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  • 1. 2013년 11월 15일 금요일 Global Radar 흔들리지 않는 유럽의 Fund flow - 11월 첫주(10.31~11.06) 글로벌 주식형 펀드는 4주만에 자금 유출로 반전한 가운데 미국 제외한 선진국 펀드(Global, 서유럽 등)는 꾸준한 매수세 - 과거 대비 현재의 매수강도 분석 결과, 선진국 펀드의 유입세는 최근 들어 강화되고 있는 반면 신흥국은 강 도가 약해지는 추세. 특히 서유럽 펀드는 19주 연속 순유입 기록해 유럽 경기회복에 대해 높아진 신뢰 반영 - 10월 이후 유럽 경제지표 개선세가 주춤함에도 불구하고 서유럽 펀드에 대한 선호는 지속되고 있음. 현재는 2차 실물주도 회복으로 가기 위한 일시적 국면이며 향후 생산증가, 재고누적에 근거한 빠른 실물지표 개선을 기대하기 때문 오승훈. 769-3803 oshoon99@daishin.com 산업 및 종목 분석 삼성생명: 평이한 2분기 실적 - 투자의견 시장수익률, 목표주가 110,000원 유지 - FY13년 1분기 순이익 2,208억원, 전년동기대비 14.9% 감소. 성장 측면에서는 아쉬움이 남고 순이익 측면에 서는 평이한 실적이라고 평가 - 중저가 암보험 시장 진출 등으로 새로운 성장 동력을 마련하려는 동사의 노력은 긍정적으로 평가. 기존 계약 의 큰 규모로 인하여 수익성지표의 개선이 가시화되기 위해 시간이 필요하다고 판단 강승건. 769.3096 cygun101@daishin.com 화학업: Platts 국내포럼 참관 후기 - 11/14일 Platts 국내 포럼 참관. 석유화학 Feedstock 관련 공급 이슈를 다뤄 - 2016년 이후 신증설되는 미국 Shale Gas 기반 ECC 경쟁력 약화 가능성 - 여전히 매력적인 석유화학 Feedstock인 납사 - Light Feedstock 증대로 인해 장기관점에서 Aromatics 부족현상 지속될 것 윤재성. 769.3362 js_yoon@daishin.com 은행: 지금은 Re-rating 초기 국면 - 은행주 Re-rating은 경기회복기에 주로 발생. 현재는 경기회복기의 지표 상황과 다소 유사 - 은행 Re-rating의 전조들 - NIM 압박과 대출 쏠림현상, 수익구조 다변화의 어려움은 Risk 요인 - 2014년 은행 추정순이익은 8.3조원으로 2013년 대비 22.8% 개선될 전망 Top picks: 하나금융, KB금융 최정욱 CFA. 769.3837 cuchoi@daishin.com
  • 2. 대우조선해양: 기대치를 충족하는 양호한 실적 - 3분기 실적 기대치 충족. 2015년까지 꾸준한 실적 개선 예상 - 2014년 상반기까지 LNG선, 시추선 수주 증가 - 유럽을 주축으로 한 경기 개선 기대감 이어지며 주가 긍정적 흐름 지속 예상 전재천. 769.3082 jcjeon7@daishin.com 비에이치아이: 2014년 수주증가 기대감은 여전히 유효 -3분기 누적수주 매우 부진하지만 올해 수주 기대감 바닥인 상태에서 2014년 상반기에 수주 증가 구간으로 진입 시 주가 상승기대 -현재 누적 수주: 120십억원/ 연말까지 200십억원 추가 수주 예상 -2014년 상반기 내에 예상되는 동사의 CFB 보일러 첫 수주, 미국 HRSG 진입 가능성 아직도 유효 이지윤 769.3429 leejiyun0829@daishin.com/전재천. 769.3082 jcjeon7@daishin.com 오리온: 상대적 우위만으로는 부담스러운 밸류에이션 -3분기 전사 실적 당사 추정 부합하나 해외제과 부문 기대에 못미치는 실적 -국내•외 제과 경기부진 4분기도 지속, 신공장 모멘텀은 2014년 이후 -실적추정 하향으로 목표주가 105만원으로 하향, 투자의견 시장수익률로 하향 이선경 769.3162 sunny_lee@daishin.com 농심: 모멘텀은 낮지만 밸류에이션은 부담없다 -3분기 영업이익 부진, 일회성 금융수익으로 순이익은 기대를 상회 -영업이익 감익 2014년 1분기까지 지속, 2014년 연간으로는 매출과 영업이익 모두 증가 -목표주가는 30만원으로 6% 하향하나 투자의견 매수 유지 이선경 769.3162 sunny_lee@daishin.com 2
  • 3. 흔들리지 않는 Global Radar 유럽의 Fund flow * 여전히 강한 서유럽 주식에 대한 선호도 Strategist 오승훈 02.769.3803 Oshoon99@daishin.com - 11월 첫주(10.31~11.06) 글로벌 주식형 펀드는 4주만에 자금 유출로 반전. 신흥국 펀드는2 주 연속 자금 유출이 일어났고 미국도 78.5억 달러 유입에서 71.9억 달러로 자금이 유출됨. ECB 정례회의, 미국 3분기 GDP 및 고용지표 발표, 중국 3중전회 등 G3의 주요 이벤트를 앞두 고 투자심리가 위축되었기 때문 - 반면 미국 제외한 선진국 펀드는 꾸준한 매수세. Global 펀드로의 유입은 9주간 계속되고 있 으며 서유럽 펀드는 19주 연속 순유입 기록. 이는 유럽 경기 회복에 대해 높아진 신뢰를 반영 * 통계적 추정을 통한 유럽 중심의 펀드 플로우 - 유럽 중심의 유입세는 펀드별 매수 강도 비교를 통해 확인가능. 2개 시점(2004년, 2013년)을 설정해 순자산 대비 순유입액 비중(매수 강도)을 산점도를 통해 나타냄. 