• Share
  • Email
  • Embed
  • Like
  • Save
  • Private Content
Bosiljčić Igor - Drugi Pristupni Rad - Analiza Godišnjih Izveštaja sif
 

Bosiljčić Igor - Drugi Pristupni Rad - Analiza Godišnjih Izveštaja sif

on

  • 730 views

 

Statistics

Views

Total Views
730
Views on SlideShare
730
Embed Views
0

Actions

Likes
0
Downloads
4
Comments
0

0 Embeds 0

No embeds

Accessibility

Categories

Upload Details

Uploaded via as Adobe PDF

Usage Rights

© All Rights Reserved

Report content

Flagged as inappropriate Flag as inappropriate
Flag as inappropriate

Select your reason for flagging this presentation as inappropriate.

Cancel
  • Full Name Full Name Comment goes here.
    Are you sure you want to
    Your message goes here
    Processing…
Post Comment
Edit your comment

    Bosiljčić Igor - Drugi Pristupni Rad - Analiza Godišnjih Izveštaja sif Bosiljčić Igor - Drugi Pristupni Rad - Analiza Godišnjih Izveštaja sif Document Transcript

    • Valjevo, 2012.Mentor:Doc. dr Zoran JovićKandidat:Igor BosiljčićBr. Indeksa:510028/2010Berzansko i bankarsko poslovanje: Doc. dr. Zoran JovićStudijsko istraživački rad: Doc. dr. Zoran JovićANALIZA GODIŠNJIH IZVEŠTAJASUVERENIH INVESTICIONIH FONDOVAIIII PPRROOJJEEKKTTNNII ZZAADDAATTAAKKPPOOSSLLOOVVNNAA EEKKOONNOOMMIIJJAAMMAASSTTEERR SSTTUUDDIIJJSSKKII PPRROOGGRRAAMMDDeeppaarrttmmaann zzaappoosslleeddiipplloommsskkee ssttuuddiijjeeUUNNIIVVEERRZZIITTEETT SSIINNGGIIDDUUNNUUMMPOSLOVNI FAKULTET
    • 2Sadržaj1. Uvod……………………………………………………………….….. 31.1. Predmet istraživanja…………………………………………... 31.2. Značaj i aktuelnost istraživanja……………………………….. 41.3. Ciljevi istraživanja…………………………………………….. 71.4. Hipoteze istraživanja………………………………………….. 81.5. Metode istraživanja………………………………………........ 151.6. Struktura rada…………………………………………………. 222. Uvodna razmatranja o suverenim investicionim fondovima................. 242.1. Definisanje pojave...................................................................... 242.2. Osnovna pitanja vezana za suverene investicione fondove....... 292.3. Suvereni investicioni fondovi i svetska finansijska kriza.......... 332.4. Odgovor na suverene investicione fondove............................... 363. Izvori podataka o suverenim fondovima……………………………… 384. Statistička analiza godišnjih izveštaja ...……………………………... 484.1. Deskiptivna statistička analiza………………………………... 504.2. Testiranje hipoteza……………………………………………. 655. Profili suverenih investicionih fondova ……………………………… 746. Perspektive suverenih investicionih fondova…………………………. 1396.1. Unapređenje Santijago principa………………………………. 1446.2. Unapređivanje dostupnosti podataka…………………………. 1456.3. Sveobuhvatni regulatorni okvir……………………………….. 1477. Zakjučak………………………………………………………………. 1498. Literatura……………………………………………………………… 153
    • 31. Uvod1.1. Predmet istraživanjaNeraskidivi sastavni deo savremene privrede predstavljaju finansijka tržišta. Kao nijedan drugi učesnik na ovim tržištima, investicioni fondovi su omogućili velikom brojuljudi da participiraju u prosperitetu, koja je došla sa deregulacijom1. Postajući svevažniji subjekt ekonomske svakodnevnice, stičući status institucionalnog investitora,ovi fondovi su postali fokus pažnje ekonomista, regulatora, ali i običnih ljudi. Povećanapažnja i interesovanje su ubrzo doveli do umnožavanja različitih pojavnih oblikainvesticionih fondova.Navedeni proces je doveo do brojnih posebnih vrsta fondova2. Od fondova koji sunamenjeni rizičnom investiranju, preko fodova čiji je osnovni cilj čuvanje vrednostiinvestiranih sredstava, sve do posebnih fondova koji plasiraju sredstva u novetehnologije. Jedna podvrsta investicionih fondova, koja u prvoj deceniji novogmilenijuma privlači posebnu pažnju su Suvereni Investicioni Fondovi - SIF (SovereignWealth Funds - SWF). Ovi fondovi osnovani od strane država, radi investiranjadržavnih sredstava u cilju postizanja državnih interesa, postoje još od pololvineprethodnog stoleća, ali su tek sa liberalizacijom međunarodnih finansija stekli plodnotlo za svoje aktivnosti.Pažnju šire javnosti privlače od početka finansijske krize, kada su upravo ovi fondovisvojim investicijama u presudnim trenucima hipotekarnog kraha stabilizovaliposlovanje renomiranih finansijskih institucija. Pažnja običnih građana je bila praćenabrojnim tekstovima i naučnim studijama. Najveći deo tih publikacija je obrađivao temuSIF u opštim crtama, iznoseći generalna zapažanja, ne ulazeći u dublju analizu, čestopodležući trenutnim predrasudama. Delimično kao reakcija takvoj situaciji, ali presvega zbog nedostatka temeljnih analiza, ovaj rad se fokusira na statističku obradukonkretnih podataka o SIF, dobijenih iz godišnjih izveštaja ovih institucija.1Misli se na talas deregulacije koji je zahvatio zapadna finansijska tržišta. Videti: John B. Goodman iLouis W. Pauly, „The Obsolescence of Capital Controls: Economic Management in an Age of GlobalMarkets“, World Politics, Vol. 46., Nmb. 1. 1993, str. 17-20.2Investicioni fondovi se mogu klasifikovati po načinu prikupljanja sredstava (Open-End Funds, Closed-End Funs, Unit Investment Funds) i po investicionoj strategiji (fondovi koji investiraju u akcije,fondovi koji investiraju u obveznice, fondovi koji investiraju u tržište novca). Svaka od navedenihkategorija ima brojne podvrste investicionih fondova.
    • 41.2. Značaj i aktuelnost istraživanjaSuvereni investicioni fondovi su heterogena pojava3. Potiču iz različitih država,finansirani na različite načine radi ostvarivanja mnoštva ciljeva, ali i pored navedeneočigledne raznorodnosti često se svrstavaju i sagledavaju kao jedna jedinstvena pojava.Upravo sagledani na taj način SIF su investirali preko 4200 milijardi dolara, što ih činivećim od svih hedž fondova i od mnogih javnih penzionih sistema. Bogatstvo portfolijanije pratilo i bogatstvo naučnih radova, uprkos činjenici da ako sve SIF posmatramo kaojednu privredu, to bi bila četvrta ekonomska sila na svetu.Intenzivnije interesovanje šire javnosti za ove fondove se javlja nakon investicija SIFkojima su brojne renomirane finansijske kompanije spašene od hroničnog problemalikvidnosti (Citigroup, Barclays, Merril Lynch, Morgan Stanley, Blackstone). Upravo jeto trenutak kada počinje „invazija suverenih fondova“, kako je to preneo magazinEconomist4. Talas plitke „za naciju zabrinute“ propagande je dostigao vrhunachipokrizije, kada su „odgovorni“ regulatori zabrinuti za stanje finansijskog sistemapokrenuli inicijative za regulisanje ovih fondova samo da bi u tim trenucima shvatili dai njihove zemlje imaju takve fondove, već decenijama5. Brojne neodgovorne analize suproglašavale kraj kapitalizma6, kakvog ga znamo i dolazak na scenu novog državnogkapitalizma. Takvi tekstovi su privlačili veliku pažnju, iako se sistemi javnih finansijabrojnih zapadnih zemalja (Francuska, Norveška, Novi Zeland…) već uveliko oslanjajuna ove fondove7. Inflacija pažnje se najjasnije odgleda u broju članaka u FinancialTimes-u, koji je u decenijama pre 2008.godine objavio manje od 100 članaka o temiSIF, a samo u pomenutoj godini preko 17008.3Za više informacija o heterogenosti suverenih investicionih fondova pogledati prvi projektni rad autoraovog rada, Suvereni investicioni fondovi, Valjevo, 2011.god, str. 34-45.4The Economist, „The invasion of sovereign-wealth funds“, Izdanje januar 2008.god. Dostupno:http://www.economist.com/node/10533866 (Pristupljeno: 06.03.2012.)5 Joint Committee on Taxation, „Economic and US income tax issues raised by SWF investment in theUS“, JCX-49-08, Vašington, jun 2008.godine. Dostupno: (Pristupljeno: 06.03.2012.)http://www.jct.gov/publications.html?func=startdown&id=1290 (Pristupljeno: 06.03.2012.)6The Economist, „The rise of state capitalism“,septembar 2008.godine, Dostupno:http://www.economist.com/node/12080735 (Pristupljeno: 06.03.2012)7Francuski SIF – France Pension Reserve Fund (osnovni cilj fonda je da upravlja sredstvima do2020.godine, kada će ta sredstva biti iskorišćena kao pomoć postojećim penzionim fondovima); SIFNovog Zelanda – New Zealand Superannuation Fund (osnovan 2001.godine radi investiranja suficitasredstava do 2025.godine kada će se investirana sredstva koristiti za penzione potrebe); Norveški SIF– Norway Government Pension Fund Global (cilj postojanja državnog penzionog fonda je dapomogne pri štednji novca radi finansiranja penzionih troškova). Videti 5. poglavlje.8The Financial Times, Dostupno: http://www.ft.com/home/uk; (Pristupljeno: 06.03.2012.)
    • 5Nisu sve kritike bile neprimerene i bez osnova. Veličina i uticaj suverenih fondova nijeuvek praćen dostupnošću podataka i transparetnim načinom poslovanja. Kako se ovifondovi finansiraju, koliko zapravo imaju sredstava na raspolaganju, koje su njihoveinvesticione strategije, po kojim principima se donose odluke i najvažnije, koji sunjihovi pravi ciljevi poslovanja su objektivna, opravdana pitanja koja zaslužujuodgovor. Nepostojanje aktuelnih, blagovremenih, tačnih, istinitih, razumljivih, potpunihi javnih informacija putem koji bi se dobili odgovori na postavljena pitanja, je više odbilo kog faktora predstavljalo katalizator dalje širenja propagande. Upravo je navedenasituacija naterala SIF da su udruže9(Međunarodna radna grupa – IWG-SWF) i da krenuu prve korake samoregulacije, kako bi izbegli eventualni talas negativnih odlukaregulatora zemalja u koje investiraju.Kada je upitanju prisutnost suverenih fondova u naučnim analizama u Srbiji, ne može sezaobići opšta oskudnost stručne analize. Postoje samo 2-3 stručna članka10i nekolicinatekstova namenjinih široj javnosti11, gde se obično samo pominju suvereni fondovi kaopojava. Sa druge strane postoji brojna literatura, koja se bavi temom finansija ikonktetno investicionim fondovima, ali se suvereni fondovi ili ne pominju ili se pojavaobrađuje u par paragrafa.Navedena istraživanja naglašavaju važnost i značaj ovog rada. Ne samo da se tema SIFobrađuje na detaljan i sveobuhvatan način, već se opšte ocene zamenjuju statističkomanalizom konktetnih podataka. Zaključci koji se nalaze u ovom radu, nisu zasnovani napovršnim, anegdotnim činjenicama, već iza sebe imaju teorijsku i praktičnu,kvalitativnu i kvantitativnu osnovu. Pored rezultata analize, ovaj rad se može koristitikao odskočna daska za buduće istraživače. Svi prikupljeni podaci (godišnji finansijskiizveštaji, baze podataka), urađene analize i dobijeni rezultati se nalaze u elektronskomobliku na pratećem CD-u. Zapravo sav materijal koji je korišćen prilikom izrade ovograda je dostupan i takav pristup omogućava svakom da proveri validnost primenjenihmetoda i dobijenih zaključaka. Kao što će ovaj rad i pokazati, trenutna finansijska kriza9International Work Group for Sovereign Wealth Funds,Current Institutional and Operational Practices,2008.godine, Dostupno na: http://www.iwg-swf.org/pubs/eng/swfsurvey.pdf (Pristupljeno06.03.2012.)10Videti: Anufrijev Ana, „Suvereni fondovi bogatstva i novi međunarodni sistem upravljanja“, ČasopisTržište Novac Kapital, Beograd, 2010.godina, Vol. 42, Nmb. 2, str. 74-85 i Antić Bojan, „Suverenifondovi bogatstva – novi vladari globalne ekonmije“, Časopis „Finansije“, Beograd, 1-6/2008.11Jedan od primera tekstova usmerenih ka široj javnosti videti: http://www.naslovi.net/2009-02-25/emportal/suvereni-investicioni-fondovi-menjaju-strategiju/1053957 (Pristupljeno 06.03.2012)
    • 6nije uzdrmala SIF, naprotiv, države u većoj meri vide ovaj oblik investiranja kao važanstub za podupiranje svojih javnih finansija.Nedostatak ovog rada je činjenica da sav korišćeni materijal posredne prirode.Budžetska i vremenska ograničenja sa kojima se autor ovog rada suočavao nisudozvoljavala direktan kontakt sa suverenim fondovima. Korišćena literatura je odnajrenomiranijih autora i institucija, a posrednost podataka je delimično neutralisanakorišćenjem neobrađenih, sirovih podataka dobijenih iz godišnjih izveštaja, a ne drugihanaliza.
    • 71.3. Ciljevi istraživanjaOsnovni fokus ovog rada su rezultati statističke analize godišnjih finansijskih izveštajasuverenih investicionih fondova. Mada se ova analiza nastavlja na prvi pristupni rad,koji je obrađivao temu SIF u opštim crtama, ovaj rad se takođe može posmatratinezavisno, jer predstavlja logički i tematski zaokruženu celinu.Osnovni cilj ovog rada jeste da kvantitativno opiše pojavu i poslovanje suverenihinvesticionih fondova na osnovu konkretnih podataka dobijenih iz godišnjih finansijskihizveštaja. Ovaj cilj se ostvaruje u nekoliko koraka ili pod-ciljeva.U prvom koraku, rad preispituje kvalitet samih polaznih informacija o suverenimfondovima, na osnovu kojih drugi, ali i ovaj autor donose zaključke. Temeljna analizapouzdanosti osigurava kvalitet kasnijih obrada podataka, iznetih zaključaka i dajepogled na unutrašnje poslovanje ovih fondova.Sledeća etapa podrazumeva dobijanje osnovnih kvantitativnih podataka. Rad se fokusirana dva tipa podatka, veličinu fondova, odnosno njihovu brzinu rasta, jer su upravo tipodaci dostupni u većini slučajeva. Deskriptivnom statističkom analizom prikupljenihpodataka, dobijaju se ključne karakteristike SIF: njihova prosečna veličina, sličnosti irazlike fonodova u zavisnosti od njihovog tipa, regiona porekla, osnovni podaci oostvarenim rezultatima poslovanja, ostvarene stope rasta kroz decenije.Završetak drugog koraka, pruža obilje aktuelnih, tačnih, istinitih, razumljivih, potpunihinformacija o suverenim fondovima. Stečeni uvidi pružaju brojne prilike dalje,detaljnije analize. U trećem koraku, rad posebno obrađuje pojedina najvažnija pitanja oposlovanju SIF proizašla iz deskriptivne statističke analize. Statističkim testiranjemhipoteza opovrgavaju se ili potvrđuju stavovi vezani za SIF i dobijaju se preciznizaključci zasnovani na čvrstim argumentima.Glavni fokus ovog rada su konkretni podaci i pitanje, kakve opšte uvide isti mogu dapruže. Pored navedenog osnovnog cilja, ovaj rad ima i dodatni cilj, obraditi trenutna ipredložiti buduća regulatorna rešenja za uspešno poslovanje i dalju integracijusuverenih investicionih fondova u širu zajednicu aktera na finansijskim tržištima.
    • 81.4. Hipoteze istraživanjaPosebne hipoteze:• Većina suverenih fondova su transparentni• Svetska ekonomska kriza je dovela do usporenog rasta SIF• Suverenim fondovima dominira manji broj velikih fondova• Tip SIF ne utiče na ostvarenu brzinu rasta• Stope rasta SIF nisu određene regionom porekla fonda.• Sveobuhvatni regulatorni okvir je optimalni vid regulisanja SIFHipoteza 1: Većina suverenih fondova su transparentni.Definisanje pojmova:Veliki broj učesnika na finansijskim tržištima se po svojoj politici dostupnosiinformacija može okarakterisati kao netransparentan. Ono što SIF izdvaja od tih drugihsubjekata jeste njihova veličina. Većina se obično definiše kao više od 50% nekogskupa. U ovom slučaju pod većinom se ne podrazumeva više od 50% od ukupnog broja(34) analiziranih suverenih investicionih fondova, već da je od ukupnog angažovanogkapitala suverenih investicionih fondova, većina tog kapitala (više od 50%) investiranaod strane fondova za koje se može tvrditi da su transparentni.Veoma važan termin u prvoj hipotezi je kvalifikacija transparentnosti. Kada setermin transparentnost koristi radi karakterisanja neke finansijske institucije, time sepodrazumeva postojanje, tj. ne postojanje politike dostupnosti informacija o tome kakofunkcioniše entitet u pitanju. Međutim, prva hipoteza kvalifikuje jedan deo SIF kaotransparerntne, što podrazumeva da postoji određena granica, nakon koje određeni SIFse može smatrati transparentnim. Navedeni pristup definiše politiku dostupnostiinformacija kao apsolutnu meru. Problem sa takvim pristupom je činjenica da ne postojiopšte prihvaćeni način apsolutnog ocenjivanja transparentosti SIF. Zbog navedenogovaj rad ocenjuje transparentnost na relativan način.Sa početkom Svetske ekonomke krize i investicijama SIF u renomiranefinansijske institucije, javno je pokrenuto pitanje regulacije SIF upravo zbog percipiranenetransparentnosti. Ni u jednom trenutku nisu se dovodile u pitanje investicije suverenihinvesticionih fondova koji pripadaju zapadnim zemljama, jer su ta finansijska tržišta
    • 9regulisana. Redovno se u ocenama politike dostupnosti informacija porede suverenifondovi drugih regiona sa SIF sa zapada. Odnosno, postoji konsenzus da se suverenifondovi koji potiču iz zapadnih zemalja (SAD, EU, Australija) mogu smatratitransparentim12. Ovaj rad uzima politiku dostupnosti informacija zapadnih SIF kaomerilo transparentnosti.Varijable i indikatoriDefinisanje pojma „većina“ podrazumeva više od 50% ukupnih angažovanihsredstava suverenih fondova. Navedena kvalifkacija se meri indikatorom veličine SIF.Godišnji finansiski izveštaji SIF, kao najvažniji podatak imaju ukupnu veličinu fonda,odnosno ukupno investirana sredstva. Navedene sume su u velikom broju slučajevapotvrđene od strane revizorskih kuća, a u situacijama gde izveštaj revizora nedostaje,autor je konstatovao da li postoji konsenzus o veličini određenog fonda kod relevatnihmeđunarodnih institucija i renomiranih autora.Za razliku od veličine SIF, transparentnost se ne može jednostavnokondenzovati i prikazati u vidu jedne kvantitativne mere. Postavlja se pitanje, kojeodlike mora posedovati suvereni fond, pa da se isti kvalifikuje transparentim. Među timodlikama svakako mora biti: da postoji i da je javno poznata svrha postojanja SIF; javnodostupni godišnji izveštaji (pogotovo ako su oditovani od nezavisnog revizora); poznatisu izvori finansiranja SIF; da je jasan zakonski okvir u okviru kojeg posluju SIF; da setačno zna uloga države u poslovanju SIF; koje su investicione strategije i kako fonddonosi odluke o investiranju takođe moraju biti poznati; javno poznata politikaupravljanja rizikom. Analizom dostupne dokumentacije moguće je utvrditi da lianalizirani SIF ispunjavaju ili ne pobrojane uslove. Ovaj rad predlaže bodovnumetodologiju, gde svaki SIF dobija odgovarajući broj poena u zavisnosti da li ispunjavanavedene uslove. Rezultat predložene procedure je kvantitativna mera transparentnostiSIF.Odgovor na prvu hipotezu se konačno dobija analizom varijansi (F statistika)osvojenih bodova transparentnosti iz predhnog poglavlja, tako što se prvo suverenifondovi podele u regione (azijski, bliskoistočni, zapadni, ostali fondovi), a zatim12U svim zvaničnim nastupima pred Američkim kongresom, u dokumentima MMF-a, OECD-a, kao inoviniskim člancima u The Economist, Financial Times kada se pominje pitanje nedovoljnedostupnosti informacija kao primeri nikada se ne koriste suvereni fondovi sa zapada. U ovom radu sedominantno koriste navedeni izvori, za više infomacija o izvorima, pogledati osmo poglavlje,literatura.
    • 10naknadnim poređenjem (Tamhane T2 test) se potvrđuje, da li postoje statističkiznačajne razlike između regiona. U situacijama gde ne postoji statistički značajnarazlika između fondova zapadne grupe i drugog regiona, mora se zaključiti da ne postojini razlika u transparentnosti. Ako je ukupna veličina suverenih fondova zapadnog iregiona koji se statistički značajno ne razlikuje od zapadnog u transparentnosti, prvahipoteza se može smatrati potvrđenom.Hipoteza 2: Svetska ekonomska kriza je dovela do usporenog rasta SIF.Definisanje pojmova:Sintagma „Svetska ekonomska kriza“ je opšte poznata i gotovo u svakodnevnojupotrebi u medijima i javnosti13. U suštini „svetska ekonomska kriza“ predstavlja opisstanja privreda zemalja sveta. Iza jednostavnog termina, krije se nebrojano mnogofaktora, činjenica, izuzetaka od uvreženog shvatanja. U velikom broju zemalja svetskakriza nije ostavila negativne posledice. Radi jednostavnosti ovaj rad definiše „svetskuekonomsku krizu“ kao ekonomska dešavanja od 2008.godine (tj. od 1.januara 2008.).Mada su najteže posledice po SIF primećene tek u 2009.godini, iz predostrožnosti2008.godina se uzima kao prelomna.Pojam „dovela“14iz druge hipoteze može da podrazumeva uzročno-kauzalniodnos, tj. da je svetska ekonomksa kriza uzrokovala usporeni rast suverenih fondova.Pošto su obe pojave izuzetno kompleksne (i svetska kriza i suvereni investicionifondovi) ovaj rad smatra da se navedeni kauzalni odnos može potvrditi utvrđenomkorelacijom. Jednostavnije, pošto se pod svetskom krizom smatraju ekonomskadešavanja od 2008.godine, ako je utvrđen statistički značajan slabiji privredni rast u tomperiodu, može se sa velikom dozom sigurnosti smatrati da je uzrokovan svetskomkrizom. Prednost ovakvog pristupa je potvrđena heterogenošću pojave suverenihfondova. Pošto se SIF međusobno značajno razlikuju ne postoji jedan jedini faktor kojimože da dovede do usporenog rasta. Često, faktori imaju dvojako delovanje, recimo,cena nafte. Rast cene nafte uvećava one suverene fondove koji se finansiraju prihodimaod prodaje ovog prirodnog resursa, ali zato smanjuje prihode onih SIF koji se uglavnom13Prilikom pretrage sajtova najvećih medijskih centara za ključne reči, kao što su: recession, sovereignwealth funds, credit crunch, world recession dobija se veliki broj rezultata. Odličan vid ilustracijeopštosti navedenih pojmova je Google Trends. Dostupno: http://www.google.com/trends. Takođevideti literaturu na CD-u za rezultate pretrage.14Mada se kao sinonimi termina dovela koriste: uticala, uzrokovala, to ne govori o razlici izmeđukorelacije i kauzaliteta, pa se navedeni izbor odrednice može smatrati neutralnim.
    • 11finansiraju izvozom ili fiskalnim prihodima, jer na ove kategorije rast cene naftenegativno utiče.Pod „usporenim rastom“ se smatra da suvereni fondovi na kraju godineostvaruju lošije rezultate nego predhodne, ali ne lošije u bilo kojoj meri, već primećenarazlika mora biti statistički značajna.Varijable i indikatoriSuvereni investicioni fondovi postoje još od 1950-tih godina, međutim njihovbroj se uvećao tek kasnih 1980-tih u dovoljnoj meri da to omogućuje statističku analizučitave grupe. Rad posmatra SIF u tri perioda 1990-2007, 2000-2007, 2008-2011. Sva triperioda imaju 2008. (odnosno kraj 2007.) godinu kao prelomnu, takav pristupomogućuje eventualnom efektu svetske krize da se manifestuje na najbolji način.Ekonomke performanse suverenih fondova se posmatraju putem stope rasta.Mada ekonomske performanse mogu biti i negativne, SIF kao pojava beležekontinualan rast zadnje dve decenije.Druga hipoteza se konačno testira analizom varijanse koja utvrđuje prisutnoststatistički značajne razlike u rasporedu frekvencija stopa rasta SIF po posmatranimperiodima (F statistika), primećena razlika se potom dalje analizira međusobnimpoređenjem Tukijevim testom zaista značajne razlike (Tukey HSD). Periodi sestatistički značajno razlikuju pri rezultatu Sig.<0.05.Hipoteza 3: Suverenim fondovima dominira manji broj velikih fondova.Definisanje pojmova:Poenta treće hipoteze jeste nejednakost veličine suverenih fondova. Naravno,nerealno je očekivati da svi SIF međusobno budu jednake veličine i zbog činjenice dapotiču iz zemalja različite ekonomske moći. Ovaj rad namerava da pokaže da jeneproporcionalno veliki deo ukupnih sredstava suverenih investicionih fondova podkontrolom manjeg broja SIF.Da osigura da nejednakost veličine SIF nije slučajnost ili efekat nepredviđenogfaktora, ovaj rad sagledava raspored sredstava SIF i po regionima i po tipu SIF. U
    • 12slučaju da u svim navedenim slučajevima postoji neproporcionalnost veličine SIF, možese zaključiti da dominacija manjeg broja velikih SIF je opšta karakteristika.Varijable i indikatori:Postoji veliki broj pokazatelja koji se mogu koristiti kao ilustracijaneproporcionalnog rasporeda. U izlaganjima dokaza ove hipoteze, ovaj rad koristi dvaosnovna statistička pokazatelja aritmetičku sredinu i medijanu. Glavni nedostatakaritmetičke sredine jeste mogućnost da manji broj elemenata skupa uveća, tj. smanjiprosek. Medijana se razlikuje jer je dobrim delom imuna na takve situacije. Ovaj rad ćepokazati da postoji izuzetno velika razlika između ova dva pokazatelja mera centralnetendencije. Pored ovog indikatora, rad uzima u obzir i interkvartilnu razliku, asimetrijurasporeda i percentile.Hipoteza 4: Tip SIF ne utiče na ostvarenu brzinu rasta.Definisanje pojmova:Osnovni vid podele suverenih investicionih fondova je po izvorima finansiranja,i tu se razlikuju robni i ne-robni SIF. Robni SIF se pre svega finansiraju prihodima odprodaje berzanskih roba (nafta, bakar, ostale rude, dijamanti, itd.). U grupu ne-robnihfondova spadaju svi ostali SIF. Ovi fondovi se finasiraju fiskalnim prihodima,trasferima, suficitima ostvarenim izvoznim aktivnostima, prihodima od privatizacija,itd. U praksi je veoma retko da se konkretni SIF striktno finansira iz jednog izvora, usituacijama povoljne ekonomske klime i robni SIF dobijaju fiskalne transfere, ali oviprihodi su od manjeg značaja.Na kraju godine, kao i svaki drugi ekonomski subjekt i SIF beleže profit iligubitak, tj. rast ili pad. Brzina rasta (tj. pada) se najbolje sagledava u stopi rasta (tj.pada) SIF, odnosno procentualnom promenom veličine SIF. Četvrta hipoteza pominjebrzinu rasta, a ne pada, jer je opšte poznata činjenica da SIF već dve decenije ostvarujukontinualan rast.Varijable i indikatoriAnalizom godišnjih finansijskih izveštaja dobija se baza podataka stopa rastasvakog pojedinačnog suverenog fonda. Dobijeni podaci se dele u dve grupe u zavisnosti
    • 13od tipa SIF. Poređenjem ova dva skupa podataka i potvrđivanjem statistički značajnerazlike dokazuje se validnost četvrte hipoteze. Za poređenje pomenutih podataka koristise Studentov T-test nezavisnih uzoraka. Studentov T-test kao jedan od uslova ima inormalnost rasporeda frekvencija sopa rasta SIF, mada ovaj uslov nema veliki značaj usituacijama kada su poređeni uzorci veliki. Međutim, iz predostrožnosti, radipotvrđivanja ove hipoteze koristi se i alternativa, neparametarski Mann-Whitney U test.Proveravajući da li su ključne statistike (t statistika, tj. Z statistika) zadovoljile graničneuslove, ova hipoteza se potvrđuje odnosno odbacuje.Hipoteza 5: Stope rasta SIF nisu određene regionom porekla fonda.Definisanje pojmova:Pojam „stope rasta“ se koristi i u ovoj hipotezi sa istim značenjm kao u ranijimhipotezama. U prvoj hipotezi pominje se podela SIF po regionima porekla. Petahipoteza takođe pod „regionom porekla fonda“ podrazumeva zapadni, bliskositočni,azijski region i grupa ostalih fondova.Varijable i indikatoriPoenta pete hipoteze jeste da ne postoji determinišuća veza između regionaporekla i ostvarenih rezultata SIF. Kao i u predhodnoj hipotezi analizom godišnjihfinansijskih izveštaja prikupljene su stope rasta SIF i iste su organizovane u bazupodataka sortiranu u zavisnosti iz kog regiona potiče fond. Detaljan spisak koji fondovipripadaju kom regionu se nalazi u prikazu 5.Prihvatanje ili odbacivanje hipoteze se vrši nakon sprovedene analize varijanse(jednofaktorska ANOVA). Pošto nisu ispunjeni svi uslovi ANOVE, za utvrđivanje da lipostoje statistički značajne razlike u rasporedu frekvencija stopa rasta SIF po regionimakoristi se i neparametarski Kruskal Volisov test. Za eventualna, međusobna poređenjaizmeđu grupa koristi se Tamahane T2 test, jer Levenov test je otkrio prisustvoheteroskedastičnosti. Posmatraju se ključne vrednosti (F statistika i KV statistika) kaoindikatori postojanja ili nepostojanja statistički značajne razlike u stopama rasta SIFgledano po regionima.
    • 14Hipoteza 6: Sveobuhvatni regulatorni okvir je optimalni vid regulisanja SIF.Kao i svaki drugi akteri na finansijskim tržištima i suvereni investicioni fondovine posluju u vakumu i njima je potrebna regulatorna struktura, na osnovu kojeg moguda zasnivaju svoje poslovanje. Navedena struktura može se značajno razlikovati odzemlje do zemlje, što samo po sebi nije problem, odnosno problem se javlja kada su SIFpočeli da posluju na međunarodnim tržištima. Uparavo je internacionalizacija njhovogposlovanja dovela u fokus neharmoničan odnos različith regulatornih sistema.Pomenuta neharmoničnost regulatornih sistema predstavlja logičnu posledicupojedinačnog pristupa (nasuprot sveobuhvatnom) regulisanju suverenih fondova, gdesvaka zemlja, imajući u vidu sopstvene ciljeve, donosi zakone koji definišu poslovanjeovih fonodova. Šesta hipoteza, testira suprotan argument, pošto je poslovanje SIFneminovno međunarodnog karaktera, postoje zajednički ciljevi svih zemalja, koji senajbolje mogu ostvariti zajedničkom (sveobuhvatnom) regulativom.Regulativa nije prirodna, već ljudska tvorevina. Kao takva, ne postoji jedanjedini, najbolji način kako neku pojavu treba regulisati. U zavisnosti, šta želi da sepropisima ostvari, postoji jedan manji broj vidova regulisanja, koji se pokazao u praksikao najbolji u trenutnom vremenskom okviru. Pored toga što je ljudska tvorevina,regulativa uvek deluje reakciono, a ne proaktivno, odnosno, prvo nastane određenapojava, koja uzrokuje set posledica, čiji efekti zahtevaju naknadnu reakiciju regulatora.Reakciono delovanje uvek sa sobom povlači troškove i očekivane buduće benefite.Upravo je cilj regulative da maksimizira benefite (za društvo, a ne pojedinca) i da isteostvari uz najmanje moguće troškove, odnosno tako se postiže optimalna regulacija.Ovaj rad demonstrira da se maksimum benefita može ostvariti sveobuhvatnimregulatornim koracima. Detaljno navođenje troškova i benefita za svaki od regulatornihpristupa je način na koji se potvrđuje odnosno odbacuje ova hipoteza. Rezultatkvalitativne analize izloženih argumenata je najbolji indikator opravdanostisveobuhvatnog regulativnog pravca.
    • 151.5 Metode istraživanjaPrilikom izrade ovog rada korišćena su četiri osnovna metodološka principa:objektivnost, opštost, pouzdanost, sistematičnost.Osnovni metodološki princip u pisanju bilo kog rada jeste objektivnost. Kao isvaka druga tema i tema suverenih investicionih fondova predstavlja presek različitihinteresa, predrasuda, a kako je u pitanju aktuelna tema i dosta emocija. Svakainformacija izložena u ovom radu je prošla kroz proceduru provere u makar dvanezavisna izvora, pre nego što je dospela na stranice ovog projektnog zadatka.Posledično, korišćeni podaci su praćeni punim citatom imena autora i naziva dela. Radiunapređenja objektivnosti, rad prati CD, na kome se nalaze sav korišćen materijal usvom izvornom obliku, što pruža priliku drugim istraživačima da provere iznete tvrdnje.Usled budžetskih i vremenskih ograničenja autor nije bio u mogućnosti daneposredno istražuje suverene fondove, pa su korišćeni podaci u analizi posrednog tipa.Kada je god to bilo moguće korišćene su izvorne informacije, koje su prošle što manjibroj koraka obrade i na taj način u većoj meri pouzdane. Za razliku od prvog projektnogzadaka, ovaj rad se još više oslanja na obradu konkretnih podataka dobijenih izgodišnjih izveštaja suverenih fondova, još više unapređujući pouzdanost iznetih tvrdnji.Prednost obrade sirovih podataka jeste prilika da se otkriju opšte veze izakonitosti koji oblikuju funkcionisanje sverenih fondova. U četvrtom poglavlju nakonizvršene deskriptivne statističke analize, iznose se hipoteze, koje prolaze procestestiranja. Rezultat ovakvog poduhvata je opštost iznetih tvrdnji, ali koja nije zasnovanana anegdotnim dokazima, već na pouzdanim statističkiim temeljima.Prilkom istraživanja teme suverenih fondova, jedan od velikiih problema sakojima se suočio autor ovog rada jeste nesistematičnost dostupnih podataka i literature.Upravo je veliki deo vremena potrošen na prikupljanje, organizovanje informacija uvidu baza podataka, pogodnih za dalju obradu. Zato, budući istraživači mogu zaobićislične probleme koristeći dodatni materijal, koji ide uz ovaj rad. Dobijeni podaci irezultati su radi jednostvnosti sistematizovani u dva poglavlja (poglavlje 3. – Izvoripodataka o SIF i poglavlje 4. – Statistička analiza).• • •
    • 16Pored navdenih metodoloških principa u izradi ovog rada korišćene su i osnovnemetode: analiza, sinteza, dedukcija, indukcija, apstrakcija, generalizacija.Suvereni fondovi su po svojoj prirodi heterogena pojava. Kreirani od stranerazličitih država, finansiraju se na različite načine, radi ostvarivanja različitih ciljeva, pasu neizbežno složena pojava. Zato je neophodno razčlanjavanje, tj. analiza ne samo uvremenu i prostoru (geografsko), već i zavisnosti od veličine, brzine rasta, tipasuverenih fondova. Vremenska i budžetska ograničenja su primorala autora da u ovomradu koristi parcijalnu (sekvencijalnu) analizu. Produkti analize su zatim sklapani umeđuzavisne funkcionalne celine, kao oblik funkcionalne analize. Prvi projektnizadatak je akcenat stavljao na pitanje nastanka SIF, pa je zato vršena i gentička analiza.Razumevanje rasta i razvoja suverenih fodonva je u ovom radu vršeno pre svegastatističkim metodama. Više puta je naglašen, cilj rada da koristi podatke što bližeorginalnom izvoru, informacije koje su pretrpele minimalan broj transformacija, ali ovajrad bi bio nemoguć bez oslanjanja na saznanja drugih autora, tj. analizom već postojećeliterature (deskriptivna analiza).Naravno proces analize i produkovanje atomiziranih informacija nije samo posebi cilj, već sredstvo otkrivanja hijerarhijski viših nivoa saznanja. Upravo je metodasinteze omogućila identifikovanje zajedničkih činilaca i vezivnih faktora. Konkretno,korišćenjem produktivne sinteze dolazilo se do saznanja o nastanku, rastu i razvoju, štoje omogućilo iznošenje pravilnosti i zakonitosti o trenutnom i budućem ponašanjusuverenih fondova.Kao što je već naglašeno insistiranje na izvornim informacijama je značiloanaliziranje velikog obima empirijskih podataka sa brojnim podelama, faktorima,osobinama, dimenzijama. U ovom radu je u najvećem broju slučajeva korišćenanepotpuna indukcija, jer se do saznanja dolazilo na osnovu samo dela ukupnog brojapodataka. Takođe, propozicije ovog rada su zahtevale da se zaključci donose na osnovuograničenog broja primera, što je značilo korišćenje neposredne indukcije. Zaključcidoneti vezani za jedan segment pojave su korišćeni kao osnove dalje analize u drugom(predikativna indukcija). Poznati stav Karla Popera15iznet u njegovoj filozofskoj kriticipopularnog shvatanja naučnog metoda, da se jedino može dokazati da nešto nije tačno,je korišćena kao lajtmotiv ovog rada. Zato sve navedene korišćene podvrste indukcijezauzimaju daleko drugo mesto u poređenju sa najviše korišćenom statističkom15Karl Poper, „The logic of scientific discovery“, Routledge Classics, London, 2002.godina, str.18.
    • 17indukcijom. Primenjeni statistički instrumentarijum je produkovao zaključke na osnovuproverenih metoda obrade kvantitativnih podataka, garantujući konzistentnost i tačnostiznetih tvrdnji.Korišćena samostalno i pored svoje analitičke snage metoda indukcije gubi kadase ne primenjuje zajedno sa dedukcijom. Upravo suprotan smer misaonog toka, kojiuzima u obzir opšta saznanja radi sticanja uvida u pojedinačne kvalitete, predstavljakomplementarni korak omogućavajući uvide sa višim stepenom pouzdanosti, negoprimena samo indukcije. Mada je osnovni fokus ovog rada podaci godišnjih finansijskihizveštaja, neophodno je bilo oslanjati se na dva ili više opštih stavova da bi se doneozaključak o trećem (posredni vid dedukcije).Obuhvatanje misaonih procesa različitog smera u jednu celinu je omogućenoprimenom i metodoloških principa apstrakcije i generalizacije. Metodološki jeočigledno, ako se vrši konkretizacija, opravdano predpostaviti da je navedenom procesupredhodila apstrakcija. Izdvajanjem opštih svojstava, apstrakcija kao metoda stvaraosnovne uslove za formiranje generalizovanih pojmova. Obrnuti proces gde se naosnovu pojedinačnog saznaje opšto jeste sintetička osnovna metoda, generalizacija.Jednostavnije rečeno, generalizacija je uopštavanje i bila je presudna za formiranjezaključaka ovog rada. Generalizacija obuhvata poimanje i indukcju kao metodskuosnovu. Strogo gledano, apstrakcija se nalazi u okviru procesa generalizacije sadržaja,ali ona nema presudno mesto.• • •Ovaj rad je koristio dve osnovne metode i tehnike prikupljanja podataka, a to su:statistička metoda i metoda analize sadržaja dokumenata.Savremena ekonomska istraživanja se ne mogu zamisliti bez upotrebestatističke metode. Korišćenje ove metode znači da su dobijeni zaključci induktivnogtipa. Statistički podaci se mogu smatrati tačnim, jer su matematički organizovani dabudu verovatni. Pravilna upotreba ove metode podrazumeva nekoliko faza.Početna faza, kreće od osnova i pitanja da li je istraživana pojava preciznoindentifikovana (statistička masa). Sprovođenje ovog koraka u ovom radu jepodrazumevalo tačno definisanje pojma suverenog fonda. Ovaj korak, takođe,podrazumeva i preciziranje izvora podataka i validiranje njihove pouzdanosti. Da bi sesprovela statistička analiza finansijskih izveštaja suverenih fondova, autor je morao da
    • 18prikupi godišnje izveštaje svih SIF (tamo gde nisu postojali javno dostupni izveštaji,ostvarivan je direktan kontakt sa fondovima putem elektronske pošte16ili pretraživanjedrugih načunih radova za potrebne neobrađene podatke).Suverenih fondova nema mnogo (oko 50), a broj fondova analiziran u ovomradu je još manji (oko 30), zbog problema dostupnosti podataka. Drugi korak statističkeanalize obično podrazumeva formiranje uzoraka, ali u ovom radu kada god je to bilomoguće analiziran je ukupan skup.Statistička analiza zahteva da podaci budu dati u određenom formatu, a ne samokao lista brojeva ili kvaliteta. Teći korak, prikupljene podatke sagledava po četiriaspekta: kvantitativni, kvalitativni, temporalni i geografski. Kada se govori okvantitativnom aspektu nekog podatka misli se na numeričku vrednost ako je podataknumeričke prirode, a ako je reč o atributu onda o frekvenciji pojavljivanja. Kvalitativniaspekt nekog podatka podrazumeva opis o samom podatku. Ako se govori o numeričkojvrednosti, obično se pod kvalitativnim aspektom podrazumeva veličina greške koja sepripisuje toj vrednosti. Poslednje dve dimenzije, koje nisu bile toliko relevantne za ovajrad, su temporalni aspekt, odnosno kada je neki podatak nastao i geografski aspekt gdeje neki podatak nastao.Statistička analiza zahteva da podaci budu unapred pripremljeni i obrađeni. Ovajčetvrti korak je različit u zavisnosti da podatke obrađujete ručno (papir i olovka) ili sekoristi elektronski vid obrade podataka. U ovom radu je korišćen aplikativni softver zastatističku obradu podataka SPSS v.19. Softver zahteva da podaci budu organizovani uvidu posebnih baza podtaka, gde svaka vrsta podatka je precizno definisana (varijable).Pojedinosti vezane za ovaj korak se nalaze na pratećem CD-u koji ide uz ovaj rad.Peta faza17je srce statističke obrade i ona podrazumeva samu analizu. Prvi koraku sprovođenju analize je podrazumevao deskriptivnu analizu, odnosno računanjeodgovarajućih mera centralne tendencije (aritmetička sredina, medijana) i rasporeda(varijansa, standardna greška, kvartili, odnosno percentili). Dobijeni rezultati suiskristalisali polje karakteristika testirane pojave i omogućili donošenje hipoteza koje su16Spisak Internet sajtova se nalazi u prikazu 2. Odgovarajuće e-mail adrese ili drugi vidovi kontakta semogu naći na sajtovima. U situacijama gde nisu postojali javno dostupni podaci, autor je pokušao isteda dobije direktno od suverenih fondova. Praksa je pokazala da oni fondovi koji nemaju većimplementirane procedure koje obezbeđuju transparentnost, direktnan kontakt putem elektronskepošte, je zahtevao brojne pokušaje, identifikaciju putem studenskih dokumenata. Sa druge stranefondovi koji već redovno objavljuju informacije o svojim godišnjim rezultatima, u relativno kratkomroku izlaze u sustret, odgovrajući na pitanja, elelminišući postojeće nedoumice.17Uslovi konkretnih statističkih procedura i zahtevi programa SPSS se mogu naći u Julie Pallant, SPSSSurvival Manual, 4th Edition, Allen&UnWin, Australija, 2011.godina. Pogledati CD.
