de la producción de energía eléctrica, con origen en
centrales hidroeléctricas (fundamentalmente las provincias del Litoral), y de las regalías mineras
(provincias cordilleranas).
1.3. Se aceleró el gasto en personal, impulsado por la inflación
En forma anual, el gasto devengado ascendió a $658.850 millones, alcanzando una suba interanual del
36.2%, lo cual evidencia una suba de 4.5 pp respecto a la tasa anual de 2013. Esta dinámica se explica
por la aceleración en las partidas de gasto corriente (+7 pp a/a), compensada por una contracción en
las erogaciones de capital (-14 pp), las cuales ven reducido su ritmo de crecimiento en años no
electorales.
Este diferencial de crecimiento concentró aún más la ejecución en las partidas de tipo corriente,
deteriorando la calidad del gasto provincial, vinculada a las erogaciones de capital que generan un
flujo de retornos sociales positivos a través de la inversión en obras de infraestructura. Como refleja el
gráfico, la participación de estas partidas ha evidenciado una importante caída en los últimos ejercicios,
compensada por una suba en las erogaciones destinadas al personal de la administración pública.

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Entre los desembolsos corrientes, se observó una importante suba en el gasto en personal, el cual
superó en 11 pp el crecimiento observado un año atrás como consecuencia de los mayores aumentos
salariales. No obstante, la partida de mayor crecimiento fue el gasto en bienes de consumo y servicios
no personales (+41%), los cuales están positivamente correlacionados con la suba del nivel general de
precios de la economía.

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En lo que respecta a la distribución del
gasto a nivel regional, se observa una
importante concentración en la Región
Pampeana, al ejecutar el 35% de las
erogaciones anuales. No obstante, es la
región que menos recursos destina en
términos per cápita ($12.600), en tanto
que la Patagónica más que duplica su
nivel de erogaciones en términos
anualizados ($33.000).
Análisis por Partida
Producto de su fuerte incidencia y el mayor dinamismo de 2014, la partida de personal explicó el 55%
del crecimiento de los desembolsos del período. La aceleración de esta partida responde a los mayores
aumentos salariales convalidados ante la mayor inflación, a lo cual se agrega la anualización de la
política salarial 2013. No obstante, el aumento salarial promedio (+29.5%) volvió a ubicarse por debajo
del crecimiento del nivel de precios, presentando los salarios provinciales por segundo ejercicio
consecutivo una caída en términos reales, en este caso de 9 pp.
En valores absolutos, esta partida alcanzó los $352.850 millones, con un 38% de suba interanual y
concentrando el 54% del gasto primario, lo cual reduce los grados de libertad para el accionar político
de las Gobernaciones. Para destacar el peso de esta partida en la estructura provincial, se destaca que
más de la mitad de los recursos incrementales fueron destinados a financiar el aumento del gasto
salarial.
En contrapartida, se volvió a observar una menor creación de empleo público a nivel provincial, lo cual
viene actuando como un “ancla” para el crecimiento de esta partida en los últimos ejercicios (ver
gráfico).
Fuente: E&R, en base a datos del MECON y Provincias

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El pago de intereses de la deuda totalizó $9.410 millones, un 22% por arriba de lo abonado un año
atrás, producto de mayor endeudamiento provincial y del mayor ritmo devaluatorio, que incrementa
los pagos de los vencimientos en moneda extranjera y atados al dólar oficial (dollar linked). Agregando
las amortizaciones ($22.970 millones), los servicios totales de deuda alcanzan los $32.400 millones,
creciendo un 46% interanual. Por su parte, el indicador de endeudamiento establecido por el Artículo
N°21 de la Ley de Responsabilidad observó una suba por segundo ejercicio consecutivo (+0.5 pp),
aunque manteniéndose lejos del límite establecido por dicha normativa (15%).