미국, 서유럽, 글로벌 등 선진국 펀드는 기준선 아래에 위치해 과거에 비해 현재 매수 강도가 강함을 알 수 있음, GEM과 아시아 ex-Japan 등 신흥국 펀드는 기준선 위에 있어 현재의 약화된 매수세 나타냄. - 특히 선진국 중에서도 서유럽은 기타 펀드 대비 높은 수준의 매수 강도 유지. 서유럽과 미국 간 매수 강도 스프레드는 유럽 경기 기대가 본격적으로 반영되기 시작한 7월 이후 양수값을 나 타내고 있음. - 재정위기의 영향력이 약화된 2013년 이후 미국과 유럽 간 서프라이즈 지수 차와 매수 강도 스프레드는 유사한 흐름. 10월 이후 유럽 경제지표의 개선이 주춤한 모습을 보임에도 불구하고 서유럽 펀드에 대한 선호는 여전히 높음. 이는 유럽의 회복경로에 대한 높은 신뢰가 반영된 결 과. 현재의 유럽 지표 둔화는 2차 실물주도 회복으로 가기 위한 일시적 과정이며 향후 생산증가 와 재고누적에 근거한 빠른 실물지표 개선을 기대하기 때문. 이에 따라 서유럽 펀드로의 자금 유입은 흔들리지 않을 것으로 판단 그림 1. 평균 매수 강도 : 선진 vs 이머징 그림 2. 선진국 가운데서도 미국 대비 강세 보이는 서유럽 (%, 2004년 이후) 0.14 4 아시아 ex-Japan 4 3 0.06 0.04 2 2 1 0 인터내셔널 3 1 GEM 0.08 0 13.7 13.10 13.4 13.1 12.7 12.10 12.4 12.1 11.10 11.4 11.7 11.1 10.7 10.10 10.4 0.05 -5 10.1 0.00 자료: EPFR, 대신증권 리서치센터 (%, 2013년 이후) 0.10 0.15 -4 09.7 서유럽 -0.04 -3 -4 -5 -0.02 -2 -3 0.00 -1 -2 미국 09.10 -1 0.02 -0.06 -0.05 (%p) 5 스프레드(서유럽-미국, 우) 서유럽 미국 09.4 0.10 (%) 5 09.1 0.12 평균 매수강도 자료: EPFR, 대신증권 리서치센터 3
  • 4. Results Comment 삼성생명 평이한 2분기 실적 (032830) 투자의견 시장수익률, 목표주가 110,000원 유지 강승건 이민희 02.769.3096 cygun101@daishin.com 02.769.3417 mhlee@daishin.com Marketperform 투자의견 시장수익률, 유지 110,000 목표주가 유지 현재주가 (13.11.14) 100,500 생명보험업종 KOSPI 시가총액 시가총액비중 자본금(보통주) 52주 최고/최저 120일 평균거래대금 외국인지분율 1967.56 20,100십억원 1.72% 100십억원 110,000원 / 92,000원 237억원 12.05% 주요주주 이건희 외 10인 51.11% 신세계 외 1인 11.07% 주가수익률(%) 절대수익률 상대수익률 1M -2.0 0.7 3M -4.3 -6.4 6M -4.7 -4.7 12M 7.6 3.6 삼성생명(좌) (%) Relative to KOSPI(우) (천원) 11 6 25 11 1 10 96 0 86 -5 - 보장성 신계약 APE는 4,238억원으로 전년동기대비 1.7% 성장. 중저가 상품인 암보험의 판매가 호조세를 보이며 기타건강보험 신계약 APE가 크게 성장하였지만 변액종신 및 통합보험의 판매 감 소로 전체 보장성 신계약은 전년동기와 유사한 수준 유지 - 위험손해율은 84.9%로 전년동기대비 2.5%p 개선, 보장성 신계약 성장 정체와 기존 계약의 영향으 로 경쟁사 대비 개선 속도는 느리게 진행되고 있다고 판단 - 투자수익률은 4.1%로 처분이익 715억원과 평가이익 552억원이 포함되었음 - 상반기 신계약 가치 및 마진율은 우리의 예상을 초과하였음. 즉시연금 제외 기준 보장성 신계약 APE의 비중은 43.2%로 지난해 상반기 41.6%에 비해 1.6%p 증가하였지만 전체 신계약 마진율은 21.8%에서 24.1%로 2.3%p나 개선되었음. 이는 보장성 신계약 중 변액 종신 및 통합보험의 비중 이 감소하고 암보험을 비롯한 기타보장 상품이 증가하였기 때문이라고 동사는 설명하였음 - 동사가 판매하고 있는 암보험의 마진율이 종신/CI 보험과 유사한 수준이라는 동사의 발표를 감안 해야만 신계약 마진율 상승이 설명됨 - 우리는 동사의 2분기 실적에 대해 성장 측면에서는 아쉬움이 남고 순이익 측면에서는 평이한 실적 이라고 평가함 - 중저가 상품 시장 진입의 성과가 기존 상품의 판매 위축으로 성장률 제고가 희석되었고 주요 지표 는 평이한 수준을 시현하며 시장 기대 수준의 순이익을 시현하였기 때문임 5 91 FY13년 1분기 순이익 2,208억원, 전년동기대비 14.9% 감소 15 10 1 투자의견 시장수익률, 목표주가 110,000원 유지 보험금지급률, 위험손해율, 투자수익률 등 보험관련 지표들은 특이사항 없이 평이한 수준으로 평가 FY13년 상반기 신계약 마진은 우리의 예상치를 상회하는 높은 성장 시현 이자차 마진 스프레드는 -55bp로 전분기 -56bp와 유사한 수준 유지 중저가 암보험 시장 진출 등으로 새로운 성장 동력을 마련하려는 동사의 노력은 긍정적으로 평가 기존 계약의 큰 규모로 인하여 수익성지표의 개선이 가시화되기 위해 시간이 필요하다고 판단됨 20 10 6 - 81 12 .1 1 13 .0 2 13 .0 5 13 .0 8 -10 13 .1 1 영업실적 및 주요 투자지표 (단위: 십억원, 원, 배, %) FY11A 보험영업수익 보험손익 투자손익 책임준비금전입액 세전순이익 총당기순이익 지배지분순이익 FY12A FY13F 2014F 2015F 14,991 2,207 22,267 9,049 12,578 