    • 19testirane u narednom koraku. Prilikom testiranja hipoteza pre svega su korišćenemetode koje porede proseke i rasporede, tj. Studentov T-test i ANOVU (jednofaktorskaanaliza varijanse). Ove statističke metode su odlične zbog njihove visoke preciznosti,međutim kao parametarski testovi imaju preduslove. Od tri postojeća uslova, uslovnezavisnosti podazaka je ispunjen već samim načinom kako je konstituisano statističkoistraživanje, ali uslovi normalnosti rasporeda frekvencija i jednakosti varijansi(homoskedastičnosti) nisu uvek bili ispunjeni. Korišćeni su Kolmogorov-Smirnov testza testiranje normalnosti rasporeda i Levenov test za prisutnost heteroskedastičnosti. Uslučaju da je Levenov test pokazao neispunjenost uslova, korišćeni su Velčov (Welch) iBraun-Forsajtov (Brown-Forsythe) test robusnosti jednakosti rasporeda, jer ANOVAnije toliko osetljiva na prisutnost nejednakosti varijansi, kada su uzorci veliki. Usituacijana kada su svi uslovi za ANOVU ispunjeni, za međusobna poređenja testiranihgrupa korišćen je Tukijev test Zaista značajne različitosti (Tukey HSD), a u stiuacijamagde uslov jednakosti varijansi nije ispunjen, korišćen je Tamahane T2 test, koji izolujeza prisutnost heteroskedastičnosti. Kada uslovi za sprovođenje ANOVE nisu nipribližno ispunjeni, korišćen je alternativni neparametarski Kruskal-Volisov test. Sličnaprocedura je praktikovana i u situacijama kada je korišćen Studentov T-test. Levenovtest je korišćen za testiranje jedankosti varijansi (iako t-test podrazumeva ineispunjavanje tog uslova), a normalnost rasporeda je testirana Kolmogorov-Smirnovtestom. Kao i u slučaju ANOVE, neispunjavanje uslova t-testa je podrazumevalokorišćenje alternativnog neparametarskog Man-Vitnijevog U testa (Mann-Whitney UTest). Mada neparametarski testovi omogućavaju testiranje hipoteza i u slučajevimakada nisu ispunjeni uslovi, takva pogodnost je sa druge strane kompenzovananedovoljnom preciznošću. Kao vid propratne kontrole, u situacijama kada je potvrđenatražena hipoteza, uvek je računata i jačina veze (Eta2) jer postojanje statistički značajnerazlike ne mora da znači i prisutnost velikih apsolutnih razlika, pogotovu kada sukorišćeni veliki uzorci. Vrednost Eta2parametra je merena po Koenovom (Cohen)kriterijumu. Rezultati pomenutih testova su prikazani u tabelarnoj fromi, a ogrinalnistatistički izveštaji programa SPSS su dostupni na CD-u. Kao vid dodatne ilustracije,testiranje hipoteza prate i odgovarajući grafici (najčešće boks-plot dijagrami) potestiranim grupama.Dobijeni rezultati nisu ostavljani kao nepregledne tabele statističkih parametara,već se dobijene vrednosti tumačene u svetlu ciljeva i postavke analize. Statistički proces
    • 20se finalizira statističkim procenama i uočavanjem pravilnosti u testiranoj pojavi, štopredstavlja i cilj čitavog postupka.Statistička metoda je zahtevna i puna pojedinosti, pravila i ograničenja. Međutimdobijeni rezultat je visokog kvaliteta, posebno u svojoj prognostičkoj moći. Navedeneprednosti su jedan od glavnih razloga što se autor ovog rada u tolikoj meri i oslanjao naovu metodu, ali preveliko oslanjanje na jedan metodološki alat sa sobom donosi rizike,posebno kada je u pitanju preveliko oslanjanje na prognozirane buduće vrednosti.Prilikom izrade ovog rada, su zato preduzete brojne mere kontrole, koje garantuju da suprincipi, faktori i trendovi na osnovu kojih se predviđa buduće kretanje izučavanepojave, postojani, a ne lokalnog ili privremenog karaktera. Opis kako je sprovođenastatistička metoda treba završiti podsećanjem da statistčke metode daju kvantitativnirezultat kvalitativne analize, dok prilikom neposrednog saznanja, uvida u neku pojavu,posmatrač dobija i kvalitativnu i kvantitativnu informaciju. Ovom metodom se saznajeono što je verovatno, prosečno, ono što se uglavnom dešava, ali ne ono što jeuniverzalno.Praktično nijedan naučni rad se ne može zamisliti bez analize sadržajadokumenata (ASD), ali ne samo finalni rad, već i plan istraživanja i propratni koraci suzasnovani na istoj metodi. Vremenska i budžetska ograničenja, toliko česta kod mnogihprojektnih zadataka podrazumevaju veliko oslanjanje na metodu analize sadržaja. Imemetode ukazuje na samo jedan aspekt postupka, ali ona podrazumeva i obradu sadržajadokumenata, njihove forme, vrste podataka koje sadrže, izvore i njihovu pouzdanost.Analiza sadržaja dokumenata u sebi sadrži dve tehnike: nefrekvencijsku(kvalitativnu) i frekvencijsku (kvnatitativnu). Kada se dobijaju odgovori na pitanja„šta“, „kako“ i „koliko“ je nešto rečeno primenjivana je kvantitativna obrada sadržajadokumenata. Jedino ograničenje ove tehnike je da ne postoje uvek uslovi za njenosprovođenje, zato se u navedenim situacijama koristi nefrekvencijska analiza, koja dajeodgovore na pitanja „šta“ i „kako“. Dok frekvencijska analiza produkuje informacijevisokog kvaliteta (skalni podaci), to nefrekvencijska vrše merenja, ali samo putemnominalne skale. U situacijama kada se materija istražuje indirektno (kao u ovom radu)nefrekvencijska tehnika ASD-a je najpogodnija.Analiza dokumenata se odvija po fazama, koje se mogu međusobno razlikovati uzavisnosti od specifičnosti izučavane materije. U ovom radu ASD se sastojao iz sledećih7 faza: prvi korak je prikupljanje dostupne literature, organizovanje i pregledanje; 2)
    • 21prvi korak kao rezultat ima veliki skup materijala za analizu, zato je potrebno definisatipredmet i teze istraživanja; zatim su postavljene dimenzije i pravci ovog rada; naosnovu postavljenih principa vršena je selekcija svih prikupljenih dokumenata, kojizadovoljavaju zacrtane uslove; peti korak podrazumeva formiranje osnovnog skupa iodabranog uzorka dokumenata; šesti korak sadrži još viši nivo redukcije u kome seodabira materijal za obradu u okviru već postavljenog skupa; nakon što su odabranejedinice za analizu u sedmom koraku, poslednji osmi korak podrazumeva postavljanjeindikatora i sam tretman (obradu) dokumenata.Mada ovaj rad istražuje samo jedan tip subjekta finansijskih tržišta, specifičnostii pojedinosti pojava su tako bogate da često predstavljaju svet za sebe. Princippredostrožnosti nalaže da, iako se značenje brojnih pojmova podrazumeva, ipak sekreira kodeks, gde će se korišćeni termini precizno definisati. Takva procedura sprečavanastajanje česte situacije gde čitaoci i autor rada pod istim terminima podrazumevajurazličita značenja.Specifičnosti teme suverenih fondova su iziskivale kreiranje statičkog kodeksa,koji definiše osnovne pojmove: investicioni fond, robni fondovi, ne-robni fondovi.Pošto rad sadrži brojne statističke procedure iste su blagovremeno objašnjene.Temeljnost koji primena metode analize sadržaja dokumenata zahteva podrazumevakreiranje kodeksa. Kodeks možda zvuči kao neformalni rečnik, ali on zapravosistematizuje postojeća znanja o predmetu koji se istražuje. Pravilno sastavljen kodeksusmerava tok istraživanja, formalizuje obrasce skupljanja podataka i konačno dalekodoprinosi samom opisivanju pojave.U slučaju ovog rada nije bilo neophodno formirati obrazac za prukupljanjepodataka, jer se on definiše samo u situacijama u kojima nije moguće vršiti neposrednoobeležavanje, kopiranje i/ili memorisanje podataka. Ovaj rad nije imao takvaograničenja jer su sva dokumenta podvrgnuta analizi u digitalnom obliku, znači unajpodesnijoj formi za analizu.
    • 221.6. Struktura radaOvaj rad je koncipiran u 8 osnovnih poglavlja. Nakon uvodnog, drugo poglavljeobrađuje osnovne karakteristike suverenih investicionih fondova. Prvo se izlažukonkurentske definicije i objašnjava dugotrajni proces, pre nego što je usaglašenaosnovna, radna definicija. Nakon iznete definicije, sledeće podpoglavlje analiziraosnovna pitanja koja su SIF dovela u fokus pažnje: od činjenice da su to državnifondovi i njihovog konstantnog rasta, preko nedostatka informacija, do prvih negativnihreakcija regulatora. Navedeni negativni komentari, su praćeni odgovornim primerimainvesticionog ponašanja suverenih fondova tokom vrhunca kreditne krize. Drugopoglavlje se zaključuje sveobuhvatnim prikazom regulatornog i institucionalnogodgovora na novu vrstu institucionalnih investitora.Treće poglavlje počinje analizu od najdelikatnije osobine suverenih investicionihfondova, dostupnosti informacija. Ispitivanje stvarne dostupnosti podataka u ovompoglavlju se vrši putem matrice osnovnih pitanja, koja bi interesovala prosečnoginvestitora. Postojanje ili nedostak odogovora na tražena pitanja se boduje popredhodno usaglašenoj metodologiji. Dobijeni podaci se koriste u statističkoj analizi zatestiranje hipoteza. Treće poglavlje iznosi zaključke urađene analize.Predhodno poglavlje je ispitivalo, da li uopšte postoji dovoljno proverenih, tačnihinformacija o suverenim fondovima. Nakon dobijenog potvrdnog odgovora, analiza senastavlja daljom obradom podataka iz godišnjih izveštaja SIF. U četvrtom poglavlju sesprovodi detaljno statističko analiziranje dva osnovna tipa podatka o suverenimfondovima, njihova veličina i stopa rasta. Takva odluka je doneta, jer je tonajzastupljeniji vid kvantitativnih podataka, koji se mogu pronaći za većinu fondova.Prvi deo ovog poglavlja predstavlja izračunate deskriptivne statistike na osnovudospupnih podataka i o istim iznosi zaključke. U drugom delu, najbitniji od zaključakaprolazi proces formalnog testiranja hipoteza.Četvrto poglavlje je analiziralo kvantitativne podatke dostupne za većinu SIF (veličinafonda i stopa rasta). Peto poglavlje spušta fokus sa opštih zapažanja na pojedinačna zasvaki fond. U ovom poglavlju svi dostupni podaci o praktično svim SIF sukondenzovani u kratke i sadržinski bogate profile suverenih fondova. Na ovaj način,
    • 23analiza se spušta na nivo pojedinačnih detalja i pruža specifičan uvid u istoriju, ciljeveposlovanja, metodologiju svakog fonda.Šesto poglavlje fokus ponovo premešta na opšti nivo. Iznose se perspektive i predlozikoraka koji se mogu preduzeti od strane suverenih fondova i povezanih aktera. Velikopitanje sa kojim su se ovi fondovi suočili jeste dostupnost informacija. Jedinstveninstitucionalni odgovor suverenih fondova jesu tzv. Santijago principi. Prvi deo šestogpoglavlja iznosi dosadašnju praksu i savete za dalja unapređenja ove konvencije.Poseban deo ovog poglavlja se bavi daljim poboljšanjem dostupnosti informcija inačinima kako da se te informacije učine pouzdanijim. Šesto poglavlje zaključujerealizaciom da je za sveobuhvatni međunarodni „tretman“ SIF ipak neophodan istotakav sveobuhvatan regulatorni okvir, koji će imati potreban instrumentarijum zapotpuno prevođenje ove ktegorje investitora u regulisane, konvencionalne vodemeđunarodnih finansija.Glavna saznanja stečena tokom analize godišnjih izveštaja suverenih fondova susumirana u vidu zaključaka u sedmom poglavlju. Spisak korišćene literature se nalazi unarednom osmom poglavlju. Specifična karakteristika ovog rada jeste da ga prati velikakoličina propratne dokumentacije. Preuzeti godišnji izveštaji, probrani podaci, analizapodataka, baze podataka, statistički izveštaji programa SPSS, kao i ostala korišćnaliteratura se nalaze na CD-u koji prati ovaj rad.
    • 242. Uvodna razmatranja o suverenim investicionim fondovima2.1. Definisanje pojavePre šest godina suvereni investicioni fondovi su bili toliko nepoznati da nije ni bilozajedničkog imena da se opišu sredstva u državnom fondu koja su investirana vandomaće ekonomije. Andrew Rozanov18iz State Street Corporation je skovao tremin„suvereni investicioni fondovi (SIF)“ u maju 2005.godine. Mada je predloženo ime brzoprihvaćeno, definicija ove pojave je dugo vremena ostala bez konsenzusa. Literaturaotkriva brojne pokušaje definisanja.Na primer, podsekretar za međunarodne odnose SAD Klej Loveri19(US UnderSecretary for International Affairs, Clay Lowery) za SIF kaže da su to oblici državnihinvesticija, koji su finansirani deviznim rezervama, ali kojim se upravlja odvojeno odregularnih deviznih rezervi. Međunarodni monetarni fond SIF definiše kao: posebneinvesticione fondove, stvorene od i/ili u vlasništvu država, kako bi dogoročno čuvalesredstva20. Prema OECD21SIF su: vidovi državnih investicija, finansiranih deviznimrezervama.Sve navedene definicije fokusiraju se ili na to kako su SIF-ovi finansirani (uglavnomdeviznim rezervama) ili kako se sa tim sredstvima upravlja (odvojeno od zvaničnihdržavnih rezervi). Time su obuhvaćene samo tipične karakteristike SIF-ova. Čitav nizSIF kao: Korea Investment Corporation (KIC) i Hong Kong Moneraty Authority(HKMA), kod kojih upravljanje deviznim rezervama nije u potpunosti odvojeno odupravljanja fondom; Temasek, Khazanah of Malaysia i SASCA iz Kine, koji nisufinansirani samo deviznim rezervama, su izostavljeni iz definicije22.18Rozanov Andrew, „Who holds the wealth of nations?“, State Street Global Adv., London, 2005, str.119Clay Lowery, US Under Secretary for International Affairs, komentar dat na 4. godišnjem forumukineskih investitora (4th Annual China Investor Forum), Foreign Press Center Briefing, Njujork,31.maj 2007.god. Dostupno: http://2002-2009-fpc.state.gov/86405.htm (Pristupljeno: 08.03.2012)20International Monetary Fund (IMF), Global Financial Stability Report, oktobar 2007.godine. str.45,Dostupno: http://www.imf.org/external/pubs/ft/gfsr/2007/02/pdf/text.pdf (Pristupljeno: 08.03.2012)21Blundell-Wignall, A., Y. Hu i J. Yermo, "Sovereign Wealth and Pension Fund Issues", OECD WorkingPapers on Insurance and Private Pensions, No. 14, OECD Publishing. 2008.godine. Dostupno:http://www.oecd.org/dataoecd/8/10/40345767.pdf (Pristupljeno 08.03.2012)22Za više informacija o izvorima finansiranja o Korea Investment Corporation (KIC), Hong KongMoneraty Authority (HKMA), Temasek i Khazanah of Malaysia videti godišnje izveštaje na CD-u.
    • 25Nešto širu definiciju je ponudila Evropska Centralna Banka u svom izveštaju23iz2008.godine, gde se navodi da su SIF: javne investicone agencije, koje upravljaju sadelom državnih srestava. Još jedna dosta široka definicija je ponuđena od straneMMF24: SIF su državni fondovi posebne namene, čiji je cilj da drže sredstva radiostvarivanja dugoročnih ciljeva, finasirani uglavnom prodajom sirovina, sredstvima odprivatizacije i/ili akumulaciom stranih sredstava od strane državnih institucija.Sve dok nije jasno da li se sredstva ovih fondova ubrajaju u državne devizne rezerve,nije moguće u potpunosti pratiti MMF nomenklaturu, stvorenu da se tačno odrede visinai struktura zvaničnih rezervi u svetu. Po rečima fonda25, ključno je da li postojelegislativna ili administrativna pravila, po kojim bi u slučaju potrebe, sredstva fondabila na raspolaganju monetarnim vlastima te zemlje. U svim slučajevima gde monetarnevlasti jedne zemlje, putem zakona ili administrativnog pravila mogu da steknu moćupravljanja nad deviznim sredstvima koja su investirana u posebni državni investicionifond, takva sredstva će se smatrati zvaničnim rezervama, pod uslovom da su ispunjeni iostali uslovi, za devizne rezerve, a koje propisuje MMF.U drugim slučajevima, “posebno izdvojeni državni fondovi” deviznih sredstava, nećebiti smatrani delom zvaničnih državnih rezervi. Međutim, ako menadžment “posebnoizdvojenog državnog fonda” deo sredstava ulaže na takav način da zadovoljava pravilaMMF-a o držanju deviznih rezervi, takva sredstva se mogu smatrati delom zvaničnihdeviznih rezervi, ako postoji koordinacija aktivnosti monetarnih vlasti i menadžmentafonda.Nezadovoljna ovom definiciom Komisija EU, pod suverenim investicionim fondovimapodrazumeva: vid državnog investiranja, kojim se upravlja diverzifikovanim portfoliomdomaćih i međunarodnih finansijskih sredstava26. Komisija prepoznaje da su SIFtipično, ali ne i obavezno: finansirani iz deviznih rezervi i pod posebnimmenadžmentom u cilju investiranja sa većim rizikom u potrazi za većim profitom.23European Central Bank, The Impact of Sovereign Wealth Funds on Global Financial Markets; R.Beck iM.Fidora, occasional paper 91/2008. str.6.24International Monetary Fund (IMF), op.cit., str. 46,47.25International Monetary Fund (IMF), op.cit., str. 50.26European Commission, A common European approach to Sovereign Wealth Funds, 2008. str.3-4.Dostupno: http://ec.europa.eu/internal_market/finances/docs/sovereign_en.pdf(Pristupljeno 08.03.2012.)
    • 26Iz navedenih definicija izdvaja se zajednička karakteristika, a to je upravljanje, “režim”nad sredstvima. Upravljanje nad sredstvima fonda je takvo da se za SIF može reći: daga finansira država i da je upravljanje direktno ili indirektno u interesu države sponzora.Dosadašnje navedene determinante SIF su nedovoljne. Bolju definiciju SIF možemodobiti navodeći šta SIF nije. SIF nisu ni tradicionalni penzioni fondovi, niti klasičnerezerve čiji je zadatak da „brane“ domaću valutu. Tako da se u definiciju SIF uklapasvako državno bogatstvo: upravljano (direktno ili indirektno) u cilju javnih interesaosim interesa vezanih za monetarna, odnosno pitanja deviznog kursa i javnih penzionihfondova i penzionih planova; i državno bogatstvo koje ne predstavlja monaternerezerve. Nije bitno da li su sredstva domaća ili strana, u vlasničkim ili dugovnimhartijama, alocirana za buduće generacije ili visoko likvidna za sadašnju upotrebu, kao ida li su diverzifikovana ili koncentrisana.Slična definisanja suvrenih fondova je navela i Međunarodna radna grupa za suvereneinvesticione fondove (International Working Group of Sovereign Wealth Funds, IWG -SWF), koju čine 26 zemalja27članica MMF-a koje imaju SIF, a sve u cilju formiranjageneralno prihvaćenih principa i praksi za iste (Generally Accepted Principles andPractices, GAPP - SWFs). Cilj GAPP28je da stvori okvir koji će zemlje suverenihfondova poštovati i/ili ka kojim će težiti kako bi se mogla odrediti najbolja rešenja zaupravljanje i odgovornost, kao i mudro investiranje u vremenu brzih promena nameđunarodnim finansijkim tržištima. Cilj dogovorenih principa je da povećajurazumevanje učesnika na finansijskom tržištu za SIF, posebno zemlje primaocekapitala. Shvatanje da su ovi fondovi ekonomski i finansijski orjentisani entiteti, kakoza zemlje primaoce tako i za zemlje vlasnike kapitala, će dovesti do veće stabilnosti uglobalnom finansijskom sistemu, smanjiće protekcionističke tendencije i omogućiti dase održi otvorena i stabilna klima za investiranje29.Po GAPP-u SIF su definisani kao: investicioni fonodovi ili aranžmani posebne svrhe, uvlasništvu države, kreirani od strane države za makroekonomske ciljeve, koje ostvaruju27Australija, Azerbejdžan, Bahrein, Bocvana, Kanada, Čile, Kina, Ekvatorijalna Gvineja, Iran, Irska,Istčni Timor, Koreja, Kuvajt, Katar, Libija, Meksiko, Novi Zeland, Norveška, Rusija, Singapur,Trinidad i Tobago, UAE, SAD. Za više informacja: http://www.iwg-swf.org/28International Working Group of Sovereign Wealth Funds, Generally Accepted Principles and Practices,GAPP (Santiago Principles), oktobar 2008, str.10. (Pristupljeno: 08.03.2012)Dostupno:http://www.iwg-swf.org/pubs/eng/santiagoprinciples.pdf29International Working Group of Sovereign Wealth Funds, op.cit., str. 11.
    • 27kupujući, držeći i prodavajući sredstva po unapred znanom setu investicionih strategija,uključujući investiranje na strana finansijska tržišta. Ovi fondovi su najčešće finansiraniiz suficita platnog bilansa, zvaničnih operacija sa stranom valutom i prihoda odprivatizacije, fiskalnih suficita i/ili prihoda od prodaje rudnih bogatstava30.Po navedenim odredbama međunarodne radne grupe u SIF ne ulaze: devizne rezervekoje drže monetarne vlasti radi sprovođenja monetrane politike, odnosno likvidnostiprema spolja; operacije tradicionalnih državnih preduzeća (State-Owned Enterprise –SOE31), shvaćenih u klasičnom smislu; nacionalnih penzionih fondova sa ugovornimobavezama da ne koriste sredstva za generalne makroekonomske ciljeve; sredstva kojimse upravlja u ime individua; državni razvojni fondovi (uglavnom domaći); državnebanke (uglavnom nacionalne banke za razvoj) koje operišu kao intermedijari pre negoza opšte ekonomske ciljeve.Nakon iznesenih determinanti maglovito značenje suverenih fondova se dovodi u fokus.Pored toga što su u državnom vlasništvu, što je karakteristično za SIF, ali ne iograničeno na njih, kao karekteristiku sredstava SIF možemo navesti i: da su ta sredstvaoperaciono i administrativno odvojena od drugih državnih sredstava i izvora bogatstva(pre svega deviznih rezervi); a u cilju služenja opštem javnom interesu definisanom odstrane širih političkih tela, osim onih koja su direktno uključena u sprovođenjemonetarne politike i politike deviznog kursa (odnosno sredstva SIF nisu deo monetarnihinstrumenta).Sredstva fondova su jasno legislativno ili administrativno odvojena od sredstava nadkojima nadležnost imaju monetarne vlasti. Kao posledica, sredstva SIF su običnoinvestirana dugoročno i ne mogu se smatrati likvidnim. Ovi fondovi imaju veoma malaili nikakva dugovanja, većina dugovanja su sa dalekim rokom dospeća, što imomogućava da: uzimaju u obzir široku paletu investicionih strategija, da se odluče zarizičnije investiciono ponašanje, da krenu u strane investicije.30International Working Group of Sovereign Wealth Funds, op.cit., str. 34.31Ovaj rad koristi zvaničnu definiciju OECD-a, videti OECD Guidelines on Corporate Governance ofState-owned Enterprises, 2005, str.11. Dostupno: http://www.oecd.org/dataoecd/46/51/34803211.pdf(Pristupljeno: 08.03.2012.)
    • 28Takvo investiciono ponašanje suverenih fondova definitivno se razlikuje od nacionalnihpenzionih fondova i klasičnih državnih preduzeća, koji imaju jasno definisane obaveze(dugovanja), koja podrazumevaju redovne isplate. Pošto mnogi SIF-ovi nemajukratkoročne obaveze, nepovoljna kretanja kurseva na tržištima imaju minimalan uticajna njihove dugoročne ciljeve.Gorenavedeni stavovi šta suvereni fondovi jesu i šta nisu, predstavljaju samo uzorak,duge, uglavnom samo na akademske krugove ograničene debate o definiciji suverenihfondova. Zaključak ovog napornog procesa se može videti u usaglašenoj definiciji SIF,gde se isti mogu opisati kao: pulove sredstava (domaćih ili stranih) u državnomvlasništvu, koji su zakonski, finansijski i operaciono odvojeni od drugih državnihsredstava i obaveza (dugovanja); a koji su dati na raspolaganje političkim telima(ne monetarnim vlastima), kako bi se postigli raznovrsni opšti interesi (obično, dase zaštiti budžet od nestabilnosti u prihodima, da se pomognu monetarne vlasti dasterilišu neželjenu likvidnost, da se izgradi ušteđevina za buduće generacije ili dase sredstva koriste za ekonomski i socijalni razvoj32).Dok je navedena diskusija tekla van očiju šire javnosti, mediji i stručni posmatrači sukonsenzusom uspotavili radnu, dovoljno jednostavnu, a opet ne previše svedenudefiniciju suverenih fondova: odvojeni fondovi međunarodnih sredstava udržavnom vlasništvu i pod državnom kontrolom, uglavnom finansiranih viškovimasredstava od prodaje berzanskih roba, pre svega nafte, ili generisanih putemtrgovačkih suficita.33Mada preciznija i sveobuhvatnija ranija definicija je danas manjepoznata. Većina literature citira definiciju Edwin Trumana.32Razanov A., „SWFs – Emerging from the financial crysis“, State street, London, Volume IV, Issue 1,2009., str. 14. Za detaljnu analizu problema definisanja SIF videti: Andrew Rozanov, “DefinitionalChallenges of Dealing with SWFs”, Asian Journal of International Law, 2010, str.1-17.33Truman M. Edwin, „A Blueprint for Sovereign Wealth Fund Best Practices“, Policy Brief, Petersoninstitute for International Economics, Vašington, 2008, str. 1-2.
    • 292.2. Osnovna pitanja vezana za suverene investicione fondoveKako je naglašeno na početku predhodnog poglavlja, suvereni fondovi su pre nekolikogodina bili gotovo nepoznata pojava. Danas, znamo da su SIF najnoviji član odabranegrupe, koju zovemo institucionalni investitori. 2005.godine, kada se o SIF prvi putozbiljnije počelo raspravljati, sredstva suverenih fondova su u iznosila oko 1,500milijardi dolara. Do 2007.godine ta sredstva su udvostručena na oko 3,000 milijardidolara i tada su pravljene procene da će do 2015. godine dostići 12,000 milijardidolara34(danas znamo da je ukupna veličina ovih fondova preko 4,000 milijardedolara35).Mada sredstva suverenih fondova predstavljaju samo mali deo ukupnih međunarodnihfinansijskih sredstava od 167,00036milijarde dolara u 2007.godini, činjenica da su ovifondovi u državnom vlasništvu je izazvalo ekonomsku i političku tenziju u nekim odzemalja, koje su fokus investicija suverenih fondova. Kontroverza nije zaobišlasuverene fondove ni u njihovim zemljama. Neočekivano, iskristalisao se stav da susuvereni fondovi „krupan kapital37“, a krupnom kapitalu se ne veruje, bilo da je on urukama banaka, privatnih investitiora ili država. U slučaju SIF, regulatori i stručnjaci uzemljama, koje su primale sredstva suverenih fondova, su opravdano privukli pažnju nana motive država koje investiraju sredstva. Kada odgovori na postavljena pitanja nisudobijeni, regulatori su intenzivirali legislativnu aktivnost fokusiranu na potencijalnuzakonsku reakciju38na upliv suverenih sredstava. Naravno, brojni komentari su izraženipovodom mogućih posledica investicija SIF i integriteta procesa donošenja njihovihinvesticionih odluka. Tih prvih godina suočavanja sa „novom“ pojavom strahovi omeđunarodnim kofliktima između zemalja koja primaju i zemalja koja investirajusredstva nisu bili u potpunosti neosnovani39.34Ova procena sadrži samo sredstva ne penzionih suverenih fondova, po definiciji koju je usvojilaMeđunarodna radna grupa za suverene fondove (IWG-SWF). Za više detalja videti: http://www.iwg-swf.org/ (Pristupljeno 09.03.2012.).35Za detaljnu kalkulaciju ukupne sume kapitala pod kontrolom suverenih investicionih fondova pogledatitabelarne obračune na CD-u.36Johnson Simon, „The rise of sovereign wealth funds“, Finance and Development, Vol. 44., Nmb 3.,septembar 2007. MMF, str.1.37The Economist, „The invasion of sovereign-wealth funds“, Izdanje januar 2008.godine, str.10.38Saxton Jim, „Sovereign wealth funds“, Kongres SAD, Joint Economic Committee, Research Report#110-21, februar 2008.godine,str.5.39Kao primer situacije sa daleko većim potencijalom za izbijanje krize može se uzeti umešanostSaudijske Arabije u događaje 11.09.2001.godine u SAD. Tada, kao i u slučajevima SIF investcija
    • 30Neizvesnost povezana sa potencijalnim opasnostima SIF se rasplamsala kada je DubaiPorts World pokušao da kupi kompaniju Peninsular and Steam Navigation Company40koja pored ostalih aktivnosti upravlja jednim bojem luka u SAD. Drugi događaj je brzoširenje ruskog Gasproma po Evropi41. Iako su ovo klasična preduzeća u državnomvlasništvu, a ne SIF, upravo su suvereni fondovi neopravdano optuženi za podrivanjesavremenog zapadnog kapitalističkog sisitema. Brojni stručnjaci su osporavali budućuefikasnost prodatih kompajia, jer sada one više nisu u privatnom vlasništvu, većdržavnom, koje se smatra manje efikasnim.Suvereni fondovi se mogu povezati sa dva makro trenda u globalnoj ekonomiji:(1) kanalisanje sredstava od SAD, Evrope i drugih razvijenih industrijskih zemalja kazemljama za koje nisu u istoj meri zasnovane na istovetnim ekonomskim, političkim ifinansijskim principima i (2) sve veća uloga države u kontroli kapitala i ekonomskemoći.Buran rast suverenih fondova pre 2008.godine je generisan rastom cena prirodnihresursa, kao i drugih berzanskih roba, ali i politikom koja je favorisala masivneakumulacije deviznih sredstava u finansijskim instrumentima položenih u državnefondove42. Sve brži i brži transferi sredstava iz deviznih rezervi ka suverenimfondovima sa njihovim agresivnim investicionim strategijama i visokim očekivanimprofinim stopama su prognozirali dalji buran rast SIF. Situaciji nije pomogla činjenicada akumuliranje pomenutih sredstava su često vršile zemlje i vlade potpuno straneprosečnom građaninu SAD ili Zapadne Evrope, tako da su predrasude imale plodno tle.zajednički interesi su potpomogli razrešivanju tenzija. Za više informacija videti svedočenja dvasenatora SAD-a Bob Graham iz Floride i Bob Kerrey iz Nebraske. Dostupno (Pristup. 09.03.2012.):http://www.nytimes.com/2012/03/01/us/graham-and-kerrey-see-possible-saudi-9-11-link.html?_r=140Friedman L. Thomas, „Port controversy could widen racial chasm“, Desertnews, 25.02.2006. Videti:http://www.deseretnews.com/article/635187293/Port-controversy-could-widen-racial-chasm.html41The Europrom Geopolitical Forum, Gazprom Monitor, Issue 7, Jun-Jul 2011., str.2. Dostupno:http://gpf-europe.com/upload/iblock/e2b/2011_7_egf_gazprom_monitorfinal.pdf(Pristupljeno: 09.03.2012.).42Najbolji primer takve politike je osnivanje i rapidan rast kineskog investicionog fonda (ChinaInvestment Corporation – CIC). Videti prikaz 8. za osnovne informcije i prikaz 13. kriva br.4.Godišnji izveštaji i tabelarni proračuni se nalaze na CD-u
    • 31Izuzmu li se penzioni fondovi, osam zemalja ima suverene fondove veće od 100milijardi dolara43. Samo je Norveška jedina članca OECD-a, organizacije koja se čestouzima za sinonim bogate i razvijene zemalje i jedan od najvećih SIF. Može se reći darast suverenih fondova na specifičan način simbolizuje svet koji u sve većoj meriprekida povezanost (ili zavisnost) od SAD i drugih razvijenih zapadnih zemalja izahvaljujući procesima globalizacije, čiji su se plodovi okrenuli „protiv“ razvijenih, a ukorist zemalja u razvoju. Globalizacija se sve više percipira kao neujednačen proces44, anezvanični pobednik Kina sa svojm suverenim fondom od 400 milijardi dolara i 2,500milijardi deviznih rezervi, se može uzeti kao najbolji primer.Osnovni strah povezan sa suverenim fondovima je da će oni iskoristiti svoje ogromnobogatstvo da kupe „nacionalno blago“, najkvalitetnije, strateške firme u zemljama ukoje investiraju. Navodno, takav proces bi doveo do „kolonizovanja“ zapadnih zemalja,jer će gubitak ključnih preduzeća dovesti do gubitka i političke moći tih država45. USAD, a u određenoj meri i u Evropi postojala je u najboljem slučaju ambivalentnost, a unajgorem duboka sumnja i nepoverenje ne samo u SIF nego u sve pojavne oblikedržavnih prekograničnih investiranja i ekonomskih intervencija. Slične percepcije ipredrasude su se mogle primetiti i par godina kasnije prilikom implementiranja TARP-a(Troubled Asset Relief Program46), vanrednog progama pomoći finansijskom sistemuSAD, na koji se gleda kao na neuspeh ili grešku, a koji je i pored svih grešaka, koje biskeptičan posmatrač mogao da primeti, ipak spasio finansijski sistem od kraha. U ruhupomenute nepoverljivosti, SIF su posmatrani i kao specifični tehnološki pirati, koji čak idelimičnim vlasništvom u ključnim preduzećima, mogu ubrzati podrivanje tehnološkebaze zapadnih zemalja i ogromne koristi i znanja transferisati na svoje građane.43Abu Dhabi Investment Authority (UAE), Government Pension Fund Global (Norveška), Saudi ArabiaMonetary Authority SAMA (Saudijska Arabija), China Investment Corporation (Kina), ExchangeFund (Hong Kong), Temasek (Singapur), Government Investment Corporation (Singapur), Oil andGas Fund (Russia). Za detaljne informacije o veličinama fondova, videti tabelarne proračune na CD-u.44The Telegraph, Globalisation has turned on its Western creators, London, decembar 2011., Dostupno:http://www.telegraph.co.uk/finance/comment/jeremy-warner/8940701/Globalisation-has-turned-on-its-Western-creators.html (Pristupljeno: 09.03.2012.).45Ove komnetare je izneo Voren Bafet (Warren Buffett) u otvorenom pismu akcionarima njegovekompanije Berkshire Hathaway Company 2005.godine, a gde je iznostio i komentare o visokimfikslanim deficitima i sve rastućem dugu. Dostupno: www.berkshirehathaway.com/2005.html.Nažalost, glavnu pažnju medija je privukla jedna od mogućih posledica SIF, a ne i konkretni primeri ipotezi koje SAD može da preduzme da smanji zaduženost.46United States Government Accountability Office, Report to Congressional Committees, Troubled AssetRelief Program (TARP), Additional Actions Needed to Better Ensure Integrity, Accountability andTransparency, GAO-09-161, Vašington, 2008., str.6-11, Dostupno (Pristupljeno 09.03.2012.):http://www.gao.gov/new.items/d09161.pdf
    • 32Atmosferi straha nisu poklekli samo novinari i obični građani, nego i uvaženi stručnjacikao što je Gerard Lyons47iz firme Standard Chartered koji je pisao o dolazećem talasudržavnog kapitalizma, koji će promeniti samu suštinu ekonomskog poretka ili DianaFarrell48i kolege iz McKinsey Global Institute koji su prognozirali da je druga polovinatekuće i naredna decenija u rukama novih raznovrsnih državnih entiteta, uključujući tu iSIF. Pomenuti izveštaji su prognozirali svet u kome finansijska i ekonomska moć višene leži pre svega u rukama privatnih aktera i zapadnih zemalja, kao što je to bio slučaj udrugoj polovini 20.veka. Analiza prošlih predviđanja govori da brojna ekstremnazapažanja su se pokazala u potpunosti pogrešna, ali još više od toga, ova predviđanjagovore o klimi nepoverenja i nespremnosti na promene, pogotovo kada te promenedolaze iz nepoznatih, nedovoljno bliskih država.47Izjava Gerard Lyons (Chief Economist and Group Head of Global Research, Standard Chartered Bank)pred Komitetom za Spoljne poslove Kongresa SAD-a (Committee on Foreign Affairs, U.S. House ofRepresentatives) o rastu i uticaju suverenih investicionih fondova, Vašington, maj 2008., str.4-5.Dostupno: http://galanto.com.br/pdf/SWF_Gerard%20Lyons.pdf (Pristupljeno: 09.03.2012)48Diana Farrell i ostali, The New Power Brokers: How oil, asia, hedge funds and private equity areshaping global capital markets, McKinsey Global Institute, San Francisko, SAD, oktobar 2007,str.12-15. Dostupno (Pristupljeno: 09.03.2012.):http://www.econ.puc-rio.br/mgarcia/Seminario/textos_preliminares/MGI_New_Power_Brokers.pdf
    • 332.3. Suvereni investicioni fondovi i svetska finansijska krizaOd jeseni 2007.godine, sa punim zamahom kreditne krize, mišljenja o suverenimfondovima su donekle ublažena. U poslednjem kvartalu 2007. i prvom kvartalu2008.godine SIF su investirali značajna sredstva u Zapadne finansijske kompanije kojesu bile u ozbiljnim likvidnosnim problemima. Investicioni potezi ovih fondova su bilimotivisani potencijalnim zaradama, ali je taj korak stvorio i značajne političke koristi,„suvereni fondovi u spas49“, glasili su naslovi novinskih članaka. Na primer, 21.avgusta2007.godine, tokom meseca kada je finansijska kriza nastala, Steven R. Weisman izNew York Times je citirao američkog skretara finansija Henry M. Paulson: „Ništa minije radije nego da privučem još takvih sredstava.“ Možda je sekretar finansija trebaozvati menadžere ovih fondova, kao što je zvao menadžere najvećih banaka u prelomnimtrenucima finansijske krize50.Predstavljanje suverenih fondova kao spasioca zapadnog finansijskog sistema jepreterivanje iste vrste, kao i pre nastanka krize, kada su SIF proglašavani za glavnuopasnost. Nova, kao i stara, slika je bila bazirana na nedovoljno jasnom shvatanjuinvesticionih politika ovih fondova i uvida u njihove finansijske izveštaje. Usvakodnevnom upravljanju svojim sredstvima fondovi redovno kupuju državne ilikorporativne obveznice, investiraju u hedž fondove, kupuju nekretnine, ali i kupujuakcije ili udele u finansijskim institucijama ili preduzećima za koja im njihova analizapokaže da su podcenjene i da predstavljaju povoljnu investicionu priliku. Po svojojprirodi SIF moraju da investiraju u akcijski kapital51, koji kao rizičniji donosi višepotencijalne profite, a ne samo u obveznice, jer se onda ne bi razlikovali od redovnihdržavnih deviznih rezervi. Konkretno, države u pitanju, korporcije, hedž fondovi,preduzetnici i njihove nekretnine, proizvođači ili samo trgovci berzanskim robamaimaju koristi od suverenih fondova, jer oni predstavljaju značajna sredstva, kojagarantuju bolju prodajnu cenu i više nivoe sigurnosti. Međutim i drugi subjekti, kojinisu direktno povezani, imaju koristi od viših nivoa likvidnosti i dugoročne orjentacijeinvestitora. Naravno, kupovina tj. investiranje sa jedne strane podrazumeva i prodaju,49David Alan Richards, Sovereign Wealth Funds to the Rescue, New York Law Journal, Dostupno:http://www.mccarter.com/new/files/17637_NYLJ_Real%20Estate_Sovereign%20Wealth_David%20Richards_August2011.pdf (Pristupljeno: 03.09.2012.), avgust 2011. str.1-2.50Steven R. Weisman, „A Fear of Foreign Investments“, New York Times, avgust 21. 2007.godine51Detaljne informacije o strukturi investicija suverenih fondova i o regulatornim okvirima u kojima ovifondovi posluju videti 5. poglavlje – profili SIF.
    • 34odnosno povlačenje sredstava sa druge i oni subjekti iz kojih SIF dezinvestiraju su netogubitnici, iako je taj gubitak ublažen dugoročnom orjentacijom fondova, što činisituacije naglog povlačenja i prodaje HoV veoma retke. Gledajući svakodnevnuaktivnost na berzi, SIF su klasični investitiori i stoga nisu u poziciji da spašavaju čitavfinansijski sistem.Nastavak krize i produbljivanje nelikvidnosti tokom 2008. i početkom 2009.godine subili povoljne prilike za SIF, koji su po povoljnim uslovima stekli vlasnički udeo unajrenomiranijim korporacijama. U ovom periodu investicije suverenih fondova sunastavljene iako su već plasirana sredstva zabeležila gubitak od 20 do 30%52. MenadžeriSIF su trpeli brojne kritike u domaćim zemljama, kako od političara tako i od građana,jer je strategiju držanja investicione pozicije radi profitiranja od buduće apresijacijecene HoV bilo veoma teško braniti. 2007., 2008. i 2009.godine su u suštini pokazale daSIF nisu ni nesaglediva opasnost, niti „heroj na belom konju“.Prikaz 1. Investicije SIF u 2007. i 2008. godiniDatum Banka SIF Iznos mlrd $26.11.2007. Citigroup Abu Dhabi Investment Authority (ADIA) 7.510.12.2007. UBS Singapore (GIC) 9.719.12.2007. Morgan Stanley China Investment Corporation (CIC) 5.024.12.2007. Merrill Lynch Singapore (Temasek) 4.415.01.2008. Citigroup Singapore (GIC), 6.815.01.2008. Citigroup Kuwait Investment Authority (KIA) 3.015.01.2008. Merrill Lynch Korea Investment Corporation (KIC) 2.015.01.2008. Merrill Lynch Kuwait Investment Authority (KIA) 2.018.02.2008. Credit Suisse Quatar Investment Authority (QIA) 0.516.04.2008. Merrill Lynch Singapore (Temasek) 0.6Procenat od ukupno prikupljenog kapitala koje su prikupile banke odnovembra 2007.godine41.5 mlrd $71%Izvor: Srinivasan Krishna, „Sovereign wealth funds“, konferencija o SIF održanoj na Lowy institutu,2008, slajd 25/33.Pomenuti gubici su bili više nego neutralisani ostvarenim profitom na ostaliminvesticijama, kao i neumanjenim tokom svežih sredstava na račune fondova. Zasuverene fondove se i dalje govori da su, u nedostatku bolje reči, kontroverzni, i brojneinicijative za doradu postojeće i kreiranje nove legisaltive su pokrenute u ovom perioduu SAD i Zapadnoj Evropi. Gotovo komično, kako su se regulatori i političari višeinformisali o suverenih fondovima, „otkrili“53su da i u njihovim zemljama postoje takvi52Za više detalja pogledati fajl Grafikoni - Rezultati investicija SIF.pdf na CD-u.53Saxton Jim, „Sovereign wealth funds“, op.cit., str. 5.
    • 35fondovi, kao što je Alaska Permanent Trust Fund ili još upečatljiviji primer NewMexico Permanent Trust Fund, koji je inače drugi najstariji SIF na svetu osnovan1958.godine, nakon Kuwait Investment Authority, koij postoji od 1953.godine. Nesamo da zapadne zemlje imaju SIF, nego je broj državnih penzionih fondova, kojipredstavljaju funkcionalni ekvivalent54suverenim fondovima još veći. Takva realizacijaje motivisala zvaničnike zemalja kao što su Japan, Indija55, koji upravljaju velikimdržavnim penzionim fondovima, da razmišljaju o osnivanju sopstvenih SIF. Moždanajjasniji primer hipokrizije je upravo SAD, zemlja iz koje su dolazile najintenzivnijekritike SIF, a koja ima veliki broj državnih penzionih fondova, koji se redovno koristeradi postizanja političkih ciljeva56, često pod okriljem investicione strategije. U istovreme manadžeri i političari zemalja iz kojih potiču najveći suvereni fondovi, su počelisve više da strepe od negativnih posledica po plasirana sredstva ali i mogućnostbudućeg investiranja u slučaju podizanja značajnih investicionih barijera. Visoke tenzijenisu bile iskorišćene za konstruktivni razgovor i motivisanje proaktivnih postupaka, većje usledilo miopatsko optuživanje i prebacivanje odgovornosti.54Neki od klasičnih penzionih fondova koji su po svom poslovanju veoma bliski SIF: Kanada (Caisse dedépôt et placement du Québec, Canada Pension Plan, Ontario Teachers’ Pension Plan); Kina (NationalSocial Security Fund); Japan (Government Pension Investment Fund); Holandija (StichtingPensioenfonds ABP); Tajland (Government Pension Fund); Kalifornija SAD (California PublicEmployees’ Retirement System)55Fernandez G. David, „Sowereign Wealth Funds: A bottom-up primer“, JPMorgan Research, 2008,Njujork, str.95-96.56Najizrazitiji primeri su dva skandala, poznata pod nazivima „City of Bell Scandal“ i „San DiegoPension Fraud“. U oba slučaja korupcija se svodi na potplaćivanje lokalnih političara, kako bipenzioni fondovi u pitanju mogli da izvrše rizične investicije koje su donele profit trećoj strani u viduostvarenih provizija. Za više informacija pogledati materijal na CD-u.
