Esperando la solución de la crisis europea

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Presentación realizada por Jorge Sicilia, Economista Jefe Grupo BBVA, en el transcurso del 5º Congreso Internacional FIAP - Asofondos, desarrollado en Cartagena el 27 de abril de 2012

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Esperando la solución de la crisis europea

  1. 1. Esperando la soluciónde la crisis EuropeaJorge SiciliaBBVA Research │Economista Jefe 5º Congreso Internacional FIAP - Asofondos│ Cartagena, 27 de abril de 2012
  2. 2. Europa: retos y oportunidades / Abril 2012Esquema1 Perspectivas para la economía mundial2 Esperando a la solución a la crisis de deuda europea Página 2
  3. 3. Europa: retos y oportunidades / Abril 2012 La economía global ha sobrevivido a la gran recesión de 2008 Expectativas empresariales (PMI) Producción industrial (%trimestral de la media móvil Fuente BBVA Research and Bloomberg de 3 meses) Source: BBVA Research , CPB and national sources65 8% 6%60 4%55 2%50 0% -2%45 -4%40 -6% -8%35 -10%30 -12% oct 08 abr 09 oct 09 abr 10 oct 10 abr 11 oct 11 abr 12 jul-08 ene-09 jul-09 ene-10 jul-10 ene-11 jul-11 ene-12 EE.UU. Asia Zona Euro America Latina Global EE.UU China UEM Brasil Global Página 3
  4. 4. Europa: retos y oportunidades / Abril 2012Pero deja marcadas diferencias entrepaíses desarrollados y emergentes Nivel de PIB (2007Q4=100) Fuente BBVA Research 145.0 140.0 US EMU 135.0 Japan China Asia ex China Latam 7 130.0 125.0 120.0 115.0 110.0 105.0 100.0 95.0 90.0 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 2007 2008 2009 2010 2011 Página 4
  5. 5. Europa: retos y oportunidades / Abril 2012Las economías emergentes aportarán lamayor parte del crecimiento mundial EAGLEs (Emerging and Growth-Leading Economies) continuarán liderando el crecimiento durante la próxima década. EAGLES vs G7: current size and “incremental business” Source: BBVA Research Página 5
  6. 6. Europa: retos y oportunidades / Abril 2012EAGLEs©Liderarán el crecimiento mundial: China e India contribuirán más que EEUU; Coreae Indonesia más que Rusia; México, Egipto, Taiwan y Turquía más que elpromoedio del G6. EAGLES©: Tamaño actual y contribución al crecimiento global 2011-2021 Fuente BBVA Research Turquía GDP PPP 2011 Taiwan Incremental GDP 2011-2021 Rusia Mexico Corea Indonesia Ligeramente superior a la India contribución de EEUU China Alcanzará 25.000 bn USD, Brasil 5.000 bn más que EEUU 0 1500 3000 4500 6000 7500 9000 10500 12000 13500 15000 Página 6
  7. 7. Europa: retos y oportunidades / Abril 2012Por su parte, las economías avanzadasnecesitan desapalancarse…EEUU: Ratio de deuda sobre rentaFuente:: BBVA Research El aumento de deuda asociado en gran parte a la expansión inmobiliaria (EEUU, Reino Unido, España, Irlanda) El desapalancamiento lastrará la demanda interna, mientras se recupera la situación patrimonial de los hogares y empresas Las reformas estructurales son claves para recuperar el crecimiento, afectado por una débil demanda. Página 7
  8. 8. Europa: retos y oportunidades / Abril 2012… Y el proceso de desapalancamientosuele ser lento y doloroso.El desapalancamiento suele ser un proceso largo que dura en media unos 7 años.Interviene no sólo la falta de capacidad de otorgar crédito sino también la bajademanda de préstamos. Crédito de bancos domésticos/PIB 10 años antes y después de una crisis financiera grave Fuente:: BBVA Research basado en Reinhart and Reinhart (2010) 100Cambio en el crédito interno /PIB Años para alcanzar el máximo 80 8.6 60 9.4 9 9 40 20 0 -20 -40 -7 -5 -7 -60 Años para alcanzar el mínimo -10 -80 Media Economías desarrolladas Crisis asiática Otras EME Diferencia entre el mín. y el máx. crédito/PIB en la década anterior a la crisis Diferencia entre el mín. y el máx. crédito/PIB en la década posterior a la crisis Página 8