3,004 17,744 3,625 19,124 3,815 5,691 7,342 5,900 14,418 4,771 7,486 6,869 9,982 6,996 10,252 1,176 947 1,241 984 887 677 1,329 1,008 1,366 1,035 948 984 673 1,008 1,035 EPS PER 4,814 20.6 5,074 20.6 4,626 21.7 5,194 1 .4 5,336 18.8 BPS 91,690 111,709 103,747 107,560 111,091 PBR 1.1 0.9 1.0 ROE 6.2 5.0 4.3 주: FY13은 4~12월 합산 기준, EPS/ROE는 연 환산, 2014년 이후 CY기준 자료: 삼성생명, 대신증권 리서치센터 0.9 4.9 0.9 4.9 4
  • 5. Issue & News Platts 국내포럼 참관 후기 화학업 11/14일 Platts 국내 포럼 참관. 석유화학 Feedstock 관련 공급 이슈를 다뤄 윤재성 Overweight - 주요 언급 내용은 1) 미국의 NGL 생산증대에 따른 에탄크래커(ECC) 신증설 Rush, 이에 따 른 ECC 향후 경쟁력 2) Shale Gas 생산량 증대가 납사기반 석유화학 업체에 미치는 영향 3) Light Feed(Ethane) 생산량 증대가 Aromatics 제품군에 미치는 영향 4) 일본의 노후설비 폐 쇄 및 향후 PE 물량의 글로벌 Trade Flow 등이었음 - Key Points: 1) 2016~17년 이후 미국 Shale Gas 기반 ECC 신증설 물량의 가격경쟁력 약 화 및 Delay 가능성 언급 2) 납사Base 에틸렌 생산감소 및 원유 생산량 증대로 인한 미국 내 잉여 납사의 수출 가능성, 이로 인한 아시아 납사가격 하락 3) 미국 내 BTX 생산량 감소 로 인한 BTX 가격 강세 가능성 비중확대, 유지 2016년 이후 신증설되는 미국 Shale Gas 기반 ECC 경쟁력 약화 가능성 769.3362 js_yoon@daishin.com 투자의견 주가수익률(%) 1M 3M 6M 12M 절대수익률 -9.4 -1.9 4.2 -2.5 상대수익률 -7.0 -4.0 4.3 -6.1 (pt) 화학산업(좌) (%) 120 Ralative to KOSPI(우) 10 5 110 0 100 -5 90 -10 -15 80 -20 70 60 12.11 1) 향후 에탄 수요증대가 가격 상승으로 이어질 경우 현재와 같은 가격 경쟁력 그대로 유지하 기 힘들 수도 있음. 즉, 에탄 가격 상승에 따른 마진 스퀴즈 가능성 존재 → 당사 Comment: 미국 내 가스가격이 상승하였던 2000~2007년 납사대비 가격 경쟁력 약화로 미국의 에탄크래커는 대규모 폐쇄 과정을 겪은 바 있음. 당시의 Oil/Gas Ratio가 15배 미만이었음. 향후 미국 LNG 수출 승인 및 수요 증대는 가스 가격 상승을 견인하며 Oil/Gas Ratio의 하락을 가져올 수 있음. 이는 현재의 ECC 가격 경쟁력이 감소할 수 있음 을 의미함(11/11일 발간 당사 “2013 대신포럼: 글로벌 석유화학패권 전쟁” p.4~6 참고) 2) 기술 숙련공의 부족: 플랜트 건설 및 운영을 위한 숙련공이 부족할 가능성. Fluor에 따르면 건설 인력 수요가 증대되는 2014~15년에는 4~5만명에 이르는 숙련공이 필요할 전망 3) 환경이슈: 환경단체의 반발로 인한 신규 프로젝트의 Delay 가능성 존재 -25 13.02 13.05 13.08 -30 13.11 여전히 매력적인 석유화학 Feedstock인 납사 1) C3, C4, BTX 생산수율이 상대적으로 Light Feedstock보다 높다는 점을 감안하면 납사는 여 전히 석유화학 Feedstock으로서 매력적 2) 향후 미국 내 잉여납사 증가로 인한 수출 증대는 아시아 납사가격 하락을 유도할 것 - 납사기반 에틸렌 생산량 감소: 미국 내 에틸렌 생산은 주로 에탄 위주가 될 전망(2013년 61.5% → 2023년 77%) - 휘발유 수요의 구조적 감소: 휘발유 수요의 구조적인 감소 또한 납사 소비량을 감소시킴 - 원유생산 증대로 인한 납사 생산 증대: 이론적으로 60만~120만b/d 잉여 납사 생산 전망 → 당사 Comment: 미국의 잉여 납사는 아시아로 유입될 가능성이 높음. 이는 납사가격의 하향안정화를 가능하게 할 것으로 전망. 또한 2015년 이후 파마나 운하 개통으로 인한 미국 의 LPG 수출증대로 역내 NCC업체의 경우, 납사와 LPG 중 가격이 낮은 Feedstock을 비중 조절 가능 범위 내에서 선택적으로 사용 가능할 수도 있을 것으로 전망 Light Feedstock 증대로 인해 장기관점에서 Aromatics 부족현상 지속될 것 - Light Feedstock인 E/P Mix의 경우 Aromatics의 원재료인 Pygas 생산량을 85% 가량 감소 시킴. 따라서 장기적으로 미국 내 Aromatics 생산량은 감소. 이로 인한 BTX의 강세를 전망 - 미국 내 벤젠/자일렌 생산량은 2023년까지 각각 13%, 26% 감소할 전망. 이로 인해 미국은 현재보다 더 많은 벤젠을 수입해야 할 것으로 전망하며, 자일렌의 수출은 점진적으로 줄여나 갈것 5