    • 362.4. Odgovor na suverene investicione fondoveKada god nastane međunarodna kontroverza, najbolji način da se ista razreši jesteorganizovanje multilateralnog rešenja koje sa jedne strane uključuje predstavnikeregulatora, a sa druge predstavnike, u ovom slučaju, suverenih fondova. Institucije kaošto su Međunarodni Monetarni Fond, Svetska Banka i OECD su idelne za katalizacijutakvih muiltilateralnih procesa i iz razloga što je to jedna od funkcija njihovogpostojanja. Nažalost, ovakvi predlozi, mada su dolazili sa brojnih uticajnih mesta, bilisu zanemareni, a ponekad izazivali negativne komentare zemalja, koje bi bileobuhvaćene ovim procesom. Često se čuo stav da hedž fondovi, privatna preduzeća idrugi veliki pulovi kapitala nisu i ne mogu biti objekti međunarodnih standarda. Sličniargumenti, koji su dolazili iz zemalja sa suverenim fondovima bili su potkopaničinjenicom da zemlje kao što su SAD, UK i druge su u isto vreme vršili dopunjavaljestandarda, koji će pobrojati pored ostalog i spektar dozvoljenog ponašanja ne samo zaSIF nego i za ostale subjekte međunarodnih finansijskih tržišta. Novi standardi su pisanii svi „veliki“ igrači su ih morali prihvatiti.Brojni regulatori su savetovali da razni državni entiteti, ne samo SIF se moraju ugledatina privatni sektor i prikazati isti nivo odgovornosti i transparentnosti. Činjenica, da jeovoj jednostavnoj analogiji bilo potrebno vremena da se u praksi primeni odslikavarazličite nivoe razvijenisti ekonomskih, političkih i kulturnih sistema iz kojih suverenifondovi potiču. Takođe, suvereni fondovi su osnovani radi ispunjenja različitihekonomskih i ciljeva fiskalne politike, proistkelih iz jednistvenih konsideracija svakezemlje. Suvereni fondovi nisu osnvani kako bi pripadali jednistvenoj, koherentnoj grupi,pogotovu onoj koja može profitirati od samoregulacije. Zemlje iz kojih potiču suverenifondovi su, opravdano, očekivale da će njihove investicije u trenucima najveće krize bitidobrodošle i prouzrokovati povoljan tretman regulatora, odnosno, da neće biti usvajanaposebna ograničenja ili viši standardi poslovanja.Pritisci i mnoštvo katastrofičnih scenarija su naterali zemlje sa suverenim fondovima dase organizuju u Međunarodnu radnu grupu o Suverenim investicionim fondovima(International Work Group for Sovereign Wealth Funds – IWGSWF57), koja je57Za više infomacija videti IWG-SWF Press Release 08/01. Dostupno (Pristupljeno 10.03.2012):http://www.iwg-swf.org/pr/swfpr0801.htm
    • 37osnovana pod okriljem MMF 1.maja 2008.godine. Radna grupa je do septembra 2008.godine završila rad i rezultat su Generalno prihvaćeni principi i prakse za SIF(Generally Accepted Principles and Practices for Sovereign Wealth Fund) koji supozanti i pod nazivom Santiago Principi. Nažalost u oktobru 2008.godine kada su oviprincipi publikovani, svetska pažnja je bila preokupirana brojnim scenarijima krahausled finansijske krize.Paralelno sa pomenutim procesom, u više navrata u 2007. i 2008.godini predstavnicizemalja iz kojih potiču SIF i u koje investiraju ovi fondovi su se sastajali pod okriljemOECD58kako bi preispitali brojna pitanja koja su u međuvremenu privlačila pažnjurelevantnih subjekata. Ovi sastanci su završeni sa zaključkom da nema mesta osnivanjunovog regulatornog tela posebno namenjenog SIF. Zemlje OECD su u suštini sebepepustili postojećim regulatorskim telima i važećim međunarodnim pravilima. Nasuprotdonetom zaključku, neke zemlje, kao SAD59su pokrenule samostalne inicijativedodatne regulative i u određenim slučajevima značajno podigli i pooštrili uslove ulaska,pre svega državnog kapitala.58Tačan raspored IWG-SWF sastanaka je dostupan na: http://www.iwg-swf.org/pr.htm(Pristupljeno: 10.03.2012); Za detaljan pregled preliminarnih zaključaka regulatornih tela OECD-avideti: Trade Union Advisory Committee, OECD Investment Committee Consultation on SovereignWealth Fund, 13.decembar 2007.godine. Dostupno na: www.tuac.org (Pristupljeno: 10.03.2012).59O regulatornim potezima SAD je već pominjano u ovom radu videti: Saxton Jim, „Sovereign wealthfunds“, Kongres SAD, Joint Economic Committee, Research Report #110-21, februar 2008.godine.
    • 383. Izvori podataka o suverenim investicionim fondovimaU prethodnom poglavlju se nalaze osnovna zapažanja vezana sa suverene fondove, štopovlači logično pitanje, kako su ta zapažanja formirana, odnosno, kako se zna ono što sezna o suverenim fondovima.Ako se ima u vidu broj različitih suverenih fondova, koji potiču iz međusobno različitihprivreda, oformljenih od strane država koje variraju od savremenih demokratija dozatvorenih autoritetnih režima; ako se uzme u obzir da su suvereni fondovi bazirani narazličitim pravnim osnovama, od zakona donetih u parlamentu do ukaza monarha; akose zna da su fondovi finansirani iz različitih izvora od prihoda dobijenih prodajom nafte,gasa, bakra, dijamanata, do prihoda od trgovačkih suficita, državnih privatizacija ilifiskalnih transakcija, a pritom su ti isti fondovi podvrgnuti različitim zahtevimatransparentnosti radi postizanja različitih ciljeva, donetih još u vreme njihovogosnivanja (u različitim periodima u razvoju svetske ekonomije); ako se sve izneto uzmeu obzir sa visokom dozom sigurnosti se može zaključiti da su SIF veoma heterogenapojava60.Heterogenost ukazuje na prvi problem, gde usmeriti istraživačku pažnju, kako bi serelevantne informacije uopšte i prikupile. Činjenica da su SIF u državnom vlasništvu ida mnogi od fondova ne potiču iz zapadnih demokratskih zemalja, sa tradicijom, ali iobavezom, transparentonosti i odgovornosti čini prikupljanje aktuelnih, blagovremenih,tačnih i istinitih, razumljivih, potpunih informacija veoma teško. Činjenica da susuvereni fondovi povezani sa državama i da su ne previše raširena pojava po brojnosti(glavnih fondova je oko 50, čak iako se primeni najsveobuhvatnija definicja SIF nemaviše od 15061) onemogućava direktno posmatranje pojave. Istraživači često ne mogu nida posete ove fondove i da slobodno porazgovaraju sa zaposlenima, jer u većinifondova, čak i onih u zapadnim zemljama, na snazi je režim nedavanja informacija, iakoti isti fondovi mogu imati godišnje izveštanje ili web sajtove prepune informacija.Većina istraživača, pogotovo onih sa značajnim budžetskim i vremenskimograničenjima, je upućena pre svega na posredno, a ne direktno proučavanje pojave.60Za više informacija o heterogenosti suverenih investicionih fondova pogledati prvi projektni rad autoraovog rada, Suvereni investicioni fondovi, Valjevo, 2011.god, str. 34-45.61Za kompletnu listu SIF videti prikaz 2. Za liste „suverenih investicionih entiteta“ videti Truman M.Edwin, „A Blueprint for SWF Best Practices“,Peterson institute for Inter. Economics, Vašington,2008,str.2. Dostupno na: http://www.iie.com/publications/interstitial.cfm?ResearchID=902
    • 39Novinski članci, izveštaji raznih regulatornih tela, knjige, godišnji izveštanji samihfondova i njihovi sajtovi su osnovni kanali prikupljanja informacjia. Sa sličnimograničenjima se suočio i autor ovog rada. Osnova istraživačkog rada je bazirana naizveštajima renomiranih svetskih institucija: MMF, Svetska Banka, OECD,Međunarodnig foruma za SIF (IFSWF), Evropska Centralna Banka62.Pored navedenih institucija nezavisni autori predstavljaju prvi front kritičkog mišljenja inajnovija saznanja, zapažanja, uočene pravilnosti uvek dolaze od pomenutih stučnjaka.A., Y. Hu, Aizenman Joshua, Bernsteinn Shai, Blundell-Wignall, Bujon Francis, BurtonJohn, El-Elrain Mohamed, Fernandez G. David, Fleischer Victor, Gersten Bianca, GlickReuven, J. Yermo, Jaime Caruana, Johnson Simon, Lerner Josh, Lesley Wroughton,Mark Allen, Maslaković Marko, Raphaeli Nimrod, Rodenbeck Max, Rozanov Andrew,Saxton Jim, Schor Anntoinette, Setser Brad, Sheridan Michael, Simon Gardner,Srinivasan Krishna, Tesik Hudson, Tetreault Ann Mary, Truman M. Edwin su neki odautora koji su citirani i čija su zapažanja korišćena u prvom i drugom pristupnom radu.Navedeni izvori su odlični, jer daju seobuhvatnu analizu jedne komplikovane pojave.Kao i svi drugi, pomenuti naučnici pokušavaju da iz konkretnih, pojedinačnih podatakagenerišu pravilnosti, teorije kako suvereni investicioni fondovi funkcionišu. Takavmaterijal je bio veoma koristan autoru, kada je nastajo prvi projektni zadatak. Međutim,fokus drugog rada nisu opšta zapažanja, već konktetni pojedinačni podaci. Najsvežijeinformacije takve vrste se ipak mogu dobiti od samih suverenih fondova, preko njihovihsajtova i godišnjih izveštaja. Ovaj rad se fokusira na statističku analizu godišnjihizveštaja suverenih fondova, pre svega na ukupnu veličinu fonda, jer je taj podatakdostupan za većinu postojećih SIF. U navedenom poduhvatu, najkorisniji su bili sajtovisamih suverenih fondova.U prikazu 2. je navedena abecedna lista suverenih investicionih fondova i pripadajućihInternet adresa. Na prvi pogled svi fondovi imaju Internet sajtove ukazujući na širokudostupnost informacija. Otprilike 2/3 fondova imaju svoje, posebne sajtove. Ostalifondovi su predstavljeni u okviru većih sajtova, recimo ministarstva finansija ilicentralnih banaka. Međutim, navedena slika nikako ne predstavlja odgovor na pitanje dali su dostupne potrebne, odnosno bitne informacije o konkretnom fondu ili ne.62Detaljan spisak koriščene literature iz pomenutih izvora se nalazi u zadnjem poglavlju. Takođe,primerak korišćenog materijala se nalazi na CD-u koji ide uz ovaj rad.
    • 40Prikaz 2. Lista suverenih fondova i njihovih Internet sajtovaAbu Dhabi Investment Authority http://www.adia.aeAlaska Permanent Trust Fund http://www.apfc.org/home/Content/home/index.cfmAlgerian Revenue Regulation Fund (FRR) http://www.bank-of-algeria.dz/Australia Future Fund http://www.futurefund.gov.au/Australia Queensland Investment Corporation (QIC) http:// www.qic.comAustralia Victorian Funds Management Corporation(VFMC)http://www.vfmc.vic.gov.auAzerbaijan State Oil Fund (SOFAZ) http://www.oilfund.az/en_US/Bahrain Mumtalakat Holding Company http://www.bmhc.bh/default.aspxBocvana Pula Fundhttp://www.bankofbotswana.bw/content/2009103013033-pula-fundBrunei Investment Authority http://www.mof.gov.bn/English/BIA/Pages/default.aspxCanada Alberta Heritage Fund http://www.finance.alberta.ca/business/ahstf/index.htmlChile Economic and Social Stabilization (FESS) http://www.bcentral.cl/eng/index.aspChile Pension Reserve Fundhttp://www.minhda.cl/english/sovereign-wealth-funds/pension-reserve-fund.htmlChina Investment Corporation (CIC) http://www.china-inv.cn/cicen/Columbia Oil Stabilization Fund http://www.irc.gov.co/irc/enEast Timor Petroleum Fund http://www.bancocentral.tl/en/main.aspFrance Reserve Fund http://www.fondsdereserve.fr/spip.php?article22Gabon Fund for Future Generations http://www.finances.gouv.ga/budget/Hong Kong Exchange Fund http://www.info.gov.hk/hkmaIran Oil Stabilization Fund http://www.cbi.ir/default_en.aspxIraq Development Fund http://www.iraqcoalition.org/budget/DFI_intro1.htmlIreland National Pension Fund http://www.nprf.ieKazakhstan National Fund http://www.nationalbank.kz/?switch=engKiribati Revenue Equalization Reserve Fund (RERF) http://www.mfep.gov.ki/Kuwait Investment Authorita (KIA) http://www.kia.gov.kwLibyan Investment Authority (LIA) http://www.lia.ly/Malezija Khazanah Nasional http://www.khazanah.com.myMauritanija National Fund for Hydrocarbon Reserves http://www.bcm.mr/Pages/accueil.aspxMexico Oil Stabilization Fund http://www.banxico.org.mx/.New Mexico Permanent Trust Fund http://www.sic.state.nm.us/permanent_funds.htmNew Zealand Superannuation Fund http://www.nzsuperfund.co.nz/Nigeria Excess Crude Fund http://www.fmf.gov.ng/Norway Government Pension Fund Global http://www.nbim.no/Oman State General Reserve Fund http://www.sgrf.gov.om/Qatar Investment Authority (QIA) http://www.qia.qa/Russia Oil and Gas Fund http://www1.minfin.ru/en/SAD Permanent Wyoming Mineral Trust http://treasurer.state.wy.us/investmentsbank.asp#investSaudi Arabia Kingdom Holding Company (KHC) http://www.kingdom.com.sa/en/default.aspSaudi Arabia Monetary Authority http://www.sama.gov.saSaudi Arabia Public Investment Fund (PTF) http://old.mof.gov.sa/en/docs/ests/sub_invbox.htmSingapore Government Investment Corporation (GIC) http://www.gic.com.sg/Singapore Temasek http://www.temasek.com.sg/South Korea Investment Corporation (KIC) http://www.kic.go.kr/enTaiwan National Stabilizatioin Fund (NSF) http://www.df.gov.tw/english/intro/index.htmlTrinidad and Tobago Heritage and Stabilization Fund http://www.finance.gov.tt/legislation.php?mid=20UAE Dubai International Capital http://www.dubaiic.comUAE Istithmar World Fund http://www.istithmarworld.comUnited Arab Emirates Mubadala Fund http://www.mubadala.aeVenezuela Investment Fund for MacroeconomicStabilizationhttp://www.bcv.org.ve/Venezuela National Development Fund (Fonden) http://www.fonden.gob.ve/Vietnam State Capital Investment Corporation http://www.scic.vn/Izvor: Početna lista suverenih fondova kreirana ukrštanjem spiskova suvrenih fondova sa sajtova:http://www.swfinstitute.org/ i http://www.iwg-swf.org/. Internet adrese koje su nedostajale, kao i novifondovi dodati nakon iscrpne pretrage podataka dostupnih online. Nabrojanim linkovima zadnji putpristupljeno 31.januara 2012.godine
    • 41Odgovor na navedeno pitanje se može dobiti samo detaljnom analizom informacija kojesu na raspolaganju. Za potrebe ovog rada nisu svi podaci o SIF bitni. Tačan spisakmenadžera ili fizička adresa fonda su manje važni od činjenice da li navedeni fondpublikuje redovne godišnje izveštaje, koji su prošli kontrolu revizora, da li se državameša u investicione odluke i slično. Analiza dostupnosti informacija je sprovedena takošto su traženi odgovori na unapred pripremljenu listu pitanja, nakon čega se vršiodgovarajuće bodovanje63. U prikazu 3. su navedena pitanja, podeljena u 2 grupe(važnija i manje važna pitanja). Analiza dostupnosti informacija za svaki potvrdanodgovor na pitanje iz prve grupe daje 1.5 a na pitanje iz druge grupe 1 ceo poen.Negativni odgovori sa sobom nose 0 poena za drugu grupu i -0.25 poena za prvu.Navedeni bodovni sistem, adekvatno reprezentuje relevantnos podataka dobijenihanalizom dostupnih informacija i sagledani fondovi mogu maksimalno osvojiti 22.5, aminimalno -2.25 poena.Prikaz 3. Lista pitanja na osnovu kojih je vršena analiza dostupnosti informacija1. Da li postoji jasno formulisana svrha postojanja SIF?2. Da li postoje i da li SIF javno publikuje godišnje izveštaje?3. Da li se znaju izvori iz kojih se finansira SIF?4. Da li su finansijski izveštaji suverenog fonda objekat redovnih revizija?5. Da li su izveštaji revizora javno dostupni?6. Da li su revizori finansijskih izveštaja nezavisni u svom radu?7. Da li se fondom upravlja nezavisno od svakodnevnih političkih turbulencija?8.Da li postoje zvanični kanali informisanja u kojima se može naći podatak o veličinifonda?Pitanjavišegprioriteta9.Da li je dimenzija pravne egzistencije fonda jasno definsana konkretnomlegislativom?10.Da li se tačno zna uloga države ili državnih tela u određivanju načina kako će SIFplasirati sredstva?11. Da li su poznate opšte i posebne investicione strategije?12. Da li je precizno definisana uloga menadžera koji sprovode investicionu strategiju?13. Da li su sredstva suverenog fonda i deviznih rezervi odvojena?14. Da li je jasno definisan način kako će biti upotrebljen eventualni ostvareni profit?15.Da li postoje zvanični kanali informisanja u kojima se može naći podatak o profitnimstopama?16. Da li postoje i da li SIF javno publikuje kvartalne izveštaje?17. Da li postoji jasno formulisana i do detalja definisana politika upravljanja rizikom?Pitanjanižegprioriteta18.Da li postoji jasno formulisana i do detalja definisana politika o etičkom investiranjui da li se ista sprovodi u praksi?Izvor: Lista pitanja je kreirana u skladu sa potrebama ovog rada. Detalji vezani za sistem evaluacije,broj poena koji će biti dodeljen su razrađeni nakon kosultacije sa sličnim sistemima procenetransparentnosti SIF: Linaburg- Maduell Index i Scoreboard of SWFs.63Pored bodovne metodologije ocenjivanja transparentnosti i drugi autori su kreitali svoje sisteme.Najpoznatiji su Linaburg-Maduell Transparency Index (videti: http://www.swfinstitute.org/statistics-research/linaburg-maduell-transparency-index/) i Edwin Truman SWF Scoreboard, op.cit. str.7.
    • 42Prikaz 4. Rezultati analize dostupnosti informacija (ADI)Abu Dhabi Investment Authority 2.00Alaska Permanent Trust Fund 21.00Algerian Revenue Regulation Fund (FRR) 7.50Australia Future Fund 21.00Australia Queensland Investment Corporation (QIC) 19.25Australia Victorian Funds Management Corporation (VFMC) 19.00Azerbaijan State Oil Fund (SOFAZ) 20.00Bahrain Mumtalakat Holding Company 8.50Bocvana Pula Fund 15.50Brunei Investment Authority 6.75Canada Alberta Heritage Fund 20.00Chile Economic and Social Stabilization (FESS) 16.75Chile Pension Reserve Fund 16.25China Investment Corporation (CIC) 18.75Columbia Oil Stabilization Fund 4.00East Timor Petroleum Fund 21.50France Reserve Fund 22.00Gabon Fund for Future Generations 6.50Hong Kong Exchange Fund 20.50Iran Oil Stabilization Fund 9.75Iraq Development Fund 14.00Ireland National Pension Fund 22.00Kazakhstan National Fund 19.25Kiribati Revenue Equalization Reserve Fund (RERF) 9.75Kuwait Investment Authorita (KIA) 16.50Libyan Investment Authority (LIA) 6.00Malezija Khazanah Nasional 13.25Mauritanija National Fund for Hydrocarbon Reserves 5.50Mexico Oil Stabilization Fund 14.00New Mexico Permanent Trust Fund 20.00New Zealand Superannuation Fund 22.00Nigeria Excess Crude Fund 8.25Norway Government Pension Fund Global 22.50Oman State General Reserve Fund 8.25Qatar Investment Authority (QIA) 5.25Russia Oil and Gas Fund 10.25SAD Permanent Wyoming Mineral Trust 22.00Saudi Arabia Kingdom Holding Company (KHC) 3.25Saudi Arabia Monetary Authority 12.75Saudi Arabia Public Investment Fund (PTF) 2.75Singapore Government Investment Corporation (GIC) 17.00Singapore Temasek 19.50South Korea Investment Corporation (KIC) 17.50Taiwan National Stabilizatioin Fund (NSF) 4.50Trinidad and Tobago Heritage and Stabilization Fund 21.00UAE Dubai International Capital 11.50UAE Istithmar World Fund 4.75United Arab Emirates Mubadala Fund 19.00Venezuela Investment Fund for Macroeconomic Stabilization 8.00Venezuela National Development Fund (Fonden) 10.00Vietnam State Capital Investment Corporation 9.25Od minimalnih -2,25 do maksimalnih 22,5Izvor: Analiza dostupnosti informacija je vršena na dostupnoj literaturi koja se nalazi na CD-u kojiide uz ovaj rad. Poeni su pripisivni praćenjem pomenute metodologje. Kompletna tabela, sapoenima za svako pojedinačno pitanje se nalazi na CD-u.
    • 43Prikaz 5.: Broj poena analize dostupnosti informacija (ADI) po regionimaNapomena: Fondovi po grupama zemalja:AZIJSKA [Azerbaijan State Oil Fund (SOFAZ), China Investment Corporation (CIC), EastTimor Petroleum Fund, Hong Kong Exchange Fund, Kazakhstan National Fund, Malezija KhazanahNasional, Russia Oil and Gas Fund, Singapore Government Investment Corporation (GIC), SingaporeTemasek, South Korea Investment Corporation (KIC), Taiwan National Stabilizatioin Fund (NSF),Vietnam State Capital Investment Corporation]BLISKOISTOČNA [Abu Dhabi Investment Authority, Bahrain Mumtalakat HoldingCompany, Brunei Investment Authority, Iran Oil Stabilization Fund,Iraq Development Fund, KuwaitInvestment Authorita (KIA), Oman State General Reserve Fund, Qatar Investment Authority (QIA),Saudi Arabia Kingdom Holding Company (KHC), Saudi Arabia Monetary Authority, Saudi ArabiaPublic Investment Fund (PTF),UAE Dubai International Capital, UAE Istithmar World Fund, UnitedArab Emirates Mubadala Fund]ZAPADNA [Alaska Permanent Trust Fund, Australia Future Fund, Australia QueenslandInvestment Corporation (QIC), Australia Victorian Funds Management Corporation (VFMC), CanadaAlberta Heritage Fund, France Reserve Fund, Ireland National Pension Fund, Mexico Oil StabilizationFund, New Mexico Permanent Trust Fund, New Zealand Superannuation Fund,Norway GovernmentPension Fund Global, SAD Permanent Wyoming Mineral Trust]Ostali fondovi [Algerian Revenue Regulation Fund (FRR), Bocvana Pula Fund, ChileEconomic and Social Stabilization (FESS), Chile Pension Reserve Fund, Columbia Oil StabilizationFund, Gabon Fund for Future Generations, Kiribati Revenue Equalization Reserve Fund (RERF),Libyan Investment Authority (LIA), Mauritanija National Fund for Hydrocarbon Reserves, NigeriaExcess Crude Fund, Trinidad and Tobago Heritage and Stabilization Fund, Venezuela InvestmentFund for Macroeconomic Stabilization, Venezuela National Development Fund (Fonden)]Izvor: Poeni dodeljeni analizom dostpnosti podataka su razvrstani u 4 grupe zemalja,nakon čega je izvršena statistička analiza u programu SPSS.16.558.93 10.3820.40
    • 44Prikaz 6.: Analiza varijansi broja poena ADI po regionimaTest HomoskedastičnostiLevenova statistika df1 df2 Sig.3.411 3 47 0.025Kolmogorov-Smirnov test normalnosti rasporedaRegioni Azijski Bliskoistočni Ostali ZapadniVeličina uzorka 12 14 13 12Kolmogorov-Smirnov Z Statistika 0.848 0.428 0.798 0.664Signifikantnost 0.468 0.993 0.547 0.771ANOVAEta2= 0.49SumaKvadratadfKvadratprosekaF Sig.Među Grupama 1,059.569 3 353.190 15.493 0.000Unutar Grupa 1,071.453 47 22.797Ukupno 2,131.022 50Robusni testovi jednakosti prosekaStatistika df1 df2 Sig.Welch 25.055 3 24.448 .000Brown-Forsythe 15.798 3 39.886 .000Međusobna poređenja – Tamhane T2 Test(I) Ime grupezemalja(J) Ime grupezemaljaRazlika Proseka(I-J)Std. Greška Sig.Bliskoistocna 7.00893*2.09702 0.017Ostale zemlje 5.55288 2.13075 0.092AzijskaZapadna -4.45833 1.69323 0.108Azijska -7.00893*2.09702 0.017Ostale zemlje -1.45604 2.02771 0.980BliskoistočnaZapadna -11.46726*1.56158 0.000Azijska -5.55288 2.13075 0.092Bliskoistocna 1.45604 2.02771 0.980Ostale zemljeZapadna -10.01122*1.60659 0.000Azijska 4.45833 1.69323 0.108Bliskoistocna 11.46726*1.56158 0.000ZapadnaOstale zemlje 10.01122*1.60659 0.000* - Razlika proseka postaje značajna na nivou 0.05Napomena: ANOVA je vršena pomoću aplikacije za statističku obradu podataka SPSSv.19. Detalji analize se nalaze na pratećem CD-u.
    • 45U više navrata u prvom projektnom zadatku je pominjana razlika utransparentnosti i odgovornosti suverenih fondova koji potiču sa Bliskog Istoka i onihkoji potiču iz zapadnih zemalja. Značjan broj kritičara suverenih fondova jedan odargumenata nalaze upravo u navedenom stavu. Prikaz 5. daje ilustraciju broja poenaanalize dotupnosti infomacija po regionu porekla SIF. Mada je razlika jasna, nije jasnoda je ista statistički značajna. Prikaz 6. analizira potencijalne razlike u osvojenimpoenima po regionima.Pošto se porede 4 grupe podataka, koristi se parametarski test analize varijansi.Ovaj test ima tri osnovna preduslova: nezavisnost podataka, homogenost varijansi inormalnost rasporeda. Prvi uslov je ispunjen jer ne postoji međuzavisnosti među SIF64.Uslov homogenosti varijasni (tj. homoskedastičnosti) se testira Levenovim testom (prvatabela u prikazu 6.). Sa vrednošću Levenove statistike 3.411 pri Sig.=0.025 < 0.05 možese zaključiti da rasporedi frekvencija osvojenih poena ADI po regionima nemajujednake varijanse, što je uslov za vršenje dalje analize. Međutim, ANOVA kao test jemanje osetljiv na neispunjenost ovog uslova, ako su uzorci približnih veličina, što jeslučaj u ovoj analizi (n1=12; n2=14; n3=13; n4=12). Za svaki slučaj analizu varijasniprate i Velčov i Braun-Forsajtov test jedankosti proseka, koji su otporni naheteroskedastičnost.Uslov normalnosti rasporeda se testira Kolmogorov-Smirnov testom (drugatabela prikaza 6.). Kako su nivoi značajnosti (signifikantnosti) za sva četiri regiona većaod 0.05 (0.468; 0.993; 0.547; 0.771) uslov normalnosti rasporeda je ispunjen.Rezultati analize varijanse se nalaze u trećoj tabeli prikaza 6. i oni govore da jeutvrđena statistički značajna razlika rasporeda frekvencija poena dobijenih analizomdostupnih informacija suverenih investicionih fondova pri nivou značajnosti manjem od0.05 (Sig.= 0.000 < 0.05). Iste rezultate daju i Velčov i Braun-Forsajtov test jedankostiproseka, koji u proveravaju da li je prisutan negativan uticaj heteroskedastičnosti naANOVU. Ne samo da se regioni razlikuju po broju osvojenih poena, nego je i ta razlika64Apsolutno govoreći ne postoji potpuna nezavisnost. Pošto su SIF upućeni na međunarodna finansijskatržišta, nužno postoji zavisnost između aktera na tom tržistu. Međutim, uslov za statističku analizu je idalje ispunjen, jer je pomenuta zavisnost nemerljivo mala, a imeđu analiziranih subjekata ne postojedokazi o međusobnom udruživanju i koordinaciji poteza.
    • 46značajna merena eta kvadrat veličinom uticaja (Eta2= 0.49). Po Koenovom65(Cohen)kriterijumu razlika među poređenim grupama je velika za Eta2> 0.14.Pošto je utvrđena statistički značajna razlika, analiza se završava post-hoctestom međusobnih poređenja. Koristi se Tamhane T2 test, jer on izoluje od negativnogrezultata Levenovog testa (poslednja tabela prikaza 6.). Analiza jasno pokazuje da sezapadna i azijska grupa fondova statistički značajno razlikuju u broju osvojenih poenaod bliskoistočne i grupe ostalih zemalja. Sa druge strane ne postoje značajne razlikeizmeđu azijske i zapadne, odnosno bliskoistočne i grupe ostalih zemalja. Pošto izmeđuAzijske i Zapadne grupe fonodva nema statistički značajne razlike u dostupnostiinformacija, može se zaključiti da azijski fondovi poštuju zapadne standardetransparentnosti i dostupnosti informacija. Sa druge strane slično se ne može reći zafondove koji pripadaju Bliskoistočnoj i grupi koja obuhvata ostale suverene investicionefondove, čiji se nivo transparentnosti i dostupnosti podataka statistički značajnorazlikuje od Zapadne i Azijske grupe fondova.Mada svi fondovi ne poštuju visoke standarde dostupnosti informacija, ako seuzme u obzir, ukupna veličina suverenih fondova Bliskoistočne i grupe ostalih fondova,koja iznosi oko 1638 milijardi dolara i uporedi se sa ukupnom veličinom suverenihfondova od 4303 milijarde66, jasno je da je većina investiranih sredstava u SIF kojiprimenjuju zapadne standarde transparentnosti i odgovornosti. Ne samo da je većinasredstava investirana od strane „transparentnih” investirora, već postoji blagakorelacija67između veličine suverenog fonda i broja osvojenih bodova na ADI (videtiPrikaz 7.).65Julie Pallant, SPSS Survival Manual, 4th Edition, Allen&UnWin, Australija, 2011.godina. str.149. Zaviše detalja videti: Cohen Jacob, Statistical power analysis for the behavioral sciences, Hillsdale,Lawrence Erlbaum Associates, 1988, str.79-8166Za detaljne tabelarne proračune veličine SIF pogledati dostupnu dokumentaciju na CD-u.67Pomenuta korelacija je primećena i u Linaburg-Maduell Transparency indeksu, a posebno kod EdwinTruman SWF Scoreboard (R2=0.3613). Mada su ovi modeli utvrdili više nivoe korelacije izmeđuveličine i transparentnosti SIF nego u ovom radu, može se kritikovati način na koji ovi sistemi meretransparentnost, na osnovu pripisanih bodova za korake, koji neophodno ne doprinose većojdostupnosti indormacija.
    • 47Prikaz 7.: Korelacija veličine SIF i broja osvojenih poenaIzvor: Korišćeni podaci za izradu grafikona se nalaze na pratećem CD-u1001,00010,000100,0001,000,0000.00 5.00 10.00 15.00 20.00 25.00Broj poenaVeličinafonda(mlrd$)R2= 0.1124Veličinafonda(mil$)Broj poena
    • 484. Statistička analiza godišnjih izveštajaCilj ovog poglavlja jeste da prezentira dobijene rezultate i iznese zaključke68nakon izvršene statističke analize. Analiza se fokusirala pre svega na veličinu suverenihfondova i njihovu stopu rasta. Razlog ovakvog usmerenja pažnje jeste postizanjereprezentativnosti analize. Od svih dostupnih kvantitativnih podataka o suvereniminvesticionim fondovima, u najvećem broju slučajeva dostupni su pouzdani podaci oveličini suverenog fonda, odnosno stopi njihovog rasta. Kod pojedinih suverenih69fondova postoje znatno detaljniji podaci, koji pružaju priliku da se sagleda način kakoinvestiraju, strukture kapitala, kako se donose investicione odluke, itd. Međutim,fokusiranje na pomenute kategorije podataka bi značajno smanjilo reprezentativnostukupne analize.Analiziranje samo veličine sverenih fondova ima prednost, jer se izbegava velikiproblem različitih metodologija prikupljanja i prezentiranja podataka kod različitihfondova, ali i takav pristup ima svoje poteškoće. Iz dostupnih podataka veoma je teškosaznati da li navedene veličine suverenih fondonva su izražene u istim valutama iz istegodine70(npr USD iz 1999. nasuprot CAD iz 2003.). Takav problem je zahtevaodetaljno pretvaranje iznosa iz jedne valute u drugu i korišćenje koeficijenata inflacije, zasvođenje novčanih iznosa na valute iz istog perioda. U ovom radu svi izneti novčaniiznosi su izraženi u USD iz 2010.godine.Statistička analiza prezentirana u ovom radu ima dva dela. Prvi deo daje osnovnestatističke pokazatelje i predstavlja rezultate deskriptivne analize. Analiza počinje salistom fondova, njihovim veličinama, godinama osnivanja i navedenom vrstom SIF(robni, ne-robni). Prezentirana tabela je osnov prvog koraka obrade, koji pružainformacije o prosečnoj veličini fonda (aritmetički prosek i medijana), koji je fondnajveći i najmanji i sl. Deskriptivna analiza se produbljuje prezentiranjem istih podatakaklasifikovanih po tipu SIF, i po regionu odakle fondovi potiču. U nekoliko navrata u68Detaljni proračuni, izvorni podaci korišćeni za analizu se nalaze na CD-u koji ide uz ovaj rad.69Najbolji primeri detaljnih finansijskih izveštaja se mogu naći kod Norveškog i Singapurskih suverenihfondova. Posvećenost detaljima nije samo odlika velikih fondova, recimo Trinidad i Tobago Heritageand Stabilization Fund koji se nalazi pri dnu liste SIF po veličini angažovanih sredstava ima izuzetnodetaljan finansijski godišnji izveštaj, čak oditovan od strane nezavisnog revizora. Sa druge straneRuski Oil and Gas Fund, koji pripada ekskluzivnom klubu SIF većih od 100 milijardi dolara imaveoma raštrkane podatke o svom poslovanju i to samo za poslenjih par godina.70Većina suverenih fondova ima jasnu metodologiju prilikom prikazivanja svojih godišnjih rezultata.Često se u finansijskim izveštajima nalaze rekapitulirani podaci za više proteklih godina. U ostalimslučajevima korišćeni su zvanični kursevi prilikom pretvaranja jednih iznosa u druge.
    • 49prvom projektnom zadatku naglašavan je buran rast ove nove vrste investicionihfondova. Ove tvrdnje se potkrepljuju grafikonima koji jasno pokazuju ubrzan rast ovepojave od 1990-tih, gledano po tipu i po pojedinačnim fondovima. Posebni grafikonikoji prikazuju agregatne stope rasta, svode apsolutne razlike između fondova (veličinefondova) i prikazuju da buran rast SIF nije vezan samo za velike zemlje bogate naftom,već je to opšta karakterisitika ove pojave. Nakon grafikona agregatnih stopa rasta, prvopoglavlje nastavlja deskriptivnom analizom stopa rasta pojedinačno po godinama, ali iza periode 1979-2011; 2000-2007; 2008-2011, sa ciljem da se sagleda uticaj tekućeekonomske krize na performanse fondova.Kao zanimljiva ilustracija burnog rasta suverenih fondova, prvi deo ovogpoglavlja, završava sa grafikonom koji poredi rast suverenih fondova sa kretanjem cenenafte, zlata, takođe poredi se kretanje berzanskog indeksa S&P500 i berzanskog prosekaDow Jones Industrial Average (DJIA). Navedeni pokazatelji su opšte poznati i često sekoriste prilikom poređenja kompanija ili hartija od vrednosti. Pošto ovaj rad sagledava iposledice ekonomske krize na SIF, poredi se rast suverenih fondova sa prosečnimponderisanim rastom cena nekretnina u kontinentalnom delu SAD, sagledanog u Case-Schiller Indeksu.Drugi deo poglavlja nastavlja statističku analizu testiranjem hipoteza71.Sagledavanje prosečnih veličina, stopa rasta je dovelo do kristalisanja interesantnihpitanja čiji se odgovor može naći statističkom metodom. Kada su suvereni investicionifondovi prolazili kroz brži rast u periodu 1990-2007 ili 2000-2007 i kakvi su efektiglobalne finansijske krize na stope rasta fondonva u periodu 2008-2011. U krugovimastručnjaka za suverene fondove godinama traje debata o razlikama u funkcionisanju iuspehu robnih i ne-robnih fondova. Drugi deo ovog poglavlja zaključuje iznošenjemrezultata poređenja rasta SIF po tipu.71U ovom radu se nalaze hipoteze u dva nivoa. U uvodnom poglavlju su iznete hipoteze oko kojih jeorganizovan čitav rad. Četvrto poglavlje, koje detaljno izlaže rezultate statističke analize ima svoje,lokalne radne hipoteze, koje su bile neophodne za sprovođenje analize.
    • 504.1. Deskiptivna statistička analizaGruba analiza govori da uzimajući najsveobuhvatniju definiciju suverenihinvesticionih fondova72, dobija se skup od oko 150 entiteta, koji imaju makar od nekihbitnih karakteristika SIF. Primena definicije usvojene u ovom radu navedenu listusmanjuje na oko 50-tak fondova, čija imena se nalaze u prikazu 2. Nakon detaljnogprikupljanja podataka, proveravanja njihove doslednosti i tačnosti, lista SIF koja jeanalizirana u ovom radu se smanjila na 34 i isti su pobrojani u prikazu 8.Prikaz 8.: Lista suverenih investicionih fondova po veličiniRB Ime fondaVeličina2010.god(mil $)GodinaOsnivanjaVrsta1 Abu Dhabi Investment Authority 627,340.000 1976 Robni2 Norway Government Pension Fund Global 512,774.000 1990 Robni3 Saudi Arabia Monetary Authority 438,998.763 1952 Robni4 China Investment Corporation (CIC) 409,579.000 2007 Ne-Robni5 Hong Kong Exchange Fund 300,666.814 1993 Ne-Robni6 Singapore Temasek 284,800.000 1974 Ne-Robni7 Singapore Government Investment Corporation (GIC) 247,999.811 1981 Ne-Robni8 Russia Oil and Gas Fund 159,654.944 2004 Robni9 Algerian Revenue Regulation Fund (FRR) 67,896.780 2000 Robni10 Australia Future Fund 67,584.215 2000 Ne-Robni11 Australia Queensland Investment Corporation (QIC) 66,800.000 1992 Ne-Robni12 Australia Victorian Funds Management Corporation (VFMC) 51,094.399 1994 Ne-Robni13 France Reserve Fund 45,802.641 2001 Ne-Robni14 Alaska Permanent Trust Fund 37,052.894 1976 Robni15 South Korea Investment Corporation (KIC) 34,914.903 2006 Ne-Robni16 Malezija Khazanah Nasional 30,733.333 1993 Ne-Robni17 Kazakhstan National Fund 24,648.616 2000 Robni18 Ireland National Pension Fund 22,686.747 2000 Ne-Robni19 Chile Economic and Social Stabilization (FESS) 15,487.000 1985 Robni20 Canada Alberta Heritage Fund 14,529.900 1976 Robni21 New Zealand Superannuation Fund 13,040.354 2001 Ne-Robni22 SAD Permanent Wyoming Mineral Trust 12,642.500 1974 Robni23 Iran Oil Stabilization Fund 10,529.690 2000 Robni24 United Arab Emirates Mubadala Fund 10,268.000 2002 Robni25 Azerbaijan State Oil Fund (SOFAZ) 10,147.300 1999 Robni26 Bahrain Mumtalakat Holding Company 9,795.183 2006 Robni27 New Mexico Permanent Trust Fund 8,336.019 1958 Ne-Robni28 Bocvana Pula Fund 8,220.273 1993 Robni29 Iraq Development Fund 7,214.000 2003 Robni30 Chile Pension Reserve Fund 4,516.000 2006 Robni31 East Timor Petroleum Fund 3,785.000 2005 Robni32 Trinidad and Tobago Heritage and Stabilization Fund 3,619.764 2007 Robni33 Vietnam State Capital Investment Corporation 2,457.000 2005 Ne-Robni34 Venezuela Investment Fund for Macroeconomic Stabilization 722.000 1998 RobniIzvor: Tabela je sastavljena iz podataka preuzetih iz finansijskih izveštaja suverenihfondova, a verodostojnost iznetih podataka je proverena poređenjem internet bazapodataka o SIF.72Za kompletnu listu SIF videti prikaz 2. Za liste „suverenih investicionih entiteta“ videti Truman M.Edwin, „A Blueprint for SWF Best Practices“,Peterson institute for Inter. Economics, Vašington,2008,str.2. Dostupno na: http://www.iie.com/publications/interstitial.cfm?ResearchID=902
    • 51U prvom projektnom radu izneta je procena ukupne veličine SIF u 2011. od preko 4hiljade milijardi dolara, taj iznos za 2010.godinu je nešto manji od 4000 milijardi.Prikaz 8.73daje detaljne, proverene podatke za 34 SIF ukupne veličine 3,566,337.84miliona USD što čini preko 87% svih angažovanih sredstava suverenih fondova. Kakonavedena lista obuhvata najveće svetske SIF, može se zaključiti da je uzorak od 34 SIFreprezentativan.Prikaz 9.: Osnovne deskriptivne statistike veličine SIFSIF po tipuDeskriptivne statistike(milioni USD 2010.god)Svi SIFRobni Ne-RobniAritmetička Sredina104,892.28 ±28,725.7398,992.13 ±42,503.80113,321.09 ±36,135.38Medijana 23,667.68 11,586.10 48,448.52Standardna Devijacija 167,498.35 190,082.79 135,206.20Minimum 722.00 722.00 2,457.00Maximum 627,340.00 627,340.00 409,579.00Interval Varijacije 626,618.00 626,618.00 407,122.00Interkvartilna Razlika 81,405.93 52,720.24 236,924.71Mera Asimetrije Rasporeda(Skewness)1.887 ± 0.403 2.108 ± 0.512 1.234 ± 0.597Mera Spljoštenosti Rasporeda(Kurtosis)2.609 ± 0.788 3.187 ± 0.992 0.077 ± 1.1545 2,023.25 866.89 2,457.0010 3,702.38 3,636.29 5,396.5125 9,430.39 7,465.57 20,275.1550 23,667.68 11,586.10 48,448.5275 90,836.32 60,185.81 257,199.9090 424,288.90 505,396.50 355,122.90Percentili95 541,415.50 621,611.70 xSIF po regionuDeskriptivne statistike(milioni USD 2010.god) Azijska Bliskoistočna Zapadna Ostale ZemljeAritmetička Sredina119,260.58 ±39,642.29109,882.15 ±55,547.3371,195.31 ±40,671.6714,143.27 ±5,873.51Medijana 30,733.33 10,529.69 29,869.82 4,516.00Standardna Devijacija 142,932.29 200,278.76 140,890.80 21,177.25Minimum 2,457.00 6,000.00 2,000.00 300.00Maximum 409,579.00 627,340.00 512,774.00 67,896.78Interval Varijacije 407,122.00 621,340.00 510,774.00 67,596.78Interkvartilna Razlika 253,826.26 123,393.00 50,131.64 15,082.50Mera Asimetrije Rasporeda(Skewness)0.967 ± 0.616 2.041 ± 0.616 3.306 ± 0.637 1.983 ± 0.616Mera Spljoštenosti Rasporeda(Kurtosis)-0.588 ± 1.191 3.312 ± 1.191 11.204 ± 1.232 3.185 ± 1.1915 2,457.00 6,000.00 2,000.00 300.0010 2,988.20 6,000.00 3,900.81 380.0025 12,573.65 8,607.00 12,741.96 661.0050 30,733.33 10,529.69 29,869.82 4,516.0075 266,399.90 132,000.00 62,873.60 15,743.5090 366,014.10 552,003.50 379,217.10 61,138.07Percentili95 x x x xIzvor: Tabela je sastavljena iz podataka preuzetih iz finansijskih izveštajasuverenih fondova i obrađenih programom SPSS v.19.73Za detaljne podatke kako su vršeni proračuni veličine SIF videti tabelarne proračune na CD-u.
    • 52Mada se o SIF intenzivnije govori od 2006.godine, prikaz 8. zaista govori da jeprosečna starost fonda preko 18 godina. Robni fondovi čine većinu i po broju (20 robnihSIF prema 14 ne-robnih SIF) i po veličini angažovanih sredstava (1,979,842.61 milionaUSD odnosno 55.51% od ukupno investiranih sredstava74).U prikazu 9. se nalaze osnovne deskriptivne statistike o veličinama suverenihinvestivionih fondova. Obrađeni su svi suvereni fondovi zajedno, zatim suverenifondovi po tipu (robni / ne-robni) i suvereni fondovi po regionu. Najvažniji podatak jenaravno, aritmetička sredina, koja govori da je prosečna veličina SIF 104,8 milijardiUSD, s tim što su robni fondovi nešto manji u proseku od ne-robnih, odnosno skoro 99milijardi dolara u proseku za robne fondove u poređenju sa 113,3 milijarde dolara za ne-robne fondove. Navedene aritmetičke sredine se moraju uzeti da rezervom, jer su uistom prikazu navedene značajne standardne devijacije. U ovom slučaju je moždaprimerenija75medijana kao mera centralne tendencije, koja govori da je prosečni SIFznačajno manji 23,6 milijardi dolara. Medijana kao i aritmetička sredina govore da suprosečni ne-robni fondovi veći od robnih (prosečni ne-robni fond 48,4 milijarde upoređenju sa prosečnim robnim od samo 11,5 milijardi). Navedena razlika izmeđuaritmetičke sredine i medijane se odslikava u velikoj standardnoj devijaciji, koja za SIFkao celinu iznosi preko 167 milijardi dolara. Razlika između aritmetičke sredine imedijane govori da raspored frekvencija veličina suverenih investicionih fondova neprati klasičan simetrični zvonasti raspored, već ukazuje na činjenicu da određeni brojvelikih fondova pomera aritmetičku sredinu naviše.Najmanji fond je Venezuela Investment Fund for Macroeconomic Stabilizationsa „samo” 722 miliona dolara agažovanih sredstava, a najveći SIF sa 627,34 milijardedolara je Abu Dhabi Investment Authority i pripada robnom tipu suverenih fondova.Među ne-robnim najveći SIF je China Investment Corporation (CIC) sa 409,57 milijardidolara angažovanih sredstava. Važan podatak koji prikaz 9. ističe su i percentili.Posebno je zanimljivo pogledati 75 percentil, koji iznosi 90,8 milijardi dolara za sveSIF. Navedeni podatak znači da je 75% SIF manje od 90,8 milijardi dolara. Pošto jearitmetička sredina 104,8 milijardi dolara, percentili potvrđuju ranije iznetu tvrdnju damanjji broj velikih fondova „veštački” pomera prosek naviše.74Navedeni procenti se neophodno menjaju gledajući za predhodne periode, međutim izneta tvrdnja odominaciji robnih SIF ostaje nepromenjena. Videti prikaz 11.75Dr Mileva Žižić i ostali, Metodi statističke analize, Univerzitet u Beogradu, Ekonomski fakultet,Beograd, 2000, str.42-43 i 50-52.