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El resto de los gastos corrientes se ubicó en $210.800 millones, observando una tasa de variación del
35.4%, inferior al crecimiento del resto del gasto corriente. En este grupo, las erogaciones en bienes de
consumo y servicios no personales se expandieron un 41%, alcanzando los $62.250 millones y
superando levemente el crecimiento de precios de la economía.
Por su parte, las transferencias corrientes presentaron un comportamiento menos dinámico (+33.7%),
a partir del bajo crecimiento de los envíos intra sector público (netos de coparticipación municipal) que
se expandieron apenas un 21%. Esto fue compensado por la suba del 33.5% en las transferencias al
sector privado (planes sociales y financiamiento de salarios docentes privados), y del 39% en los giros
automáticos a municipios, dinamizados por los ingresos tributarios provinciales. En forma global, las
transferencias implicaron un gasto de $148.600 millones.
Como se destacó previamente, las erogaciones de capital observaron un menor incremento relativo, al
expandirse un 33.7% interanual (-2.8 pp vs gasto corriente). La inversión en Obras Públicas concentró
el 62% de estas erogaciones, alcanzando los $53.500 millones, y consolidando una suba del 32.4%, 14
puntos por debajo de la tasa observada en 2013. La trayectoria de esta partida evidencia una alta
volatilidad, al ser la inversión en obra pública utilizada como variable de ajuste en años de menor
holgura fiscal, y, en contraposición, esgrimida como factor dinamizador de la economía y el empleo
en años electorales. En este marco, es de prever una aceleración de esta erogación durante 2015,
motorizada tanto a nivel provincial como nacional, a través de las transferencias discrecionales
direccionadas a jurisdicciones afines.
El Fondo Federal Solidario continúa siendo una herramienta fundamental en términos de
financiamiento, ya que aportó el 19% del volumen ejecutado, incrementando su participación en 2 pp
respecto al mismo período de 2013. El resto de los fondos provienen de recursos afectados (FONAVI,
FEDEI), aportes discrecionales de la Nación y préstamos de Organismos Internacionales (BID-BIRF).
1.4. Las emisiones de títulos públicos cayeron un 18% respecto a 2013
Las colocaciones de deuda provincial durante el último trimestre ascendieron a $5.375 millones,
presentando resultados ambivalentes: en términos interanuales, el monto emitido fue un 22% inferior
al del IVT-13 (-$1.485 M), en tanto que respecto al trimestre anterior, se observó una suba del 9%
(+$435 M), e incluso presentó el mayor registro trimestral del año. Del total emitido, un 92%
correspondió a Letras de Tesorería ($4.925 M), en tanto que los restantes $451 millones provinieron de
títulos de deuda pública (con vencimiento mayor al año), emitidos en pesos ajustables por BADLAR
Privada.
En forma anual se emitieron $17.364 millones, un 18% menos que en el ejercicio 2013 (-$3.757 M).
Desagregado por instrumento, las colocaciones de Letras sumaron $12.202 millones, manteniéndose en
los valores observados un año atrás ($12.360 M), en tanto que las colocaciones de Bonos reflejaron una
importante caída interanual (-41%), alcanzando los $5.162 millones. La mayor competencia del
Gobierno Nacional, que emitió deuda por más de $36.000 millones y restó liquidez al mercado de
capitales, habría sido uno de los factores determinantes de esta baja.

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Durante el último trimestre la provincia de Buenos Aires volvió a ser el mayor emisor de deuda,
concentrando el 74% de las emisiones de Letras y el 64% del total. Dicho instrumento también fue
utilizado también por las provincias de Chaco, Entre Ríos, Mendoza y la Ciudad de Buenos Aires, que
regresó al mercado de Letras. El plazo promedio de colocación fue de 106 días (82 en el IIIT-14), a una
TNA del 25.3%2
, similar a la registrada durante el IIIT-14 (25.6%).
Nota: las emisiones de bonos del IT-12 incluyen dos colocaciones en dólares, por un total de u$s595 millones
Fuente: E&R, en base a Provincias y Mercado de Capitales
También a nivel anual Buenos Aires se mantuvo como el emisor más activo, concentrando el 55% de
las colocaciones de deuda subsoberana, seguida por la CABA (27%) y Entre Ríos (9%), en tanto que el
restante 9% se distribuyó entre Mendoza, Chaco y Neuquén.
2
Para construir la curva de rendimientos se computa el promedio de la Tasa Badlar de Bancos Privados al II
Trimestre (21.15%).