  • 6. Issue & News 지금은 Re-rating 초기 국면 은 행 은행주 Re-rating은 경기회복기에 주로 발생. 현재는 경기회복기의 지표 상황과 다소 유사 최정욱, CFA 김한이 02.769.3837 cuchoi@daishin.com 02.769.3789 haneykim@daishin.com 투자의견 Overweight - 은행주는 1) 2001년 4월~2001년 12월, 2) 2004년 7월~2007년 2월, 3) 2009년 3월~2009년 10월 세 차례 KOSPI를 의미있게 초과상승 - 1), 3)국면은 경기회복기, 2)국면은 경기확장기였음. Ke가 낮아지고 수익성보다 주가가 더 크게 상 승하는 Re-rating은 경기회복기에 주로 발생 - 예단하기는 다소 이르지만 현재의 경기 지표들은 과거 경기회복기 당시의 초기 흐름과 다소 유사 은행 Re-rating의 전조들 비중확대, 유지 Rating & Target 종목명 투자의견 목표주가 하나금융지주 Buy 50,000원 KB금융 Buy 50,000원 - 자산건전성 안정화 단계 진입: 신규 부실 발생액 미미한 수준. 경기취약업종 익스포져 현저히 감소 중이고 잠재손실 우려 대기업 익스포져도 은행 자본대비 크지 않은 편. 손실흡수여력은 충분한 수준 - 자본구조 개선: 단순자본비율이 8.3%까지 상승. 레버리지는 12배까지 하락. BASELⅢ 도입시 자 본비율도 개선. 2015년부터는 배당성향도 의미있게 확대될 수 있을 것으로 전망 - 규제강도 완화: 성장, 수익성에 대한 직접적인 규제에서 지배구조 등으로 규제 강도도 완화 중 - 부동산시장의 안정: 정부의 적극적인 부동산 정책 시행에 따른 매매심리 회복, 주택거래량 증가, 전세가 비중 상승, 경제성장률 상승 추세 등을 고려시 2014년 주택매매가격은 소폭 상승 예상 - 원화 강세 지속 예상: 원화 강세는 해당국의 시장리스크가 감소하고 있다는 징후로 해석 가능. 은 행주 수급에 긍정적. 비화폐성 외화환산익, CVA 기타충당금 환입 발생 등으로 손익에도 우호적 - 실질금리 상승: 은행주는 실질금리가 마이너스에서 플러스로 전환시 초과상승세를 시현하는 경향 NIM 압박과 대출 쏠림현상, 수익구조 다변화의 어려움은 Risk 요인 주가수익률(%) 1M 6M 12M -2.7 0.4 절대수익률 상대수익률 3M 5.4 2.7 7.3 6.5 23.8 19.1 은행산업(좌) (%) Ralative to KOSPI(우) (pt) 14 0 30 25 13 0 20 12 0 15 11 0 10 5 10 0 0 90 80 12 .1 1 -5 13 .0 2 - 은행간 경쟁 격화에 따른 NIM 압박은 여전히 상존. 과거에 경험하지 못했던 초저금리 기조가 지속 되고 있고, 여수신 저성장 국면이 정착되고 있어 은행강 경쟁 격화는 당연한 결과 - 시장 수요 및 영업환경에 따른 대출 쏠림 현상으로 은행 사업구조가 거의 유사해져 차별화 요인이 약화. 최근 대부분의 은행에서 SOHO부문으로의 대출 쏠림 현상이 발생하는 점도 문제 - 금융당국이 해외진출을 장려하고 있지만 단기간에 이익구조의 변화를 도모하기는 어려운 것이 현실 13 .0 5 13 .0 8 -10 13 .1 1 2014년 은행 추정순이익은 8.3조원으로 2013년 대비 22.8% 개선될 전망 - 2014년 은행 대출성장률은 5%로 추정. 다만 경기 개선 추세가 지표로서 본격적으로 확인될 경우 은행 대출태도가 완화되면서 하반기 대출성장률은 예상보다 높을 수 있음 - NIM은 2014년 1분기부터 분기당 1~3bp씩 반등할 전망. 대출성장률도 5% 이상으로 정상화될 경 우 이자이익은 증가세로 전환 예상. 2014년 이자이익은 2013년대비 약 6% 증가할 것으로 추정 - 2013년 표면 대손비용률은 0.52%지만 STX 등 대기업 구조조정에 따른 증가분을 제외하면 0.42%에 불과. 경기취약업종에 대한 추가 부실 처리 가능성 및 대기업 신용위험 리스크 확대 가 능성 등을 감안시 2014년 대손비용률은 2013년과 비슷한 수준인 0.52% 예상 Top picks: 하나금융, KB금융 - 하나금융은 외환은행 인수 이후 인수 비용 증가와 일회성 비경상 비용이 계속 발생하면서 이익신 뢰도가 크게 훼손됐으나 2014년부터는 수익성이 경상 수준으로 복원될 것으로 전망 - 12월에 매각 예정인 외환은행 보유 자사주 4.4백만주(1.5%)에 대한 오버행 우려는 상존하지만 8.4백만주(2.9%) 기매각으로 인해 물량 부담이 이전에 비해 크게 감소해 수급 부담도 크게 완화 - KB금융은 대기업대출 비중이 적어 관련 리스크 확대 우려에서 다소 빗겨나 있는데다 최근 보수 적 충당금 적립 정책이 재차 확인되면서 자산건전성에 대한 신뢰도가 계속 개선 중 - 우리금융의 비은행 자회사 매각 입찰에 참여 중. 그러나 공격적인 인수가격을 제시할 가능성은 낮 아 M&A 추진 이슈가 기존 주주가치에 부담을 주지는 않을 것으로 예상 6