  9. 9. Europa: retos y oportunidades / Abril 2012 Fed y BCE: ¿Al límite de su efectividad frente a la crisis ? Índice de tensiones financieras BBVA Los bancos centrales tuvieron éxito en Fuente: BBVA Research detener el shock financiero de 2008 …2.50 US EMU … pero tienen ahora un éxito limitado2.00 para sostener el crecimiento …1.50 •Retornos decrecientes a mayores1.00 intervenciones •Mayor presión para supervisión política0.50 •Daños colaterales inciertos0.00 Se necesitan acciones que sólo pueden-0.50 ser realizadas por otras autoridades e 2008 2009 2010 2011 2012 instituciones: reforma laboral, fiscal, etc El debate es entre estrategia y táctica. Página 9
  10. 10. Europa: retos y oportunidades / Abril 2012Adicionalmente se debe afrontar laconsolidación fiscal en el largo plazoLas economías desarrolladas salen de la crisis con niveles de deuda pública sinprecedentes en tiempos de paz. Y con una fuerte presión ante el envejecimientode la poblaciónDeuda pública (%PIB) Gasto previsto en salud y seguridad social (%PIB) Fuente: BBVA Research y FMIFuente:: BBVA Research y FMI120 14 12100 1080 860 6 440 220 0 2010 2015 2020 2030 2040 2050 0 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016 Gasto en pensiones: G20 desarrollados Gasto en salud: G20 desarrollados US Europe Emerging Economies Gasto en pensiones: G20 emergentes Gasto en salud: G20 emergentes Página 10
  11. 11. Europa: retos y oportunidades / Abril 2012Esquema1 Perspectivas para la economía mundial2 Esperando a la solución a la crisis de deuda europea Página 11
  12. 12. Europa: retos y oportunidades / Abril 2012¿Qué está pasando en Europa? Es unacrisis económica o política? Incógnitas ¿Por qué no se Dos tipos de A previsibles tomaron medidas?incógnitas en elcamino hacia launión monetariade la zona euro B Sorpresas (incógnitas no previsibles) Página 12
  13. 13. Europa: retos y oportunidades / Abril 2012A ¿Qué temían algunos críticos que podíapasar en una unión monetaria? Incógnitas previsibles El euro no es un área monetaria óptima (y no se volverá endógenamente) Una política monetaria única puede ser desestabilizadora en algunos países Puede haber periodos muy largos de desequilibrio de los tipos de cambio reales Riesgo soberano no se va a valorar adecuadamente por los mercados: se necesita una unión fiscal Dificultad para honrar la promesa de “no rescate” a un estado miembro Es necesaria una integración financiera: resolución bancaria europea? Página 13
  14. 14. Europa: retos y oportunidades / Abril 2012 A ¿Por qué no se tomaron medidas?Criterios nominales en lugar de “Políticas de estado” frente areales (Maastricht) “detalles insignificantes”Pocos países se tomaron en serio la Fatiga reformadora tras el esfuerzo decobertura de las diferencias entradaregionales: flexibilidad, reformas,supervisión bancaria a nivel europeo. Tiempos buenos inducen al autoengañoFalta de vigilancia y de políticaseuropeas hacia un mercado único(también de organismos Complacencia sobre la capacidad deinternacionales) resolver los problemas cuando afloren Página 14
  15. 15. Europa: retos y oportunidades / Abril 2012B ¿Qué ha sido una sorpresa(parcial o total)? Incógnitas no previsibles Los déficits por cuenta corriente no debían ser relevantes en una unión monetaria Se ha generado una elevada correlación entre riesgo soberano y riesgo bancario Las consecuencias de no tener un banco central comprador de bonos de última instancia (¿emisión en moneda extranjera?) Página 15
  16. 16. Europa: retos y oportunidades / Abril 2012 Dos caminos hacia una unión monetaria viable (internamente consistentes)Una mezcla inestable Mantener el tratado actual y desarrollarloPolítica monetaria [Pacto de Estabilidad y 1común Dos crecimiento, sin alternativas rescates] internamente consistentes Unión fiscal: un gran 2 centro- acuerdo centro -periferaPolíticas fiscalesnacionales [Pérdida de soberaníaSupervisión y Regulador/supervisor fiscal, Eurobonos]regulac. nacional Bancario Europeo estruc-Políticas estruc- Agenda de reformasturales nacionales Página 16