16
En el mercado de bonos operaron CABA, Entre Ríos y Mendoza, por un total de $4.736 millones
(U$S596 millones), integrados en un 84% por colocaciones ajustables por dólar oficial y en un 16% por
títulos en pesos ajustables por Badlar + Spread, con un plazo promedio global de 2.8 años. A
continuación, el resumen de las colocaciones anuales:
1.5. El endeudamiento provincial se incrementó en $16.600 millones
Al 31 de Diciembre, el stock de deuda subsoberana habría ascendido a $192.165 millones, con una
expansión interanual del 9%, equivalente a $16.604 millones en valores absolutos. En relación al
trimestre anterior, los pasivos se incrementaron un 2% (+$3.737 M), impulsados por la capitalización de
los intereses de la deuda con el Gobierno Nacional, las emisiones de deuda de las provincias de Entre
Ríos y Mendoza (+$451 M), y la revaluación de las deudas en moneda extranjera (Multilaterales y
Títulos Públicos). Asimismo, se observó un incremento de $881 millones en el stock de Letras que
exceden el ejercicio, alcanzando a $2.545 millones al cierre del año.
Los bonos en moneda extranjera (U$S, Euros y U$S linked) sumaban U$S9.070 millones3
, haciendo que
cada punto de devaluación incremente en $800 millones el stock de deuda subnacional. En forma
interanual, el stock de títulos públicos acumula una suba del 26.2% (+$18.000 M), incluyendo la
participación de los activos en moneda local.
La segunda fuente de incremento fue la revaluación de los préstamos provenientes de Organismos
Internacionales, principalmente por efecto de la devaluación acumulada entre diciembre de 2013 y
2014. En este caso, la suba fue del 28.1%, con un incremento de $5.131 millones. Los pasivos con el BID
acumulan $11.200 millones, unos $10.700 millones corresponden al BIRF, mientras que los restantes
$1.470 millones se distribuyen entre diversos organismos como FONPLATA, FIDA y otros.
3
A un tipo de cambio de $8.55 por U$S.

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La evolución de los pasivos con el Gobierno Nacional constituyó un factor contractivo de la deuda
provincial, a partir de la condonación de $9.100 millones a principios de año, en el marco del Programa
Federal de Desendeudamiento Provincial, parcialmente compensada con la capitalización de intereses
devengados durante los doce meses. Dicho programa concentra el 95% de las acreencias nacionales
con provincias ($71.987 M), a lo cual se agregan $1.280 millones correspondientes al FFDP y $2.117
millones del FFIR.
La deuda con Entidades Bancarias ($5.025 M) se expandió un 8.4%, a partir del mayor costo de la
deuda financiera, y la ampliación de préstamos del sector, entre los que se destacan un crédito de $400
millones concedido por Nación Fideicomisos a la Provincia de Mendoza, y dos préstamos obtenidos por
la Provincia de Chaco, uno de $480 millones otorgado por el BNDES y otro de $250 millones
proveniente del Banco de la Nación Argentina. En forma agregada, estas deudas concentran el 3% de
los pasivos provinciales.
Fuente: E&R, en base a datos de Provincias y Mercado Abierto Electrónico (MAE)
El stock de títulos públicos es el principal pasivo provincial (45% del total), incrementando desde 2012
su incidencia por la intensificación de emisiones y la revaluación en pesos de los títulos en moneda
extranjera, que representan el 92% del stock de títulos y letras. Se destaca que a fines de 2011, los
bonos y letras apenas representaban el 29% de la deuda provincial global.

18
La mayor participación de los títulos se ha visto compensada por la reducción de la deuda en manos del
Gobierno Nacional, tanto por las reprogramaciones (que incluyeron múltiples condonaciones del capital
adeudado4
, junto a la sustitución de una tasa variable por otra fija para capitalizar los saldos), como por
el recorte en el financiamiento a los estados provinciales. En consecuencia, su participación como
acreedor provincial ha caído 18 pp desde 2012.
La caída del financiamiento en pesos fue compensada por una intensificación de las colocaciones en
moneda extranjera (o ajustable al dólar oficial), dando lugar a un proceso de redolarización de la deuda
provincial. De acuerdo a nuestra estimación, la deuda en moneda extranjera correspondiente a títulos
públicos y organismos internacionales ya representa el 54% del total, ratio que se ubicaba por debajo
del 30% en 2011. En este contexto, cada punto de devaluación implica un crecimiento de $1.050
millones en el stock de deuda provincial5
.
A nivel regional se mantienen las disparidades respecto a la magnitud y nivel de endeudamiento.
Mientras a nivel consolidado la deuda alcanza al 30% de los ingresos totales, la Región Pampeana
supera largamente dicho porcentaje, con un ratio del 47% y concentra el 55% del stock total. En
segundo lugar se ubica Cuyo, con un ratio del 24%, similar al de la Región Patagónica, concentrando el
7% y el 10% del stock global, respectivamente. El resto de las regiones también muestran ratios
inferiores al promedio, con un mínimo de 18.1% en el NEA.
Fuente: E&R, en base a datos de Provincias y MECON
De esta manera, pese al crecimiento del stock en valores absolutos, el peso de la deuda continuó
cayendo en términos relativos, presentando el ratio deuda/ingresos anuales su decimosegunda caída
consecutiva, en este caso pasando del 37% (2013) al mencionado 30% en 2014.
4
Técnicamente, se trató de una compensación de deuda por Aportes del Tesoro Nacional (ATN) recaudados por el
Gobierno Nacional y no distribuidos.
5
A un tipo de cambio de $8.55 por U$S.