  • 7. Results Comment 대우조선해양 기대치를 충족하는 양호한 (042660) 실적 1) 투자포인트 전재천 이지윤 769.3082 jcjeon7@daishin.com 투자의견 769.3429 leejiyun0829@daishin.c BUY 매수, 유지 42,000 목표주가 유지 34,150 현재주가 (13.11.14) 조선업종 KOSPI 시가총액 시가총액비중 자본금(보통주) 52주 최고/최저 120일 평균거래대금 외국인지분율 주요주주 주가수익률(%) 절대수익률 상대수익률 1967.56 6,536십억원 0.56% 962십억원 38,400원 / 21,200원 343억원 17.21% 한국산업은행 외 1인 31.46% 금융위원회 17.15% 1M -4.5 -1.9 3M 20.9 18.2 6M 20.2 20.3 12M 53.5 47.7 (천원) 대우조선해양(좌) (%) 43 Relative to KOSPI(우) 70 60 38 - 3분기 실적 기대치 충족. 2015년까지 꾸준한 실적 개선 예상 - 2014년 상반기까지 LNG선, 시추선 수주 증가 - 유럽을 주축으로 한 경기 개선 기대감 이어지며 주가 긍정적 흐름 지속 예상 2) 3분기 실적, 기대치 충족하는 양호한 실적 - 3분기 실적 : 매출 3,659십억원(QoQ -11%), 영업이익 116십억원(QoQ -9%), 지배순이익 92십억원(QoQ -5%)을 기록하며 기대치 충족 - 3분기 영업이익 특이 사항 : 2분기 대비 OPM은 0.1%pt 개선 * 2분기 대비 후판투입 단가 4만원(5%) 하락 / 2013년 매출에서 후판 비중 8% -> 2분기 대비 0.4%pt 개선 요인 * 장기매출채권에 대한 충당금 10십억원 적립 * 2분기 대비 부문별 영업이익율 : 조선사업부는 개선, 해양사업부는 둔화 -> 해양사업부는 미경험 선박 건조에 따른 비용 증가 - 영업외 특이사항 : 외환, 파생 관련 이익 41십억원/공정위 과징금관련 충당금 : 21.3십억원 - 2014년에도 수익성 개선 지속 예상 * 4분기는 매출 증가와 함께 수익성 개선 예상 * 2014년에도 수익성 개선 지속 : 매출 증가 효과(yoy + 6%) + 2013년 충당금(28십억원) 제거 효과 + Pipe매설선 매출 감소에 따른 적자 감소 효과 + 제품Mix 개선 효과 - 2013년 연간 연결 충당금 추정 : 총 98십억원 예상(영업이익 28십억원/ 영업외 70십억원) * 3분기까지 누적 충당금 : 58십억원(영업이익 28십억원(장기매출채권)/ 영업외 30십억원) * 4분기 충당금 예상 : 30십억원~40십억원(Cape벌크선 매각 관련) 50 40 33 3) 2013년 연간 수주 목표 초과 달성 예상 30 28 20 10 23 0 18 12 .1 1 13 .0 2 13 .0 5 13 .0 8 -10 13 .1 1 - 10월 말까지 수주 : 118억불(목표의 91% 달성) - 연말까지 LNG선과 시추선 등의 추가 수주로 130억불~150억불 수주 예상 - 2011년부터 3년 연속 140억불 이상 수주하며 2014년에도 매출 yoy +6% 증가 예상 (단위: 십억원, %) 3Q13 4Q13 구분 3Q12 2Q13 잠정치 YoY QoQ 당사추정 YoY 매출액 3,171 4,088 3,744 3,843 3,659 15.4 -10.5 4,000 3.3 9.3 118 57 127 54 106 64 92 49 116 92 -2.1 62.1 -8.6 69.9 138 92 56.2 흑전 19.1 0.1 2011 2012 영업이익 순이익 구분 Consensus 직전추정 Consensus 매출액 13,903 14,058 14,994 영업이익 1,089 486 418 순이익 686 222 269 2013(F) 직전추정 15,317 395 220 당사추정 15,005 448 285 QoQ Growth 조정비율 -2.0% 13.4% 29.5% 2012 1.1 -55.3 -67.7 2013(F) 6.7 -7.9 28.7 자료: 대우조선해양, WISEfn, 대신증권 리서치센터 7
  • 8. Results Comment 비에이치아이 2014년 수주증가 기대감은 (083650) 여전히 유효 1)투자포인트 이지윤 전재천 769.3429 leejiyun0829@daishin.c 투자의견 769.3082 jcjeon7@daishin.com BUY 매수, 유지 27,000 목표주가 -3분기 누적수주 매우 부진하지만 올해 수주 기대감 바닥인 상태에서 2014년 상반기에 수주 증가 구간으로 진입 시 주가 상승기대  현재 누적 수주: 120십억원/ 연말까지 200십억원 추가 수주 예상 -2014년 상반기 내에 예상되는 동사의 CFB 보일러 첫 수주, 미국 HRSG 진입 가능성 아직도 유효 유지 15,700 현재주가 (13.11.14) 업종 KOSDAQ 시가총액 시가총액비중 자본금(보통주) 52주 최고/최저 120일 평균거래대금 외국인지분율 주요주주 주가수익률(%) 절대수익률 상대수익률 511.75 205십억원 0.17% 7십억원 30,500원 / 15,500원 11억원 0.31% 우종인 외 1인 33.11% 박은미 외 3인 22.07% 1M -17.8 -14.6 3M -11.5 -4.8 6M -29.6 -22.9 12M -41.4 -42.4 (천원) 비에이치아이(좌) (%) 34 Relative to KOSDAQ(우) 20 2) 3분기 실적: 영업이익은 컨센서스 하회, 순이익은 컨센서스 상회 - 3분기 실적(별도): 매출 146십억원(yoy 15.8%), 영업이익 5십억원(yoy 0.4%), 당기순 이익 8십억원(yoy 13.4%) - 영업이익 부진요인: 평균환율 하락에 의한 영업이익 마진하락 효과 -0.2%+ 비용 소급 적용 효과 - 기말환율 하락하며 선물환 매도관련 파생상품 평가 손익 증가로 순이익은 컨센서스 상 회(선물환매도 평균환율:1,100원) 3) 3분기 누적수주 부진하지만 2014년 수주 증가는 유효 - 투자의견 BUY, 목표주가 27,000원 유지 - 2014년 CFB 보일러(인도네시아,몽골), 늦어도 2014년 상반기 내 미국 HRSG 수주 예 상  그 의미가 큼 10 29 0 24 -10 19 -20 해외 발전용 보일러 수주경험이 없는 상태에서 첫 해외 CFB 보일러 수주는 - 현 주가는 올해 