    • 53Prikaz 9. nastavlja sa pregledom SIF po regionima. SIF podeljeni u 4 regionapokazuju da Azijski i Bliskoistočni suvereni fondovi prednjače po prosečnimveličinama fonda (119,2 i 109,8 milijardi dolara respektivno). Prosečni zapadni fondima 71,1 milijardu dolara investiranih sredstava. Kao i kada su SIF sagledavani po tipu iu ovom slučaju postojji značajno odstupanje medijane i aritmetičke sredine. 119,2prema 30,7 milijardi dolara za azijski region; 109,8 prema 10,5 milijardi dolara zabliskoistočni region; 71,1 prema 29,8 milijardi dolara za zapadne SIF ukazuje da navisoke nivoe standardne devijacije (preko 140 milijardi za fondove sa zapada i azije ipreko 200 milijardi za bliskoistočne fondove).Jasno je da izrazito asimetričan raspored76frekvencija veličina SIF primećenkada su fondovi sagledavani po tipu važi i za analizu fondova po regionu porekla iponovo vodi do zaključka da manji broj velikih fondova pomera aritmetičku sredinunaviše (videti prikaz 10.). Gledano po najvećim fondovima regioni su približnouravnoteženi, osim grupe ostalih zemalja. Već pomenuti fond iz UAE je najveći fond izbliskoistočnog regiona (627,3 mlrd USD), navedeni kineski fond je najveći iz azijskogregiona (409,5 mlrd USD), a najeći zapadni fond je Norway Government Pension FundGlobal sa 512,7 milijardi USD investiranih sredstava.Prikaz 11. pokazuje rast ukupne veličine suverenih investicionih fondova.Grafikon ukazuje da su suvereni fondovi dugo vremena bili simbolična pojava nameđunarodnim finansijskim tržištima sve do kraja 1980-tih kada sa novom politikomneoliberalizma77, deregulacije finansijskog sektora rastu i investicije SIF. Pored ukupneveličine SIF ilustrovane crnom linijom, grafikon pokazuje odnos robnih (plava linija) ine-robnih fondova (crvena linija), čiji je razvoj tekao približno istom brzinom do kraja1990-tih (1997. tj. 1998.godina). Rast berzanskih roba, pre svega cene nafte, menjauravnoteženu dinamiku i robni fondovi stvorenu prednost nisu izgubili sve do danas,osim kraćeg perioda u 2001. i 2002.godini.76Asimetričnost rasporeda frekvencija veličine SIF u prikazu 9. se može uzeti kao približna meranormalnosti rasporeda. U situacijama kada je mera asimetričnosi veća od dvostruke vrednostistandardne greške asimetričnosti, može se smatrati da je raspored frekvencija veličine SIF nijenormalnog oblika. Za više detalja o proceni oblika rasporeda na osnovu mere asimetrije videti: JuliePallant, SPSS Survival Manual, 4th Edition, Allen&UnWin, Australija, 2011.godina. str.57 i 59-63.77Za više informacija o uticaju politike neoliberalizma na poslovanje suverenih investicionih fondovavideti prvi projektni zadatak autora ovog rada, Suvereni investicioni fondovi, Valjevo, 2011.god, str.21-24.
    • 54Grafikon jasno pokazuje 3 globalna događaja koja su uticala na rast SIF kaopojave. Prvi događaj je usporavanje rasta SIF nakon recesije 2001.godine i kraha dot-kom sektora u SAD78.Drugi događaj, značajno intenzivniji u svojim posledicama, je pad cena nafte inastajuća svetska ekonomska kriza 2008.godine. 2007. i početak 2008. godine susvedoci rapidnog rasta cene nafte, koja je u jednom trenutku dostigla skoro 150 USD zajedan barel; taj rast je predstavljao katalizator burnog razvoja robnih SIF (pre svegaonih finansiranih prodajom nafte), što se vidi u strmom nagibu krive robnih fondova naprikazu 11. Nastupajući pad cene nafte na 40 USD za barel u 2009.godini i svetskaekonomska kriza koja se proširila sa krahom sub-prime hipotekarnog tržišta u SAD je ujednom periodu smanjila ukupnu sumu sredstava po kontrolom SIF.78Navede krive u prikazu 11. odslikavaju navedene makro događaje u smislu da postoji jasna korelacijaizmeđu oblika pomenutih grafikona i očekivanog uticaja analiziranih događaja.Prikaz 10.: Raspored frekvencija veličina SIF (milioni USD 2010.god)Izvor: Podaci za konstrukciju grafikona su preuzeti iz godišnjih izveštaja SIF(videti CD za detalje).
    • 55Treći događaj je vidljiv na samom kraju krive veličine SIF i vezan je za nagibkrive. Suvereni fondovi ne samo da su prebrodili krizu i nadoknadili izgubljena sredstvaveć su nastavili svoj ubrzani rast iako se dobar deo svetske ekonomije još nije oporavio.Prikaz 11. jasno ukazuje na kretanje veličine suverenih investicionih fondova,mada se prikazu može zameriti da poredi period od 1970-tih do 1990.godine kada je rastSIF bio minimalan sa rastom u prvoj deceniji 21.veka i na taj način stvara velikikontrast. Kako bi se izbegle potencijalne nedoumice, konstruisan je grafikon u prikazu12. koji meri rast SIF od 1990.godine i to ne u apsolutnim iznosima, već relativno uagregatnim indeksima79rasta (akumulirane godišnje stope rasta). Kao i u prikazu 11.prikaz 12. govori u brzom rastu SIF, čija se veličina u poslednjih 20 godina uvećala zagotovo 25 puta. Izneti komentari o odnosu robnih i ne-robnih SIF važe i kod ovoggrafikona (približno jednaki do 2000. godine, nakon koje nastaje razlika u rastu). Mada79Kako bi se mogle porediti kategorije koje se znatno razlikuju po apsolutnim veličinama, a posebno podužinama trajanja pojave, koristi se mera agregatnih indeksa. Nakon određivanja početne godine, uprikazu 12. početna godina je 1990., beleže se procentualne promene u poređenju sa početnomgodinom. Na taj način se mogu porediti intenziteti relativnih promena u određenom periodu. Zadetaljne tabelarne proračune agregatnih indeksa videti materijal na CD-u.0500,0001,000,0001,500,0002,000,0002,500,0003,000,0003,500,0004,000,0004,500,00019771978197919801981198219831984198519861987198819891990199119921993199419951996199719981999200020012002200320042005200620072008200920102011Prikaz 11.: Rast veličine suverenih investicionih fondova (milioni USD 2010.god)Izvor: Podaci za konstrukciju grafikona su preuzeti iz godišnjih izveštaja SIF(videti CD za detalje).
    • 56ovaj grafikon poništava apsolutne razlike i neutrališe nedostatak rasta SIF iz perioda 70-tih i 80-tih, jasno se mogu uočiti tri globalna događaja vezana za SIF. Ono što prikaz 12.zamagljuje je „životni put“ pojedinačnih fondova, pa se može izneti argument da rastSIF nije ravnomerno raspoređen među svim fondovma.U prikazu 9. i 10. se jasno da videti da manji broj SIF svojom veličinom pomeraprosečnu veličinu naviše, odnosno postoji znatna razlika između artimetičke sredine imedijane. Sličan argument se može izneti i za rast SIF, odnosno možda rast SIF nijeravnomerno raspoređen među svim fondovima, nego manji broj aktera, recimofinansiran rastućim prihodima od prodaje nafte, povećava prosek za celu grupu.Odgovor na iznetu kritiku se nalazi u prikazu 13, koji pokazuje veličinu80pojedinačnih SIF tokom vremena u milionima USD. Grafikoni 12. i 13. imaju drugačijiizgled, jer je u prikazu 13. korišćena logaritamska skala, pa je eksponencijalni rast, kojije evidentan na predhodnom grafikonu, ovde prikazan u obliku „pravih“ linija.80Grafikon u prikazu 13. je konstruisan uzimajući u obzir sve dostupne podatke o veličini suverenihfondova. Pored svake krive na grafikonu stoji broj koji korespodentira sa imenom SIF iz prikaza 8.gde niži brojevi označajavaju veće fondove, a viši manje. Za detaljne podatke koriššćene prilikomkonstrukcije prikaza 13. konsultovati dokumentaciju na CD-u.0.0005.00010.00015.00020.00025.0001990199119921993199419951996199719981999200020012002200320042005200620072008200920102011Prikaz 12.: Agregatni indeksi rasta SIF (1990-2011)Izvor: Podaci za konstrukciju grafikona su preuzeti iz godišnjih izveštaja SIF(videti CD za detalje).
    • 57Prikaz 13.: Rast veličine suverenih investicionih fondova (milioni USD 2010.god)Izvor: Podaci za konstrukciju grafikona su preuzeti iz godišnjih izveštaja SIF (videtiCD za detalje). Brojevi na grafikonu pored krivih korespondiraju rednom broju SIF izprikaza br.8. Vrednosti za 2011. predstavljaju ekstrapolirane projekcije.1001,00010,000100,0001,000,000197719781979198019811982198319841985198619871988198919901991199219931994199519961997199819992000200120022003200420052006200720082009201020111,000,0001201422193421 29 33303123251727122818911378542610243226151613
    • 58Na prikazu 13. se jasno vidi da je većina fondova nastala u drugoj polovinigrafikona, odnosno posle 1993.godine, veliki broj fondova je počeo sa radom u sveganekoliko zadnjih godina. Dok se na prikazima 11. i 12. jasno vide sva tri globalnadogađaja, ovaj grafikon odslikava jedino zadnja dva. Evidentan je pad veličine većineprikazanih fondova tokom perioda 2008-2009.godine, ali i nastavak rasta gotovo svihaktera. Rececija u SAD iz 2001.godine se najasnije vidi na SIF koji potiču iz Amerike(videti krivu 14. na prikazu 13., tj. Alaska Permanent Trust Fund). Zanimljivo je da sena ovom grafikonu mogu videti i političke krize pojedinih zemalja i njihove posledicena poslovanje SIF. Najbolji primer je kriva 34., odnosno sudbina Venezuela InvestmentFund for Macroeconomic Stabilization sa dolaskom na vlast Ugo Čaveza81, po čijimnalozima su sredstva iz fonda povlačena.Predhodni grafikoni jasno ukazuju na uvećavanje SIF, međutim za tačnosagledavanje brzine tog rasta, neophodno je sagledati stope rasta suverenih fondova.Prikaz 14. sadrži osnovne deskriptivne statistike stopa rasta SIF sagledanih u 3 perioda:1979-2011, 2000-2007, 2008-2011. Prvi period sagledava ukupni rast SIF, period 2000-2007 se izabran zbog intenziviranja rasta i broja SIF, a period 2008-2011 sagledavauticaj svetske ekonomske krize na veličine SIF.U 30 godina poslovanja SIF su u proseku rasli stopom od 15,9% (medijana11,04%), što je izuzetan rezultat u poređenju sa kretanjima svetske privrede, cenenafte82, u poređenju sa klasičnim investicionim fondovima ili čak hedž fondonvima.Kao što je i očekivano rast je intenziviran tokom perioda 2000-2007.godine i on uproseku iznosi 18,8% (medijana 15,8%). Svetska ekonosmka kriza je uticala i nasuverene fondove, ali ne tako što ih je odvela u gubitke, već samo usporavanjem rasta,prosečni rast je iznosio 11,2% (medijana 10,4). Ova dekriptivna analiza takođe otkrivarazlike između aritmetičke sredine i medijane, ali te razlike su znatno manje, negorazlike kod mera centralne tendencije veličine SIF. Zanimljivo je da je u doba krizerazlika između medijane i aritmetičke sredine smanjena, što govori da je većina fondovabila profitabilna i da su uvećavali svoja sredatva, ali za razliku od predhodnih perioda,sada postoje manje razlike između fondova (standardna devijacija za period 2008-2011.je najmanja).81Za više informacija o načinu kako je organizovan Venecuelanski fond za makroekonomskustabilizaciju videti: http://www.bcv.org.ve/ifms/ifmslaw2.htm (Pristupljeno: 11.03.2012.).82U poslednjih 12 godina svetska ekonomija je rasla u proseku po stopi po 3%, cena nafte preko 18%. Zadetalje o rastu cene nafte ili drugih ključnih indikatora videti tabelarne proračune na CD-u.
    • 59Prikaz 14.: Osnovne deskriptivne statistike stope rasta veličine SIF (u %)Godine 1979 – 2011 2000 – 2007 2008 – 2011Aritmetička Sredina 15.919 ± 1.249 18.838 ± 1.649 11.241 ± 1.719Medijana 11.046 15.580 10.433Standardna Devijacija 25.479 21.631 19.299Minimum -44.164 -34.516 -44.164Maximum 214.286 104.088 71.010Interval Varijacije 258.450 138.604 115.174Interkvartilna Razlika 22.724 24.151 21.468Mera Asimetrije Rasporeda(Skewness) 2.794 ± 0.120 0.709 ± 0.185 0.230 ± 0.216Mara SpljoštenostiRasporeda(Kurtosis)15.918 ± 0.239 1.039 ± 0.368 0.494 ± 0.428Izvor: Tabela je sastavljena iz podataka preuzetih iz finansijskih izveštaja suverenihfondova I obrađenih programom SPSS v.19.Kategorije za minimalne i maksimalne stope rasta, pokazuju zaista veliku83varijaciju iposledica su političkih odluka zemalja da se sredstva ulože odnosno povuku iz SIF.Upravo ovakve odluke su i zaslužne za diskrepancu koja postoji između aritmetičkesredine i medijane. Raspored frekvencija stopa rasta SIF je približno simetričan i govorida iako su suvereni fondovi međusobno veoma različiti, potiču iz različitih zemalja,osnovani sa različitim ciljevima, njihova upućenost na međunarodna finansijska tržištaih primorava da se ponašaju kao i bilo koju drugi institucionalni investitor. Na sledećemprikazu84se demonstrira kretanje stopa rasta po godinama, sa dodatnim manjimgrafikonom, koji potvrđuje raniji iskaz, da je raspored frekvencija približno simetričan.Na prikazu 15. se jasno izdvajaju pet perioda u evoluciji rasta suverenih fondova. Periodod 1978-1986. godine karakterišu velike stope rasta, preciznije nerealno85velike. Ovajperiod je označen formiranjem i početnom kapitalizacijom analiziranih fondova. Odlukedržava da intenzivirano investiraju u SIF su dovele do njihovog ubrzanog rasta i dopovećane varijabilnosti rada.Period od 1987. zaključno sa 1994. godinom predstavlja prvi period redovnogfunkcionisanja SIF i njihovog prilagođavanja na novostvorene uslove liberalizovanih83Jedan deo varijacije se može pripisati i početnim godinama rada suverenih fondova, kada odgovarajućadržavna tela agresivno ulažu sredstva u novoosnovani entitet. Detaljne stope rasta za svaku godinu iSIF se nalaze u tabelarnim proračunima na CD-u.84Za detaljne podatke na osnovu kojih je konstruisan grafikon u prikazu 15, videti statističke proračunevršene u programu SPSS.85Pogledati prvi pristupni rad autora, prikazi 13. i 14, op.cit., str. 52-53.
    • 60regulativa i ubrzanog rada međunarodnih finansijskih tržišta. Period bržeg rasta dolaziizmeđu godina 1995. i 2002. tj 2003. Još slobodnija tržišta kapitala u eri globalizacije susa rado prihvatala dodatne investicije, čak i od entiteta iza kojih stoje suverene države.Ovaj period karakterišu više stope rasta, ali i varijacije, jer se pojedini SIF ne snalazenajbolje u novim uslovima poslovanja.Gledajući samo stope rasta pravo „zlatno doba“ za SIF je perod od 2003.godinedo početka svetske ekonomske krize 2008.godine. Nadprosečne stope rasta čitavih petgodina su pratile razvoj suverenih fondova, ali i rekordni nivoi varijabilnosti, pokazujuda su mnogi fondovi „naučili“ lekcije angažovanja neprofesionalnih menadžera86. 2009.kao „udarna“ godina krize je donela prosečne stope rasta ispod 0% i izazvala talaspreispitivanja u mnogim parlamentima i kabinetima vlasti o ispravnosti učinjenihkoraka. Naredne dve godine ipak potvrđuju da SIF nisu prolazni fenomen i kao jedni odnajuspešnijih investitora izlaze iz duboke finansijske krize.Pomenuta vitalnost suverenih fondova, se možda najbolje može prikazati upoređenju sa nekim od osnovnih pokazatelja savremenih finansijskih tržišta. Mada ovifondovi nisu otvoreni za investiranje šire javnosti, pod predpostavkom da jesu, možemoporediti ove fondove kao klasičnu investicionu alternativu. Prikaz 16. poredi rast SIF nagrafikonu agregatnih stopa rasta sa berzanskim indeksom S&P500, berzanskimprosekom Dow Jones Industrial Average (DJIA), kretanjem cene zlata i nafte. Jedan odaspekata, koji ovaj rad istražuje, jeste kako su SIF prebrodili ekonomsku krizu izazvanukrahom sektora nekretnina u SAD.U tu svrhu zanimljivo je pogledati kakva je potencijalna isplativost investicije utaj sektor u poređenju sa investicijama SIF. Navedeno poređenje se vrši putem Case-Schiller indeksa87, koji meri ponderisano kretanje cena u kontinentalnom deluSjedinjenih Američkih Država. Radi svođenja različitih kategorija na zajedničkiimenilac, svi pokazatelji imaju vrednost 1 u početnoj 1999. godini, nakon čega serespektivno pripisuju agregatni indeksi rasta.86O obimu i aspektima uticaja političkih izabranih menadžera i samih političara na upravljanje suverenihinvesticionih fondova videti: prvi projektni zadatak autora ovog rada, op.cit. str. 102-104.87Case-Schiller indeks je samo jedan od Standard and Poor’s indeksa, koji predstavlja kretanje vrednostinekretnina (konstantnog kvaliteta) tokom vremena. CS indeks se računa za vrednost nekretnina nanacionalnom nivou, kao prosek za 20 odnosno 10 odabranih gradova. Postoje i specijalizovani SCindeksi koji mere kretanje vrednosti nekretnina u ruralnim područijima, turističkim gradovima, itd. Zaviše informacija videti: http://www.standardandpoors.com/home/en/us (Pristupljeno: 13.03.2012.).
    • 61Izvor: Podaci za konstrukciju grafikona su preuzeti iz godišnjih izveštaja SIF (videtiCD za detalje). Vertikalna linija predstavlja medijanu (11,04%). Manji grafik ilustrujepribližno simetričan raspored frekvencija stopa rasta SIF.Prikaz 15.: Stope rasta SIF po godinama (%)
    • 62Ova jednostavana analiza je dala zanimljive rezultate. Od šest poređenihkategorija, SIF su doživeli ubedljivo najveći rast. Jedino kretanje nafte se može poreditisa kretanjem ukupne veličine suverenih fondova, što je i logično jer veliki broj fondovase upravo i finansira prodajom nafte, čiji prihodi su u direktnoj korelaciji sapostignutom cenom na međunarodnim berzama.Definitivno je pokazano, da kretanje brezanskih pokazatelja je zanemarljivo iukazuje na „propuštenu deceniju“88u ekonomiji SAD. S&P500 i DJIA pokazuju blagevarijacije tokom rececije 2001. godine, kasnijeg oporavka, dostizanja svog maksimuma88Nakon decenija burnog rasta posle Drugog svetskog rasta, prevelike investicije u sektor nekretnina, sudovele do „investicionog mehura“ koji u 1980-tim se „ispumpao“ i uveo Japan u tzv „izubljenudeceniju“, odnosno period od preko 20 godina, konstantnog sporog privrednog rasta. Mada postojesukobljena mišljenja koliko je „izgubljena decenija“ zaista pogodila Japan, nakon 2008.godine velikibroj komentara upozorava na „Američku izgubljenu deceniju“. Videti: Anthony Randazzo, MichaelFlynn i Adam B. Summers, “Avoiding an American “Lost Decade”: Lessons from Japan’s Bubble andRecession”, Reason, 2009. Videti: http://reason.org/files/091666ffae057ae322adac5dc0f65caa.pdf(Pristupljeno: 13.03.2012.).0123456789101999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011sp500DJIAOilGoldCase-SchillerSIF (total)Prikaz 16.: Poređenje rasta veličine SIF i najvažnijih indikatoraIzvor: Podaci za konstrukciju grafikona su preuzeti iz godišnjih izveštaja SIF i sasajta http://www.nyse.com/ (zadnji put pristupljeno 15.januar 2012.godine).Indikatori koji se porede sa SIF su: cene zlata, cena nafte, vrednost berzanskogindeksa S&P500, vrednost berzanskog proseka Dow Jones Industrial Average (DJIA)i vrednost Case-Schiller Indeksa (prosečni ponderisani rast cena nekretnina ukontinentalnom delu SAD).
    • 63tokom 2007. godine (konktetno DJIA je dostigao rekordnu vrednost od 14,164.539.oktobra 2007.godine) i pada uzrokovanim trenutnom ekonomskom krizom. Sličananemičan rast se vidi i kod Case-Schiller Indeksa koji je samo blago uspešniji odbrezanskih proseka i to samo tokom peroda burnog rasta cena nekretnina (housingboom). Najsvežiji podaci govore, da je vrednost ovog indeksa samo 50% veća od svojepočetne vrednosti pre 10 godina, što predstavlja godišnji rast od samo 4.13%.Zlato, kao investiciona alternativa, se može porediti sa SIF i naftom samo uzadnje dve godine kada je njegova cena značajno porasla usled produženog trajanjasvetske ekonomske krize, sve većih državnih dugova i uvećane nestabilnosti. 2006.godina se može uzeti kao godina kada zlato postaje sve više „zanimljivo“89zainvestiranje, iako je u tom trenutku imalo tri puta sporiji rast vrednosti u poređenju sanaftom i SIF. Upravo je 2006. godine Case-Schiller indeks dostigao svoj maksimum,100% rasta vrednosti u odnosu na 1999. godinu, a ovaj podatak govori o kvalitetu ovogpokazatelja, jer se već pre pet godina moglo jasno videti da je rast cena nekretninadostigao svoj vrhunac.Jedina „investiciona alternativa“ SIF je nafta. Robni fondovi čine većinu i pobroju (20 robnih SIF prema 14 ne-robnih SIF) i po veličini angažovanih sredstava(1,979,842.61 miliona USD odnosno 55.51% od ukupno investiranih sredstava90), takoda je korelacija kretanja navedena dva pokazatelja jasna. 2011.godina predstavljasvojevrsnu konvergenciju, kada ova dva pokazatelja prolaze kroz paralelni rast,međutim takav razvoj događaja je izuzetak, imajući u vidu poslednjih deset godina.Sa jedne strane dok SIF prolaze kroz jednolični rast, koji se odslikava nagrafikonu kao gotovo prava linija, to nafta beleži znatne varijacije u svom kretanju i uvećoj meri odslikava nestabilnosti međunarodnih političkih događaja. Na krivoj SIF-ovajedini „događaj“ koji značajno utiče na kretanje suvrenih fondova jeste prvo rast cenenafte 2008, a zatim aktuelna ekonomska kriza 2009.godine, nakon čega SIF nastavljaju89Mada je zlato uvek imalo značajnu poziciju u rezervama centralnih banaka, od početka Svetskeekonomske krize 2008.godine, centralne banke kupuju zlato u sve većim količinama. Videti: „Centralbank at 40-year high“, Financial Times, 17.Nov.2011. Dostupno (Pristupljeno: 13.03.2012.):http://www.ft.com/intl/cms/s/0/c0025500-10ef-11e1-a95c-00144feabdc0.html#axzz1oz5cFHuGTakođe videti: „Central banks in scramble to buy gold“, The Wall Street Journal, 17.Nov.2011.Dostupno: http://blogs.wsj.com/marketbeat/2011/11/17/central-banks-in-scramble-to-buy-gold/(Pristupljeno: 13.03.2012.).90U poslednjih desetak godina cena nafte je značajno oscilirala, što je uticalo i na veličinu sredstava podkontrolom robnih SIF, i pored navedenih varijacija robni fondovi zadržavaju dominaciju među SIF.
    • 64jednolični rast asimptotski se približavajući trendu rasta y = 0,7121x – 0,50991saizuzetnim koeficijentom korelacije od 0,9685.Na krivoj kretanja nafte se jasno vidi inicijalni rast cena nafte 2000-2001.godine,zatim nastupajuća recesija u SAD 2001., rast usled invazije u Irak, i dva naftna skoka2006 i 2008.godine, praćena padom 2009. Iako svetska privreda prolazi kroz fazusporog ekonomskog rasta, period od 2009. do danas karakteriše konstantan porast cenanafte.91Prilikom računanja linije trenda, autor je primenjivao linearne modele, iako rast veličine SIF ima višeoblik eksponencijalnog trenda. Na ovaj način učinjene greške padaju na stranu prognoziranja sporijegrasta SIF, nego da su korišćene ekoponencijalne funkcije. Za više detalja o korišćenim ulaznimpodacima i načinu računanja videti tabelarne proračune na CD-u.
    • 654.2. Testiranje hipotezaU predhodnom poglavlju su izloženi rezultati deskriptivne analize veličine istope rasta SIF. Brojni podaci koncentrovani u nekoliko prikaza zaista potvrđuju moćovog vida statističke analize, da prodre u srž same pojave. Poređenje razlika izmeđuaritmetičke sredine i medijane, merenje simetrije rasporeda daje uvid u unutrašnjudinamiku suverenih fondova. Praćenje rasta i razvoja ovog novog vida državnoginvestiranja tokom vremena je dalo jedinstven uvid u istoriju pojave i omogućilorazumevanje uticaja brojnih istorijskih događaja na suverene fondove. Bogatstvodobijenih podataka i dubina analize su omućile i iznošenje zaključaka.Među mnogim rezultatima analize nalaze se i tvrdnje o uticaju svetskeekonomske krize na SIF, o razlici u stopama rasta suverenih fondova uzavisnosti odnjihovog tipa (robni / ne-robni), kao i o razlici u zavisnosti sa kog regiona potiču ovifondovi. Navedene tvrdnje su proizašle iz rezultata deskriptivne analize i postale susamoevidentne. Očigledno je da postoje razlike u stopama rasta gledano po tipu, poregionu ili po periodu analize, međutim da li su te razlike i statistički značajne. Upravoovo poglavlje pomera granicu rigoroznosti analize na viši nivo testiranjem hipoteza.Kao i kod predhodnog poglavlja i za dobijanje rezultata ovog poglavlja jekoršćen program za statističku obradu podataka SPSS v.19. Podaci korišćeni u ovojanalizi su dobijeni iz godišnjih izveštaja suverenih fondova i organizovani u bazepodataka, nad kojima je vršena odgovarajuća statistička procedura. Orginalni godišnjiizveštaji, baze neobrađenih podataka kao i statistički izveštaji dobijeni SPSS analizomse nalaze na CD-u koji ide uz ovaj rad. Zbog prostornog ograničenja rezultati analize seu ovom radu nalaze u prikazima 17. – 22. Vršena su tri testa:Test 1º: Da li postoje statistički značajne razlike u stopama rasta suverenihinvesticionih fondova gledano po periodima: 1990-2007, 2000-2007 i 2008-2011.H0: Nije prisutna statistički značajna razlika (za Sig.>0.05)H1: Prisutna statistički značajna razlika (za Sig.<0.05)Test 2º: Da li postoje statistički značajne razlike u stopama rasta suverenihinvesticionih fondova u zavisnosti od tipa fonda (robni / ne-robni)H0: Nije prisutna statistički značajna razlika (za Sig.>0.05)H1: Prisutna statistički značajna razlika (za Sig.<0.05)
    • 66Test 3º: Da li postoje statistički značajne razlike u stopama rasta suverenihinvesticionih fondova u zavisnosti iz kog regiona potiču (azijski region, bliskoistočniregion, zapadni region, grupa ostalih zemalja)H0: Nije prisutna statistički značajna razlika (za Sig.>0.05)H1: Prisutna statistički značajna razlika (za Sig.<0.05)Pošto se u sva tri testa poredi nekoliko grupa nezavisnih podataka koristi se analizavarijanse (ANOVA), odnosno u drugom testu se koristi Studentov T test. U pitanju suparametarski testovi92koji imaju nekoliko uslova. Prvi uslov, nezavisnost podataka, jeispunjen već samim načinom kako su podaci prikupljani i njihovom prirodom. Drugi uslovjeste jednakost varijansi kod poređenih rasporeda, odnosno homoskedastičnost. Ispunjenostovog parametra se meri Levenovim testom jednakosti varijansi. Dodatna pogodnost je što uslučaju T-testa i ANOVE dozvoljava se eventualnost nejednakih varijansi (kod ANOVEputem post-hoc testova - Tamhane T2 test).Treći uslov je normalnost rasporeda frekvencija merenog parametra. Kao što jeviše puta u predhodnom poglavlju naglašeno, analizu veličine, a u manjoj meri stoperasta suverenih fondova prati izražena asimetrija izazvana koncentracijom manjeg brojafondova, čija veličina pomera prosek naviše. Pogodna karakteristika ANOVE i T-testaje da sa povećanjem veličine uzorka, postaju sve manje osetljivi na nepostojanjenormalnog rasporeda frekvencija, a kao prelomna tačka se uzima trenutak kada uzorakima više od 30 podataka. Uzorci korišćeni u analizi u ovom radu su daleko veći(n>100), pa se može smatrati da je uslov normalnosti ima manji uticaj.Prvi test proverava da li postoje statistički značajne razlike u stopama rastasuverenih investicionih fondova gledano po periodima: 1990-2007, 2000-2007 i 2008-2011. Prikaz 17. sadrži pojedinosti analize93. Kako su uslovi nezavisnosti podataka inormalnosti rasporeda zadovoljeni analiza počinje sa Levenovim testomhomoskedastičnosti. Dobijena vrednost Sig. = 0.324 > 0.05 pokazuje da postojijednakost varijansi uzoraka za sva tri perioda. Rezultati analize varijanse se nalaze unarednoj tabeli, gde se vidi da je utvrđena statistički značajna razlika na nivou p<0.05 ustopama rasta SIF za sva tri perioda, čime je potvrđena hipoteza H1. Međutim, ako seuzmu u obzir prosečne stope rasta za svaki period (tabela deskriptivne statistike, isti92Za detalje o parametarskim testovima, njihovim uslovima i ograničenjima videti: Julie Pallant, SPSSSurvival Manual, 4th Edition, Allen&UnWin, Australija, 2011.godina, str.203-213.93Pojedinosti statističke analize se nalaze u bazama podataka korišćenim u aplikaciji SPSS.
    • 67prikaz), evidentno je da te razlike nisu velike, što pokazuje i izračunata jačina vezepreko parcijalnog eta kvadrata (Eta2= 0.019). Vrednost Eta2= 0.019 se po Koenovomkriterijumu94(Cohen) klasifikuje kao mala veličina uticaja. Pošto je utvrđena statističkiznačajna razlika, analiza se nastavlja međusobnim poređenjem stopa rasta po periodimaprimenom Tukijevog testa Zaista značajne različitosti (Tukey HSD – HonestlySignificant Different95).U zadnjoj tabeli prikaza 17. rezultati Tukijevog HSD testa pokazuju da su razlike ustopama rasta SIF za period 2000-2007. i period 2008-2011. godine statistički značajnepri nivou p<0.05, što se potvrđuje ranije tvrdnje da je naburniji period rasta SIF (2000-2007.godina) usporen zbog prvo, naglog pada cene nafte, a zatim i novonastale svetskeekonomske krize. U prikazu 18. boxplot dijagram ilustruje navede razlike, koje iakostatistički značajne nisu velike u apsolutnim iznosima (Eta2= 0.019).Prikaz 17.: Analiza varijasi stopa rasta za periode 1990-2007, 2000-2007. i 2008-2011.Test homoskedastičnostiLevenova statistika df1 df2 Sig.1.128 2 538 0.324ANOVASumaKvadrataDfKvadratProsekaF Sig.Među grupama 4359.598 2 2179.799 5.340 0.005Unutar grupa 219596.105 538 408.171Total 223955.703 540 Eta2= 0.019Deskriptivne statistikeN ProsekStandardnaDevijacijaStandardnaGreškaMinimum MaximumPeriod 1990-2007 244 15.07394 19.603581 1.254991 -34.516 104.088Period 2000-2007 171 18.94897 21.645822 1.655297 -34.516 104.088Period 2008 - 2011 126 11.24058 19.299542 1.719340 -44.164 71.010Total 541 15.40597 20.364989 .875559 -44.164 104.088Prikaz 17. se nastavlja na sledećoj strani...94Julie Pallant, SPSS Survival Manual, 4th Edition, Allen&UnWin, Australija, 2011.godina. str.149. Zaviše detalja videti: Cohen Jacob, Statistical power analysis for the behavioral sciences, Hillsdale,Lawrence Erlbaum Associates, 1988, str.79-8195Za više detalja o uslovima i procedurama za sprovođenje Tukijevog testa Zaista značajne različitostivideti: Julie Pallant, op.cit. str. 209. i 251-255.
    • 68...nastavak prikaza sa prethodne strane.Međusobna poređenja - Tukey HSD Test(I) Period (J) PeriodRazlikaProseka (I-J)Std. Greška Sig.Period 2000-2007 -3.875028 2.014894 0.133Period 1990-2007Period 2008 – 2011 3.833363 2.216368 0.195Period 1990-2007 3.875028 2.014894 0.133Period 2000-2007Period 2008 – 2011 7.708391* 2.372008 0.004Period 1990-2007 -3.833363 2.216368 0.195Period 2008 - 2011Period 2000-2007 -7.708391* 2.372008 0.004* - Razlika proseka dostiže signifikantnost na nivou 0.05Napomena: ANOVA je vršena pomoću aplikacije za statističku obradu podataka SPSSv.19. Detalji analize se nalaze na pratećem CD-u. Inputi za analizu varijanse sudobijeni iz godišnjih izveštaja SIF.Prikaz 18.: Stope rasta SIF po periodimaIzvor: Podaci za konstrukciju grafikona su preuzeti iz godišnjih izveštaja SIF (videtiCD za detalje)
    • 69Drugi test ispituje da li postoje statistički značajne razlike u stopama rasta robnihi ne-robnih suverenih investicionih fondova. Pošto se porede 2 grupe podataka koristi seStudentov T-test nezavisnih uzoraka. Kao što je već konstatovano, uslov nezavisnostipodataka je ispunjen. Veličina uzorka je i u ovom slučaju velika (n1=293 i n2=162), pa seuslov normalnosti rasporeda može smatrati ispunjenim. Međutim, radi temeljnosti analizeprikaz 19. sadrži i rezultate Kolmogorov-Smirnov testa rasporeda i sa nivoomsignifikantnosti od 0.00 i za robne i za ne-robne SIF, raspored frekvencija stopa rasta SIFpo tipu nema normalni oblik.Zadnji uslov, jednakosti varijansi (naredna tabela u istom prikazu) se proveravaLevenovim testom homoskedastičnosti. Sa vrednošću F statistike od 0.023 isignifikantnošću od 0.879 može se zaključiti da je ispunjen i poslednji uslov T-testa,odnosno da postoji jednakost varijansi rasporeda frekvencija stopa rasta SIF gledano potipu.Prikaz 19.: Analiza statističke značajnosti razlika stopa rasta SIF po tipuStatistike po grupamaTip N Prosek Std. Devijacija Std. GreškaRobni 293 25.7311 56.07820 3.27612Ne-Robni 162 24.1798 61.48762 4.83092Kolmogorov-Smirnov Test Normalnosti RasporedaRobni Ne-RobniVeličina uzorka 293 162Prosek 25.7311 24.1798Parametri NormalnostiStd. Devijacija 56.07820 61.48762Apsolutna 0.223 0.295Pozitivna 0.223 0.295Najekstremnije razlikeNegativna -0.198 -0.241Kolmogorov-Smirnov Z Statistika 3.823 3.760Signifikantnost 0.000 0.000Prikaz 17. se nastavlja na sledećoj strani...
    • 70...nastavak prikaza sa prethodne strane.T-test nezavisnih uzorakaLevenov testhomoskedastičnostiT-Test jednakosti prosekaEta2= 3.631E-07F Sig. t df Sig.Jednakost varijansise podrazumeva0.023 0.879 0.273 453 0.785Jednakost varijansiSe ne podrazumeva0.266 307.302 0.791Neparametarski Mann-Whitney U testTip NProsečniRang Suma Rangova Mann-Whitney U 22,453.500Robni 293 232.37 68,083.50 Wilcoxon W 35,656.500Ne-Robni 162 220.10 35,656.50 Z -0.953Total 455 Asymp. Sig. (2-tailed) 0.341Napomena: Analiza statističke značajnosti razlika stopa rasta SIF po tipu je vršenapomoću aplikacije za statističku obradu podataka SPSS v.19, primenom T-testanezavisnih uzoraka. Detalji analize se nalaze na pratećem CD-u. Inputi za analizu sudobijeni iz godišnjih izveštaja SIF.Sa vrednošću Sig.=0.785>0.05, T-test jednakosti proseka nezavisnih uzoraka jepotvrdio da je prihvaćena nulta hipoteza, odnosno da nema statistički značajne razlike ustopama rasta suverenih investicionih fondova u zavisnosti od tipa fonda.Pošto je test normalnosti rasporeda pokazao nedostatak normalnosti rasporedafrekvencija, radi potvrđivanja rezultata T-test-a, sproveden je alterantivni manje osetljivneparametarski Mann-Whitney U test96koji ne zahteva navedene uslove. VrednostMann-Whitney U statistike je 22,453.500 uz nivo značajnosti od 0.341 > 0.05, pa semože konstatovati da je Mann-Whitney U test potvrdio rezultate T-testa.Grafička potvrda urađenih testova se nalazi u prikazu 20., gde se jasno vidi dastope rasta robnih i ne-robnih SIF se ne razlikuju značajno.96Za više detalja o uslovima i procedurama za sprovođenje Mann-Whitny U testa videti: Julie Pallant,op.cit. str.227-230.
    • 71• • •Treći test ispituje da li postoje statistički značajne razlike u stopama rastasuverenih investicionih fondova u zavisnosti iz kog regiona potiču (azijski region,bliskoistočni region, zapadni region, grupa ostalih zemalja). Pošto se porede četiri grupepodataka, koristiće se analiza varijanse. Prikaz 21. sadrži rezultate statističkogtestiranja97. Analiza počinje sa Levenovim testom homoskedastičnosti, koji savrednosšću levenove statistike od 11.843 pri Sig.= 0.000 potvrđuje da ne postojijednakost varijansi. Posledica ovog rezultata jeste da će se za međusobno poređenjevarijansi kod ANOVE koristiti Tamhane T2 test koji izoluje za heteroskedastičnost.Takođe, kao potpora sprovednom testiranju primeniće se i alternativni neparametarskiKruskal Volisov test98.97Pojedinosti statističke analize se nalaze u bazama podataka na CD-u98Za više detalja o uslovima i procedurama za sprovođenje Kruskal Volisovog testa videti: Julie Pallant,op.cit. str.232-235.Prikaz 20.: Stope rasta SIF po tipuIzvor: Podaci za konstrukciju grafikona su preuzeti iz godišnjih izveštaja SIF (videtiCD za detalje)
    • 72Prikaz 21.: Analiza varijasi stopa rasta SIF po regionimaTest homoskedastičnostiLevenova statistika df1 df2 Sig.11.843 3 415 0.000ANOVASumaKvadrata dfProsekKvadrata F Sig.Među grupama 2051.554 3 683.851 1.898 0.129Unutar grupa 149488.084 415 360.212Total 151539.638 418Kruskal Volisov testRegion N Prosečni Rang KV Statistike Stope RastaAzijski Region 91 201.94 Chi-Square 5.905Bliskoistocni Region 68 227.43 df 3Zapadni Region 194 199.46 Asymp. Sig. 0.116Ostale Zemlje 66 234.14Total 419Međusobna poređenja - Tamhane T2 Test(I) Region (J) RegionRazlikaproseka (I-J)Std. greška Sig.Bliskoistočni Region -4.35139 3.08952 0.653Zapadni Region -0.18146 1.98643 1.000Azijski RegionOstale Zemlje -5.32092 3.67335 0.625Azijski Region 4.35139 3.08952 0.653Zapadni Region 4.16993 2.87417 0.623BliskoistočniRegionOstale Zemlje -0.96953 4.22001 1.000Azijski Region 0.18146 1.98643 1.000Bliskoistočni Region -4.16993 2.87417 0.623Zapadni RegionOstale Zemlje -5.13945 3.49418 0.610Azijski Region 5.32092 3.67335 0.625Bliskoistočni Region 0.96953 4.22001 1.000Ostale ZemljeZapadni Region 5.13945 3.49418 0.610* - Razlika proseka dostiže signifikantnost na nivou 0.05Napomena: ANOVA je vršena pomoću aplikacije za statističku obradupodataka SPSS v.19. Detalji analize se nalaze na pratećem CD-u. Inputi zaanalizu varijanse su dobijeni iz godišnjih izveštaja SIF.
    • 73Sa vrednošću F statistike od 1.898 pri Sig.=0.129 > 0.05 ANOVA potvrđuje nultuhipotezu da ne postoji statistički značajna razlika u stopama rasta SIF gledano poregionima. Ovaj rezultat je učinio dalje testiranje (Tamhane T2 test) inkosekventnim,međutim zanimljivo je da i ovaj test potvrđuje rezultate ANOVE.Za svaki slučaj sprovedena je i neparemetarska alternativa ANOVE. VrednostKV statistike Chi-Square = 5.905 pri asimptostki računatom nivou značajnosti od0.116 > 0.05 potvrđuje već iznete rezultate da ne postoji statistički značajna razlika.Vizuelna potvrda navedenih tvrdnji nalazi se u prikazu 22., koji prikazuje veoma bliskeprosečne stope rasta SIF po regionima.Prikaz 22.: Stope rasta SIF po regionimaIzvor: Podaci za konstrukciju grafikona su preuzeti iz godišnjih izveštaja SIF (videtiCD za detalje)
    • 745. Profili suverenih investicionih fondovaFokus ovog rada su pre svega konkretni podaci o suverenim fondovima, za razliku odprvog projektnog zadatka, gde je većina prostora posvećena opštim zapažanjima.Četvrto poglavlje je prezentiralo iscrpnu statističku analizu veličine suverenih fondova,sa projekcijama budućih kretanja i anova analizom. Međutim, ti podaci pokazuju samojednu stranu ovih fondova, njihovu veličinu i rast. Zato, peto poglavlje sumira svedostupne podatke o suverenim fondovima na jednom mestu u vidu kaćeg profila osvakom pojedinačnom fondu.Profili SIF su nastali analizom dostupnih podataka, pre svega sa dva iscrpna sajta:http://www.swfinstitute.org/ i http://www.iwg-swf.org. Dobijeni podaci su ukršteni sainforacijama o fondovima na njihovim sajtovima, u godišnjim izveštajima i novinskimčlancima. Prikaz 2. sadrži listu fondova i njihovih Internet adresa, a na kraju ovog radase nalazi CD sa svim dostupnim redovnim godišnjim izveštajima, ali i izveštajimaovlašćenih revizorski kuća. Profil fondova pokrivaju osnovne podatke: kada je fondosnovan, razlog postojanja fonda, veličina fonda, sajt, kako se fond finansira, gde fondinvestira poverena sredstva. Ovo poglavlje se suočava sa već pomenutim problemomnedostatka podataka o pojedinim fondovima. U tim slučajevima navedene sunajosnovnije informacije. Suprotan problem je postojao kod drugih fondova, gde je bloneophodno filtrirati dostupne podatke i izdvajanje suštine. Profil svakog fonda prati islika, logoa, odnosno grba fonda.
    • 755.1. Abu Dhabi Investment Authority (ADIA)Abu Dhabi Investment Authority (ADIA) je suvereni fond kreiran od strane vlade AbuDabija. Osnovan je 1976.godine, kao prva državna kompanija sa osnovnim ciljeminvestiranja državnih sredstava dobijenih prodajom nafte. Prilikom investiranja ovajfond se rukovodi internim regulativama, koje nalažu da sredstva budu investirana širomsveta u različite hartije od vrednosti, ograničavajući rizik. Procenjena veličina iznosi627 milijardi dolara. Sajt – http://www.adia.aeFond je u vlasništvu vlade Abu Dabija i vođen je od strane Abu Dabi IvesticionogSaveta (Abu Dhabi Investment Council), koji upravlja brojnim fondovima u vlasništvudržave (Abu Dhabi Investment Corporation – ADIC, koji je u većinskom vlasništvuAbu Dabi Investicionog Saveta – 98% i nacionalne banke Abu Dabia 2% – osnovana1977.godine sa ciljem davanja inevsticionih i finsijskih usluga).Direktor borda direktora ADIA je Khalifa Mohammed Al-Kindi, ostali članovi borda su– Hareb Al Darmaki, Salem Rashed Al Mohanndi, Serrge L. Desjardins, Eissa GhanemMohammed Al Suwaidi. Abu Dabi Investment Authority zvanično ne priznaje veličinufonda, ali se ista može zaključiti iz brojnih analiza ovog fonda učinjenih od straneregultornih agencija.ADIA investira u sva međunarodna tržišta – akcijski kapiral, obveznice, nekretnine,privatni kapital i druge alternative investicije. Svaka kategorija kapitala ima zasebnogmenadžera i brojne analitičare. Gotovo svaka kategorija kapitala je upravljanja ieksterno i interno. Od 70% od 80% kompanijskih sredstava je pod kontrolom eksternihmendžera. Ti menadžeri tradicionalno investiraju u akcije poznatih kompanija iobveznice, kao i niskoprofilne transakcije. U poslednje vreme fond je došao u fokuspažnje javnosti, kada je investirao u brojne potcenjene kompanije u finansijkom sekoru,uključujći i 7,5 milijjardi dolara investiciju u Citigroup, čime je stečen udeo od 4,9%.