19
2. PROYECCIONES 2015
En lo que respecta al 2015, cualquier expectativa de estabilización fiscal tiene una probabilidad de
ocurrencia cercana a cero, ya que la dinámica del ejercicio estará signada por el calendario electoral.
Tal como ha sido estudiado por la teoría económica, la trayectoria del gasto público presenta una
correlación positiva con los períodos electorales, al inferirse que un mayor volumen de ejecución (léase
aumento del empleo público, mayor inversión en obras, etc.) tiene un retorno positivo sobre el
potencial de votantes.
Más aún, el gasto público probablemente tenga un mayor “rendimiento” en términos de votos en un
escenario como el actual (con caída de los niveles de actividad y empleo), del que presentó en las
anteriores elecciones ejecutivas de 2007 y 2011, cuando la economía todavía presentaba niveles
positivos de crecimiento y creación de empleo privado.
A continuación presentamos los lineamientos generales para el ejercicio 2015, de acuerdo a nuestras
perspectivas. Vale subrayar que respecto a las previsiones originales, el escenario actual está armado
bajo un supuesto de menor devaluación y (consecuentemente) menor tasa de inflación, vis á vis una
mayor caída del nivel de actividad económica.

20
PERSPECTIVAS MACROECONÓMICAS 2015
En consecuencia, respecto a nuestro escenario fiscal original, descripto en el anterior Informe
Trimestral, prevemos un menor crecimiento en las fuentes tributarias, que reaccionan positivamente
con la nominalidad de la economía, como así también un menor aumento salarial promedio (del 35% al
30%), ante la desaceleración de la tasa de inflación.
ESCENARIO PROVINCIAL 2015
Fuente: Elaboración Propia
En base a esto, nuestro escenario base para 2015 prevé un crecimiento del 32.3% en el gasto público,
cediendo 3.9 pp respecto a la tasa alcanzada en 2014. Entre los puntos salientes, proyectamos una
suba del 37% en el gasto de personal, impulsado por la anualización de la política salarial 2014 (que fija
un piso de 12% de crecimiento), junto a un aumento promedio del 30% y a una mayor creación de
empleo público, vinculada al escenario electoral. Asimismo, se volcarían unos $17.200 millones
adicionales a la ejecución de obras públicas (+32% a/a), para las cuales será necesario conseguir un
mayor financiamiento de los Organismos Multilaterales, ante la desaceleración del Fondo Federal
Solidario, cuyo aporte financiero se reduciría del 19% al 13% de la inversión en infraestructura (ver
gráfico).

21
Los servicios de deuda presentarían una tasa de variación inferior a la de 2014 (+28% vs 46%), a partir
del menor ritmo de devaluación esperada, que reduce los vencimientos en moneda extranjera, los
cuales representan más del 50% del total. En concepto de intereses se destinarían $11.800 millones y
$29.500 millones a amortizaciones de capital, englobando un total de $41.300 millones (+$8.940 M).
Estas cifras incluyen la prórroga de los vencimientos del PFDP durante el I Trimestre del año, que
implicó un ahorro de $1.920 millones, restando un total de $5.800 para lo que queda del ejercicio
2015.
Dentro de los vencimientos de capital por títulos colocados bajo ley extranjera se destacan un pago de
U$S1.050 millones correspondiente a la provincia de Buenos Aires (oct-15) y otro de U$S475 millones al
Gobierno de la Ciudad (abr-15), habiéndose asegurado el pago de este último a partir de la reciente
emisión por U$S500 millones, a una tasa del 8.95%. Teniendo en cuenta la totalidad de provincias que
han emitido títulos de deuda en el exterior, se esperan vencimientos por U$S2.271 millones, unos
U$S1.400 millones adicionales a lo erogado durante 2014. Agregando los vencimientos en otras
monedas, el pago de servicios ascendería a U$S2.900 millones, duplicando el monto abonado en 2013.