이미 부진한 수주를 반영하여 크게 하락한 상태이며 2014년 상반기 의미있는 수주 나올 시, 주가 상승 예상 -30 14 9 12.11 -40 13.02 13.05 13.08 (단위: 십억원, %) -50 13.11 구분 매출액 영업이익 순이익 구분 매출액 영업이익 순이익 3Q13 4Q13 3Q12 2Q13 잠정치 YoY QoQ 당사추정 YoY QoQ 126 166 153 155 146 15.8 -12.1 163 -4.5 11.7 5 7 9 2 7 6 7 8 5 8 0.4 12.2 -47.7 437.1 6 5 -14.2 -34.7 42.9 -43.7 2011 2012 239 16 9 Consensus 직전추정 Consensus 501 643 27 33 26 17 2013(F) 직전추정 640 32 19 당사추정 630 26 19 Growth 조정비율 -1.5 -18.6 0.0 2012 109.6 67.3 197.0 2013(F) 25.9 -3.6 -26.7 자료: 비에이치아이, WISEfn, 대신증권 리서치센터 8
  • 9. Results Comment 상대적 우위만으로는 부담스러운 밸류에이션 오리온 (001800) 3분기 전사 실적 당사 추정 부합하나 해외제과 부문 기대에 못미치는 실적 이선경 박신애 769.3162 sunny lee@daishin.com 투자의견 769.2378 shinay.park@daishin.co Marketperform 시장수익률, 하향 1,050,000 목표주가 하향 998,000 현재주가 (13.11.14) 음식료업종 - 3분기 매출 6,296억원(+4.6% YoY), 영업이익 710억원(+19.4% YoY)으로 전사 실적 기준 당사 추정 부합하나 해외제과는 예상보다 부진 - 중국 매출 15% 성장, 영업이익 19% 증가로 감익추세 마무리 되었으나 낮아진 기저효과에 도 성장률 상반기와 유사해 기대에는 미흡 - 베트남과 러시아 법인 경기부진으로 전년동기와 유사한 매출, 해외제과 전체 매출 12% 성 장, 영업이익 23% 증가. 해외제과 시장의 경기부진으로 글로벌 업체들의 상당수가 아시아 지역 매출 감소세를 기록한 것과 대비해서는 선전한 실적 - 국내제과 경기부진으로 7% 역성장, 오리온 스낵 포함 국내제과 영업이익 39% 감소, 스포츠 토토는 전년동기 56억원 영업적자에서 45억원 영업흑자 기록. 스포츠토토 제외한 3분기 영 업이익은 전년동기대비 2% 성장 국내·외 제과 경기부진 4분기도 지속, 신공장 모멘텀은 2014년 이후 KOSPI 시가총액 시가총액비중 자본금(보통주) 52주 최고/최저 120일 평균거래대금 외국인지분율 주요주주 주가수익률(%) 절대수익률 상대수익률 1967.56 5,958십억원 0.51% 30십억원 1,214,000원 / 882,000원 150억원 40.34% 이화경 외 8인 28.81% 국민연금공단 5.98% 1M 9.4 12.4 3M 6.4 4.0 6M -9.4 -9.3 12M -10.3 -13.6 (천원) 오리온(좌) (%) 1,320 Relative to KOSPI(우) 10 5 1,220 0 1,120 -5 -10 1,020 -15 920 -20 -25 820 720 12.11 -30 13.02 13.05 13.08 -35 13.11 - 중국, 동남아 등 해외제과 시장 경기부진 지속으로 4분기 해외매출 성장률도 3분기와 유사 한 11% 전망. 중국제과 연초 목표치 미달성으로 약 100억원의 인센티브 비용 절감이 예상 되어 해외제과 영업이익은 전년동기대비 61% 증가 전망, 2013년 해외제과 매출 +14% YoY, 영업이익 +9% YoY 예상 - 2012년 상반기 중국제과 부문이 감익을 기록해 2013년 상반기 이익의 기저가 낮아지고 증 설효과도 가세하며 2014년 중국 매출 1조 1,351억원(+20.0% YoY), 영업이익 1,711억원 (+31.3% YoY) 예상. 다만, 중국 경기둔화 지속될 경우 심양 신공장 가동효과가 희석될 수 있는 점이 부담 - 4분기까지 국내제과 3% 역성장하나 기저효과와 완만한 경기회복으로 2014년 국내제과 매 출 5% 성장하고 원가율 완화와 판관비율 축소로 영업이익 14% 성장전망 실적추정 하향으로 목표주가 105만원으로 하향, 투자의견 시장수익률로 하향 - 중장기 높은 성장 스토리 유효하나 중국 및 글로벌 내수 경기둔화와 경쟁심화로 단기적인 성장모멘텀 약화, 해외제과 성장 둔화 감안해 2014년과 2015년 EPS 각각 9% 하향 조정함 에 따라 목표주가 105만원으로 낮추고 투자의견도 시장수익률로 하향 - 중국 제과시장의 특성상 춘절 수요에 대비해 4분기에 마케팅비가 확대되는 경향이 있고 국 내외 소비 경기 회복도 지연되고 있어 4분기 실적에 불확실성이 크며 해외 피어그룹의 주가 도 하락 추세임에 따라 밸류에이션 지표 상승은 무리 - 2013년말 심양공장 가동, 2014년 중반 광저우 공장 증축, 2014년 하반기 북경 2공장 완공 등으로 2014년 증설 크게 확대되는 시기. 중국제과 경기 불확실성이 있는 가운데 연초 심양 공장 가동 후 매출과 이익 성장 모멘텀 확대가 밸류에이션 부담 해소하고 주가 반등을 결정 할 Key factor이며 당분간은 주가 상승탄력 둔화 전망 (단위: 십억원, %) 구분 매출액 영업이익 순이익 3Q13 4Q13 3Q12 2Q13 잠정치 YoY QoQ 당사추정 YoY 602 579 639 640 630 4.6 8.7 626 4.5 -0.5 59 39 48 24 72 46 72 47 71 42 19.4 8.1 47.6 76.1 42 22 112.3 39.9 -41.5 -47.3 Consensus 직전추정 QoQ 자료: 오리온, WISEfn, 대신증권 리서치센터 9