    • 76ADIA takođe investira u energetski sektor u partnertsvu sa Abu Dhabi InternationalPetroleum Investment Corpration (IPIC) i Abu Dhabi National Oil Company. IPICinvesticioni portfolio iznosi preko 8 milijardi i uključuje investicije u Austrji, Danskoj,Egiptu, Južnoj Koreji, Pakistanu i Špniji.5.2. Alaska Permanent Fund (SAD)Alaska Permanent Fund je osnovan 1976.godine radi postizanja ciljameđugeneracijskog transfera bogatstva za sve stanovnike Aljaske. Navedeni cilj fondmora postići postižući što veće profitne stope uz limitirani nivo rizika. Fond se sastojiod rezervnog fonda (glavnica) koji je permanentno dugoročno investiran i ne može setrošiti bez promene državnog ustava i većinskog broja glasova i redovnog fonda, u komse nalazi generisani prihod od investicija. Veličina fonda 37 milijardi dolara. Sajthttp://www.apfc.org/home/Content/home/index.cfmMinimalno 25% prihoda od mineralne rente, poreza prikupljenog od prodaje prirodnihresursa se transferiše u fond. Država ima mogućnost da vrši jednokratne neplaniraneuplate u fond. Fond je u potpunom vlasništvu držasve Aljaske i organizovan kao javnitrust. Menadžment struktura se sastoji od borda poverenika i Alaska Permanent FundCorporation (APFC), koja upravlja i investira sredstva fonda. Korporaciom upravljageneralni direktor. Bord poverenika čini šest članova imenovanih od strane guverneradržave Aljaske, koji zadaju politiku investiranja APFC-u. U APFC takođe postoji borddirektora od 4 javno postavljena člana, komisionara za prihode i dodatnog člana kojegpostavlja guverner lično. Javno imenovani članovi su izabrani na mandat od 4 godine.
    • 77Fond svakih 12 meseci (u junu) izdaje detaljni godišnji izveštaj, ali postoje i mesečniizveštaji koji navode detalje o prihodima, rashodima i performansama učinjenihinvesticija. Bord poverenika analizira i preispituje alokaciju sredstava i investicionustrategiju na godišnjoj bazi, a dodatna analiza se sprovodi od strane APAC stručnjaka zainvesticije, kao i eksternog menadžera. Prikupljena sredstva se uglavnom investiraju uakcijski kapital različitog rizika. Dalja alokacija sredstava se sprovodi po klasamakapitala u zavisnosti od potreba – relativne tržišne kapitalizacije, potreba likvidnosti,odnosa očekivanog rasta i trenutne vrednosti, potreba za diverzifikacijom investicija,nivoa razvijenosti tržišta i geograske lokacije. Povremeno, konstituiše se posebni panelod tri osobe da izvrše analizu učinjenih investicija i da naprave prerporuke o izmeniinvesticione strategije i investicionih procedura. Navedeni panel takođe pravi preporukeoko izbora konsultanata, oko sadržaja godišnjih izveštaja i daje druge preporuke popotrebi. Fond često angažuje brojne konsultante sa predhodno sastavljenog spiskapriznatih stručnjaka za davanje različitih preporuka ili pomoći prilikom donošenjainvesticionih odluka. Osim stručnjaka iz APFC-a fond angažuje specijalizovaneeksterne investicione menadžere, koji su pojedinačno procenjeni na osnovu graničnihvrednosti, koje mora da ispuni svaki od angažovanih menadžera.Dugoročni cilj fonda je da postigne realnu stopu povraćaja od 5% ili više. Detaljnorazrađene i izplanirane procedure i strategije investiranja su odgovorne, smatra se, zapreko 90% postignutih rezultata i zato fond u svojim medijskim istupanjima čestogovori da će iste procedure i strategije primenjivati i dalje. Klase kapitala koje fondtrenutno poseduje su – akcijski kapital, obveznice, nekretnine, kao i manji brojalterantivnih HoV. 2007.godine bord poverenika je dodao investiranje u infrastrukturu iodređene izmene strategije prilikom investiranja u akcije, kao jedan od bitinih korakakoji će omogućiti profitabilno poslovanje i u budućnosti. Fond takođe prepoznaje daglobalne promene na tržištima kapitala će u budućnosti učiniti dugoročno profitabilnoinvestiranjem sve težim i komplikovanijim.
    • 785.3. Algerian Revenue Regulation Fund (FRR)The Revenue Regulation Fund (FRR) je osnovan 2000. godine, kao vanbudžetskistabilizacioni fond finansiran prihodima od prodaje nafte. Poseban motiv za osnivanjeovog fonda je činjenica da je tokom 1998-1999. godine potrošena rezerva stranih valutatokom perioda niske cene nafte. Fond se koristi kao podrška pri otplati javnog duga ikao dugoročna potpora budućim budžetima. Za razliku od mnogih drugih fondova, ovajfond nema funkciju međugeneracijskog transfera sredstava. Procenjena veličina fonda67 milijardi dolara. Sajt – http://www.bank-of-algeria.dz/Zakon koji reguliše funkcionisanje fonda zadaje dvostruke ciljeve menadžmentu:finansirati budžetski deficit u periodima nedovoljno viskokih naftnih prihoda ismanjenje javnog duga. 2006.godine donet je suplementarni budžet i zakon, koji suomogućili direktno finansiranje budžetskog deficita iz fonda, osim ako nivo sredstavapadne ispod nivoa od 10 milijardi dolara. Fond je pod menadžerskom kontrolomCentralne banke Alžira. Svi naftni prihodi, koji prevazilaze potrebe budžeta seautomatski transferišu u stabilizacioni fond. 2004.godine je doneta uredba da se sredstvaiz fonda mogu koristiti samo za pokrivanje ranije pomenutih potreba. Fond ne publikujeinformacije o svom finansijskom stanju putem godišnjih izveštaja. Međutim dovoljnodetaljna slika se može sastaviti iz izveštaja centralne banke, koji opisuju transferesredstava između državnih entiteta.
    • 795.4. Australia Future FundFuture Fund je osnovan u aprilu 2006.godine kako bi pomogao vladi Australije dafinansira rastuće potrebe penzionog fonda u budućem periodu. Cilj ovog fonda je dadostigne veličinu od 140 milijardi australijskih dolara do 2020.godine, što bi zadovoljiloprognozirane nedostatke u penzionom sistemu. Future Fund upravlja sa transferisanimsredstvima, koja uglavnom dolaze od fiskalnih suficita i prihoda od privatizacije, saciljem da se postigne viša stopa provraćaja na uložena sredstva. Future Fund-u jepovereno upravljanje sredstvima fonda višeg obrazovanja (Higher EducationEndownment Fund – HEEF). Procenjena veličina fonda 67 milijardi dolara. Sajt -http://www.futurefund.gov.au/Inicijalni kapital fonda od 13,7 milijardi dolara je trasferisan od državnog fonda u maju2006.godine. Od tada, fond je primio prihode od prodaje kompanije T3 Telstra tokomperioda od 2006 – 2007.godine. U avgustu 2007.godine u fond je uplaćeno 5,8 milijardidolara od fisklnih suficita. Kasnije uplate u fond su dolzile iz suficita fonda HEEF idržavnog budžeta. Future Fund je u potpunom vlasništvu države, ali funkcioniše kaonezavisno telo. Rad fonda nadgleda nezavisni bord direktora, koji ima odgovornost zadonošenje investicionih odluka i Future fonda i HEEF-a. Bord direktora čini predsedniki šest drugih članova. Članovi borda direktora se biraju na period do pet godina.Menadžment agencija je drugo telo koje upravlja fondom, a koje razvija i implementirainvesticionu strategiju i operacione aktivnosti. Predsednik borda direktora je u istovreme direktor menadžment agencije i delegira svakodnevne aktivnosti upravljanjafondom generalnom menadžeru. Future Fund izdaje godišnji izveštaj, koji sadrži sveinvesticione detalje i finansijske performanse, ali i redovne vesti o tekućiminvesticijama. Bord direktora je odgovoran za sve investicione odluke. Zajedno sa
    • 80menadžment agencijom, bord gradi investicionu strategiju. Konkretne investicije seizvršavaju putem eksternih profesionalnih investicionih menadžera, koji su izabrani odstrane borda. Bord koristi usluge i eksternih savetnika u oblastima investicionestrategije. Osnovni cilj fonda je da maksimizira profitne stope učinjenih investicija, čijastopa povraćaja treba biti 4,5 – 5,5% iznad stope inflacije, merene na dugi rok(desetogodišnji pokretni prosek). Od eksernih menadžera koje fond koristi, najpoznatijisu – Vanguard Investments, State Street Global Advisors, Colonial First State GlobalAsset, Reserve bank of Australia.5.5. Australia Queensland Investment Corporation (QIC)Osnovan 1991.godine, QIC fond pruža investicione i usluge upravljanja sredstvimajavnom sektoru, pre svega prenzionim i osiguravajućim fondovima, kao i vladirepublike Kvinslend, humanitarnim organizacijama, drugim kompanijama koje pružajufinansijske usluge i obrazovnim institucijama. QIC je organizovan kao komercijalnifond i prihvata sredstva na upravljanje od različitih organizacija. QIC je u punomvlasništvu države Kvinslend i funkcioniše kao bilo koji drugi fond koji uzimanadoknadu za pružene usluge. Veličina fonda je 66 milijardi dolara.Sajt http:// www.qic.comUpravljačka struktura se sastoji od borda direktora i izvršnog komiteta. Bord direktorapostavlja guverner Kvinslenda ali i upravlja i nadgleda nad radom fonda. U bordudirektora se ne smeju nalaziti izvršni direktori. Iizvršni komitet se sastoji od glavnog iostalih menadžera fonda. Komitet ispituje strateška korporativna pitanja i daje pomoć isavete, glavnom menadžeru i bordu direktora. Pored dva glava upravljačka tela, QIC
    • 81ima i komitet za investicionu strategiju, koji se sastoji od starijih stručnjaka zainvesticije, podeljenih u kategorije kapitala za koji su specijalizovani. QIC izdaje svevažne informacije na svom sajtu, blagovremeno. QIC nudi široku lepezu investicionihusluga koje obuhvataju sve kategorije kapitala (od obvezbnica, akcijskog kapitala, udelado investicionih alternativa). Dodatno, nudi strateška rešenja po meri, kako bi pomogaoklijentima u njihovim investicionim odlukama. Postoji tim ljudi specilizovan za svakukategoriju kapitala, koji sprovodi svoja nezavisna istraživanja i donosi kompetentneanalize. Ovaj fond može izaći kupcima u susret bilo da se radi o investiranu u akcije,obveznice, infrastrukturu, nekretnine, međunarodne strategije investiranja, investiranjeradi smanjenja rizika, valutni hedžing, itd.5.6. Australia – Victorian Funds Management Corporation (VFMC)VFMC je osnovan 1994.godine zakonom koji donet kako bi se upravljenje brojnimdržavnim fondovima i entitetima zaduženim za investicije organizovano u okvirujednog fonda. Od 31.decembra 2007.godine fond je upravljao sredstvima 14 preduzećaiz javnog sektora. Kako bi investiralo putem VFMC, neko preduzeće mora bitidefinisano kao javno ili od javnog interesa po pravilima Victoria Fuds Managementzakona. Minimalni iznos investicije iznosi 20 miliona dolara. Veličina fonda je 36milijardi dolara. Sajt http://www.vfmc.vic.gov.auFond se finansira sredstvima brojnih javnih preduzeća, u čije ime investira. VFMCpolaže račune državi Viktorija, a izveštaje šalje i ministarstvu finansija. Upravljanjefondom je prepušteno profesionalnim menadžerima, sa specijalizovanim menadžerimaizabranim da upravljaju svakom klasom kapitala. Menadžment struktura se sastoji odborda direktora i generalnog direktora. Bord je odgovoran za strateško planiranje,godišnji budžet, investicionu politiku, procedure upravljanja rizikom, monitoringprimene pravila i samo upravljanje fondom. Generalni direktor administrira i vodioperacije VFMC uz pomoć brojnih menadžment komiteta – komitet za upavljanjeinvesticijama (Managment Investment Committee), komitet za operaciono upravljanjerizikom (Operational Risk Management Committee) i izvršni komitet (ExecutiveCommittee).
    • 82VFMC je prihvatio centralizovani pristup upravljanju investicijama, sa zasebniminvesticionim strategijama koje su kreirane u saradnji sa klijentima uzimajući u obzirnjihove individualne investicione ciljeve i spremnost na rizik. Sva uplaćena sredstva sugrupisana u tri velike glavne investicione kategorije: kratkoročni kapital, kapital osetljvna kretanje inflacije, dugoročni kapital, rizični kapital. Fond investira u obveznice,akcijski kapital, nekretnine, infrastrukturu. U budućnosti, VFMC će izgrađivati stručnemenadžment timove, koji će obavljati aktivnosti koje su sada autsorsovane spoljnimmenadžerima. Klijenti fonda zadaju investicione ciljeve za kratki ali i dugi rok. Radikontrole uspešnosti investicija, fond implmentira brojne benčmarkove.5.7. State oil fund of the Republic of Azerbaijan Fund (SOFAZ)SOFAZ je osnovan 1999.godine kako bi upravljao državnim prihodima od nafte i gasaza opšti interes i radi ostvarivanja međugeneracijskog transfera bogatstva. SOFAZ jeinicijalno primio transfer od 127 miliona dolara. Kasnije uplate su dolazile ne samo odprihoda od nafte i gasa, već i od raznih bonusa, prihoda od iznajmljivanja, prikupljenihnaknada i poreza od drugih naftnih kompanija. Veličina fonda 10 milijardi dolara.Sajt – http://www.oilfund.az/en_US/U pravnom sistemu Azerbejdžana SOFAZ je definisan kao „ekstra-budžetski fond“ ifunkcioniše kao zasebni legalni entitet. Fond ima sopstveni menadžment tim isupervizorski bord. Menadžment struktura se sastoji od supervizorskog borda
    • 83(Supervisory Board) i izvršnog direktora (Executive Director) koji prati svakodneveaktivnosti fonda. Supervizorkim bordom predsedava premijer i fond se sastoji odpredstavnika izvršne i zakonodavne vlasti, uključujući državne ministre i predstavnikeparlamenta. Bord vrši analizu godišnjeg budžeta, godišnjih i drugih finansijskihizveštaja.Izvršni direktori i mendžeri fonda plasiraju sredstva u skladu sa investicionomstrategijom. Finansijske institucije ali i spoljni menadžeri mogu biti pozvani daučestvuju u plasiranju sredstava fonda. Osnovni investicioni principi koje prati fond suda zaštiti vrednost sredstava fonda, da uveća poverena sredstva putem efektivnogmenadžmenta kapitala fonda. Sredstva fonda se mogu koristiti i za potreberekonstrukcije i izgradnje strateških i značajnih infrastrukturnih projekata ili drugihinvesticionih prilika za unapređenje socio-ekonomskog stanja.SOFAZ-u je dozvoljeno da investira u hartije od vrednosti najvišeg kvaliteta. Fondinvestira poverena sredstva prateći kategorije kapitala: državne obveznice, obvezniceemitovane od strane finansijskih institucija, obveznice emitovane od strane državnihagencija ili banaka. SOFAZ takođe investira u korporativne obveznice, a ima i maliportfolio akcija.
    • 845.8. Bahrain Mumtalakat Holding CompanyMumtalakat je investiciona kompanija kraljevine Bahrein osnovana juna 2006.godinekraljevskim ukazom, kao nezavistan investitor vladinih strateških naftnih prihoda. Ovajfond je kreiran sa ciljem da implementira državne inicijative vezane za iskorišćavanjeinvesticionih prilika, unapređivanje transparentnosti i da se očuva vrednost državnihresursa. Mumtalakat ima udele u preko 35 komercijalnih preduzeća i vrednost portfolijaod procenjenih skoro 10 milijardi dolara u 2010 godini. Fond investira u brojne sektoreuključujući proizvodnju aluminijuma, finansijske usluge, telekomunikacije, nekrenine,turizam, saobraćaj i proizvodnja hrane. Sajt - http://www.bmhc.bh/default.aspx26.juna 2006. kraljevskim ukazom broj 64/2006 Mumtalakat je osnovan kaoinvesticiona holding kompanija kraljevine Bahrein. Fond je u punom državnomvlasništvu, a njime upravlja ministarstvo finansija. Fond gleda da uveća vrednost svogportfolija putem: indentifikacije i implementacije strateških investicija, pažljivimupravljanjem portfoliom izbegavajući izlaganje prevelikom riziku, investiranje u sektorekoji beleže brz rast i diverzifikovanje portfolija radi osiguravanja sredstava oddepresijacije. Investiciona strategija Mumtalakat suverenog fonda je sastavni deoekonomske strategije države Bahrein do 2030.godine, kako je specificirano u zvaničnodonetoj nacionalnoj ekonomskoj strategiji.Fond je posvećen dostizanju najvišeg kvaliteta upravljanja, kontinualnimusavršavanjem. Mumtalakat funkcioniše u skladu sa bahreinskim zakonom okorporativnom upravljanju. Ovaj fond je objekat redovnih revizija od strane eksternihrevizorskih kuća, kao što su Ernst&Young, KPMG, ali i od strane internog revizora iNacionalnog Revizorskog Suda (National Audit Court) kraljevine Bahrein. Fondom
    • 85upravlja bord direktora sastavljen od iskusnih nezavisnih menadžera, sa dugotrajnimspecijalizovanim iskustvima. Bord direktora postavlja nacionalni Bord za EkonomskiRazvoj (Economic Development Board).Mada su investicije koje fond preduzima često direktnog tipa, upravljačke strukturefonda se trude da sva preduzeća zadrže svoju nezavisnost, radi očuvanja preduzetničkeideje i energije koja je prvobitno i pokrenula to preduzeće. Direktori koji su postavljeniod strane fonda, vrše nadgledanje i koordinaciju sa drugim direktorima radi postizanjaefekata sinergije. Fond očekuje od menadžment struktura preduzeća, u koje jeinvestirano, da vode svoja preduzeća na osnovama korporativne odgovornosti sadugoročnim perspektivama na umu. Postavljanje direktora fond ne vrši sam, već za svepredloge mora da dobije odobrenje nacionalnog Borda za Ekonomski Razvoj.Mumtalakat bord direktora se sastoji od stručnjaka sa iskustvom u realnoj ekonomiji, alii vođenja državnih poslova. Članovi borda su: Šeik Ahmed bin Mohammed Al Kalifa(Shaikh Ahmed bin Mohammed Al Khalifa) ministar finansija i predsednik bordadirektora; Šeik Mohamed bin Isa Al-Kalifa (Shaikh Mohammed bin Isa Al-Khalifa),predsednik nacionalnog Borda za Ekonomski Razvoj; Talal Al Zain, izvršni direktorfonda; dr Esam Abdula Fakro (Esam Abdulla Fakhro) zamenik predsednika NacionalneBanke Bahreina, predsednik Bahreniske privredne komore za trgovinu i industriju ipredsednik Abdulla Yousif Fakhro & Sons Company; Murad Ali Murad predsednikBanke Bahreina, g-đa Saba K. Al Moajad (Sabah K. Al Moayyad) generalni menadžer ičlan borda direktora Eskan banke; Zakarija Ahmed Hejres (Zakaria Ahmed Hejres)generalni menadžer Al Watan Publishing and Distribution Company i predsednikBlikoistočnog i Severnoafričkog Centra za investicije (Middle East and North AfricaCentre for Investment - MENA Center of Investment); Džavad Habib Džavad (JawadHabib Jawad) stariji partner u BDO Jawad Habib; dr Samer Al Jiši (Samer Al Jishi)izvršni direktor BFG Internacional.
    • 865.9. Bocvana Pula FundMenadžment deviznih rezervi države Bocvane je podeljen u dve strukture različitihciljeva. Pula fond, koji je osnovan novembra 1993.godine, upravlja delom deviznihrezervi koje su investirane u dogoročne hartije od vrednosti, sa ciljem maksimiziranjaočekivane stope povraćaja na dugoročno plasirana sredstva. Procenjena veličina fondaje 8 milijardi dolara. Sajt - http://www.bankofbotswana.bw/content/2009103013033-pula-fundDržava je uložila 54% sredstava investiranih u fond, ostatak je investirala CentralnaBanka Bocvane. Fond je u punom vlasništvu države i istim upravlja Centralna BankaBocvane. Cilj fonda je da osigura nacionalnu šetnju koja je uposlena kako bi seoptimizovao održvi privredni rast i da se ostvari depolitizacija investicija finansijskogsektora. Drugi cilj Pula fonda je da iskoristi prednost visokih deviznih rezervi i da sedeo istih investira u dugoročne hartije od vrednosti (obično 6 godina ili duže), kao štosu dugoročne obveznice ili akcijski kapital, sa očekivanim prihodom većim od onogašto bi se moglo postići konvencionalnim upravljanjem deviznim rezervama.
    • 875.10. Brunei Investment Authority (BIA)Osnovan 1983.godine brunejski investicioni autoritet (BIA) je osnovan da upravljadeviznm sredstvima države Brunej. Pored, navedene fond je imao i obvezu da upravljaGeneralnim rezervnim fondom (General Reserve Fund) i da obezbedi da država imablagovremeno finansiranje svojih potreba. Procenjena veličina fonda je 25-35 milijardidolara. Sajt – http://www.mof.gov.bn/English/BIA/Pages/default.aspxInicijalno finansiranje fonda je učinjeno jednosmernim transferom sredstava izinvesticionog portfolia brunejskog sultana. Sredstva su plasirana iz Crown Agents izVelike Britanije, kada je Brunej stekao punu nezavisnost. Od tada fond redovno primaprihode od prodaje nafte i drugih poslova sultanata. BIA je u punom vlasništvu države ifunkcioniše pod pokroviteljstvom ministarstva finansija. Fondom upravlja borddirektora, koji donosi investicionu politiku i sprovodi svakodnevno upravljanje fondom.Bord direktora se sastoji od generalnog menadžera i brojnih drugih članova, kojepostavlja sultan. Fond ne izdaje redovne finansijske izveštaje niti otvoreno saopštavasadržaj portfolia, međutim ima obavezu da kvartalno se sastaje ministrom finansija.Mada se malo toga zna, veruje se da BIA ima investicije u brojnim klasama kapitalauključujući zlato, druge berzanske robe, obveznice, udele u javnim preduzećima,nekretninama i hedž fondovima. Učinjene investicije moraju biti odobrene od straneborda direktora fonda.
    • 885.11. Canada Alberta Heritage FundJedan od najstarijih suverenih fondova je osnovan 1976.godine. Alberta Heritage Fundje osnovan da štedi i investira prihode od nafte i gasa radi ostvarivanjameđugeneracijskog transfera bogatstva. Veiličina fonda je 14,5 milijardi dolara. Sajt -http://www.finance.alberta.ca/business/ahstf/index.htmlPrilikom osnivanja fond je dobio 30% prihoda od prodaje neobnovljivih resursa. Odtada, sume su u različitim iznosima uplaćivane u fond. U periodima niske cene naftefond ne dobija transfere, jer se tada ti prihodi koriste za pokrivanje deficita u budžetu.Prihod koji ostvari fond je korišćen za investiranje u brojne projekte, kao što jezdravstveno osiguranje, obrazovanje, infrastruktura, finansiranje niskih poreskih stopa ismanjivanje državnog duga. Svi ostvareni prihodi od investicija se transferišu u OpštiRezervni Fond (General Reserve Fund) osim onog dela prihoda koje fond zadržava dabrani svoja sredstva od inflacije. Fond je u punom vlasništvu vlade republike Alberta, adirektno je odgovoran ministarstvu finansija i preduzetništva, koje je odgovorno zanadgledanje učinjenih investicija.Upravljačka struktura sa sastoji od stalnog komiteta (Standing Committee), kojipregleda i odobrava poslovni plan i godišnje izveštaje za fond. U komitetu supredstavljene sve veće partije iz parlamenta. Pored stalnog komiteta, za menadžmentfondom je zadužena i korporacija za upravljanje fondom (Alberta InvestmentManagement Corporation), u čijem su domenu svakodnevne investicione operacije.Fond izdaje godišenje izveštaje i svakodnevno administrira sveobuhvatni sajt, na komesu detaljno navedeni svi investicioni ciljevi. Investicioni cilj fonda je da optimizujedugoročne profitne stope, koje će ostvarivati u granicama prihvatljivog rizika. Svaka
    • 89vrsta kapitala ima posebnog menadžera kome su unapred zadati investicioni ciljevi, kojemora da postigne. Benčmark, koji menadžer mora da postigne, je obično berzanskiindeks ili neka druga veličina čije kretanje, određena vrsta kapitala, mora da dostignei/ili prestigne. Od fonda se očekuje da sva uložena sredstva moraju dostići nivo inflacijeu Kanadi (Canadian Consumer Price Index – CCPI) uvećan za 4,5% procentna poena.Fondom upravljaju profesionalci iz Alberta Investment Management Corporation sadodatno angažovanim ekspertima i eksternim menadžerima po potrebi.5.12. Chile Economic and Social Stabilization Fund (FESS)Ekonomski i socijalni stabilizacioni fond Čilea (FESS) je osnovan 2006.godine da bizamenio Copper Stabilization Fund. Fond se koristi za anti-ciklično socijalnoinvestiranje tokom pada ekonomske aktivnosti, kako bi se osiguralno da javno trošenjesredstava ne zavisi od fluktuacija u privredi, od međunarodnih cena bakra ilinepredviđenih dešavanja u svetskoj ekonomiji. Procenjena vrednost fonda je 15,5milijardi dolara. Sajt – http://www.bcentral.cl/eng/index.aspFESS je osnovan incijanim depozitom od 6 milijardi dolara. Od tada, svi budžetskisuficiti koji premašuju 1% prošlogodišnjeg GDP-a se direktno investiraju u fond.Fondom trenutno upravlja Centralna Banka Čilea, sa supervizijom koju sprovodiministarstvo finansija i posebni savetodavni komitet. Trenutno, izveštaji o aktivnostiovog fonda su povremeni i nedovoljno detaljni, ali vlada Čilea planira da izdaje redovnemesečne i godišnje izveštaje o aktivnostima fonda, veličini i tipu investicija i vrstamakapitala u koje je fond investirao.
    • 90Ovaj fond je pasivni investicioni fond, koji ne investira direktno u kompanije, već samofunkcioniše kao portfolio investitor. Komisija lokalnih ekonomskih eksperata jesavetovala vladu Čilea da investira 15% fonda u različite državne obveznice, a 20% ukorporativne obveznice. Još ne postoji jasna investiciona politika, već se odluke donoseu zavisnosti od pojedinačnih transfera u fond. Jedan o ciljeva ovog fonda je da doneseminimalne zahteve, koji potencijalna investicija mora da zadovolji pre nego što sesredstva fonda plasiraju. Fond namerava da značajno investira i u stranu valutu, kako bise održala konkuretska pozicija Čileanskog pezosa. Glavni izvor sredstava fonda suprihodi od prodaje bakra.5.13. Chile Pension Reserve FundČileanski penzioni rezervni fond je osnovan 2006.godine, zajedno sa fondom zaEkonomsku i Socijalnu Stabilizaciju, da bi zamenio Copper Stabilization Fund.Inicijalna investicija od 600 miliona dolara je došla iz suficita čileanskog budžeta2005.godine. Od tada, svake godine, budžetski suficit u veličini od 0,5% do 1%prošlogodišnjeg GDP-a se investira u fond. Veličina fonda je oko 4,5 milijarde dolara.Sajt – htp://www.minhda.cl/english/sovereign-wealth-funds/pension-reserve-fund.htmlFondom trenutno upravlja Centralna banka Čilea (Banco Central de Chile), supervizijuvrši tim eksperata ministarstva finansija u okviru savetodavnog komiteta. Određeniizveštaji su dostupni javnosti, ali država nastoji da pruži što detaljnije podatke onajnovijim transferima, veličini, valutnom riziku i tipu investicija u narednom periodu.Fond je pasivni investicioni fond, odnosno nema za cilj ostvarivanje direktne kontrole uinvestiranim kompanijama. Radi smanjenja državne kontrole i poboljšanjatransparentnosti, planira se raspisivanje tendera i predavanja kontrole dela fiskanogfonda profesionalnim menadžerima i investicionim bankama. Država još nije utvrdilaparametre buduće investicione politike, ali zasigurno će postojati minimumi vezani zakvalitet hartija od vednosti u koje se investira. Radi usaglašenja sa državnommonetarnom politikom fond će u budućnosti držati sredstva isključivo u stranoj valuti,kako bi se pomogla i održala konkurentska pozicija Čileanskog pezosa.
    • 91Lokalni komitet eksperata je savetovao Čileansku vladu da 15% fonda investira uobveznice sa varijabilnom kamatom, 20% u korporativne obveznice sa fiksnomkamatom. Trenutno je 30% fonda investirano u finansijske instrumente na tržištu novca,dok je ostatak sredstava u državnim obveznicama.5.14. China Investment Corporation (CIC)China Investment Corpation, osnovana septembra 2007.godine ima mandat da upravljadelom kineskih devznih rezervi, sa inicijalnim kapitalom od 200 milijardi dolara. Ciljovog fonda je da – investira sredstva na zapadna tržišta u potrazi za višim profitnimstopama; da doprinese daljoj reformi bankarskog sektora i stabilizaciji finansijskogsistema Kine obezbeđujući kapitalne investicije; da poboljša korporativno upravljanjeinstitucija u državom vlasništvu; kao i da pomogne u akviziciji pozicja u strateškimsektorima u stranim privredama (energetika, rudno bogatstvo, berzanske robe).Procenjena veličina fonda je preko 400 milijardi dolara.Sajt - http://www.china-inv.cn/cicen/CIC finansira vlada, koja je za tu priliku izdala posebnu seriju državnih obveznica uiznosu od 1,55 hiljada milijardi remimbija i iskoristila prihode od navedene emisije da
    • 92kupi sredstva iz deviznih rezervi kao i brojne pozicije u vlasničkm strukturama banaka.Od CIC se očekuje da generiše više prihode nego što to uspevaju i državne obveznice.Sa ostarenim navedenim rezultatima, država će se odlučiti za dalje emisije obveznica,radi dokapitalizacije fonda.CIC je u punom vlasništvu države i polaže račune držvnom veću (GovernmentCouncil). Država Kina je u više navrata navodila da CIC funkcioniše na čistokomercjalnim principima iako je to u suštini državna agencija. CIC ima pun autoritet dadonosi investicione odluke, a uplitanje države u svakodnevno funkcionisanje je svedenoa minimum.Upravljačka struktura se sastoji od 7 izvršnih direktora, 5 običnih direktora i 2nezavisna direktora. CIC bord direktora se sastoji od iskusnih zvaničnika, uglavnom izcentralne banke Kine (People’s Bank of China – PBoC), ministrstva finansija, komisjeza nacionalni razvoj (National Development and Reform Commission – NDRC),ministarstva trgovine i državne administracije deviznih rezervi (State Admnistrtion ofForeign Reserves – SAFE). Lou Jiwei, zamenik glavnog sekretara Kineskog državnogveća, je predsednik CIC i direktno je odgovoran premijeru. Lou je jedan od sedmriceizvršnih direktora iz Izvršnog Komiteta (Executive Committe), koji donose investicioneodluke fonda. Među ostalim visoko profilnim članovima komiteta se izdvaja GaoXiqing, zamenik direktora fonda za nacionalnu socijalnu sigurnost (National SocialSecurity Fund). Među ostalim istaknutim članovima izvršnog komiteta su i starijizvaničnici iz kineske bankarske komisije (China Banking Regulatory Commission),ministarstva finansija, NDRC-a. CIC je od početka svog postojanja ima kompletnumenadžersku strukturu, efektivne unutrašnje kontrole i sisteme menadžmenta rizika.Takođe, vidljivi su stalni napori da se poboljša transparentnost u svakodnevnimkomercijalnim aktivnostima fonda. Fond redovno obaveštava javnost o veličini fonda,izvorima finansiranja i o investiranju sredstava kako na inostranim tako i na domaćimtržištima. Konkretno CIC je objavila sve svoje pozicje u domaćem bankarskom sektorupo imenu i veličini, kao i svoje najveće strane akvizicije. Postoji stalno otvoren konkursza angažovanje spoljnih menadžera.Nema dovoljno podataka o investicionom procesu ovog fonda, mada postoji konsenzusda je pod velikim uticajem načina kako su organizovani Singapurski fondovi GIC i
    • 93Temasek Holdings. CIC je naglasio da od početnih 200 milijardi dolara, skoro 90 jeinvestirano na strana tržišta u diverzifikovani portfolio koji sadrži akcije, obveznice,udele i nekretnine. Početni plan je bio da se investira 66 milijardi u strane investicije, alije ova suma podignuta kada je shvaćno, da je potreba za domaćim investiranjemprecenjena. CIC je investirao značajna sredstva u domaće finansijske institucije,uključujći preuzimanje udela u bankama – Bank of China, China Construction Bank,Industrial and Commercial Bank of China, Communications Bank. Investicioni horizontfonda je uglavnom dugoročan, sa obzirom na neophodne aktivnosti vezane za održanjelikvidnosti. Za globlni portfolio investiciona strategija je pre svega pasivna u inicijalojfazi. Značajni deo investicija u inostranstvu će u dolazećim godinama biti predateksternim menadžerima na upravljanje.U maju 2007.godine, pre zvaničnog početka rada, CIC je kupio udeo vredan 3 milijardedolara (10% udeo) u firmi Blackstone. 19.decembra 2007.godine CIC je investirao 5milijardi dolara u Morgan Stanley u obliku obaveznih konvertibilnih akcija, koje sučinile 9,9% preduzeća. Februara 2008.godine CIC je osnovao fond sa JC Flowersvredan do 4 milijarde dolara, namenjen investiranju u podcenjene finansijskekompanije. Druge značajne investicije obuhvataju 100 miliona dolara za IPO investicijuu China Railway Group i 100 miliona dolara investiciju u VISA.5.15. Colombia Oil Stabilization Fund (FAEP)Kolumbijski naftni stabilizacioni fond je osnovan kao kontigentni stabilizacioni i štednifond kao posledica donetih zakona juna 1995.godine. Fond je finansiran na osnovu delanaftnih prihoda, kako bi se zaštitili od eventualnih smanjenja u proizvodnji nafte ilipreteranih trošenja na socijalne programe. Veličina fonda je oko 2 milijarde dolara.Državna naftna kompanija Ecopetrol je planirala da formira dodatne rezerve u veličiniod 2 milijarde dolara u periodu od 1996. do 1999.godine kada se očekivalo da naftnapolja Cusiana i Cupiagua dostingu maksimalne iznose dnevne proizvodnje. DeoEcopetrolovih naftnih rezervi su uloženi u fond putem kompleksne formule gde serezidual koristi za investiranje i dodatne uplate u penzioni fond. Sajt -http://www.irc.gov.co/irc/en
    • 94Kolumbijska vlada je kreirala ovaj fond da zaštiti domaće prihode od naglih varijacija umeđunarodnim cenama nafte. Ministarstvo finansija je zvanični konsultant fonda, kojise trenutno finansira iz postojećih stabilizacionih fondova. Iz različitih izvora tokomvremena je transferisano 1,6 milijardi od dostupnih 1,9 milijardi dolara u fond i sada jeFAEP glavni stabilizacioni fond u zemlji. Nakon izvšenih transfera, 90% prihoda odnafte ide na otplatu spoljnih dugova, a 10% se koristi za finansiranje fonda.Kolumbijska Centralna banka (Banco de la Republica Colombia) administrira fond,kako je dogovoreno ugovorom od strane ministarstva finansija, ministarstva rudarstva ienergetike. Investicije mogu da obuhvataju i hartije od vrednosti koje čine spoljni dugKolumbije.5.15. East Timor Petroleum FundPetroleum fond je osnovan u skladu sa novodonetim Petroleum Fund zakonom avgusta2005.godine. Ciljevi fonda su da sačuva nacionalno bogatstvo za buduće generacije, daraskine vezu između prihoda i cena sirove nafte, da investira sredstva u inostraneprojekte, da pomogne održavanju makroekonomske stabilnosti putem transparetnogmenadžmenta naftnih rezervi Istočnog Timora. Procenjena veličina fonda je skoro 4milijarde dolara. Sajt – http://www.bancocentral.tl/en/main.aspInicijalna investicija je učinjena septembra 2005.godine kada je transferisano 79,6miliona dolara, a zajedno sa 125 miliona dolara iz Timor Gap Account računakapitalisan je Istočno Timorski Petroleum Fond. Od trenutka osnivanja svi prihodi od
    • 95prodaje nafte su uplaćivani u fond, a samo deo neoophodan za funkcionisanje javnihpotreba je uplaćivan u budžet. U par situacija kad je bilo potrebno sredstva su korišćenaza pokrivanje budžetskog deficita.Fond je u punom vlasništvu države Istočni Timor, reprezentovan ministrom finansija iplaniranja (Ministry of Finance and Planning). Operacione aktivnosti sprovodi posebniautoritet BPA (Banking and Payments Authority of Timor-Leste) koji je osnovao iposebno odeljenje (Petroleum Fund Management Department) da vrši svakodnevneaktivnosti. Petroleum Fund Management Department vodi izvršni direktor, a računepolaže generalnom menadžeru. Upravljačka struktura se sastoji od odeljenja zainvestiraje (Investment Department) koje upravlja investicijama i divizije za mendžmentrizika (Risk Management Division) koja meri postignuti uspeh i vrši monitoringpreuzetog rizika. BPA daje redovne kvartalne izveštaje, kao i godišnji izveštaj kojipruža detalje o finansijama, investicijama i drugim detaljima.Fond investira u obveznice trezora SAD-a sa Merril Lynch 0-5 Year Government BondIndex bečmarkom. Fondom se pasivno upravlja da postigne benčmark, odnosno da usvakoj situaciji bude u okviru 25 baznih poena od benčmarka. Fond investira tako da uproseku sredstva budu plasirana na period ±0,2 godine od benčmarka.
    • 965.16. France Pension Reserve FundFrancuski penzioni rezervni fond je osnovan 2000.godine donošenjem Social SecurityFinancing Act (1999) zakona. FRR (Fonds de Reserve pour les Retraites) je prvobitnonastao kao zasebni računovodstveni centar u okviru ranijeg fonda solidarnosti (FrenchOld Age Solidarity Fund). Usvajanjem pomenutog zakona FRR je počeo u potpunostisamostalno da funkcioniše 2000.godine. Osnovni cilj fonda je da upravlja sredstvima do2020.godine, kada će sredstva biti iskorišćena kao pomoć postojećim penzionimfondvima i planovima osiguranja. Procenjena vrednost fonda 45 milijardi dolara. Sajt –http://www.fondsdereserve.fr/spip.php?article22Fond se finansira iz mnoštva izvora: fond dobija deo od dvoprocentnog poreza nainvesticije; dobija suficite iz French National Old Age fonda (Caisse Nationaled’Assurance Viellesse – CNAV); prihode od prodaje određenih državnih sredstava (odprivatizacije, od podaje Caisse d’epargne jedinica, od prodaje UMTS licenci, itd) ipihode or raznih zadužbina i jednokratnih alokacija. FRR je u javnom vlasništvu,finansiran od strane države.Fondom upravljaju izvršni odbor i nadzorni odbor. Nadzorni odbor se sastoji odpredstavnika zakonodavnog tela, predstavnika sindikata i menadžmenta, predstavnkaministara pod čijim mandatom fond funkcioniše (to su ministarstva ekonomije, finansijai industrije), kao i pojedinci koji su prepoznati u javnosti kao stručnjaci, a koji mogupomoći fondu pri ostvarivnju svog clja. Nadzorni odbor je odgovoran za definisanjeopšte investicione orjentacije za upravljanje sredstvima fonda, a u saglasnosti saciljevima i vremenskim okvirima zadatim za sredstva fonda. Predsednik nadzornogodbora se bira među članovima borda.
    • 97Izvršni odbor ima tri člana i njime predsedava direktor Caisse des depots etconsigntions. Na ovom odboru je odgovornost da upravlja fondom i osigurasvakodnevno funkcionisanje. Izvršni odbor sprovodi donete investicione politike iosigurava da se uspešno primenjuju. U redovnim vremenskim intervalima izvršni odborpodnosi izveštaje o funkcionisanju fonda nadzornom odboru.Fond redovno obaveštava javnost o strategiji fonda, promenama u radu i rezultatimarada, putem finansijskih izveštaja. Kao što je naglašeno, investicionu politiku formiranadzorni odbor, koji odobrava listu kompanija u koje FRR može da investira. Nadzorniodbor može proširiti ponuđnu listu na osnovu sugestija iz izvršnog odbora. Investicije sesprovode u delo od strane eksternih menadžera, koji se biraju javnim konkursom.Naravno, imenovani menadžeri moraju se pridržavati usvojene politike investiranja.Menadžment fonda želi da postigne balans između menadžment stilova dominiranihraznim benčmarkovima, što sa jedne strane omogućava efikasno poslovanje, sa niskomizloženošću riziku i proaktivnijom investicionom aktivnošću koja će omogućiti da fondidentifikuje i iskoristi visokoprofitabilne prilike, koje sa druge strane znače većuizloženost riziku. Stručnjaci foda su proračunali da je dugoročni trošak fonda za državuoko 4,4%. Uzimajući navedeni rezultat kao osnovu, fond teži ostvarivanju što više stopepovraćaja (ne manje od 4,4%) ne izlažući sredstva fonda prevelikom riziku kako sepribližava zacrtani vremenski horizont 2020.godine.Nadzorni odbor, po savetu izvršnog odbora, odlučuje o strukturi sredstava za alokaciju.Strateška alokcija, kako je početno definisana aprila 2003.godine je izmenjena maja2006.godine od strane nadzornog fonda. Fond, sada, ima mogućnost da investira i ualternatvne investicjie (udele, nekretnine i berzanske robe). Pošto je fond dugoročniinvestitor, može da investira i u hartije koje su nestabilne na kratki rok, ali koje pružajumogućnost veće zarade na dugi rok, a u isto vreme ostvarujući dovoljnu merudiverzifikacije radi limitiranja rizika. Fond je razvio poseban taktični sistem investiranjaza sve vrste kapitala. Ovaj posebni sistem pruža mogućnost fondu da prlagodi svojeinvesticije tržišnim ciklusima.