22
Fuente: E&R, en base a datos de Provincias y Mercado Abierto Electrónico (MAE)
En términos de recursos, la menor inflación retraería el ritmo de crecimiento de las fuentes
tributarias, que se incrementarían un 31.5% frente al 36.7% observado en 2014, lo cual comenzó a
verificarse en los datos de enero (ver gráficos).
A nivel local, no prevemos reformas impositivas relevantes (con connotaciones negativas a nivel
electoral), en tanto que los envíos por coparticipación perderían 5 puntos de crecimiento, apuntaladas
por el Impuesto a las Ganancias, pero sintiendo el impacto de una menor inflación sobre la recaudación
de IVA. En este punto, las necesidades electorales podrían impulsar alguna modificación en su
normativa (suba de mínimo no imponible), aunque se implementaría en una fecha cercana a los
comicios de octubre, sin mayor impacto en términos recaudatorios.
El Fondo Sojero presentaría una caída del 11% en valores nominales (-$1.650 M), como consecuencia
de la caída en el precio de la oleaginosa, cuyo valor promedio caería un 23% interanual, en tanto que
las cantidades exportadas y la devaluación del peso actuarían en sentido contrario, al incrementarse un
4.6% y 11%, respectivamente. Este menor financiamiento para obras públicas sería compensado con
mayores transferencias discrecionales del Gobierno Nacional (+56% a/a proyectado), aunque en este

23
caso con una distribución más arbitraria, ya que las mismas serían direccionadas hacia las
Gobernaciones más afines al poder central. En este punto, se destacan importantes aumentos en las
transferencias provenientes del Ministerio de Planificación Federal, correspondiente a programas de
desarrollo y mejoramiento habitacional (Programa Techo Digno), urbanización de villas y desarrollo de
infraestructura social básica. De acuerdo a los números del Presupuesto Nacional 2015, estos
programas presentarían transferencias por $17.808 millones, un 108% superior a lo previsto en el
Presupuesto 2014.
El calendario electoral también mejoraría el ingreso por transferencias discrecionales de tipo corriente
(+$6.550 M a/a), aunque este caso el crecimiento proyectado no llegaría el 30%, contando también con
un criterio arbitrario de asignación entre jurisdicciones.
Por su parte, prevemos una menor tasa de crecimiento en las regalías hidrocarburíferas, dado que la
caída en el precio internacional del petróleo se mantendría a lo largo del 2015. En este sentido, el
Gobierno Nacional anuncio que bajaría la cotización del crudo, de US$ 83 el barril a valores cercanos a
USD 75 el barril para las ventas al mercado interno. Bajo este escenario, las regalías se expandirían un
7% frente al 50% registrado en 2014, y serían únicamente apuntaladas por la devaluación esperada.
De acuerdo a nuestras proyecciones, los ingresos provinciales presentarían una suba interanual del
30%, alcanzando los $844.000 millones (+$194.600 M). Consolidando el gasto estimado ($871.500 M),
se alcanza un déficit fiscal superior a los $27.400 millones, uno 194% mayor al proyectado para 2014.
Neto del pago de intereses, el resultado primario presentaría un desequilibrio de $15.600 millones.
Agregando los vencimientos proyectados de amortizaciones ($29.500 millones), se llega a una brecha
de financiamiento del orden de los $56.900 millones (1% del PIB E&R), un 76% por arriba de las
necesidades de fondeo del ejercicio 2014. En valores absolutos, los estados subnacionales requerirán
unos $24.600 millones adicionales para equilibrar el Programa Financiero 2015. De reprogramarse la
totalidad de los vencimientos del año bajo el PFDP, las necesidades caerían a $51.100 millones.

Informe de Ejecucion Presupuestaria del Consolidado, con los datos de Cierre de Ejercicio 2014, y las Perspectivas Fiscales para 2015

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