  • 10. Results Comment 모멘텀은 낮지만 밸류에이션은 부담없다 농심 (004370) 3분기 영업이익 부진, 일회성 금융수익으로 순이익은 기대를 상회 이선경 박신애 769.3162 sunny lee@daishin.com 투자의견 769.2378 shinay.park@daishin.co BUY 매수, 유지 300,000 목표주가 하향 249,500 현재주가 (13.11.14) 음식료업종 - 3분기 별도 매출 전년동기대비 9% 감소한 4,550억원, 영업이익은 41% 감소한 179억원 기 록해 영업이익 당사 추정 7% 하회, 컨센서스 17% 하회했으나 금융수익 발생으로 순이익은 당사 추정치와 컨센서스 각각 19%, 9% 상회, 삼다수 매출 감소 450억원 제외하면 전년동기 와 매출액은 유사한 수준 - 내수 라면시장 1.7% 성장했으나 경쟁사의 공격적인 판촉활동과 상대적으로 취약한 비빔면 수요 확대되는 계절적 특성으로 매출액 기준 농심의 점유율 64.9%로 -1.1%p QoQ, -2.5%p YoY 기록, 전년도 기고로 내수 라면 매출 2% 감소, 라면 수출은 주력인 일본시장 부 진 등으로 전년동기대비 15% 감소 - 스낵은 5% 성장해 경기둔화 대비 양호, 햅쌀밥도 56%의 높은 성장 - 연결기준 매출액 5,078억원(-8.8% YoY), 영업이익 172억원(-41.5% YoY), 연결지배주주 순이익은 231억원(-20.8% YoY)으로 별도 순이익 대비 9억원 감소해 연결 변환 영향 미미 영업이익 감익 2014년 1분기까지 지속, 2014년 연간으로는 매출과 영업이익 모두 증가 KOSPI 시가총액 시가총액비중 자본금(보통주) 52주 최고/최저 120일 평균거래대금 외국인지분율 주요주주 주가수익률(%) 절대수익률 상대수익률 1967.56 1,518십억원 0.13% 30십억원 358,000원 / 233,000원 48억원 22.86% 농심홀딩스 외 3인 45.49% 국민연금공단 8.33% 1M 2.3 5.0 3M -2.3 -4.5 6M -18.3 -18.3 12M -2.7 -6.4 (천원) 농심(좌) (%) 380 Relative to KOSPI(우) 50 360 40 340 320 30 300 20 280 260 10 240 0 220 -10 200 180 12.11 13.02 13.05 13.08 -20 13.11 - 삼다수 감소효과로 4분기까지도 매출 감소세 지속되나 감소폭 5%로 둔화, 4분기는 계절적 으로 동사의 점유율이 올라가는 시기로 라면 매출 확대되며 4분기 영업이익 240억원(-19% YoY)로 3분기보다 감익폭 축소, 그러나 내년 1분기까지는 영업이익 감익 추세 지속 - 2012년 하반기에서 2013년 상반기까지의 식품업체 제품가 인상 러쉬에서 소외, 2013년 밀 가루 가격 인상과 업체간 경쟁심화로 비용 부담도 증가해 시기에는 불확실성이 존재하나 2014년 중 제품가 인상 가능성은 높음, 제품가 인상되지 않더라도 소맥 가격 하락세 지속되 면 늦어도 하반기에는 밀가루 가격 하락하며 원가부담 완화 기대 - 삼다수 매출 누락 영향 제거, 완만한 라면 점유율 상승, 커피믹스 및 백산수 관련 마케팅비 부담 감소로 2014년 매출은 3% 성장, 영업이익은 11% 성장 전망 목표주가는 30만원으로 6% 하향하나 투자의견 매수 유지 - 2014년과 2015년 EPS를 각각 6%, 5% 하향 조정해 목표주가를 32만원에서 30만원으로 6% 하향 조정하나 투자의견은 매수 유지 - 가격 담합 관련 과징금 반환소송 패소, 상고하면 최종판결은 2015년 이후로 예상, 과징금 판결 패소로 가격인상 시기 다소 지연될 수 있음 - 기고효과 및 삼다수 매출 누락에 의한 감익 추세가 당분간 지속되어 단기 모멘텀은 약하나 경기부진에도 견조한 라면소비와 높은 시장지배력 감안할 때 향후 실적에 대한 불확실성 낮으며 밸류에이션 부담도 낮아 주가 하방 경직성 확보, 2014년 하반기를 겨냥한 현주가 수준의 Buy & Hold 전략은 유효 (단위: 십억원, %) 구분 3Q13 4Q13 3Q12 2Q13 잠정치 YoY QoQ 당사추정 YoY 501 445 462 450 455 -9.1 2.2 466 -5.4 2.4 30 31 13 12 20 22 19 20 18 21 -41.0 -34.0 39.7 67.7 24 26 -19.0 -22.4 34.0 24.3 구분 2011 2012 매출액 영업이익 순이익 1,971 98 86 1,959 102 0 매출액 영업이익 순이익 Consensus 직전추정 2013(F) QoQ Growth Consensus 직전추정 당사추정 조정비율 2012 2013(F) 1,874 93 90 1,858 90 85 1,848 85 85 -0.5 -5.2 -0.8 -0.6 3.6 -99.8 -5.7 -16.5 40,701.1 자료: 농심, WISEfn, 대신증권 리서치센터 10