    • 985.17. Hong Kong Exchange FundOsnovan 1935.godine sa prvobitnim ciljem da podrži emisije valute Hong Konga.Uloga ovog fonda je proširena 1976.godine, kada je većina strane valute držana naposebnom računu (Government General Revenue Account), a zatim transferisana u fondzajedno sa državnim fiskalnim rezervama. Uloga fonda, kako je statutom određeno, dabrani vrednost valute i promoviše stabilnost i integritet monetarnog i fiskalnog sistemaHong Konga. U redovnim vremenskim intervalima vlada uplaćuje sredstva u ExchangeFund, koji zauzvrat plaća nadoknadu za mogućnnost korišćenja raspoloživih rezervi.Procenjena veličina fonda oko 300 milijardi dolara. Sajt - http://www.info.gov.hk/hkma/Fond je u punom vlasništvu posebnog administratvnog entiteta (Hong Kong SpecialAdminstration Region – HKSAR) čiji je sekretar za finasije zadužen za nadgledanjefonda. Upravljačka struktura se sastoji od: sekretara za finansije (koji nadgledasveukupno funkcionisanje fonda), savetodavnog komiteta (Exchange Fund AdvisoryCommitty – EFAC, koji savetuje sekretara o njegovim/njenim obavezama, a čiječlanove postavlja sektretar), odeljenja za menadžment rezervi (Reserves ManagementDepartment – RMD) Hong Kongškog monetarnog autoriteta, koji igra ulogu centralnebanke i brine o svakodnevom funkcionisanju fonda. Izveštaji o veličini fonda se daju namesečnoj bazi, a HKMA izdaje godišnji izveštaj u kome se nalazi detaljni opisperformansi fonda sa navedenim najvećim transferima sredstava.Investicionu strategiju fonda donosi sekretar za finansije po savetu EFAC. Strategijadugoročnog investiranja sredstava je rukovođena brojnim investcionim benčmarkovima.Investicioni menadžeri RMD-a nadgledaju globalna tržišta i identifkuju povoljneinvesticione prilike radi generisanja profitne stope iznad planirane. Fond, takođe,upošljava i eksterne menadžere, koji nadgledaju oko trećine fonda, uključujući svasredstva investirana u akcijski kapital i specijalizovane investicije.
    • 99Osnovni ciljevi fonda su: da štiti povereni kapital; da obezbedi da je ukupna monetarnabaza u svakom trenutku garantovana visoko likvidnim državnim hartijama od vednostiameričkog trezora; da obezbedi dovoljno likvidnosti radi održanja monetare i fiskalnestabilnosti; da postigne stope povraćaja na uložena sredsta dovoljno velika da obezbedizažtitu kupovne moći fonda na dugi rok.Fond je podeljen u dva glavna portfolija: Backing portfolio i Investment portfolio.Backing portfolio uglavnom drži visoko likvidne obveznice, kako bi omogućio punupodršku monetarnoj bazi, kao što to od njega zahteva Currency Board. OstatakExchange Fund se nalazi u Investment portfoliu, koji investira pre svega na tržištakapitala OECD zemalja, a u skorije vreme sve se više sredstava investira u alternativneinvesticije, kao što su hedž fondovi. Imajući u vidu politiku Curreny Board-a većinasredstava su u američkim dolarima.5.18. Iran Oil Stabilization Fund (OSF)Oil Stabilization Fund (OSF) je kreiran decembra 2000.godine kako bi se ublažilefluktuacije budžetskih prihoda od ekstrakcije i prodaje nafte uzrokovanenestabilnostima na međunarodnim berzama. Kao takav, fond balansira godišnje izdatkedržave neovisno o međunarodnim cenama nafte. Procenenja veličina fonda 10,5milijard dolara. Sajt – http://www.cbi.ir/default_en.aspx
    • 100Iranski fond funkcioniše u potpunosti van državnog budžeta i fondom teoretski upravljasedmočlani bord direktora poverenika (Board of Trustees) koga čine viši činovnici izrazličitih ministarstava, a bordom predsedava direkor Organizacije za menadžment iplaniranje (Management and Planing Organization). Transparentnost je na niskomnivou, a postoje mnoge glasine da država uzima ušteđena sredstva, iako cena nafte rastena međunarodnim bezama (sa rastom cena po pravilu prihodi u fond rastu).U orginalnom planu osnivanja fonda, postoji amandman koji postulira da će se 50%prihoda fonda investirati u kreditiranje domaćih preduzetnika u stranoj valuti, po niskimkamatnim stopama radi razvijanja profitabilnih projekata, investicija u strateškimsektorima privatne ekonomije. Inicijalno, fond je primarno zasnovan na dolaru,međutim, vlada je objavila planove da će sve veći deo sredstava držati u evrima.5.19. Development Fund for Iraq (DFI)Fond za obnavljanje Iraka je osnovan u maju 2003.godine pod okriljem rezolucije 1483Bezbednosnog Saveta Ujedinjenih Nacija. DFI je osnovan da administrira prihode odIračke naftne industrije i ostatak sredstava od programa Nafta-za-Hranu UN, kao i drugasredstva koja su oduzeta od režima Sadama Huseina. Procenjena veličina fonda je oko 8milijardi USD. Sajt – http://www.iraqcoalition.org/budget/DFI_intro1.htmlUjedinjene Nacije su transferisale autoritet da odobravaju troškove od prikupljenihIračkih naftnih prihoda na Privremeni koalicioni autoritet (Coalition ProvisonalAuthirity – CPA). CPA administrira troškovima i prihodima u ime Iračkog naroda. Odtransfera autoriteta u junu 2004.godine. DFI je upravljao sredstvima Iračkih prelaznihvlasti (Iraqi Transitional Government). Sredstva fonda su uglavnom u oveznicamaameričkog trezora (3 ili 6 meseci).
    • 1015.20. Ireland National Pension Reserve Fund (NPFR)Irski nacionalni rezervni penzioni fond je osnovan aprila 2001.godine da delimičnofinansira potrebe javnog penzionog sistema. Cilj ovog fonda je da u što većoj meripodrži troškove socijalnog i penzionog sistema od 2025.godine pa nadalje, jer se tadaočekuje da će navedeni troškovi značajno porasti, zbog sve starije populacije. Veličinafonda je 22,6 milijardi dolara. Sajt – http://www.nprf.ieDržava Irska je na sebe preuzela obavezu da investira 1% GNP u NPRF godišnje. Bilokoje isplate iz fonda se mogu činiti samo posle 2025.godine, a očekuje se da će svasredstva biti potrošena najranije do 2055.godine. Fond je pod kontrolom i upravomkomisije za nacionalni rezervni penzioni fond. National Treasury Management Agency(NTMA) ima ulogu menadžera NPRF, dok komisija funkcioniše direktno prekozaposlenih u NPRF. Fond je u javnom vlasništvu i funkcioniše nezavisno od države.Komisija se sastoji od 7 članova koje postavlja ministar finansija. Komisija zadajeinvesticionu strategiju i parametre u okviru kojih fond mora upravljati sredstvima i vršireviziju performansi učinjenih investicija i implementacije zadate strategije. NPRF imatransparentan sistem izveštavanja i redovno obaveštava javnost o učinjeniminvesticijama.Pristup strateške alokacije sredstava je ključan element koji rukovodi svakodnevnofunkcionisanje fonda. Dugoročna strateška orjentacija se konkretizuje u pojedinačneinvesticione poteze kolaborativnim radom svih menadžera fonda. Jednom dobijen skuppoteza se deli menadžerima po kategoriji kapitala i geografskom regionu koji pokrivaju.Komisija praktikuje autsorsovanje konkretnih poslova eksternim menadžerima ilispecijalizovanim institucijama u velikom broju slučajeva. Investicioni mandat fonda je
    • 102u isto vreme pasivan (gde je cilj da menadžer reprodukuje rast koji postiže specificirantržišni indeks, pri određenom nivou rizika) i aktivan (gde je cilj da menadžer postignebolje rezultate od tržišta). Određen broj ciljeva fond sprovodi u potpunosti interno, kaošto je investiranje u obveznice. Za neinvestirana sredstva fond ima posebno kreiranprogram produktivnog korišćenja slobodne gotovine.Kao što je pomenuto, cilj fonda je da akumulira dovoljno sredstava da od 2025.godine ušto većoj meri plati trošak penzija i socijalnih davanja, makar do 2055.godine. Sredstvase investiraju kako bi generisala dovoljne prilive u budućnosti. Menadžment određujekonkretne benčmarkove prema kojima će se porediti ostvareni prihodi fonda. Takođe,menadžment kontroliše ne samo da li su ostvareni dovoljni prihodi, veći i da li su pritome poštovane donete strategije i smerinice investiranja sredstava, kao vid kontrolepreuzetog rizika. Redovno se računaju ponderisani procesi za svaku kategoriju kapitala igeografsku regiju, kao dodatni vid kontrole. Osnovna zamisao investicione strategijejeste da investicije u akcije i nekretnine, čija vrednost zavisi od ukupne ekonomijedruštva, će dugoročno posmatrano postizati bolje rezultate, nego drugi finansijskiinstrumenti, kao što su to obveznice.Dugoročni investicioni horizont daje mogućnost da fond na sebe preuzme rizike koji suneprihvatljivi za mnoge druge subjekte na tržištu, pa su (a to pokazuju i ostvarenirezultati) investicije u akcijski kapital dale odlične rezultate. Od ukupnih angažovanihsredstava preko 72% je investirano u akcijski kapital (kako mala, tako i velikapreduzeća, a posebno mesto imaju tržišta u zemljma u razvoju). Obveznice čine 16%kapitala (gde dominiraju obveznice država, a korporativne obveznice su minimalnozastupljene), a alternativne investicije predstavljaju samo 7% sredstava. Ostalih 5% jealocirano u devizna sredstva ili stoji neiskorišćeno na računu.
    • 1035.21. Kazakhstan National Oil FundNacionalni fond, koji se još zove i Fond Budućih Generacija (Future Generations Fund)ili Naftni fond (The Oil Fund), je osnovan u avgustu 2000.godine sa ciljem daakumulira i investira dugoročnu državnu štednju, da smanji zavisnost budžeta odnaftnih prihoda, koji mogu značajno varirati zbog promene berzanskih cena i daobezbedi međugeneracijski transfer bogatstva građana Kazakhstana. Fond je oblikovanpo ugledu na Norveški SIF, tako da su viškovi poreskih prihoda iz naftnog i rudarskogsektora transferisani u fond, gde su investirani, a potom korišćeni za finansiranjedeficita u budžetu. Veličina fonda se procenjuje na 24 milijarde dolara. Sajt -http://www.nationalbank.kz/?switch=engFond dobija sredstva od rudarskog i naftnog sektora, kada ti prihodi prevazilaze unapredzacrtane kritične veličine. Važni izvori finansiranja su i korporativni porez na dobit,PDV, porez na ekstra profit, bonuse i rojalitije; ali i budžetski transferi, koji mogudostići do 10% prihoda iz rudarskog i naftnog sektora. Sav profit koji fond ostvari sereinvestira. Država može da koristi sredstva samo u slučaju budžetskog deficita.Fond je u punom vlasništvu države, ali ne postoji kao zasebni pravni entitet. Nacionalnabanka Kazakhstana funkcioniše kao poverenik fonda. Fondom upravlja MenadžerskoVeće (Manager Council) koje formira predsednik Kazakhstana. Veće uključuje samogpredsednika, premijera, predsednika senata i parlamenta, guvernera centralne banke,zamenika premijera, ministra finansija i predsednika komiteta za računovodstvo ikontrolu. Nacionalna banka Kazakhstana funkcioniše kao poverenik, ali fond isamostalno investira, a jedan deo sredstava je pod kontrolom eksternih menadžera.Banka razvija investicionu politiku, obavlja transakcije i redovno obaveštava državu orezultatima poslovanja. Fond ima dva portfolija: stabilizacioni portfolio (koji iznosiminimum 20% fonda, čiji je cilj da konzervativno investira sredstva i obezbedi državnibudžet od nestabilnosti naftnih prihoda) i štedni portfolio, čiji je cilj da dugoročnoinvestira sredstva i generiše što više prihode.
    • 104Oba portfolia imaju svoje benčmarkove. Stabilizacioni fond koristi šestomesečni MerrillLynch US Treasury Bill Index benčmark, a štedni fond koristi kompozitni benčmark:75% Salomon World Government Bond Index (80% hedžovan u američkim dolarima) i25% MSCI World Index benčmark (bez energetskog sektora). Kao rezultat internodonetih dokumenata, fond može da investira i u Citi World Government Bond index, ukorporativne akcije sa minimalnim rejtingom A-, hipotekarne dugovne obligacije(Mortgage Backed Securities i/ili Asset Backed Securities) sa kreditnim rejtingom iznadAA-, akcije koje su uključene na MSCI World Index i finansijske derivate i hedžingstrategije.5.22. Kiribati Revenue Equalization Reserve Fund (RERF)Kiribati prihodno-ravnajući rezervni fond je osnovan 1956.godine sa ciljem dugoročnoginvestiranja kapitala i međugeneracijskog transfera bogatstva. Pre nezavisnosti1979.godine stvoren je konsenzus povodom pitanja da će se prihodi od izvoza fosfata,koji su činili više od polovine državnih prihoda, tokom vremena smanjivati usledtrošenja mineralne baze. Stoga je RERF osnovan kako bi se prihodi od fosfatainvestirali umesto kanalisali u potrošnju. Prihod od plasiranih sredstava država jekoristila za budžetske potrebe od dobijanja nezavisnosti 1979.godine. Veličina fonda600 miliona dolara. Sajt - http://www.mfep.gov.ki/Pored inicijalne sume koja je uplaćena u fond prilikom osnivanja, redovni iznosi seuplaćuju od godišnjih prihoda od prodaje fosfata u iznosu od 68 miliona dolara. RERFje značajan iznos prihoda za državu. Pomenuti značajni prihodi omogućavaju državi daamortizira godišnje promene u tekućim prihodima i održi domaću ekonomiju ufiskalnom balansu. Mada inicijalno nije postojalo pravila kada i koliko se u fonduplaćuje i kada se iz fonda mogu podići sredstva, 1996.godine parlament je odlučio daRERF plaćanja moraju biti konstantna na realnoj GDP per capita bazi.
    • 1055.23. Kuwait Investment Authority (KIA)Osnovana 1953.godine, Kuwait Investment Authority postoji sa ciljem da postignedugoročno ulaganje državnog kapitala radi međugeneracijskog transfera bogatstva. Ovajfond je odgovoran za upravljanje i profitabilno ulaganje – General Reserve Fund (GRF),Future Generations Fund – FGF, kao i mnogih drugih fondova, koje je vlada Kuvajtapoverila na upravljanje KIA. GRF funkcioniše kao stabilizacioni fond, uklanjajućikratkoročne varijacije u prihodima države. Procenjena veličina fonda 213-250 milijardidolara. Sajt www.kia.gov.kwGRF dobija sve državne prihode (uključujući naftne prihode), a svi troškovi sublagovremeno plaćeni iz sredstava fonda. GRF takođe drži svu državnu imovinuuključujući i javna preduzeća i participaciju u međunarodnim organizacijama. FGF jeinicijalno formiran transferom 50% neophodnih sredstava iz GRF 1976.godine. Od tada10% državnih sredstava se transferišu u FGF svake godine. Sredstva se ne mogu povućiiz FGF, osim ako to zakon ne odobrava. FGF čini oko 80% sredstava KIA. Pravnogledano, KIA je nezavisan pravni entitet koji funkcioniše pod pokroviteljstvomministarstva finansija.Upravljačka struktura se sastoji od borda direktora i izvršnog komiteta. Bord direktorase sastoji od 4 zvaničnika (ministra finansija, koji je predsednik borda direktora;ministra energetike; guvernera Centralne banke Kuvajta i podsekretara ministrrafinansija), kao i od 5 drugih članova koji predstavljaju privatni sektor, koje postavljaVeće Ministara (Council of Ministers). Izvršni komitet se sastoji od 5 članova, od kojihsu 3 postavljena iz privatnog sektora. Izvršni direktor upravlja sa komitetom. Glavnauloga borda direktora je da oređuje strateške ciljeve i pravce delovnja.KIA godišnje pravi punu prezntaciju o rezultatima upravljanja nad svim poverenimsredstvima pred Većem Ministara, kao i pred Nacionalnim Zasedanjem. KIA je počelada javno izveštava o veličini sredstava kojima upravlja i postignutoj pofitnoj stopi. KIA
    • 106website takođe daje informacije o mandatu, strukturi, upravljanju i investicionimprocedurama fonda. Većina sredstava fonda su pod kontrolom spoljnih meadžera.Manji, ali ne i zanemarljivi deo sedstava, je pod kontrolom Kuwait Investment Offie(KIO), podružnice KIA u Londonu. KIO je globalni investitor sa investcijama na svimgeografskim područijima, kojima aktivno upravljaju interni menadžeri. KIO jedugoročni investititor koji pokriva akcijski kapital, obveznice i nekretnine.Investicioni cilj KIA je da postigne profitnu stopu, čiji je trogodišnji pokretni prosekveći od kompozitne vrednosti svih benčmarkova portfolija koje koristi ovaj fond. Svakaod klasa kapitala ima svog menadžera i sopstvene ciljeve. KIA vrši geografskualokaciju sredstava upravljajući se ulaznim vrednostima, koji čine svetski GDP (WorldGDP). KIA ne obaveštava javnost o tačnoj stukturi investiranih sredstava, ali se vrerujeda je barem 50% investicija u akcijski kapital, da obveznice čine oko 30%, a ostatakalterativne investicione destinacije.15. januara 2008.godine KIA je investirala oko 2 milijarde dolara u Merill Lynch.Investicija je podrazumevala preferencijalne akcije koje imaju kupon od 9%, a koje semogu pretvoriti u obične akcije nakon 33 meseca. KIA je takođe investirala preko 3milijarde dolara u Citigroup, gde je dobila 9% udela u obliku preferencijanih akcija.Pored navedenog KIA ima i 7,2% udeo u Daimleru i dugoročne investicije u BritišPetroleumu.5.24. Libyan Investment Autority (LIA)LIA je osnovana sredinom 2007. godine transferima iz libijske centralne banke, kao ispajanjem sa drugim državnim fonovima, uključujući Libyan Arab Inestment Company(LAFICO). Cilj ovog fonda, kako navodi sama libijska vlada, je da smanji zavisnostdržave od naftnih prihoda. Ovim fondom upravlja izvršni direktor. Veličina fonda jeizmeđu 18 i 50 milijardi dolara. Početna sredstva su obezbeđena iz centralne bankeLibije, a dalje finansiranje fonda dolazi iz dela naftnih prihoda.Sajt – http://www.lia.ly/
    • 107Ovaj fond ne podnosi izveštaje, mada se relativno dobra silka o fondu može steći izbrojnih medjiskih izveštaja od strane menadžmenta fonda. LIA ima kancelarije uLondonu i Tripoliju. Doneti su samo opšti planovi rada. U prvoj fazi uglavnom će sekoristiti eksterni menadžeri i spoljne finansijske kompanije i banke da bi se uspešnoizgradio portfolio. U drugoj fazi, cilj je formiranje jezgra menadžera koji će samostalnomoći da upravljaju sredstvima i da ista kanališu i u drugačije investicije od postojećih(recimo nekretnine, finansijski derivati). Fond je već učinio značajne investicije saBritiš Petroleumom u iznosu od 900 miliona dolara radi razvijana potpornih industrijakoje idu uz naftni sektor. Dosadašnje investicie su čisto komercijalnog karaktera.5.25. Malezija Khazanah Nasional FundKhazanah Nasional Fund je osnovan u septemba 1993.godine, kao investiciona holdingkompanija u vlasništvu države Malezije. Primarni cilj ovog fonda je da upravljasredstvima koje su mu poverene od strane države i da preduzme investicije u uočenimstrateškim prilikama u različitim sektorima i geografskim regionima. Fond ima mandat ida izvrši restruktuiranje preduzeća povezanih sa državom ili u državnom vlasništvu.Inicijalno finansiranje je došlo od ministarstva finansija. Transferisana sredstva su bila uobliku vlasničkog udela u državnim kompanijama koje su kotirane na berzi ili ukompanijama u procesu privatizacije. Od tada, Khazanah je izdavao sopstvene domaćeobveznice, koje sa sobom nose i garanciju države, izdavane su i konvertibilne obveznicei obveznice namenjene islamskom svetu, kako bi finansirao svoje funkcionisanje.Veličina fonda je 30 milijardi USD. Sajt – http://www.khazanah.com.my
    • 108Fond je u punom vlasništvu ministarstva finansija, osdnosno pripada državi Maleziji.Jedini izuzetak u vlasničkoj strukturi je jedna akcija koja se nalazi u vlasništvupredsednika komisije za Federalno zemljište. Upravljačka struktura fonda se sastoji odborda direktora i menadžera fonda. Bord direktora se sastoji od osam članova, koji supredstavnici iz javnog i privatnog sektora, sa premijerom Malezije kao direktoromBorda direktora. Menadžeri fonda, koje predvodi generalni menadžer, su zaduženi zasvakodnevno upravljanje fondom. Khazanah redovno izveštava javnost o svojimaktivnostima. U godišnjim izveštajima se nalaze podaci o ukupnoj veličini fonda,profitnim stopama i spiskovi učinjenih investicija. Fondov sajt daje dodatne informacijeo institucionalnoj strukturi, upravljanju fonda i potencijalnim investicijama.Khazanah investira sredstva u strateške sektore i tržišta sa dugoročnom perspektivom ito kao aktivni invesititor. Trenutno, fond ulaže u sektore finansija, medija ikomunikacija, javnih preduzeća, u transportnou industriju, kao i direktne investicije upreko 50 velikih kompanija. Fond je investirao svoja sredstva i u kompanije koje jedobio u vlasništvo prilikom osnivanja, a koje je morao da restruktuira i da im povećaefektivnost i efikasnost. Fond obraća pažnju da učinjene investicije budu ravnomernoraspoređene po sektorima. Mada fond ima zadatak da sredstva ravnomerno investira ipo geografskim regionima, preko 90% je investirano u samu Maleziju.
    • 1095.26. Mauritanija National Hydrocarbon Revenue Fund (FNRH)Mauritanija nacionalni hidrokarbon prihodni fond je osnovan u aprilu 2006.godine.Fond funkcioniše u sklopu državnog trezora, tako što centralizuje prihode od nafte.Prihodi fonda se štede radi amortizacije javnih prihoda u slučaju da cene berzanskihroba počnu padati ili u situaciji da država nije u stanju da pokrije dospele rate duga,uključujući i dug koji država duguje centralnoj banci povodom primarne emisije.Veličina fonda 300+ miliona dolara. Sajt – http://mauritaniaembassy.us/oil.htmlFond prima sve naftne prihode koje prikupi država, kao i prihode od emitovanja akcijaili ostvarenih bonusa, ali i poreze i dividende koji su platila sva preduzeća povezana saili rade u sklopu fonda. Fondom upravlja centralna banka Mauritanije (BCM). Državniračunovodstveni standardi se primenjuju na rukovođenje fondom, a investicioni komitetnadgleda sprovođenje i menadžment fonda (Comite Consultatif d Investissment, CCI).Poseban komitet (Comite National de Suivi des Revenue des Hydrocarbones – CNSRH)ima ulogu da vrši monitoring kako se naftni prihodi koriste. Ovaj komitet, takođe, vršianalize koje su neophodne za projektovanje budućih prihoda i konstruisanje detaljnihizveštaja koji idu Centralnoj banci, odgovarajućim vladinim činovnicima i samomfondu. Ti izveštaji se koriste za pravilno preciziranje budućih budžetskih stavki u skladusa Zakonom o budžetu.
    • 1105.27. Mexico Oil Stabilization FundMeksiko Oil stabilization fond je osnovan 2000.godine da neutrališe bilo koji budućipad cene sirove nafte i na taj način da pomogne pokrivanje budžetskih nedostataka. Poosnivanju država je uplatila 583 miliona funti u fond kao osnivački ulog. Nakon početneuplate, u fond se uplaćuju sredstva kada god budžet zabeleži suficit u naftnimprihodima, tačnije 25% zabaleženog suficita zagarantovano je uplaćeno u budžet. U2007.godini zbog naftnih prihoda uzrokovanih visokim cenama nafte, država je uplatila1,55 milijardi dolara u fond. Procenjena veličina fonda preko 2 milijarde dolara.Sajt – http://www.banxico.org.mx/.Fondom upravlja Centralna Banka. Trenutno, fond investira samo u obveznice,uglavnom u obveznice trezora SAD. Međutim, planira se strateška alokacija sredstava uakcijski kapital.5.28. New Mexico Permanent Trust FundNew Mexico Permanent Trust Fund je osnovan 1956.godine i sastoji se od nekolikofondova – Land Grand Permanent Fund (LGPF), Severance Tax Permanent Fund (STPF),Tobacco Settlement Permanenet Fund (TSPF), kao i od fondova drugih klijenata, pre svegadržavnih agencija. Cilj ovih fondova je da generišu prihode koji će biti korišćeni dadoprinesu prihodnoj strani budžeta i da omoguće da država i ubuduće pruža neophodneusluge, takođe sredstva se isplaćuju brojnim korisnicima sredstava. Zadatak fonda je daočuva već uplaćeni kapital, da poverena sredstva profitabilno investira (profitna stopa moraprestći inflaciju). Ovaj fond investira i sredstva koja su mu poverena od drugih klijenata,uglavnom drugih državnih agencija. Procenenja veličina fonda 16 milijardi USD. Sajt -http://www.sic.state.nm.us/permanent_funds.htmLGPF je najveći fond, koji se finansira uplatama prihoda od mineralnih resursa, prihodaod zakupa državnog zemljišta. STPF fond je osnovan 1973.godine i finansira se od
    • 111poreza na ekstrakciju prirodnih resursa. Fond ne dobija sav prikupljen porez naekstrakciju prirodnih resursa, već se većina prikupljenih sredstava prvo koristi zaplaćanje obveznica koje su korišćene za finansiranje rudarske industrije, a višaksredstava se uplaćuje u fond. TSPF je najmlađi fond, osnovan 2000.godine, finansiranprihodima od pravne presude. Naime tokom devedesetih godina, brojne države SAD sutužile kompanije koje prodaju cigarete da nisu upozorile svoje korisnike na štetnostistih. Presuda, koju je dobila država Nju Meksiko, je podrazumevala redovne godišnjeuplate od navedenih kompanija. Polovina prihoda se koristi za finansiranje zdravstvenezaštite, a druga polovina se investira u fond. Trenutni plan je da sva prikupljena sredstvafond investira, nije doneta odluka kako će se prihodi ovog fonda koristiti (najverovatnijeza finansiranje budućih troškova zdravstvenog sistema).Pobrojani fondovi su u punom vlasništvu države Nju Meksiko i istim upravlja Državnoinvesticiono veće (State Investment Council), nepartijska agencija, koja daje izveštaje osvom radu direktno guverneru države. Menadžment struktura: State Investment Council(SIC) – je zadužen za investiranje sredstava, sastoji se od 9 članova, koje predvodiguverner; State Investment Office (SIO) – Državna investiciona kancelarija, koja jezadužena za svakodnevno sprovođenjenje investicionih odluka SIC i ovu kancelarijupredvodi Državni investicioni činovnik (State Investment Officer). Državna investicionakancelarija izdaje mesečne i godišnje finansijske izveštaje. Takođe, detaljni podaci oinvesticionim procedurama i drugim odlukama su dostupne na sajtu. Investicioneprocedure donosi SIC i svaki pojedinačni menadžer se mora istih pridržavati. Sredstvase investiraju sa ciljem postizanja unapred zadatih benčmarkova, koji jasno definišutraženi povraćaj na uložena sredstva za svaku vrstu kapitala. Mada sredstvima upravlja
    • 112SIC interno, ekstreni menadžeri se upošljavaju po potrebi. Ukupni prihodi fonda seporede sa specijalno napravljenim benčmarkom sastavljenog od pozicija za različitevrste kapitala. Investicioni benčmarkovi: domaći akcijski kapital (velika preduzeća) =S&P 500 index; domaći akcijski kapital (mala preduzeća) = S&P 400 Index, akcijskikapital na međunarodnim tržištima (razvijene zemlje) = FTSE Index; akcijski kapital nameđunarodnim tržištima (zemlje u razvoju) = MSCI Emerging Markets Free Index;nekretnine = NCREIF Index; udeli u preduzećima = analiza bilansa stanja i uspeha irelativno učešće u fondu; domaće obveznice (prve klase) = Citygroup Aggregate Index;domaće obvenice (visoki prinos) = Merrill Lynch BB/B Constrained Index; hedžfondovi = 90-dnevne obveznice trezora + 200 baznih poena; gotovina = 90 dnevneobveznice trezora.Investicioni cilj fonda je da očuva vrednost poverenih sredstava za buduće generacijeprofitabilnim investiranjem, po profitnoj stopi ne nižoj od stope inflacije + troškovi.Fond je identifikovao inflaciju kao najozbiljniji rizik sa kojim se suočava. Alokacijasredstava je određena investicionom politikom, koju donosi fond. Trenutno, dozvoljenesu sledeće klase kapitala: domaći akcijski kapital (velika preduzeća), domaći akcijskikapital (mala preduzeća), akcijski kapital na međunarodnim tržištima (razvijenezemlje), akcijski kapital na međunarodnim tržištima (zemlje u razvoju), nekretnine,udeli u preduzećima, domaće obveznice (prve klase), domaće obvenice (visoki prinos),hedž fondovi, gotovina. Netradicionalne klase kapitala kao što su – hedž fondovi ivisoko prinosne obeznice, fond je uvrstio kako bi izvršio optimizaciju prihoda idiverzifikovao investirana sredstva. Ponekad fond vrši i posebne „ciljane“ investicijekoje donose i prihod i direktnu korist državi Njumeksiko.5.29. New Zealand Superannuation FundPrognoze budućih obaveza za penzije govore, da će se njihova veličina više negoudvostručiti to 2050.godine. New Zealand Supeannuation Fund je osnovan 2001.godineda obezbedi makar deo neophodnih sredstava u budućnosti za isplatu penzijana Novom Zelandu. Procenjena veličina fonda je preko 13 milijardi dolara.Sajt - http://www.nzsuperfund.co.nz/
    • 113Fond finansira država, koja se obavezala da godišnje izdvaja 2 milijarde dolara do2028.godine. Fond je počeo da investira u septembru 2003.godine sa oko 2,4 milijardedolara. Očekuje se da će fond dostići veličinu od preko 100 milijardi dolara do2025.godine. Fond je pod kontrolom odvojenog entiteta koji se zove Guardians of NewZealand Superannuation, često ih zovu „Čuvari“ (Guardians). „Čuvari“ funkcionišuputem ministarstva finansija, koje daje uputstva o upravljanju fonda i o rezultatima kojise mogu očekivati od plasiranih sredstava. Naravno, Čuvari ne mogu izdavati naredbekoje su u suprotnosti sa osnovnom deltnošću fonda ili sa osnovnim principimaodgovornog investiranja.Bord Čuvara se bira od strane ministarstva finansija i sastoji se od najmanje pet, ali neviše od devet članova. Bord funkcioniše u četiri odvojena komiteta. Komitet za revizijui rizik vrši analizu finansijskih izveštaja, vrši internu i eksternu reviziju fonda,menadžment unutrašnjih rizika i obezbeđuje saradnju sa drugim državnim telima.Komitet za odgovorno investiranje istražuje, razvija i implementira politike, standarde iprocedure u odnosu na odgovorno investiranje. Komitet za plate i politiku zaposlenihnadgleda razvoj i funkcionisanje zaposlenih u fondu. Komitet za tržita udela, analizirapotencijalne investicije u udele kopanija.Superannuation fond se smatra jednim od trasparentnijih fondova, koji daje detaljneinformacije o ciljevima funkcionisanja, strukturi investicija i principima upravljama.Fond izdaje nezavisno oditovane finansijske godišnje izveštaje kao i mesečnaobaveštenja o učinjenim investicijama i očekivanim profitnim stopama. Sajt ovog fondasadrži detaljne informacije o investicionoj strategiji, alokaciji sredstava i pojedinačnimudelima. Fond po potrebi angažuje i eksterne menadžere za različite klase kapitala uslučajevima kada je to ili obavezno po statutu fonda ili ako je neophodna ekspertiza
    • 114stručnjaka sa strane. Osim osnovne podele na klase kapitala, veličina sredstava kojimaupravlja svaki pojedinačni menadžer zavisi od nivoa razika i profitnih stopa, kojinavedeni menadžer uspeva da ostvari. Uspešni menadžeri mogu da preuzmu dodatnasredstva na upravljanje, nakon donete odluke od strane odgovarajućeg komiteta.Cilj fonda je da maksimizira povraćaj na uložena sredstva bez preuzimanja preteranogrizika. Dugoročni cilj je da se premaši prosečna kamatna stopa na Novozelandsketromesečne obveznice trezora + porezi + makar 2,5 procentna poena. Fond prati planstrateške alokacije sredstava (SAA) koji određuje koji deo ukupnih sredstava će bitiinvestiran u koju vrstu kapitala. Većina rizika koji potiče od investicija van NovogZelanda je hedžovan i sveden na prosečni rizik državnih obveznica, kako bi se izbeglirizici nasilnih fluktuacija u vrednostima valuta. Bord analizira stratešku alokacijusredstava u redovnim vremenskim intervalima, svakih nekoliko godina. Prvobitnastrategija (SAA) je doneta krajem septembra 2003.godine, a revizije su usvojene marta2005., novembra 2007., aprila 2009. i maja 2011.godine. Fond je privukaomeđunarodnu pažnju svojim investicijama u renomirana preduzeća. Zaključno sanovembrom 2010.godine fond je imao akcije: Exxon Mobil, JP Morgan Chase, Pfizer,Microsoft, Conocophillips, Chevron, Westpac Banking Group, Vodafone, Nokia.Akcije navedenih kompanija čine oko 2,5% ukupne vrednosti fonda.5.30. Norway Government Pension Fund - GlobalOsnovan 2005.godine, državni penzioni fond je naslednik predhodnog Petroleum Fund,koji je osnovan 1990.godine. Fond se sastoji od državnog penzionog fonda Global(predhodno Government Petroleum Fund – GPF) i od državnog penzionog fondaNorveška (predhodno National Insurance Scheeme Fund). Cilj postojanja državnogpenzionog fonda je da pomogne pri štednji novca radi finansiranja penzionih troškova ida promoviše dugoročnu perspektivu prilikom ulaganja državnih naftnih prihoda.Procenjena veličina fonda 512 milijardi dolara. Sajt – http://www.nbim.no/Državni penzioni fond Global ima tri izvora finansiranja – prihodi od predhodnoinvestiranih sredstava fonda, prilive sredstava od prodaje nafte, koji su transferisani izcentralnog državnog budžeta i neto finansijske transakcije vezane za naftne aktivnosti.
    • 115Prihodi iz državnog fonda Norveška su pridodati fondu Global i trenutno iz ovog nemaplaćanja prema državnom budžetu. Ukupna veličina fonda Global na kraju 2007.godineje 317 milijardi dolara, a veličina fonda Norveška je dodatnih 20 milijardi dolara.Norveško minstarstvo finansija je vlasnik i odgovorno je za upravljanje fondom.Ministarstvo postavlja strategiju investiranja i pravilnik alociranja sredstava, ali jedelegiralo odgovornost za operacione aktivnosti menadžmenta državog penzionogfonda Global Norveškoj Banci za Investicioni Menadžment (Norges Bank InvestmentManagement – NBIM), koji je odvojeni investicioni entitet Centrane banke Norveške(Norges Bank). Odgovornost za operacioni menadžment državnog penzionog fondaNorveška je delegiran Folketrygdfondet, državno oformljenom entitetu, koji je posebnonapravljen za upravlanje ovim fondom. NBIM ima svoj menadžmet kojim upravljageneralni direktor, dok je Folketrygdfondet upavljan od strane borda direktora.Norges Banka izdaje izveštaje o državnom penzionom fondu Global kvartalno. Revizijafonda se sprovodi od strane Kancelarije Glavnog Revizora (Office of the AuditorGeneral), koja često sarađuje sa revizorskim odeljenjem Centralne Banke Norveške.Državni penzioni fond Global i NBIM koriste i interne i eksterne menadžere. Na kraju2008.godine fond je imao 25 spoljnih menadžera koji su zaduženi za akcijski kapital i22 spoljna menadžera za obveznice. Strategija usvojena od strane borda direktoraodređuje distribuciju investicija po različitim klasama kapitala (npr. obveznice i akcijskikaptal) ali i distribuciju sredstava po zemljama. Menadžment strategija portfolija imadve osnovne komponente – dugoročno upravljanje kapitalom radi ostvarivanja ciljevapostojana fonda i kratkoročno tj. svakodnevno upravljanje čiji je cilj da zaštiti sredstvafonda od naglog pada berzanskih valuacija i da iskoristi kratkoročne prilike.
    • 116Cilj fonda je da ostvari visoke prihode na uložna sredstva, pri tom preuzimajući na sebeosrednji rizik, radi finansiranja budućih penzionih izdataka. Performanse fonda seredovno mere sa benčmark porfoliom. Ministarstvo Finansija je branilo pristup bečmarkportfolija, jer se isti sastoji od izabranih akcija i obveznica. Državni penzioni fondGlobal je investirao u ne-Norveške finansijske instrumente (obveznice, akcije, tržištanovca i derivate) u preko 42 tržišta kapitala razvijnih zemalja i 31 tržište obveznica. Uprošlosti alokacija sredstava je bila 60% u obveznice i 40% u akcijski kapital. U2007.godini je odlučeno da se osnuje posebni portolio za investiranje na tržištima udela,a sve u cilju menjanja odnosa alokcije sredstava sa 60-40 na 40-60. Pored navedenogfond razmatra mogućnost investiranja u alterantivne investicje.5.31. Oman State General Reserve Fund (SGRF)Glavni Državni Rezervni fond je osnovan 1980.godine i funkcioniše kao fond za budućegeneracije. Međutim, po potrebi ovaj fond je funkcionisao i kao stabilizacioni fond zapotrebe budžeta tokom godina niske cene nafte. Procenjena vrednost fonda je oko 6milijardi dolara. Sajt – http://www.sgrf.gov.om/Inicijalno Omanov SGR fond je primao 15% državnih prihoda od nafte. Od 1998.godine, državni prihodi iznad budžetirane cene nafte za naftu i gas su akumulirani uSGRF i oni će biti korišćeni po potrebi, ako budžet zabeleži manjak. SGRF imainstitucionalni aranžman za konsultacije sa centralnom bankom vezano za pitanjainvesticija, kao što je kompozicija benčmarkova ili praćenje performansi portfolia.2006.godine SGRF je finalizovao akviziciju nove centrale Italijanske medijske grupeRCS u Milanu, preko svoje Italijanske podružnice, Rizzoli Property Holdings u iznosuod 65 miliona dolara.
    • 1175.32. Qatar Investment Authority (QIA)Investicioni Autoritet Katara je osnovan 2005.godine, kao zamena postojećem Visokomveću za ekonomske odnose i investicije (Supreme Council for Economic Affairs andInvestment). Osnovni cilj ovog fonda je da postigne diverzifikaciju prihoda državeKatar u sledećih 10 do 15 godina. QIA se finansira suficitima brojnih fondova (nakonšto se zadovolje domaće potrebe), od kojih se većina puni prihodima od prodaje nafte.QIA je u punom vlasništvu države Katar, ali ista daje malo informacija o strukturi,upravljanju, veličini i aktivnostima fonda. Procenjena veličina fonda je od 40 do 60milijardi dolara. Sajt - http://www.qia.qa/QIA prati četvorostruku investicionu strategiju. Praktikuje taktične kratkoročneinvesticije; stiče specijalizovana znanja iz pojedinih sektora tako što zajednički investirasa firmama koje imaju dugogodišnje iskustvo; investira na jednakim osnovama sadrugim investitorima i kada god se pruži prilika investira sa strateškim i geopolitičkimciljevima. Kako bi se izvršila diverzifikacija od domaćeg naftnog sektora, fond investirau strana finansijska tržišta (SAD, Evropa, Azija). Fond se fokusira na četiri tipainvesticija – javno kotirane akcije, nekretnine, udele i investicione fondove. QIA jeobjavila da 40% svojih sredstava drži u dolarskim, 40% u eurskim i 20% uinstrumentima drugih valuta OECD zemalja uključujući Veliku Britaniju. 2006.godineQIA je kupila 100% udeo u Four Seasons Healthcare, kompaniji koja se bavi pružanjemzdravstvenih usluga u Ujedinjenom Kraljevstvu. QIA je, takođe, koinvestitor sa DubaiInternational Capital, kada su jula 2007.godine kupili udeo od 3,12% u EADS(European Aeronautic, Defence & Space Co.). 20. septembra 2007.godine QIA jekupila 20% udeo u londonskoj berzi, a februara 2008. godine 3% udeo u banci CreditSuisse. QIA razmatra dalje investicije u finansijski sektor, za koji smatra da jepodcenjen kao posledica ekonomske krize.
    • 1185.33. Russia Oil and Gas Fund (OGF)Fond za naftu i gas ili Stabilizacioni fond, kako se ranije zvao, je osnovan 1.januara2004.godine, kao deo federalnog budžeta, sa ciljem stabilizacije budžeta u vreme kadacene nafte na berzama padnu ispod nivoa, koji omogućuje nesmetano finansiranjeizdataka. Fond je osnovan kao instrument za neutralisanje viška likvidnosti, smanjivanjeinflacionih pritisaka i kao amortizer za privredu Rusije od berzanskih cenovnih šokova.Procenjena veličina fonda 159 milijardi dolara. Sajt - http://www1.minfin.ru/en/Februara 2008.godine OGF je podeljen na dva dela. Prvi, Rezervni fond (Reserve Fund)sa 125 milijardi dolara, koji nastavlja sa sličnim aktivnostima kao i predhodniStabilizacioni fond. Drugi, Fond Nacionalnog Prosperiteta (National Prosperity Fund)sa 34 milijarde dolara, koji će investirati, pre svega, u rizične HoV, uklučujući akcijestranih kompanija. Ministarstvo finansija je planiralo da drugi fond bude samo portfolioinvestitor i da ne kupuje vlasničke udele, koje će zahtevati od fonda da se uključi uupravljanje preduzećem. Planirano je da veličina Rezervnog fond ne bude viša od 10%GDP-a Rusije, a sva sredstva koja preteknu da se transferišu u fond NacionalnogProsperiteta. Ranije, dok je postojao Stabilizacioni fond, isti je uvećavao svoja sredstva,dokle god je cena ruske nafte bila iznad, dogovorenog limita. Stabilizacioni fond jedobijao deo izvoznih carina na sirovu naftu i deo mineralne rente koju plaćajuproizvođači. Oba prihodna kanala su deo šireg instrumentarijuma koji limitira prevelikeprihode od proizvodnje nafte. Po potrebi, stari fond je dobijao i jednokratne uplate oddrugih državnih organa, koji su ostvarili suficite.Od 2008.godine mahanizam finansiranja fonda je promenjen. Sada, fond dobija sveporeze vezane za prodaju i ekstrakciju nafte i gasa, nakon što je određeni deo,predhodno, transferisan u federalni budžet za pokrivanje tekućih rashoda (naftni trasferje iznosio 6,1% GDP-a u 2008.; 5,3% u 2009. i 3,7% u 2010.). Po novom mehanizmu,fond dobija sve prihode od poreza na naftu i gas iznad određenog nivoa, a kao
    • 119procenntualni deo GDP-a. Rezervni fond se koristi za podršku poreskim prihodima,kada cena nafte i gasa padne, kao što se to desilo u 2009.godini, a inače će se održavatina 10% GDP. Fond Nacionalnog Prosperiteta će biti korišćen za pokrivanje društvenihpotreba, kao što su deficiti penzionog sistema, koji uglavnom zavise od prosečne visinezarada zaposlenih.Fond je u potpunom vlasništvu države Rusije i dat je na upravljanje ministarstvufinansija. Ministarstvo finansija izdaje mesečni izveštaj o akumulaciji, trošenju i bilansufonda. Ministarstvo, daje Vladi kvartalne i godišnje izveštaje o svim prihodima,rashodima i performansama učinjenih investicija. Investicione strategije i procedure setakođe objavljuju. Sredstva fonda se uglavnom investiraju u državne obveznice stranihdržava. Lista obveznica u koje se može investirati, se dobija nakon redovne procenerizika. Ministarstvo finansija ima prava da odredi koji deo sredstava fonda će bitiinvestiran u strane valute i u kom odnosu, kao i da donese bilo koju drugu strateškuinvesticionu odluku. Radi jednostavnijeg investiranja, sredstva se nalaze u stranoj valutina računu federalnog budžeta u centralnog banci Rusije. Centralna banka Rusije,trenutno, obavlja sve investicone operacije u ime fonda, ali fond ima pravo da angažujei spoljne menadžere, po potrebi.Fond je investirao u obveznice Austrije, Belgije, Finske, Francuske, Grčke, Holandije,Irske, Italije, Luksemburga, Nemačke, Portugala, SAD, Španije i UjedinjenogKraljevstva. Obveznice su dominantrno u dolarima, eurima i britanskim funtama.Emiteri moraju imati AAA dugoročni kreditni rejting od makar dve od tri rejtingagencije – Mooody’s, Standard and Poor’s i Fitch. Fond sme investirati u obveznice,kojima je na datum kupovanja ostalo 0,25 do 3 godine do dospeća. Valutna strukturafonda je – 45% dolar, 45% euro i 10% funta. Očekuje se da će NFP fond uskoro dobitiprava da ulaže i u rizičnije HoV uz pomoć eksternih menadžera.
    • 1205.34. SAD Permanent Wxoming Mineral Trust FundMineral Trust Fund je osnovan 1974.godine da kanališe prihode od prodaje mineralnihresursa prema stalnom fondu radi kreiranja mehanizma međugeneracijskog transferabogatstva i imovine. Osnovni investicioni ciljevi ovog fonda su očuvanje i uvećanjevrednosti kapitala, uvećanje ukupnog povraćaja i zaštita od inflacije. Permanent fondtrasferiše pihode i kapital u generalni fond (General Fund) državi. Ovaj fond je jedan odbrojnih fondova i trastova kojima upravlja državni trezor. Veličina fonda je 12,6milijardi dolara. Sajt - http://treasurer.state.wy.us/investmentsbank.asp#investFond prima sredstva od poreskih prihoda na bruto prihod od prodaje nafte, prirodnoggasa, naftnih proizvoda, naftnog škriljca i drugih prirodnih resursa. Ovaj porez je jedanod brojnih drugih poreza na ekstrakciju mineralnih resursa, koji se koriste za redovnofunkcionisanje javnih institucija. Sav prihod generisan kroz investicije se transferiše uosnovni fond kod državnog budžeta.Fond je u punom vlasništvu države Vajoming i istim upravlja Odeljenje DržavnogBudžeta (State Treasury Department). Upravljačka struktura fonda se sastoji od –Državnog Borda za Investicije i Kredite (State Loan and Investment Board) i DržavnogBudžeta (State Treasurer). Bord za investicije i kredite je petočlano telo koje jeodgovorno za nadgledanje sredstava koja su investirana u javne fondove, u koji jeuključen i Permanent Trust Fond. Državni budžet se satoji od stručnih činovnika, koji su
    • 121zaduženi za investiciono istraživanje i analizu, monitoring i konsalting (zvanično datepreporuke) ne samo fonda nego i odvijanja trgovine hartijama od vrednosti uopšte,zaduženi su i za razvijanje, preporučivanje invesiticione politike vezane za alokacijusredstava i strukturu portfolija.Državni budžet izdaje finansijske izveštaje za sve javne fondove, uključujući iPermanent Trust Fund. Država je, takođe, donela investicionu politiku i investicioneprocedure koje se moraju poštovati kada god se investiraju javna sredstva. Investicionupolitiku fonda odlučuje Bord na godišnjem nivou, uključujući stratešku alokacijusredstava. Investicije izvršava državni budžet, koji po potrebi angažuje eksternemenadžere stručnjake za pojedine oblasti investiranja. Obično se angažuje i konsultantda savetuje Bord o donošenju investicione politike i investicionih odluka, kao i kodpravilnika za izbor eksternih menadžera. Rezultati investicionih menadžera se mereprema unapred usvojenom benčmarku za svaku od vrste kapitala u koji se investira.Benčmarkovi koji se koriste: za obveznice = Merrill Lynch Aggregate Bond Index; zaakcije velikih preduzeća iz SAD = S&P500; akcije malih preduzeća iz SAD = Russell2500; akcije međunarodnih preduzeća = MSCI EAFE Index; udeli u privatnimpreduzećima = analiza bilansa i projekcija realnih profitnih stopa od strane revizoradržavnog budžeta; nekretnine prve klase = NCREIF Fund Index – Open-end DiversifiedCore Equity; ostale nekretnine = NCREIF Property Index; Ukupna stopa povraćaja =HFN Fund of Funds Multy-Strategy Average Index.Osnovni investicioni ciljevi su apresijacija vrednosti kapitala, održavanjezadovoljavajuće ukupne stope povraćaja i zaštita od inflacije sa dugoročnom profitnomstopom minimum 400 baznih poena iznad stope inflacije. Ciljna alokacija kapitalapredstavlja ostvarivanje dugoročnih ciljeva fonda. Međutim, državni budžet ima pravoda periodično izvrši promene kako će se alocirati kapital i kako će se meriti uspešnostučinjenih alokacija, uslovljen kratkoročnim promenama u ekonomiji ili prognozamabudućih događaja. Često, konsideracije vezane za dovoljne nivoe likvidnosti uzrokujumenjanje investicione politike. Sveukupna investiciona regulativa države Vajoming nedozvoljava da fond ima u vlasništvu više od 1% broja akcija ili 1.5% knjiške vrednostikorporacije u koju fond investira, osim ako drugačije nije odlučeno posebnim aktom itakvo preduzeće dodato na listu Alternativnih investicija.
    • 1225.35. Saudi Arabia Kingdom Holding Company (KHC)Saudijsko Arabijska Kraljevska Holding kompanija je osnovana 1980.godine od straneprinca Alvalida Bin Talala (Alwaleed bin Talal). KHC je privatna investicionakompanija sa vlasničkim udelima u brojnim Saudiarabijskim, Bliskoistočnim i poznatimmeđunarodnim kompanijama. KHC nije, strogo govoreći, suvereni investicioni fond,ali se često stavlja u tu kategoriju zbog svoje povezanosti sa kraljevskomporodicom (sa suverenom). Veličina fonda je procenjena na 25 milijardi dolara.Sajt - http://www.kingdom.com.sa/en/default.aspKompanijom upravlja princ Alvalid Bin Talal, koji je predsednik fonda. Princa savetujutri posebno postavljena izvršna direktora specijalizovana za svoju oblast (razvoj idomaće investicije, međunarodne investicije i investicije u udele). Za kompaniju setvrdi da je javno dobro, iako je u punom vlasništvu kraljevske porodice. Investicionafilozofija kompanije je da investira u vodeće kompanije, vrhuske brendove sadugoročnom perspektivom rasta. Cilj fonda je da pronađe podcenjene i nedovoljnoefikasne kompanije koje imaju ogromne potencijale skrivenog rasta. Istorijski gledanokompanija je fokusirana na sektore koje karakteriše buran rast, pre svega sektorenekretnina (hoteli), kao i sektor usluga (kompanije koje se bave hotelskimmenadžmentom), ali bankarstvo i finansije, a manje na segment zdravstva i klasičniindustrijski sektor. KHC takođe pokušava da investira ravnomerno po svim geografskimregionima, kako bi iskoristila sve prednosti globalizacije i plasirala svoja sredstva tamogde se mogu najprofitabilnije iskoristiti.
    • 1235.36. Saudi Arabia Monetary Agency (SAMA)Osnovana 1952.godine kao centralna banka Saudijske Arabije. SAMA takođe nadgledarad komercijalnih banaka u Saudijskoj Arabiji. Mada, formalno gledano SAMA nijesuvereni investicioni fond, ova agencija upravlja svim slobodnim deviznim sredstvimakraljevstva. Zvanične rezerve iznose oko 10% svih deviznih rezervi pod kontrolomfonda. Ostatak čine uglavnom depoziti vlade ili vladinih agencija, koji funkcionišu uprivrednim delatnostima ekstrakcije i/ili prerade nafte. Veličina fonda je procenjena naoko 438 milijardi dolara. Sajt - http://www.sama.gov.saFondom upravlja bord direktora koga čine – predsednik, podpredsednik i 3 nominovanačlana iz privatnog sektora. SAMA je pre svega centralna banka i zadužena zanadgledanje ostalih banaka, tako da je dostupnost informacija ograničena. SAMA ipakizdaje mesečne izveštaje kao i godišnji izveštaj, koji sadrži analizu bilansa oveogranizacije. Pristup upravljanja sredstvima ovog fonda više liči na pristupe drugihcentralnih banaka, nego drugih suverenih fondova. Stoga, veliki deo raspoloživihsredstava ovaj fond drži u likvidnim državnim obveznicama. Pored navedenog, SAMAima značajne investicije u zasebne portfolije kojima upravljaju eksterni menadžeri.
    • 1245.37. Saudi Arabia Public Investment Fund (PIF)Saudi Arabija Javni Investicioni Fond je osnovan 1973.godine, da obezbedi finansiranjeza projekte komercijalne prirode i da igra značajnu ulogu u razvoju nacionalneekonomije, za projekte koje je privartni sektor propustio. Procenjena veličina fonda je10 do 15 milijardi dolara. Sajt – http://old.mof.gov.sa/en/docs/ests/sub_invbox.htmDo danas PIF je primarno investirao u domaće projekte, ali postoje planovi da seaktivnost proširi na investicije u sredstva kraljevstva vezana za buduće projekte naftneindustrije. 29.aprila 2008.godine Generalni Sekretar PIF je objavio da osniva suvereniinvesticioni fond. Investiciona kompanija u punom vlasništvu PIF i osnovana sa 5,3milijarde dolara. PIF je portfolio investitor sa ciljem maksimiziranja dugoročnihprofitnih stopa. Ova strategija je slična investicionim strategijama bilo kojih drugihportfolio investitora.Finansiranje PIF je obezbeđeno putem državnog budžeta. Generalni Sekretarijat (TheSecretariat General) donosi odluku o alokaciji sredstava u budžetu za finansiranje fondai navedena pozicija ide na odobravanje. PIF je organizaciono gledano deo ministarstvafinansija. Bord direktora nadgleda funkcionisanje fonda. Glavno telo za donošenjeodluka je Sekretarijat, koji je zadužen za primanje i verifikovanje investicionihpredloga, kao i za analizu izvodljivosti i profitabilnosti projekta u odnosu na nacionalnuekonomiju. Fond daje detaljne informacije o datim kreditima i projektima ministarstvufinansija. Projekti koje finansira PIF uključuju lokalne rafinerije, proizvođače maziva ilubrikanata, kompanije za procesiranje naftnih proizvoda i kompanije za proizvodnjutankova za odlaganje, fabrike metalnih delova, fabrike đubriva i ostale petrohemijskekompanije. PIF je učestvovao u obezbeđivanju kapitala za nacionalne korporacije, saudelima od 4,5 milijardi dolara u 23 nacionalne korporacije. U ime države, PIF jeučestvovao u finansiranju kapitala brojnih bilateralnih arapskih kompanija. PIF imaudele u 31 arapskoj korporaciji, u brojnim sektorima pivrede. Ukupni udeo PIF unavednim korporacijama iznosi oko 3,9 milijardi dolara.
    • 1255.38. Singapore Government Investment Corporation (GIC)Ovaj fond je osnovan maja 1981.godine od strane vlade Singapura, kao fond koji ćevršiti investicioni menadžment sredstava Singapurskih deviznih rezervi u koristMonetarnog Autoriteta države Singapur (Monetary Authority of Singapore). Razlogosnivanja fonda je bilo pronalaženje načina za profitabilnije korišćenje sve većihsuficita deviznih rezervi, koji su rezultat uvećane privatne štednje, suficita budžetajavnih službi, prihoda od investiranja u državne obveznice, kao i viškova generisanihsve većim prihodima od trgovine. Procenjena veličina fonda 247 milijardi dolara.Sajt - http://www.gic.com.sg/Fond ima dva osnovna izvora prihoda – državni budžet i transfere iz MonetarnogAutoriteta države Singapur. Mada je u punom vlasništvu države Singapur, GICfunkcioniše nezavisno i ima klijent-menadžer odnos sa državom. Menadžment strukturase sastoji od borda direktora i grupe starijih menadžera. Bord direktora donosi glavneodluke i smerove investiranja kapitala (Lee Kuan Yew – predsednik borda direktora izamenik ministra; Lee Hsein Loong – zamenik predsednika borda direktora i premijer;Tony Tan Keng Yam – zamenik predsednika borda direktora i izvršni direktor). Grupastarijih menadžera se sastoji od: izvršnog direktora, timskog menadžera, generalnogdirekora za investicije i generalnog direkora za rizik.Sredstvima fonda upravljaju tri grupe – GIC Asset Management, koji investira naglavne svetske berze; GIC Real Estate koji vrši direktne i indirektne investicije unekretnine i GIC Special Investments koji investira u fondove rizičnog-preduzetničkogkapitala (venture capital), fondove akcijskog kapitala, privatne kompanije iinfrastrukturu. Navedene tri grupe imaju zasebne bordove direktora i menadžerske
    • 126strukture. Na nivou fonda stariji menadžeri vode komitetete, koji koordinirajuupravljanjem ove tri grupe, kao i ostale korporativne usluge. Korporacija ima nekolikokomiteta, uključujući i komitet nazavisnih savetnika, među kojima su i njihovi članovikoji su obavezni da redovno podnose finansijske izveštaje i predloge budžetapredsedniku na odobrenje. Zamenik predsedika borda direktora Tan je u više putanaglasio da GIC sarađuje sa ministarstvom finansija na izveštaju koji će u potpunostidokumentovati procedure, učinjene investicije, stope povraćaja.GIC upravlja sa fondovima u ime države Singapur, ali sam nema fondove u svomvlasništvu. Investicije se čine nakon detaljnog procesa odlučivanja na tri nezavisnanivoa. Prvi nivo dugoročne alokacije sredstava za različite kategorije kapitala je baziranna investicionim ciljevima, vremenskom horizontu investiranja, tolerancijom za rizik iprofitnim očekivanjima za svaku klasu kapitala. Drugi nivo podrazumeva donošenjeodluke koji će investicioini miks biti primenjen. Odluke se donose na osnovuprocentualne veličine sredstava koje će biti aktivno ili pasivno investirane, tipainvesticione strategije, rizika kojim se izlažu sredstva, kao i ličnih odluka menadžera.Treća kategorija odluka se odnosi na građenje portfolija i to su odluke, koje donoseporfolio menadžeri. Navedene odluke podrazumevaju izbor zemlje, privredne grane isektorske analize, bezbednosne analize, itd.Najjednostavnije postavljeno, GIC ima zadatak uvećenja kapitala, odnosno da dostignestopu uvećanja kapitala od 5% ili više od stope inflacije. Tokom prvih 25 godinaposlovanja, GIC je postigao stopu povraćaja od 9,5% (5,3% realno). Pored navedenogGIC poredi postignute profitne stope sa relevatnim pokazateljima iz posmatranihsektora. Na primer koristi Morgan Stanley Capital International (MSCI) World EquityIndex za praćenje rasta vrednosti akcija. U trenutku, slavljenja 25 godina rada fond jeotprilike 30% sredstava držao u obveznicama, 50% u kotiranim kompanijama i 20% ualternativnim investicijama. Oko 25% investiranih sredstava su alocirali spoljnimenadžeri.15.januara 2008.godine GIC je izjavio da je prihvatio ponudu Citigroup da kupikonvertibilne preferencijalne akcije u iznosu od 6,8 milijardi dolara. Uzimajući ranijevlasništvo od 0,3% ukupni udeo GIC u Citigroup se popeo na preko 4%. 10. decembra2007.godine GIC kupuje 9,7 milijardi dolara udeo u banci UBS.
    • 1275.39. Singapore Temasek HoldingsTemasek je osnovan 1974.godine sa jasnim ciljem da pronađe bolji način upravljanjaportfoliom kompanija i investicija akumuliranih od strane mininstarstva finansija uprvoj deceniji od dobijanja nezavisnosti 1965.godine. Fond dobija sva diskrecionasredstva od vlade i zadržava sve prihode. Temasek je u punom vlasništvu državeSingapur i funkcioniše kao komercijalni entitet. Osnovan je pod Singapore CompaniesAct zakonom kao investiciona holding kompanija. Temasek polaže račune državi prekoministarstva finansija, koje je ujedno i suvlasnik fonda. Vlada Singapura ne učestvujedirektno u investicijama, ili bilo kojim drugim svakodnevnim aktivnostima fonda.Procenjena vrednost fonda 284 milijardi dolara. Sajt - http://www.temasek.com.sg/Struktura upravljanja se sastoji od borda direktora i grupe iskusnih menadžera. Borddirektora zadaje opšti smer aktivnosti i pravac investiranja. Četiri člana čine borddirektora – S. Dhanabalan (predsednik), Kwa Chong Seng (zamenik predsednika),Simon Israel (izvršni direktor) i Ho Ching (izvršni direktor). Temasek izdaje godišnjeizveštaje i svakodnevno održava sajt, gde se mogu naći konkretni podaci oinvesticijama, investicionim politikama. Godišnji izveštaj predaje ministarstvu finansija.Investicione odluke se donose na osnovu komercijalnih interesa fonda, a državaSingapur ni na koji način nije uključena u investicione odluke. Fond investira ukompanije i industrije koje su u korelaciji sa ekonomskom trasformacijom zemlje i kojeimaju suštinske komparativne prednosti i/ili su najbolji u grani, bilo regionalno,nacionalno ili globalno. Temasek se ne uključuje u svakodnevni rad i funkcionisanjepreduzeća u kojima ima vlasnilčki udeo i uglavnom igra ulogu pasivnog investitora.Tokom vremena fond je realocirao svoje investicije ka azijskim zemljama ikompanijama (isključujući Japan). Zaključno sa krajem 2010.godine 40% sredstavafonda su investirana u ne-japanske azijske zemlje, 20% u OECD zemlje, a 2% u ostalezemlje. Sektorski gledano, 61% ukupnih sredstava je investirano u finansijski sektor,
    • 128telekomunikacije i medije. U značajnije investicije spadaju: ABC Learning Centers(Australija), Intercell AG (Austrija), Country Garden i Yingli Green Energy (oba uKini), INX Media (Indija), Mitsui Life (Japan), PIK Group i VTB Banka (oba u Rusiji).Decembra 2007.godine Merrill Lynch je objavio da je prikupio 6,2 milijarde dolaraemisijom običnih akcija fondu Temasek. Obične akcije i opcije u vlasništvu fonda uiznosu od 0,4 milijarde dolara čine ukupnu investiciju od skoro 7 milijardi dolara.5.40. South Korea Investment Corporation (KIC)Osnovan jula 2005.godine sa dva cilja: (1) da upravlja delom korejskih deviznih rezervii drugih javnih fondova koji su mu povereni na upravljanje od strane države, centralnebanke ili drugih javnih entiteta; (2) da razvije kapacitet menadžerske strukture JužneKoreje u prvatnom, ali posebno državnom sektoru da efikasno i efektivno upravljajupoverenim sredstvima u sve turbulentnijoj svetskoj ekonomiji. Veličina fonda 34,9milijardi dolara . Sajt – http://www.kic.go.kr/enInicijana uplata u fond od 20 milijardi dolara se sastojala od uplate od 17 milijardi izBank of Korea (sredstva data pod posebnim ugovorom) i 3 milijarde koje su uplaćene izstabilizacionog fonda ministarstva za strategiju i finansije. KIC je u punom državnomvlasništvu i funkcioniše nezavisno i na komercijalnoj osnovi. KIC zakon, posebnodonet, naglašava i osigurava nezavisnost fonda u smislu organizacije i investicionogupravljanja. Menadžment struktura se sastoji od borda direkrora i upravljačkog komiteta(Steering Committee). Upravljački komitet je najviše telo fonda, koje donosiinvesticione politike i vrši monitoring postignutog rezultata. Komitet čini ne više od 12članova uključujući predsednika. Bord direktora je zadužen za svakodnevno upravljanjefondom, a predsednik je na čelu ovog tela.
    • 129KIC izdaje godišnje finansijske izveštaje i korišćene računovodstvene standarde.Upravljački komitet ima mogućnost da poveri funkciju kontrole fonda privatnimrevizorskim kompanijama. KIC upravlja sredstvima koja su mu poverena od stranebrojnih entiteta, a sam ne poseduje fond. Sa svakim pojedinačnim investitorom KICkreira plan alokacije poverenih sredstava, prihvatljivi nivo rizika i planiranu stopupovraćaja sredstava. Većina investicionih portfolija je autsorsovana eksternimmenadžerima, ali zadnjih godina postoje sve brojnije inicijative da se izgradeinvesticioni kapaciteti unutar samog fonda. U slučaju direktnih investicija, sredstva sekanališu putem posebnog investicionog menadžment tima.Cilj KIC fonda je da postigne stabilne i kontinuirane stope povraćaja na uloženasredstva, premašujući usvojene benčmarkove, u okviru prihvatljivih zona rizika. Fondprati jednostavnu proceduru da minimizira rizike na individualnim tržištima putemdiverzifikacije i da praktikuje više nivoe fleksibilnosti kako bi se aktivno iskoristileinvesticione prilike, kada se prikažu, odnosno da se fond zaštiti od nadolazećeg rizika,brzim potezima na tržištima. KIC pravi plan alokacije sredstava (Asset Allocation Plan),koji odlučuje koji deo sredstava će biti investiran u koju klasu kapitala. Trenutno, KICposeduje obveznice i akcijski kapital u velikim i razvijenim tržištima, a planira daproširi svoje investicije da uključe hedž fondove, udele u privatnim preduzećima,nekretnine i fondove koji investiraju u berzanske robe.Alokacija sredstava je određena jednim od dva postojeća plana. Koriste se ili strateškiplan alokacije (Strategic Allocation Plan) koji je pod direktnom kontrolom investicionihželja korisinika fonda ili taktični plan alokacije (Tactical Allocation Plan) koji jestvoren da se iskoriste kratkoročne prilike na tržištu i da se generišu visoki profiti.15.januara 2008.godine KIC je objavio da je investirao 2 miljarde dolara u MerrillLynch u obliku preferencijalnih akcija (sa dividendom od 9%) i time kupio vlasničkiudeo, koji će se za 33 meseca konvertovati u troprocentualni vlasnički udeo. KIC jekrenuo u navedenu investiciju u ime ministarstva strategije i finansija.
    • 1305.41. Taiwan National Stabilization Fund (NSF)Nacionalni stabilizacioni fond je osnovan 2000.godine sa ciljem da podrži stabilnostdomaće berze, fjučersa i drugih finansijskih instrumenata tokom perioda povećanogpolitičkog pritiska ili drugih značajnih ne-ekonomskih događaja koji mogu ugrozitifinansijski sistem i time nacionalnu bezbednost. Procenjena veličina fonda je 15milijardi dolara. Sajt - http://www.df.gov.tw/english/intro/index.htmlOd početka formiranja fonda ciljana veličina fonda je oko 16 milijardi dolara. Popotrebi NSF može da privremeno angažuje sredstva od državnih penzionih fondova,osiguravajućih društava i drugih javnih fondova (kao što su poštanski fondovi ilidepoziti kod nacionalne agencije za osiguranje fondova). Potencijalna sredstva kojafond može angažovati se procenjuju na oko 9,9 milijardi dolara. Takođe, nacionalnistabilizacioni fond može po potrebi da pozajmi i do 6,6 milijardi dolara od banakakoristeći akcije državnih banaka kao kolateral.Fond funkcioniše pod rukovodstvom direktora Yuan, koji odluku o intervenciji ufinansijska tržišta može doneti samo po odobrenju od Vlade. Upravljačka strukturafonda se sastoji od menadžment komiteta. Komitetom predsedava vicepremijer, saguvernerom Centralne banke, ministrom finansija, ministrom saobraćaja ikomunikacija, generalnim direktorom budžeta, računovodstva i statistike,predsedavajućim veća za aktivnosti radne snage, generalnim direktorom CentralnePersonalne Administracije i panelom eksperata koji daju preporuke o dodadnimzakonskim rešenjima.Osnovni cilj fonda je da interveniše na berzi kako bi je podržao u slučaju neočekivanenestabilnosti izazvane ne-ekonomskim faktorima. Fond kupuje udele ili akcije brojnihkompanija tokom krize i prodaje iste nakon prestanka krize i stabilizacije tržišta.
    • 1315.42 Trinidad i Tobago Heritage and Stabilization FundFormiran marta 2007.godine Heritage and Stabilization Fund je zamenio InterimRevenue Stabilization Fund (koji je osnovan 2000.godine). Ciljevi funkcionisanjafonda: 1) da sačuva i investira suficite naftnih prihoda radi izolovanja fiskalne politike iekonomije od poremećaja u cenama nafte i gasa; 2) da akumulira ušteđevinu od prodajedržavnih rezervi nafte i gasa radi transfera na buduće generacije. Procenjena veličinafonda je 3,6 milijardi dolara. Sajt - http://www.finance.gov.tt/legislation.php?mid=20Prilikom osnivanja, sredstva su transferisana iz Interim Revenue Stabilization fonda.Fond dobija prihode od prodaje nafte koji su prikupljeni u tekućem kvartalu, aprevazilaze procenjene prihode za tekući kvartal u iznosu većem od 10%. U slučajukada prihodi od prodaje nafte ne prevazilaze pomenutih 10%, menadžment može datransferiše sav ili deo suficita. Sav prihod koji je generisan investicijama je ponovoinvestiran. Minimum od 60% prihoda, koji čine suficit, su uloženi u fond tokom godine.U slučaju da budžetski prihodi ne zadovoljavaju država može uzeti novac iz fonda popotrebi. Iznosi do ¼ veličine fonda se mogu podići po potrebi, ali za veće sumeneophodna je odluka odgovarajućih tela. Ni u jednom trenutku suma sredstava u fondune sme spasti ispod 1 milijarde dolara.Fond se nalazi u punom državnom vlasništvu i njime upravlja ministarstvo finansija.Fond je javna institucija i generalni revizor vrši redovne godišnje analize. Upravljačkastruktura se sastoji od: ministarstva finansija, borda i centralne banke. Ministarstvofinansija savetuje predsednika vezano za imenovanje članova borda direktora, u skladusa donetom legislativom. Ministarstvo finansija vrši uplate i isplate i daje godišnjeizveštaje parlamentu. Bord je odgovoran za upravljanje fondom i donosi zvaničnu
    • 132investicionu strategiju. Bord redovno analizira izveštaje fonda i iste predaje ministarstvufinansija. Centralna banka je odgovorna za svakodnevno upravljanje fondom.Fond publikuje finansijske izveštaje o veličini sredstava pod menadžmentom. Međutim,postoje planovi da se u buduće izdaju još detaljniji godišnji izveštaji. Bord definiše nivorizika koji fond sme da preuzme, a time definiše i očekivane profitne stope. Sa donetimmaksimalnim iznosom rizika i očekivanom profitnom stopom bord donosi odluku oinvesticionom miksu (Strategic Asset Allocation) koji bi mogao da postigne zadateciljeve. Rezerve fonda se investiraju slično kao i rezerve centralne banke samo sapreduzetim višim stopama rizika. Očekuje se da će ukupna sredstva fonda do2020.godine dostići 40 milijardi dolara, ako deficit ne-energetskog sektora se spustiispod 10% GDP-a sa trenutnih 15% i ako se stopa povraćaja uloženih sredstava nespusti ispod 4%.5.43. UAE Dubai International CapitalDubai International Capital (DIC) je lansiran 2004.godine i predstavlja podružnicuDubai Holdings, zajedno sa Dubai Investment Group (DIG). DIC je primarno fokusiranna direktne investicije i udele u kompanijama u brojnim sektorima svetske ekonomije.Ovaj fond vrši direktne investicije (ili kupuje udele u kompanijama) u cilju ostvarivanjaprofita na transakciji ali i kao suinvestitior u samom preduzeću, učestvujući sasvojim menadžerima. Procenjena veličina fonda je oko 13 milijardi dolara.Sajt - http://www.dubaiic.com/
    • 133Osnovan u oktobru 2004.godine Dubai Holdings je kreiran da konsoliduje brojne velikei male investicije u infrastrukturu i razne druge projekte u Dubajiu koji su započeti uzadnjih 7 godina, ali i da vrši istraživanje, identifikaciju i implementaciju brojnihbudućih projekata, koji će doneti korist Ujedinjenim Arapskim Emiratima. Svaka odkompanija Dubai Holdingsa funkcioniše u ključnim oblastima i predstavlja podrškubudućem razvoju ovog grada kao svetskog centra za trgovinu, finansije i turizam. DubaiHolding trenutno ima u vlasništvu 20 kompanija koje funkcionišu u 11 sektorauključujući zdravstvo, finansije, nekretnine, obrazovanje, turizam, energetiku,komunikacije, industriju, biotehnologiju i ugostiteljstvo. DIC prima oko trećinu ukupnihprihoda Dubai Holdingsa. DIC takođe ima slobodu da privuče investitore sa strane da sepriključe fondu. Generalni i izvršni menadžer fonda je Sameer Al Ansari. DIC sefokusira na ostvarivanje profitnih stopa koje su jednake prosečnim profitnim stopamauvećanim za troškove i inflaciju. DIC pomaže boljoj diverzifikaciji sredstava DubaiHoldingsa. Investicije se sastoje i od velikih udela u javnim kompanijama i fondovimaakcijskog kapitala.5.44. UAE Istithmar World FundUAE Istihmar World Fund je osnovan 2003.godine kao fond koji investira u akcijskikapital i udele preduzeća i predstavlja alternativu klasičnim investicionim kućama. Ovajfond se sastoji od tri segmenta: Istithmar World Capital (koji investira u klasičniakcijski kapital i vrši strateške akvizicije u privatnim preduzećima u domaćoj ekonomijii regionu); Istithmar World Aviation (koji investira u razne sektore avijacije iaeronautičke industrije uključujući proizvodnju, inženjering i finansiranje) i IstithmarWorld Ventures (koji ivestira u start-up preduzeća i greenfield investicije saperspektivom pružajući im neophodni početni kapital i menadžerske resurse).Procenjena veličina fonda je oko 6 milijardi dolara. Sajt –http://www.istithmarworld.com. Istithmar World Fund je u punom vlasništvu DubaiWorld, koji je u 100% vlasništvu vlade emirata Dubai. Bord direktora čine: SultanAhmed Bin Sulayem, Adel Abdul Aziz Al Shirawi, David Jackson, Ahmed BinSulayem, Saeed Ahmed Saeed, Laiboon Yu. Fond ima sajt, međitim ne objavljuje javnopodatke o finansijskoj situaciji fonda i investicionim politikama.
    • 134Istithmar World Capital odeljenje za investiranje u udele preduzeća fokusira se napreduzeća srednje veličine sa strateškim tržišnim pozicijama i značajnim potecijalom zarast. Istithmar World Capital portfolio investicija uključuje i pozicije u preko 50najkvalitetnijih (blue chip) kompanija ukupne veličine 3 milijarde dolara. Neke odinvesticija ovog fonda spada: Barneys i Time Warner u Americi; GLG Partners iStandard Chartered u Evropi i Hylfux Ltd u Aziji.5.45.. UAE Mubadala FundMubadala fond je osnovan oktobra 2002.godine kao investicioni instrument emirataAbu Dhabi. Osnovni cilj ovog fonda je da osniva nove kompanije i da vrši akvizicije ustrateškim kompanijama u UAE ili inostranstvu. Fond je fokusiran na generisanjeodrživih ekonomskih koristi za Abu Dhabi detaljnom selekcijom investicija upartnerstvu sa lokalnim i regionalnim, ali i međunarodnim investitorima. Procenjenaveličina fonda je 10 milijardi dolara. Sajt – http://www.mubadala.ae/Fond je u punom vlasništvu državne administracije emirata Abu Dhabi. Fond nadgledaBord Direktora kojim upravlja Krunski Princ Abu Dabija. Fondom upravljamenadžment koji predvodi glavni i izvršni menadžer. Fond ne objavljuje finansijskeizveštaje niti veličinu sredstva kojima upravlja, međutim, glavne investicije fond
    • 135objavljuje na svom sajtu i Mubadala investira u širok spektar strateških sektorauključujući energiju, komunalna preduzeća, nekretnine, privatno-javna partnerstva,osnovne industrije i usluge.5.46. Venezuela Investment Fund for Macroeconomic StabilizationVenecuelanski investicioni fond za makroekonomsku stabilizaciju je osnovan1998.godine sa ciljem da osigura domaća sredstva od varijacija u naftnim prihodimauzrokovanih promenama u cenama, kako ne bi došlo do promene fiskalne politike,ugrožavanja neophodnih javnih programa i promene monetarne stanilnosti zemlje. Fondje dostigao vrhunac od 7 milijardi dolara na kraju 2001.godine, ali je izgubio gotovo svusvoju vrednost kao rezultat štrajka koji je drastično pogodio nacionalnu naftnukompaniju PDVSA. Od tada u fond nisu investirane značajniji iznosi sredstava.Veličina fonda 800 miliona dolara. Sajt - http://www.bcv.org.ve/Fond zvanično dobija sredstva putem republičkih kontribucija, državnih prihoda odPetroleos de Venezuela, S.A. i prihoda od National Executive. Sav prihod koji generišuinvesticije ili druge operacije fonda, postaju sastavni deo ukupnih sredstava fonda i istise reinvestira. Fondom administrira Centralna banka Venecuele. Bord centralne bankefunkcioniše kao bord investicionog fonda za makroekonomsku stabilnost. Resursi fondanisu deo internacionalnih rezervi ili centralne banke Venecuele, već su autonomnasredstva fonda. Bord investicionog fonda ostvaruje najviši nivo kontrole nad fondom.Isti odobrava godišnji investicioni budžet, odobrava troškove, donosi investicionupolitiku i/ili investicione kriterijume. Fond ne izdaje godišnje izveštaje, niti čini javniminformacije o učinjenim investicijama.
    • 1365.47. Venezuela National Development Fund (Fonden)Fonden je osnovan 2005.godine kao deo reformi koje je sprovodila Centralna BankaVenecuele. Fond je zakonski obvezan da investira u projekte realne ekonomije, visokepoduktvnosti, ali i u sektore obrazovanja i zdravstvenog osiguranja. Fonden, takođe,ima mandat da vrši menadžment spoljnog duga i finansira „specijalne situacije“ uslučajevima kada bord direktora to odredi. Procenjena veličina fonda 15-20 milijardidolara. Sajt – www.fonden.gov.ve.Fonden je primio 35 milijardi dolara prihoda u 29 meseci od osnivanja. Od navedengiznosa, 18,5 milijardi dolara predstavljaju „viškove“ rezervi centralne banke (gledanoprema podrazumevanim neophodnim rezervama, koje se određuju godišnje od stranecentralne banke). Ostatak priliva je posledica ad hoc direktnih transfera od državnihnaftnih kompanija. Fonden će i u budućnosti biti korisnik jednokratnih transfera i novihporeskih olakšica. Fond je punom državnom vlasništvu i pod kontrolom ministarstvafinansija. Sajt - http://www.fonden.gob.ve/Fond ima bord direktora, koga čine 5 članova, kome predsedava ministar finansija.Ministar energetike i ministar državnog planiranja su takođe članovi, zajedno sa još dvačlana koje imenuje predsednik države. Bord se okuplja dva ili tri puta mesečno, ako seukaže potreba, ili ako neko od članova to zatraži. Fonden ima obavezu da izdaje godišneizveštaje stalnom komitetu za finansije parlamenta (Permanent Finance Committee ofthe National Assembly). Fonden povremeno izdaje i veoma ograničene finansijskeizveštaje na svom sajtu, a ministar finansija ponekad pruža delimične informacijemedijima. Postoji malo informacija o investicionoj strategiji ili procedurama.Operacioni komitet, koji upravlja sa resursima fonda, mora da podnosi izveštaje bordu,makar jednom mesečno. Fonden je odredio 24 milijarde dolara da plasira u brojneprojekte, od kojih je 18-20 milijardi investirano.
    • 1375.48. Vietnam State Capital Investment Corporation (SCIC)Vjetnamska državna korporacija za kapitalno investiranje je osnovana 20.juna2005.godine, a zvanično je počela sa radom avgusta 2006.godine sa ciljem da uspešnozastupa državni vlasnički udeo u investiranim preduzećima i da buduća državnasredstva odgovorno investira bilo na domaćim ili međunarodnim finansijskim tržištima.Veličina fonda je oko 2,5 milijarde dolara. Sajt – http://www.scic.vn/Korporacija je primila inicijalni transfer od 312 miliona dolara, s tim da je petinasredstava položena u državni budžet, a ostatak kapitala se može povući iz preduzećapovezanih sa SCIC. Dodatna sredstva dolaze iz fondova koje alocira država zaimplementaciju investicionih projekata. Udeli koje kupi SCIC ili kompanije povezanesa SCIC moraju se redovno kontrolisati, a generisani prihodi se moraju reinvestirati.SCIC je u punom vlasništvu države Vjetnam i funkcioniše kao specijalna ekonomskaorganizacija vlade. Korporacija je nezavisna i funkcioniše sa finansijskom iupravljačkom autonomijom.Organizaciona struktura fonda se sastoji od Menadžment borda, Kontrolnog borda,generalnog direktora, zamenika direktora i drugih članova. Menadžment bord se sastojiod najviše 7 članova i njime upravlja predsednik borda. Kontrolni bord se sastoji od 3-5članova kojima rukovodi Direktor koji je u isto vreme i član Menadžment borda ipomaže prilikom supervizorskih operacija. Generalni direktor izvršava regularne,svakodnevne aktivnosti koje su zacrtane donetim radnim planovima. Korporacijaredovno daje izveštaje o učinjenim investicijama i o performansama fonda ikompanijama povezanim sa fondom.
    • 138Korporacija putem borda odlučuje o investicionim projektima, o vrsti investicija, nivouangažovanog kapitala i uslovima investiranja za svaki projekat i preduzeće u kojekorporacija ulaže. Fond investira u: projekte osnivanja novih preduzeća; kapitalnaulaganja u joint venture; zajednička ulaganja kapitala sa drugim preduzećima(uključujući i državne agencije); u preuzimanje ili kupovinu značajnih udela u trećimpreduzećima; klasične investicije u hartije od vrednosti; udruživanje sa drugimfinansijskim institucijama ili investicionim fondovima radi istraživanja alternativnihinvesticija.Korporacija investira u ključne oblasti, koje omogućavaju uvećanje budućeg privrednograsta, ali i u klasične profitabilne investicione prilike. Fond ima mandat da smanjiinvesticije u oblastima u kojima državna kontrola nije obavezna i gde su strateškapreduzeća dostigla dovoljni nivo razvoja da samostalno privuku neophodna sredstva oddrugih ekonomskih subjekata i nezavisno se nadmeću u tržišnoj utakmici.
    • 1396. Perspektive suverenih investicionih fondovaBez oklevanja se može zaključiti da su suvereni fondovi novi, stalni, prominentnisubjekti međunarodnih finansijskih tržišta99. Prirodna posledica razvoja zemalja i rastaukupnog životnog standarda je da se građani sve više okreću državi radi pružanjadugoročne socijalne sigurnosti onim građanima koje je prosperitet zaobišao ali i radiobezbeđivanja profesionalnog upravljanja novostvorenim državnim bogatstvom.Očuvanje finasnijskog sistema, čuvanje prirodnih resursa su novi zahtevi kojesavremena država mora da ostvari.Navedeni procesi se neće odvijati obavezno u svakoj zemlji, već prestavljaju tendencije.Savremene demokratije pružaju mogućnost da će se građani sami udružiti i organizovatiradi očuvanja resursa umesto prepuštanja još jedne funkcije sve rastućoj državi,međutim navedena situacija je malo verovatna. Dosadašnja iskustva pokazuju da sarastom bogatstva društva i njegovih građana, uloga države se povećava, a ne smanjuje.Nasuprot vladajućoj ekonomskoj misli neoliberalizma, tj. smanjenja uloge države,funkcije države beleže stalno uvećanje.Sve posledice Svetske ekonomske krize 2007.godine nisu još poznate, ali jedna od njihje svakako usporenje u globalnoj integraciji finansijskih tržišta, jer regulatoripokušavaju da pronađu efektivan odgovor na buduće potencijalne krize. Međutim,pored navedenog, argumenti za sinhronizaciju zasebnih finansijskih sistema, radipovećanja efikasnosti, smanjenja informacione asimetrije i dalje stoje. Mogu senabrojati tri trenda koja nas navode na zaključak da su suvereni fondovi pojava kojaneće nestati preko noći: rast prosperiteta svih zemalja i sve veća uloga države uupravljanju i očuvanju stvorenog bogatstva spojena sa činjenicom da diverzifikacijaistog putem međunarodnog portfolia kvalitetanih hartija od vrednosti obezbeđujenajbolje izglede za buduće generacije. Sa druge strane, suvereni fondovi spadaju ukategoriju krupnih finansijskih subjekata prema kojima postoji velika doza podozrenjaako su u vlasništvu država, a ne klasničnih akcionara ili drugih privatnih subjekata kaošto su banke, investicioni ili hedž fondovi.99Za detaljne argumente o prominentnosti suverenih investicionih fondova i njihovog novog statusainstitucionalnih investitora videti autorov prvi pristupni rad, Suvereni Investicioni Fodnovi, Valjevo,2011.god, str. 60-65.
    • 140Suverene investicione fondove ne možemo staviti u kategoriju aktera čija je funkcijasamo da efikasno i efektivno upravljaju bogatstvom građana jedne države. Penzionifondovi100koji funkcionišu na međunarodnom tržištu ili oni koji potiču iz razvijenihzemalja su u suštini SIF koji su strogo ograničeni u šta mogu investirati, običnoobveznice država ili druge hartije od vrednosti, koje su po pravilu nabrojane u zakonimao penzionim fondovima. Pored navednih, države imaju i druge načine upravljanjakapitalom. Po pravilu, države deviznim rezervama upravljaju dosta konzervativno, apotragu za višim stopama oplodnje kapitala i veću izloženost riziku prepuštaju drugimsubjektima u vlasništvu ili pod kontrolom države, kao što su suvereni fondovi.Navedene generalizacije često daju pogrešnu sliku, jer su granice između pobrojanihtipova subjekata često veoma nejasne101. Konkretne pojedinosti se mogu značajnorazlikovati od zemlje do zemlje102. Potencijal za institucionalnom ili regulativnomarbitražom je značajan i u praksi se često praktijuje, što predstavlja bitnu tačkuspoticanja mišljenja mnogih ekonomista. Brojne kritike su naterale suverene fondove dase međusobno organizuju u cilju samoregulacije. Jedan od rezultata pomenutih naporasu i Santijago Principi. Međutim oni nisu obavezni, a potencijal profitiranja nainstitucionalnoj ili regulativnoj arbitraži mnogim zemljama daje motiv, danovoosnovani SIF iskorišćavaju nedostatke ili propuste međunarodnih uzansi.Navedeni problemi su minorni u poređenju sa potencijalnim nevoljama sa kojima su sesuočavali SIF na početku ekonomske krize. Postojao je pravi zid predrasude u danimakada se svetski finansijski sistem držao o koncu103. Kupovinom akcija u finansijskiminstitucijama koje su se bližile bankrotu, SIF su odjednom stekli viši nivo uticaja.Pomenuta predrasuda je uglavnom raspršena, a suvereni fondovi su respektovani iprihvaćeni međunarodni subjekti. Kritika i obazrivost su ostali rezervisani za pojedine100Penzioni fondovi se suočavaju sa brojnim ograničenjima prilikom investiranja. Princip sigurnosti sedaleko više vrednuje nego potencijalni profit. Zato ovi institucionalni investitori su ograničeni nainvestiranje u državne hartije od vrednosti, tj. u HOV najvišeg rejtinga. Mada u Srbiji investiranjepenzionih fondova nije toliko razvijeno, mali segment privatnih penzionih fondova susreće se sasličnim ograničenjima, kao i fondovi u inostranstvu. Za više informacija videti zakon o dobrovoljnimpenzionim fondovima101Sličnosti i razlike između SIF, centralnih banaka i penzionih fondova su detaljno obrađene u prvomprojektnom zadatku autora, prilaz 17., op.cit., str. 64.102Misli se na velike sličnosti koje postoje između SIF, hibridnih monetarnih institucija i klasičnihdržavnih preduzeća. Prvi projektni zadatak, op.cit. str.78-93.103The Economist, „The invasion of sovereign-wealth funds“, Izdanje januar 2008.god. Dostupno:http://www.economist.com/node/10533866 (Pristupljeno: 06.03.2012.)