  • 11. 매매 및 자금 동향 ▶ 투자주체별 매매동향 (유가증권시장: 순매수 금액) 구분 개인 외국인 기관계 금융투자 보험 투신 은행 기타금융 연기금 사모펀드 국가지자체 (단위: 십억원) 11/14 11/13 11/12 11/11 11/08 11월 누적 13년 누적 149.4 -65.7 -86.7 -164.6 -99.9 39.4 -1.3 1.3 117.5 10.0 10.8 231.9 -185.2 -53.9 -63.8 -43.2 31.7 10.0 1.7 22.3 -14.3 1.6 -38.8 -10.1 40.1 -35.5 -55.3 40.3 0.7 -0.8 60.7 14.6 15.3 91.5 -65.2 -9.4 -29.8 -49.4 22.3 -18.7 -1.7 45.3 -7.7 30.4 207.9 -269.8 90.2 -71.7 -26.5 64.6 -1.5 3.4 125.5 -9.3 5.7 1,193 -711 -436 -918 -212 29 -46 0 649 -17 80 -3,843 4,457 1,054 132 987 -6,298 -2,693 -666 8,893 -470 1,169 자료: Bloomberg ▶ 종목 매매동향 유가증권 시장 (단위: 십억원) 외국인 순매수 NAVER 삼성화재 한국타이어 현대중공업 신한지주 현대모비스 KCC LG 디스플레이 LG 생활건강 삼성증권 기관 금액 순매도 27.5 17.4 10.2 9.2 7.4 6.2 5.6 5.0 4.7 4.3 LG 화학 대한해운 기아차 현대차 한국전력 SK 이노베이션 삼성 SDI 금호석유 KB 금융 SK 하이닉스 금액 19.5 13.7 13.4 12.9 12.3 11.6 9.9 6.4 5.6 5.2 순매수 SK 하이닉스 한국전력 아모레퍼시픽 한국가스공사 삼성 SDI 롯데케미칼 금호석유 영원무역 이마트 현대위아 금액 순매도 16.7 14.7 8.0 7.8 6.1 4.4 4.2 4.1 4.1 3.8 삼성전자 우리투자증권 삼성화재 대우조선해양 신한지주 대우증권 삼성중공업 삼성전기 고려아연 현대중공업 금액 27.8 12.7 11.7 10.3 9.7 9.5 8.8 8.4 7.8 7.8 자료: KOSCOM 코스닥 시장 (단위: 십억원) 외국인 기관 순매수 금액 순매도 금액 CJ E&M 성광벤드 메디톡스 삼천리자전거 에스에프에이 셀트리온 에스엠 서울반도체 씨젠 하이록코리아 3.4 3.2 2.5 2.5 2.1 1.9 1.6 1.5 1.5 1.1 메가스터디 GS 홈쇼핑 게임빌 다음 딜리 KMH 차바이오앤 평화정공 알에프텍 유진테크 2.5 1.9 1.5 1.5 0.8 0.7 0.6 0.6 0.5 0.5 순매수 에스엠 GS 홈쇼핑 메가스터디 파라다이스 메디톡스 아이센스 위메이드 파트론 한스바이오메드 덕산하이메탈 금액 4.9 3.5 2.9 2.2 1.5 1.5 1.1 1.0 1.0 0.8 순매도 동원개발 CJ E&M 에스에프에이 서울반도체 오스템임플란트 바이로메드 디지탈옵틱 KMH 인터파크 빅솔론 금액 3.0 2.5 1.8 1.7 1.3 1.3 1.2 1.1 1.0 1.0 자료: KOSCOM 11
  • 12. ▶ 최근 5 일 외국인 및 기관 순매수, 순매도 상위 종목 외국인 순매수 (단위: %, 십억원) 금액 삼성전자 수익률 순매도 금액 수익률 19.5 159.1 0.7 144.3 0.7 삼성전자 132.6 1.0 80.6 -3.7 한국전력 59.4 2.4 현대제철 31.3 -2.1 56.5 -2.8 POSCO 53.4 -0.2 고려아연 23.2 -6.5 53.6 -2.2 SK 하이닉스 33.5 0.2 락앤락 21.8 -18.4 1.7 KT 20.6 코웨이 금액 0.3 현대차 23.4 SK 순매수 수익률 (단위: %, 십억원) 1.7 LG 화학 42.0 엔씨소프트 1.0 삼성전자우 59.9 NAVER 금액 수익률 순매도 기관 44.9 1.5 한국가스공사 30.1 -2.5 LG 전자 21.3 -1.1 -3.7 우리투자증권 18.1 -7.4 16.8 1.7 10.7 기아차 삼성전자우 현대위아 18.0 -0.5 SK 이노베이션 37.3 -3.9 기아차 22.7 한국타이어 15.2 2.5 삼성중공업 34.3 -5.1 CJ CGV 16.9 KCC 15.1 -4.6 현대모비스 24.3 -4.4 롯데케미칼 15.9 삼성화재 15.0 3.6 POSCO 22.1 -0.2 강원랜드 14.6 CJ CGV 13.7 2.7 SK 하이닉스 21.8 0.2 현대차 13.3 자료: KOSCOM 2.7 코웨이 -0.7 LG 디스플레이 16.5 -7.2 14.8 -2.2 삼성생명 1.8 15.9 3.5 NHN 엔터테인먼트 -2.0 자료: KOSCOM ▶ 아시아증시의 외국인 순매수 (단위: 백만달러) 구분 11/14 11/13 11/12 11/11 11/08 11월 누적 13년 누적 한국 -33.5 -204.0 49.7 -76.1 -242.7 -714 5,929 대만 -196.9 -295.9 67.7 -160.5 -70.5 -580 7,770 인도 -- 0.0 59.2 49.1 56.8 354 16,684 태국 -- -135.8 -103.2 -90.2 -43.0 -595 -4,024 인도네시아 -12.1 -47.8 -39.9 -75.2 -23.5 -324 -1,354 필리핀 -13.3 -9.4 29.6 -46.9 -37.6 -109 847 베트남 -1.5 -0.7 -2.3 0.9 7.3 9 211 주: 대만 외국인 투자자 순매수 현황은 TWSE(Taiwan Stock Exchange) + GTSM(Gre Tai Securities Market)의 합산 데이터임. GTSM은 우리나라의 코스닥에 해당되는 General Board와 프리보드 역할을 하는 이머징 스탁 마켓 등으로 구분. 이머징 스탁 마켓은 General Board로 건너가기 위한 가교 역할을 수행 자료: Bloomberg, 각국 증권거래소 12