    • 141fondove, čiji su koraci i postupci netransparentni104. Danas opšta populacija i regulatorisu u mnogo većoj meri informisani o suverenim fondovima zahvaljujući i odgovornomponašanju samih SIF, koji su u trenucima krize istupili kao investitori na koje se možeračunati.Rast broja fondova se usporio, jer su se suficiti iz koji se isti finansiraju smanjili, kaoposledica ekonomske krize. Takođe, određen broj suverenih fondova je zabeležiogubitke i naterao regulatore zemalja u pitanju da preduzmu konzervativnije investicionestrategije. Na kraju, rast nezaposlenosti i smanjenje životnog standarda je nateralopojedine fondove da preusmere sredstva iz budućih projekata na tekuće probleme.Činjenica da su i pojedini suvereni fondovi pogođeni krizom je pomoglo da ublažistrahove da će ovaj novi vid fondova preuzeti kontrolu nad savremenim zapadnimekonomijama. Iako su se takve katastrofične prognoze pokazale netačnim i daljeodređen deo javnosti smatra takve prognoze kredibilnim. Razlika u načinu kako suzemlje prebrodile ekonomsku krizu je ponovo u fokus javnosti dovelo temu filozofskog,političkog i ekonomskog takmičenja između tradicionalnog modela zrelih industrijskihzemalja i njihovog osnovnog potpornog stuba – slobodnog tržišta sa konceptomdržavnog kapitalizma, koji je privlačan zbog koncentrisane moći i nacionalizma105.Brojni ekonomski i finansijski problemi, predviđani kao posledica rasta suverenihfondova, a koji mogu pogoditi i zemlje iz kojih fondovi potiču i zemlje u koje fondoviinvestiraju se uglavnom nisu ostvarili. Međutim, to ne bi smelo da sugeriše da susuvereni fondovi otporni na potencijalne probleme, kao što su: (1) loše upravljanjesredstvima; (2) ostvarivanje političkih, a ne ekonomskih ciljeva; (3) izazivanje rastaprotekcionizma; (4) uvećanje nestabilnosti tržišta i (5) klasični problemi konfliktainteresa. Imajući u vidu brzinu kojim se događaji odvijaju u savremenoj ekonomiji,međupovezanost finasnijskih tržišta i sveukupnu kopleksnost čitave svetske privrede,navedeni problemi se nikako ne smeju isključiti.104Detaljna lista SIF po dostupnosti informacija se nalazi u prikazu 4.105Naravno, uvek postoje novinski članci o kraju kapitalizma, međutim u periodu 2008-2009, ova tema jeuzdigla na nacionalni nivo. Renomirani mediji, inače poznati kao branioci kapitalizma, su isti počelida preispituju. Videti. The Washington Post, The End Of American Capitalism?, 19.02.2012.Dostupno: http://www.washingtonpost.com/wp-dyn/content/article/2008/10/09/AR2008100903425.html(Pristupljeno 14.03.2012) i The New York Times, The End Of Market Democracy?, 10.10.2008.Dostupno: http://campaignstops.blogs.nytimes.com/2012/02/19/is-this-the-end-of-market-democracy/(Pristupljeno: 14.03.2012). Takođe videti rezultate Google Trends za termin Capitalism“ na CD-u.
    • 142Važan faktor koji je doprineo pojašnjenju i konkretizaciji uloge i dužnosti suverenihfondova i katalizovao proces institucionalizacije ovih tržišnih aktera, kao ravnopravnihsubjekata međunarodnog finansijskog sistema, je svakako bilo formiranje i primenaSantijago principa (Santiago Principles). Santijago principi formulišu osnovnekriterijume ponašanja i organizovanja savremenih suverenih fondova. Međutim i ovameđunarodna konvencija nije bez svojih problema. Osnovni nedostatak se pokazao jošu početku. Suvereni fondovi su odavno postojali, pre nego što je ostvaren napor da seuvedu međunarodna pravila. Međusobno različiti entiteti, formulisani i organizovani narazličitim načinima je jedan od razloga što i danas nema sveprihvaćene definicijesuverenih fondova. Sledeća situacija potiče od činjenice da su suvereni fondovi uvlasništvu nezavisnih država, koje se ne mogu naterati da primenjuju određenuregulativu, ako procene da to nije u njihovom interesu. Glavni motiv, što je velik brojzemalja svojevoljno pristao na primenjivanje ovih principa, je potreba da se demonstriraozbiljnost namere međunarodnom investicionom okruženju. Principi iz Santijaga supostavljeni na osnovama transparentnosti i odgovornosti i za građane zemalja iz kojihpotiču fondovi ali i za građane zemalja u koje su plasirane investicije. Glavni cilj takveformulacije je da se smanji rizik od nepravilnog upravljanja poverenih sredstava.Primena principa pored koristi za zemlju vlasnika fonda, će smanjiti strepnje zemlje ukoju su plasirane investicije i unaprediti dalji rast ovih fondova. Povoljnosti postoje i zasame suverene fondove, jer će novostvoreno poverenje smanjiti prepreke i strogeregulative koje ne dozvoljavaju da ovi fondovi funkcionišu punim potencijalom.Suočene sa pojavom suverenih pojava „ozbiljne zemlje“ tj. članice OECD-a sureagovale na neimpresivan, čak neodgovoran način. Kolektivno, zemlje OECD su sedogovorile da nije potrebno uvoditi poseban režim za SIF, odnosno procenjeno je da jepostojeća regulativa dovoljna. Nažalost, proces revizije postojeće regulative, nijeiskorišćen za osavremenjavanje iste i omogućavanje veće prohodnosti za investicijedrugih država. Mada OECD kao grupa nije preduzela značajne regulatorske poduhvate,proces rasta predrasuda prema stranim direktnim državnim investicijama u mnogimzemljama se nastavio106.106Veliki broj citiranih članaka je nastao u period nakon donošenja i primene Santijago principa.
    • 143U poređenju sa periodom od pre 5-6 godina, SIF ulivaju mnogo više poverenja, amnoga pitanja i podozrenja vezana za ove fondove su eliminisana, ali nisu sva irazrešena. Strahove su često uvećavali i sami fondovi time što su stupali u nejasnapartnerstva sa privatnim ili drugim preduzećima u nadi da ostvare svoje investicioneciljeve, često u sektore od strateškog značaja107. Visoke tenzije sa vrhunca svetskeekonomske krize su ublažene i može se reći da je razum prevladao, međutim pobedu jošne treba proglašavati. Jedno od mogućih rešenja jeste formiranje stalne konferencijeregulatora i predstavnika fondova radi usaglašavanja i preduzimanja daljih koraka.Potencijalne teme su brojne: unapređenje i proširivanje Snatijago principa,implementacija i monitoring primene pravila, unapređenje u dostupnosti podataka ofunkcionisanju fondova, kao i težnja formiranju permanentnog zakonskog okvira koji ćena jedinstven način regulisati sve oblike državnih investicija.107Za detaljnu analizu uticaja investicija SIF na kompanije u koje investiraju videti: Veljko Fotak,Bernardo Bortolotti, William Megginson, “The financial impact of sovereign wealth fund investmentsin listed companies”, Price College of Business, University of Oklahoma, 2008. Dostupno:http://finance.sauder.ubc.ca/conferences/summer2008/files/papers/summer2008_megginson.pdf(Pristupljeno: 14.03.2012).
    • 1446.1. Unapređenje Santijago principaZemlje sa suverenim fondovima bi trebale da nastave rad na promovisanju Santijagoprincipa i doprinesu njihovom što svestranijem primenjivanju. Ako dalji progres naovom polju izostane mnoge kritike će biti potvrđene i SIF kao pojava ponovo može doćina margine međunarodnih finansija. Međunarodni forum za suverene fondove (IFSWF)mora nastojati da ubedi zemlje sa velikim fondovima, a koje nisu članice kao što su:Hong Kong, Alžir, Brunej, Malezija, Kazakhstan da primene već donete principe. Drugiprimer, je recimo, Saudijska Arabija, koja je bila član posmatrač na skupovima gde suSantijago Principi prvi put nastajali, da promeni menadžment strukturu svojih fondova iomogući transparentnost. Takođe, jedan od predloga, je da zemlje koje imaju višesuverenih fondova, kao što su SAD ili UAE da obezbde primenu principa u istoj meri usvakom od fondova108.Primećena je praksa gde se članstvo u međunarodnim forumima i grupama uzima kaodokaz primene svih preporuka. Pošto zemlje članice već publikuju činjenicu daučestvuju u primeni donetih principa, logičan sledeći korak bi bio i monitoring ilianaliza u kojoj meri se navedeni principi uistinu i primenjuju. Makar deo ovih analizavezan za dostupnost podataka o fondovima i odgovornost upravljačkih struktura SIF semora publikovati na godišnjem nivou, zajedno sa redovnim izveštajem fonda. Kada seostvari dovoljna dostupnost podataka, pre svega finansijskih izveštaja, sledeći logičankorak je implementacija nezavisnog revizorskog izeštaja za sve fondove109. Specifičnaoblast je vezana za rad povremeno agnažovanih eksternih menadžera. Ovi menadžeričesto moraju da potpisuju izuzetno stroge ugovore o neširenju informacija, čak iosnovnih činjenica o internim investicionim procedurama, na taj način uvećavajućistrahove potencijalnih zemalja primaoca investicija.Nije uvek jednostavno povući granicu između oblasti rada suverenih fondova imonetarnih institucija zemlje. Fondovi bi morali u cilju uklanjanja nejasnoća da jasno108Misli se na fondove: Alaska Permanent Reserve Fund, New Mexico Permanent Trust Funds,Permanent Wyoming Mineral Trust Fund iz SAD; Abu Dhabi Investment Authority (ADIA), DubaiInternational Capital, Mubadala, Istithmar World, Emirates Investment Authority (EIA), InvestmentCorporation of Dubai iz Ujedinjenih Arapskih Emirata. Za detaljnu listu fondova videti prikaz 2.109Većina fondova iz zapadanog i azijskog regiona imaju poseban dodatak uz svoje godišnje izveštaje,koji predstavlja mišljenje nezavisnog revizora. Za konkretne izveštaje revizora videti godišnjeizveštaje na CD-u
    • 145objasne svoje odnose sa monetarnim, ali i fiskalnim institucijama zemlje. Redovneinvesticione fondove je nemoguće zamisliti bez jasno definisane politike rizika.Suvereni fondovi redovno u svom poslovanju koriste leveridž i nije uvek jasno da serizik meri na isti način u fondovima sličnih delatnosti.Navedene oblasti potencijalnog budućeg napretka, možda izgledaju nerealno, međutimsamo pre nekoliko godina, brojni suvereni fondovi su se izričito protivili publikovanjuveličine fonda. Danas, mada nedostaju podaci o veličini portfolija iz prošlosti, gotovovećina fondova, objavljuje veličinu sredstava kojima upravljaju. Saveti nisu upućenisamo zemljama iz kojih fodovi potiču, nego i zemljama u koje fondovi investiraju.Praksa je svedok da SIF nisu mogli da realizuju planiranu investiciju, jer je nadležnodržavno telo donelo odluku da je takva investicija nemoguća. Takve odluke su popravilu, nedovoljno dokumentovane i lako je razumeti menadžere SIF kada kažu da se upraksi suočavaju sa predrasudama regulatora110. Korisno rešenje za navedene situacijeje saradanja regulatora i fondova. Često fondovi prilikom planiranja investicije i neznaju da konačna realizacija iste zavisi od određenog odbora, za koji verovatno nikadnisu ni čuli. Jasna pravila, uslovi i zahtevi stavljeni pred investitore garantujuizbegavanje potencijalnih neprijatnih situacija.6.2. Unapređivanje dostupnosti podatakaJedan od osnovnih razloga što suvereni fondovi privlače toliko političke pažnje, jer suto instrumenti prekograničnog investiranja u vlasništvu stranih država. Država kaoinvestitor po svojoj prirodi je suočena sa različitim setom motiva nego klasični privatniinvestitiori. Državno vlasništvo podstiče situacije tumačenja poteza suverenih fondovakao politički motivisanih iako to nisu. Pošto su u pitanju prekogranične investicije ovifondovi su u fokusu pažnje i države imaju interesa da planirane ciljeve ostvare putemdrugih subjekata, povezanih sa državnim strukturma na ne toliko uočljiv način.110Najbolji primer pedrasude regulatora je situacija kada je Dubai Ports World pokušao da kupikompaniju Peninsular and Steam Navigation Company. Videti: Friedman L. Thomas, „Portcontroversy could widen racial chasm“, Desertnews, 25.02.2006. Dostupno:http://www.deseretnews.com/article/635187293/Port-controversy-could-widen-racial-chasm.html(Pristupljeno: 14.03.2012.).
    • 146Opšte je poznato da mnogi menadžeri međunarodnih rezervi sve bliže prate i kopirajupoteze i investicione strategije brojnih suverenih fondova. Na primer, investicijeKineske državne administracije za devizne rezerve (SAFE) uključuju i sredstvaplasiranna od strane SAFE Investment Company111(specijalizivanog investicionogfonda). U nekim publikacijama se ovaj fond klasifikuje kao SIF, a u većini ne.Oslanjanje na međunarodno priznata dokumenta, kao što je MMF-ova Nomenklaturadeviznih rezevi i likvidnosti stranih valuta (IMF The Data Template on InternationalReserves and Foreign Currency Liquidity 2000112) je nedovljno, jer je nomeklatura nijedovoljno precizna i ne predviđa klasifikaciju međuoblika, kakvi su često suverenifondovi. Čak i Santiago Principi koji u posebnom odeljku obrađuju nomenklaturumeđunarodnih sredstava,113ne mogu uvek dati jasnan odgovor i dalja i detaljnijameđunarodno prihvaćena regulativa je neophodna. Mada daje neke odgovore MMFNomenkatura ne obrađuje pitanje investicionih strategija, koje je suštinski važnije odsame klasifikacije sredstava, na osnovu činjenice da li su investirane u obveznice,berzansku robu, akcijski kapital ili neku drugu klasu kapitala.Budući dokumenti međunarodnih institucija moraju biti izrađeni u saradnji sasuverenim fondovima, čak iako zemlje vlasnice nisu članovi, kako bi se na uspešannačin prebrodila inherentna kompleksnost pojave. Sa druge strane, zemlje koje nisučlanice ili ne primenjuju postojeće procedure i pravila (pre svega UAE, Kina, Kuvajt,Libija, Katar i Alžir imajući u vidu veličinu njihovih fondova114), se moraju motivisatida iste prihvate, jer nesređenost i kompleksnost situacije umanjuje efikasnostmeđunarodnih finansijskih tržišta i proizvodi investicione odluke nižeg kvaliteta.Potencijalno rešenje pomenutog problema se može naći i u intenzivnijim aktivnostimaevidentiranja i izveštavanja o prekograničnim investicijama država, državnih fondova,preduzeća povezanih sa državama ili bilo kojih drugih entiteta za koji se opravdano111Za više informacija o fondu videti: http://safeinvestmentcompany.com/ (Pristupljeno: 14.03.2012.).112IMF, The Data Template on International Reserves and Foreign Currency Liquidity, 2000. Dostupno:http://dsbb.imf.org/images/pdfs/opguide.pdf (Pristupljeno: 14.03.2012.).113International Work Group for Sovereign Wealth Funds,Current Institutional and OperationalPractices, 2008.godine, str.18-19. Dostupno na: http://www.iwg-swf.org/pubs/eng/swfsurvey.pdf(Pristupljeno 06.03.2012.)114Misli se na fondove: Abu Dhabi Investment Authority (ADIA), Dubai International Capital,Mubadala, Istithmar World, Emirates Investment Authority (EIA), Investment Corporation of Dubaiiz Ujedinjenih Arapskih Emirata, China Investment Corporation (CIC) iz Kine; Kuwait InvestmentAuthority (KIA) iz Kuvajta; Libyan Investment Authority (LIA) iz Libije, Qatar Investment Authority(QIA) iz Katara i Fonds de Régulation des Recettes (FRR) iz Alžira.
    • 147može predpostaviti da su državni ili pod državnom kontrolom. Novi šesti pravilnik omeđunarodnim plaćanjima i pozicijama (The Sixt Balance of Payments andInternational Position Manual – BPM6115) kojeg je izdao MMF 2009.godine donosi višejasnoće, koja se sredstva mogu smatrati deviznim rezervama, a koja su sredstva sastavnideo kapitala državnog fonda, iako oba mogu biti investirana u istu vrstu hartija odvrednosti. BPM6 prepoznaje da se moraju istražiti i karakteristike entiteta koji jezadužen za upravljanje sredstvima, a ne samo karakteristike sredstava u koje jeinvestirano.Navedeni potezi MMF-a sugerišu državama, da vrše jasnu klasifikaciju svojihsredstava, kako ne bi izazvali negativnu reakciju regulatora. Takvi potezi će unapreditidalju izgradnju i učvršćivanje poverenja između suverenih fondova i država u koje SIFinvestiraju, posebno u slučajevima direktnih investicija. Takođe, smanjiće semogućnosti i mehanizmi institucionalne ili regulatorne arbitraže, koja u poslenjihnekoliko godina motivisala nastajanje novih fondova koji iskorišćavaju nedorečenostregulative.6.3. Sveobuhvatni regulatorni okvirPočetna negativna situacija je primenom Santiago principa značajno poboljšana. Daljaunapređenja regulative i aktivnost samih fondova obećavaju da će po pitanju regulativesuvereni fondovi postati još jedan opšteprihvaćen investicioni entitet. Međutim,postojeća regulativa nije sveobuhvatna, odnosno nalazi se u brojnim međunarodnimdokumentima, različitog nivoa važnosti i implementacije. Moderno finansijsko tržištekreira nove hartije od vrednosti i nove načine da sa sredstva ulažu. Navedeni procesinovacije podrazumeva i novine u oblicima i vrstama investicionih entiteta. Pomenutadinamika dovodi do zaključka da bi regulativa umesto da kaska za događajima, stalnoprateći sve novije i novije finansijske kreacije, mogla da napravi jedan opšte prihvaćeni115Za više detalja videti: IMF, The Sixt Balance of Payments and International Position Manual – BPM6,2009. Dostupno: http://www.imf.org/external/pubs/ft/bop/2007/pdf/bpm6.pdf (Pristupljeno:14.03.2012.).
    • 148okvir, koji će obuhvatati sve vidove državnog, ali i privatnog investiranja. Jasnedefinicije šta je državno vlasništvo, ali i šta je državni uticaj i kontrola uvešćejednostavnost u postojeću situaciju.Pitanja vezana za klase kapitala i kako se isti svrstava po donetoj nomenklaturi uzavisnosti od funkcionalne orjentacije investitora, bi u potpunosti izbrisala nedoumice,da li neki fond ili pul sredstava ili entitet svrstati kao suvereni fond. Različitost akterana međunarodnim tržištima i brojnost investicionih ciljeva znače da navedeni cilj nijenikako jednostavno ostvariti. Međutim, brojni saveti se mogu izvući iz iskustvaformiranja Svetske trgovinske organizacje i brojnih rundi pregovora. Dok je kodformiranja STO bilo neophodno uključiti sve države, za ovaj vid međunarodnogregulisanja odnosa se moraju uključitii i brojni privatni subjekti, što komplikovanusituaciju čini još težom. Pomenuto iskustvo je takođe doprinelo da se dogovori okonovih, značajnijih promena u međunarodnim finansijama moraju brzo finalizirati, kakobi maksimizirale pozitivne posledice za sve uključene strane. Upravo organizacije kao –IFSWF, OECD i WTO mogu dovesti ukupnu situaciju do prelomne tačke sa dovoljnomomenta za hrabro menjanje i regulisanje međunarodnih finansija. Jedna od posledicasvetske ekonomske krize jeste i ta da regulativa nije uvek loša i da određeni nivoograničenja podstiče produktivnost, tako što pojednostavljuje situaciju i štitiinvestitiore.
    • 1497. ZaključakZadnje dve decenije, finansijska tržišta su svedok bogate inovacije. Inovacije unačinu kako se trguje, u brzini komunikacija, a najvažnije, u vrstama finansijskihproizvoda kojima se trguje. Spektar onoga što je u prodaji je postao toliko velik, da je umnogim slučajevima neophodna doktorska disertacija iz matematike da bi se upotpunosti razumeo proizvod (polje finansijskih derivata).Navedene promene je pratio i trend finansijalizacije. Firme, koje su se donedavno bavile samo proizvodnjom, počele su da otvaraju odeljenja za trgovanjehartijama od vrednosti. Možda su General Motors i General Electric postali poznati poproizvodnji automobila, električne sijalice ili nuklearnih reaktora, ali je većina njihovihprihoda u drugoj polovini 2000-tih dolazila upravo iz navedenih finansijskih ogranaka.Ne samo da su finansijska tržišta svedok upliva subjekata, koji se nikada ranije nisubavili trgovinom HOV, nego su i već postojeći akteri doživeli dramatične promene.Nekada su se investicioni fondovi samo razlikovali na otvorene i zatvorene i potome u kakve hartije investiraju (akcije i obveznice), ali ne više. Sada postojeinvesticioni fondovi sa svojom filozofijom, etički fondovi, ekološki fondovi, fondovivisoke tehnologije, fondovi koji trguju fondovima, itd. U navedenoj šumi različitosti,suvereni investicioni fondovi su se dugo krili, zapravo previše dugo. Mada postojedecenijama, tek pre nekoliko godina su dobili ime i šira javnost je postala svesnanjihovog pristustva i uticaja.Suvereni investicioni fondovi su novi institucionalni investitori nameđunarodnim finansijskim tržištima. To su obično pulovi sredstava, bilo domaćih ilistranih, u državnom vlasništvu, koji su zakonski, finansijski i operaciono odvojeni oddrugih državnih sredstava i obaveza (dugovanja). Ovi fondovi nisu deo monetarnihstruktura u zemlji, već su dati na „raspolaganje“ političkim telima, radi postizanjaodređenih ciljeva. SIF se koriste kao zaštita budžeta od nestabilnosti, kao mehanizamsterilisanja viška likvidnosti, kao način trasferisanja i građenja ušteđevine za budućegeneracije ili su oformljeni kako bi se stimulisao ekonomiski razvoj i socijalnamobilnost.Jednostavnije rečeno to su odvojeni fondovi međunarodnih sredstava udržavnom vlasništvu i pod državnom kontrolom, uglavnom finansirani viškovima
    • 150sredstava od prodaje berzanskih roba, pre svega nafte, ili generisanih putem trgovačkihsuficita, a kreirani radi postizanja različitih opštih ciljeva.Ono što je suverenim investicionim fondovima pravilo problem, nije činjenicada potiču iz različitih zemalja, jer se na međunarodnim berzama ionako trguje svetskimrobama; to nije njihova kompleksnost, zapravo ovi fondovi su dosta klasični po svojojkonstituciji u poređenju sa inovacijama koje su zaživele u poslednjih desetak godina;ono što je SIF otežalo put je upravo činjenica da su suvereni.Od kraja Hladnog rata, vlada opšti konsenzus da je privatni kapital dalekoproduktivniji nego državni. Devedesete godine, pad Gvozdene zavese i talasprivatizacija je samo potvrdio navedeni stav, čak je i komunistička Kina prosperiralazahvaljujući malim privatnim kompanijama i preduzetničkom duhu. Odjedanut se duhizgubljenih vemena probudio i državni kapital je ponovo u fokusu. Iznenađenje je biloutoliko veće, jer ovi fondovi postoje decenijama, a na nevericu brojnih regulatora, dugosu prisutni u mnogim zemljama zapada. Realizacija da ovi fondovi postoje i da suprofitabilni, kao bilo koji drugi, se nikako nije uklapala u dominantnu paradigmu odominaciji privatnog kapitala. Takva pozadina je bila plodno tlo za neometani talasspekulacija o „pravim“ motivima ovih fondova, koji nikako nisu mogli biti čistoekonomski, već su svakako uključivali i političku dimenziju. Bojni dokazi daglobalizacija se u mnogim slučajevima okreće protiv zemalja iz kojih je potekla, sveveća konkurencija koju zapadna preduzeća trpe, je u vidu neočekivanog krešendakulminirala SIF, koji su „naravno“ tu da se osvete bivšim kolonijalnim gospodarima iistim donesu duh davno prošlih vremena. Kao da situacija nije bila dovoljno teška,novostvorenu prominentnost SIF su gradili u trenucima najveće finansijske i ekonomskekrize u poslednjih 80 godina. U danima kada su renomirane banke propadale, kada sekreditna aktivnost ugasila, upliv suverenih investicija u najpoznatije finansijskekorporacije zapada, je shvaćen kao atak na kičmu zapadnog kapitalizma.Vreme je prošlo, strasti su se smirile. Suvereni fondovi se nisu pokazali kaoosvajači, zapravo više su izgledali kao spasioci, davajući preko neophodne injekcijelikvidnosti u presudnim trenucima. Kriza, koja je u početku izgledala prolazno, sepretvorila u recesiju, sa dalekim svetlom na kraju tunela, a sumnje vezane za suverenefondove su opstale. Zapravo, šta znamo i kako znamo ono što znamo o suverenimfondovima su krajnje opravdana pitanja.Klasični subjekti na finansijskim tržištima su uvek podložni kontroli, a kaokrajnji kontrolor uvek se pojavljuje država. Međutim, kako biti siguran u bilo koju
    • 151informaciju kada su kontrolor i kontrolisani jedno. Upravo su to bila pitanja, brojnihautora, koji su istraživali SIF. Jedini pravi i apsolutni kontrolor je vreme. Jedino jeprotok vremena uspeo da ubedi zapadne regulatore, da SIF nisu došli da „osvoje“ i„pokore“ njihove ekonomije. Nijedna grupa akademika, finansijskih profesionalaca, makoliko uvaženih, ne bi mogla i nije uspela da uradi isto. Upravo je vreme pokazalo, da jenekada uvažena korporacija Enron, čiji su finansijskih izveštaji dobili pečat odobrenjajoš uvaženije revizorske kuće Arthur Anderson, zapravo čista fikcija. U međuvremenu,najbolje što nezavisna istraživanja mogu da urade je da svoje analize oslone na zvaničnepodatke (zakone na osnovu kojih su SIF osnovani, godišnje izveštaje, mišljenjarevizora, uvaženih autora). Upravo je takav pristup primenjen i u ovom radu, merećitransparentnost suverenih fondova, ne apsolutnom, već relativnom merom.Mada prostora za unapređenje još ima, analiza je pokazala da ne postojistatistički značajna razlika u dostupnosti podataka o SIF između zapadnih i azijskihfondova. Činjenica, da se dobronamernost, profesionalnost i tačnost dostupnih podatakao zapadnim SIF nikad nije dovodila u pitanje, nalaže da se isto mora zaključiti i oazijskim fondovima. Kako, preko 55% ukupno angažovanih sredstava dolazi iznavedena dva regiona, većina SIF se mogu opisati kao odgovorni i transparentniinvestitori.Analiza transparentnosti je samo jedan od uvida, koju je osvario ovaj rad. Madasuverenih fondova nema puno, masa sredstava kojima upravljaju je zaista impozantna,oko 4200 milijardi dolara u 2011.godini, što ih čini većim od svih hedž fonodova i akosuverene fondove posmatramo kao jednu ekonomsku celinu, bili bi četvrta po veličiniprivreda na svetu. Mada medijana govori da je prosečni suvereni fond angažovao 23milijarde dolara, ova mera zamagljuje velike razlike koje postoje među SIF. Zapravonaveći SIF je skoro 900 puta veći od najmanjeg, a svega nekoliko velikih fondova činevećinu ukupnih angažovanih sredstava. Upravo je ova činjenica bila jedna od važnihkatalizatora predrasuda prema SIF.Od svog nastanka do danas SIF beleže konstantan rast, sa par izuzetaka,recesijom 2001. i 2009. godine. Za razliku od veličine, ova karakteristika SIF jezajednička među praktično svim fondovima. Prva decenija novog milenijuma, jenajbolja u istoriji ovih fondova, posebno ako se njihove performanse uporede savodećim berzanskim indikatorima.Pored analize dostupnosti podataka i opšte deskriptivne analize, cilj ovog rada jebio donošenje definitivnih zaključka, na koje se budući istraživači mogu osloniti u
    • 152svojim istraživačkim poduhvatima. Svetska ekonomska kriza je za mnoga preduzećaznačila bankrot, a za veliki broj drugih ozbiljnu prepreku i znak pitanja za daljiopstanak. Ni suverenene fondove nije zaobišla kriza, koja je značajno uticala na njihovoposlovanje, ali tako što je prosečnu brzinu rasta smanjila za trećinu sa 15% na „samo“10.4% godišnje. Mada karakteristike SIF značajno variraju, navedena kretanja se nisuodrazila kao statistički značajne razlike u brzini rasta suverenih fondova gledano po tipuili po regionu porekla.Jasno je da su SIF novi institucionalni investitori, a ne samo jedna u nizuprolaznih pojava. Zapravo, mogu se identifikovati makar tri trenda koja nas navode nazaključak da su suvereni fondovi pojava koja neće nestati preko noći: rast prosperitetasvih zemalja i sve veća uloga države u upravljanju i očuvanju stvorenog bogatstvaspojena sa činjenicom da diverzifikacija istog putem međunarodnog portfoliakvalitetanih hartija od vrednosti obezbeđuje najbolje izglede za buduće generacije.Navedeni zaključak nikako ne podrazumeva, da suvereni fondovi smejuzaustaviti proces reformi. SIF spadaju u kategoriju krupnih finansijskih subjekata premakojima postoji velika doza podozrenja pošto su u vlasništvu država, a ne klasničnihakcionara ili drugih privatnih subjekata kao što su banke, investicioni ili hedž fondovi.Upravo je navedeno nepoverenje i nateralo ove investitore da promene višedecenijskeuhodane načine poslovanja. Jedan od rezultata pomenutih napora su i Santijago Principi.Međutim oni nisu obavezni, a potencijal profitiranja na institucionalnoj ili regulativnojarbitraži mnogim zemljama daje motiv, da novoosnovani SIF iskorišćavaju nedostatkeili propuste međunarodnih uzansi. Ovo je samo jedan od argumenata, koji vodi potrebisveobuhvatnog načina regulisanja ovih fondova. Jedino se na taj način može osiguratida je regulativa jasna, da odgovara i zemljama sa SIF i zemljama u koje SIF investiraju.Upravo sveobuhvatni regulatorni okvir omogućuje monitoring primenepostojećih pravila i brz eventualni odgovor na proces finansijske inovacije, koji seneminovno nastavlja i pored krize. Na kraju, ovakav pristup će najviše pogodovatisamim fondovima, jer će omogućiti da se napravi jasna razlika između ozbiljnihinvestitora i aktera čiji se motivi zaista mogu dovesti u pitanje.
    • 1538. LiteraturaAndrew Rozanov, “Definitional Challenges of Dealing with SWFs”, Asian Journal ofInternational Law, 2010.Anthony Randazzo, Michael Flynn i Adam B. Summers, “Avoiding an American “LostDecade”: Lessons from Japan’s Bubble and Recession”, Reason, 2009. Videti:http://reason.org/files/091666ffae057ae322adac5dc0f65caa.pdfAntić Bojan, „Suvereni fondovi bogatstva – novi vladari globalne ekonmije“, Časopis„Finansije“, Beograd, 1-6/2008. Dostupno:http://www.scribd.com/doc/75352831/Anti%C4%87-Bojan-Suvereni-Fondovi-Bogatstva-%C4%8Casopis-FinansijeAnufrijev Ana, „Suvereni fondovi bogatstva i novi međunarodni sistem upravljanja“,Časopis Tržište Novac Kapital, Beograd, 2010.godina, Vol. 42, Nmb. 2. Dostupno:http://www.scribd.com/doc/74349894/Suvereni-Fondovi-Bogatstva-Swf-I-Novi-Medjunarodni-Sistem-Ekonomskog-UpravljanjaBlundell-Wignall, A., Y. Hu i J. Yermo, "Sovereign Wealth and Pension Fund Issues",OECD Working Papers on Insurance and Private Pensions, No. 14, OECD Publishing.2008.godine. Dostupno: http://www.oecd.org/dataoecd/8/10/40345767.pdfClay Lowery, US Under Secretary for International Affairs, komentar dat na 4.godišnjem forumu kineskih investitora (4th Annual China Investor Forum), ForeignPress Center Briefing, Njujork, 31.maj 2007.god. Dostupno: http://2002-2009-fpc.state.gov/86405.htmCohen Jacob, Statistical power analysis for the behavioral sciences, Hillsdale, LawrenceErlbaum Associates, 1988.David Alan Richards, Sovereign Wealth Funds to the Rescue, New York Law Journal,avgust 2011. Dostupno:http://www.mccarter.com/new/files/17637_NYLJ_Real%20Estate_Sovereign%20Wealth_David%20Richards_August2011.pdfDiana Farrell i ostali, The New Power Brokers: How oil, asia, hedge funds and privateequity are shaping global capital markets, McKinsey Global Institute, San Francisko,SAD, oktobar 2007., Dostupno: http://www.econ.puc-rio.br/mgarcia/Seminario/textos_preliminares/MGI_New_Power_Brokers.pdfDr Mileva Žižić i ostali, Metodi statističke analize, Univerzitet u Beogradu, Ekonomskifakultet, Beograd, 2000.European Central Bank, The Impact of Sovereign Wealth Funds on Global FinancialMarkets; R.Beck i M.Fidora, occasional paper 91/2008. Dostupno:http://www.ecb.int/pub/pdf/scpops/ecbocp91.pdf
    • 154European Commission, A common European approach to Sovereign Wealth Funds,2008. Dostupno: http://ec.europa.eu/internal_market/finances/docs/sovereign_en.pdfFernandez G. David, „Sowereign Wealth Funds: A bottom-up primer“, JPMorganResearch, 2008, Njujork. Dostupno:http://cama.anu.edu.au/Events/swf2008/swf2008_papers/Fernandez_SWF_paper.pdfFriedman L. Thomas, „Port controversy could widen racial chasm“, Desertnews, 2006.Videti: http://www.deseretnews.com/article/635187293/Port-controversy-could-widen-racial-chasm.htmlGerard Lyons (Chief Economist and Group Head of Global Research, StandardChartered Bank) pred Komitetom za Spoljne poslove Kongresa SAD-a (Committee onForeign Affairs, U.S. House of Representatives) o rastu i uticaju suverenihinvesticionih fondova, Vašington, maj 2008.,Dostupno:http://galanto.com.br/pdf/SWF_Gerard%20Lyons.pdfIgor Bosiljčić, prvi projektni rad, Suvereni investicioni fondovi, UniverzitetSingidunum, Poslovni Fakultet Valjevo, 2011.god. Dostupno:http://www.scribd.com/doc/64791314/Bosilj%C4%8Di%C4%87-Igor-Prvi-pristupni-rad-Suvereni-Investicioni-FondoviIMF, The Data Template on International Reserves and Foreign Currency Liquidity,2000. Dostupno: http://dsbb.imf.org/images/pdfs/opguide.pdf (Pristupljeno:14.03.2012.).IMF, The Sixt Balance of Payments and International Position Manual – BPM6, 2009.Dostupno: http://www.imf.org/external/pubs/ft/bop/2007/pdf/bpm6.pdfIMF, Global Financial Stability Report, oktobar 2007.godine. Dostupno:http://www.imf.org/external/pubs/ft/gfsr/2007/02/pdf/text.pdfInternational Work Group for Sovereign Wealth Funds,Current Institutional andOperational Practices, 2008.godine, Dostupno na: http://www.iwg-swf.org/pubs/eng/swfsurvey.pdfInternational Working Group of Sovereign Wealth Funds, Generally AcceptedPrinciples and Practices, GAPP (Santiago Principles), oktobar 2008.Dostupno:http://www.iwg-swf.org/pubs/eng/santiagoprinciples.pdfJohn B. Goodman i Louis W. Pauly, „The Obsolescence of Capital Controls: EconomicManagement in an Age of Global Markets“, World Politics, Vol. 46., Nmb. 1. 1993.Dostupno: http://www.stanford.edu/class/polisci243b/readings/v0002007.pdfJohnson Simon, „The rise of sovereign wealth funds“, Finance and Development, Vol.44., Nmb 3.septembar 2007. MMF. Dostupno:http://www.imf.org/external/pubs/ft/fandd/2007/09/pdf/straight.pdf
    • 155Joint Committee on Taxation, „Economic and US income tax issues raised by SWFinvestment in the US“, JCX-49-08, Vašington, jun 2008.godine. Dostupno:http://www.jct.gov/publications.html?func=startdown&id=1290Julie Pallant, SPSS Survival Manual, 4th Edition, Allen&UnWin, Australija,2011.godina.Karl Poper, „The logic of scientific discovery“, Routledge Classics, London,2002.godinaOECD Guidelines on Corporate Governance of State-owned Enterprises, 2005.Dostupno: http://www.oecd.org/dataoecd/46/51/34803211.pdf (Pristupljeno:08.03.2012.)Razanov A., „SWFs – Emerging from the financial crysis“, State street, London,Volume IV, Issue 1, 2009. Dostupno: http://www.scribd.com/doc/86867583/Andrew-Rozanov-SWFs-Emerginig-From-the-Financial-CrisisRozanov Andrew, „Who holds the wealth of nations?“, State Street Global Adv.,London, 2005. Dostupno: http://www.docstoc.com/docs/8086792/Who-Holds-The-WealthSaxton Jim, „Sovereign wealth funds“, Kongres SAD, Joint Economic Committee,Research Report #110-21, februar 2008.godine. Dostupno:http://www.scribd.com/doc/75352927/Saxton-Jim-SWF-Joint-Economic-Committee-US-CongresSteven R. Weisman, „A Fear of Foreign Investments“, New York Times, avgust 21.2007.godine. Dostupno:http://www.nytimes.com/2007/08/21/business/worldbusiness/21wealth.html?_r=1&pagewanted=allThe Economist, „The invasion of sovereign-wealth funds“, Izdanje januar 2008.god.Dostupno: http://www.economist.com/node/10533866The Economist, „The rise of state capitalism“,septembar 2008.godine, Dostupno:http://www.economist.com/node/12080735The Europrom Geopolitical Forum, Gazprom Monitor, Issue 7, Jun-Jul 2011., str.2.Dostupno: http://gpf-europe.com/upload/iblock/e2b/2011_7_egf_gazprom_monitorfinal.pdfThe New York Times, The End Of Market Democracy?, 10.10.2008. Dostupno:http://campaignstops.blogs.nytimes.com/2012/02/19/is-this-the-end-of-market-democracy/The Telegraph, Globalisation has turned on its Western creators, London, decembar2011., Dostupno: http://www.telegraph.co.uk/finance/comment/jeremy-warner/8940701/Globalisation-has-turned-on-its-Western-creators.html
    • 156The Washington Post, The End Of American Capitalism?, 19.02.2012. Dostupno:http://www.washingtonpost.com/wp-dyn/content/article/2008/10/09/AR2008100903425.htmlTrade Union Advisory Committee, OECD Investment Committee Consultation onSovereign Wealth Fund, 13.decembar 2007.godine. Dostupno na: www.tuac.orgTruman M. Edwin, „A Blueprint for Sovereign Wealth Fund Best Practices“, PolicyBrief, Peterson institute for International Economics, Vašington, 2008. Dostupno na:http://www.iie.com/publications/interstitial.cfm?ResearchID=902United States Government Accountability Office, Report to Congressional Committees,Troubled Asset Relief Program (TARP), Additional Actions Needed to Better EnsureIntegrity, Accountability and Transparency, GAO-09-161, Vašington,2008.,Dostupno: http://www.gao.gov/new.items/d09161.pdfVeljko Fotak, Bernardo Bortolotti, William Megginson, “The financial impact ofsovereign wealth fund investments in listed companies”, Price College of Business,University of Oklahoma, 2008. Dostupno:http://finance.sauder.ubc.ca/conferences/summer2008/files/papers/summer2008_megginson.pdfLista korišćenih sajtova:http://europe.wsj.com/home-pagehttp://www.ecb.int/home/html/index.en.htmlhttp://www.ft.com/home/uk;http://www.google.com/trends.http://www.imf.org/external/index.htmhttp://www.iwg-swf.org/http://www.nyse.comhttp://www.nytimes.comhttp://www.oecd.orghttp://www.standardandpoors.comhttp://www.swfinstitute.orghttp://www.telegraph.co.ukhttp://www.washingtonpost.comLista korišćenih sajtova suverenih investicionih fondova:Abu Dhabi Investment Authority - http://www.adia.aeAlaska Permanent Trust Fund - http://www.apfc.org/home/Content/home/index.cfmAlgerian Revenue Regulation Fund (FRR) - http://www.bank-of-algeria.dz/Australia Future Fund - http://www.futurefund.gov.au/Australia Queensland Investment Corporation (QIC) - http:// www.qic.comAustralia VFMC - http://www.vfmc.vic.gov.auAzerbaijan State Oil Fund (SOFAZ) - http://www.oilfund.az/en_US/Bahrain Mumtalakat Holding Company - http://www.bmhc.bh/default.aspxBocvana Pula - http://www.bankofbotswana.bw/content/2009103013033-pula-fundBrunei Investment Authority -http://www.mof.gov.bn/English/BIA/Pages/default.aspx
    • 157Canada AHF- http://www.finance.alberta.ca/business/ahstf/index.htmlChile - FESS - http://www.bcentral.cl/eng/index.aspChile P.R.F. - http://www.minhda.cl/english/sovereign-wealth-funds/pension-reserve-fund.htmlChina Investment Corporation (CIC) - http://www.china-inv.cn/cicen/Columbia Oil Stabilization Fund - http://www.irc.gov.co/irc/enEast Timor Petroleum Fund - http://www.bancocentral.tl/en/main.aspFrance Reserve Fund - http://www.fondsdereserve.fr/spip.php?article22Gabon Fund for Future Generations - http://www.finances.gouv.ga/budget/Hong Kong Exchange Fund - http://www.info.gov.hk/hkmaIran Oil Stabilization Fund - http://www.cbi.ir/default_en.aspxIraq Development Fund - http://www.iraqcoalition.org/budget/DFI_intro1.htmlIreland National Pension Fund - http://www.nprf.ieKazakhstan National Fund - http://www.nationalbank.kz/?switch=engKiribati Revenue Equalization Reserve Fund (RERF) - http://www.mfep.gov.ki/Kuwait Investment Authorita (KIA) - http://www.kia.gov.kwLibyan Investment Authority (LIA) - http://www.lia.ly/Malezija Khazanah Nasional - http://www.khazanah.com.myMauritanija National Fund for Hydrocarbon Reserves -http://www.bcm.mr/Pages/accueil.aspxMexico Oil Stabilization Fund - http://www.banxico.org.mx/.New Mexico Permanent Trust Fund -http://www.sic.state.nm.us/permanent_funds.htmNew Zealand Superannuation Fund - http://www.nzsuperfund.co.nz/Nigeria Excess Crude Fund - http://www.fmf.gov.ng/Norway Government Pension Fund Global - http://www.nbim.no/Oman State General Reserve Fund - http://www.sgrf.gov.om/Qatar Investment Authority (QIA) - http://www.qia.qa/Russia Oil and Gas Fund - http://www1.minfin.ru/en/SAD Perm. W.Mineral Trust - http://treasurer.state.wy.us/investmentsbank.asp#investSaudi Arabia Kingdom Holding Company (KHC) -http://www.kingdom.com.sa/en/default.aspSaudi Arabia Monetary Authority - http://www.sama.gov.saSaudi Arabia Public Investment Fund (PTF) -http://old.mof.gov.sa/en/docs/ests/sub_invbox.htmSingapore Government Investment Corporation (GIC) - http://www.gic.com.sg/Singapore Temasek - http://www.temasek.com.sg/South Korea Investment Corporation (KIC) - http://www.kic.go.kr/enTaiwan National Stabilizatioin Fund (NSF) -http://www.df.gov.tw/english/intro/index.htmlT. and T. Heritage and Stabilization Fund -http://www.finance.gov.tt/legislation.php?mid=20UAE Dubai International Capital - http://www.dubaiic.comUAE Istithmar World Fund - http://www.istithmarworld.comUnited Arab Emirates Mubadala Fund - http://www.mubadala.aeVenezuela Investment Fund for Macro. Stabilization - http://www.bcv.org.ve/Venezuela National Development Fund (Fonden) - http://www.fonden.gob.ve/Vietnam State Capital Investment Corporation - http://www.scic.vn/