  17. 17. Europa: retos y oportunidades / Abril 2012Ambas opciones presentan retos y riesgos Opciones … y riesgos Mantener el tratado actual y desarrollarlo • Riesgo de depresión • Riesgo de impagos y contagio [Pacto de Estabilidad y1 global crecimiento, sin • Riesgo de crisis social y Principal rescates] política y ruptura del euro disyuntiva: Inestabilidad vs Unión fiscal: un gran incentivos • Riesgo moral si se diseña mal2 acuerdo centro -perifera centro- • ¿Una Europa a dos velocidades? [Pérdida de soberanía fiscal, Eurobonos] Probablemente se siga la estrategia de “salir del paso” poco a poco pero con avances hacia el modelo de unión fiscal Página 17
  18. 18. Europa: retos y oportunidades / Abril 2012Posibles salidas estructuralesSe han presentado muchas posibles salidas al problema estructural de la uniónmonetaria, pero no todas son compatibles con el grado actual de integracióneconómica y política, que tendrá que cambiar Opciones frecuentemente Nivel de integración y centralidad mencionadas de la gobernanza Compra de Bonos por parte del BCE (prestamista soberano de TOTAL última instancia) Mutualización de las deudas (Eurobonos) ELEVADA Mecanismos de ayuda y dar tiempo a las reformas RAZONABLE estructurales y al ajuste fiscal Página 18
  19. 19. Europa: retos y oportunidades / Abril 2012La crisis europea necesita ser afrontada en3 frentes principales Disipar las preocupaciones de solvenciasoberana más allá de Grecia y evitar el contagio hacia países solventes pero ilíquidos Algunos Avanzar en las reformas avances para aumentar el crecimiento: ritmo de ajuste hasta ahora, fiscal y políticas de estímulo al crecimiento pero seAvanzar cambios en la gobernanza del euro para necesita más poder diseñar la hoja de ruta hacia una unión fiscal y una resolución bancaria única Página 19
  20. 20. Europa: retos y oportunidades / Abril 2012 Tímidos avances, pero aún temas cruciales por resolver Algunos avances… … pero aún temas pendientes Implementación de la quita de deuda1 griega Un cortafuegos soberano creíble Aprobación del tratado fiscal Mayores avances hacia una unión2 fiscal y ralentizar su aplicación Provisión de liquidez de largo plazo Agenda para promover el crecimiento3 por parte del BCE Las medidas tomadas solo han permitido salir del paso frente a la crisis. La autoridades se mantienen por detrás de los acontecimientos Página 20
  21. 21. Europa: retos y oportunidades / Abril 2012 1 Grecia: se mantienen las dudas sobre su solvencia. Atención a Portugal. Grecia Grecia y Portugal: previsiones de deuda pública Fuente: BBVA Research y FMI 180• Se mantienen riesgos: 160 • Elecciones el 6 de mayo Portugal Grecia* • Duro camino con mas reformas 140 • Continuación de la recesión. 120 100 Portugal 80• Ajuste fiscal y reformas de acuerdo a lo 60 planeado• Cierre del déficit exterior en marcha 40 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21 22 23 24 25 26 27 28 29 30• Pero no será suficiente para acceder a los * Escenario optimista para Grecia. Supone una participación del 95% de los mercados en 2013Q3. tenedores de bonos en la quita, un crecimiento cercano al 3% a partir de 2015 y un superávit primario del 4,5% del PIB a partir de 2014 (déficit primario de 2.4% en 2011) Página 21
  22. 22. Europa: retos y oportunidades / Abril 2012 1El cortafuegos soberano (EFSF/ESM) nose percibe suficiente (ESM) Recursos ESM/EFSF y necesidades brutas de financiación en España e Italia (déficit y deuda de largo plazo) Nueva capacidad de préstamo 800 Fuente: BBVA Research y Bloombergdisponible: 500 mm EUR (mas 200mm del EFSF), a los que se pueden 700 sumar los 420 mm del FMI EFSF fondos Pero… 600 comprometid. 500 No es suficiente para calmar a losmercados, dadas las necesidades de 400 Italia financiación de España e Italia 300 ESM capacidadNo puede intervenir directamente en 200 prestable los sistemas financieros 100 España A no ser que preste pari passu el riesgo es que ahuyente a los 0 inversores privados en bonos Cortafuegos Necesidades de Financiación España e Italia Necesidades de Financiamiento España e 2012-13 Italia 2012-13 Página 22
  23. 23. Europa: retos y oportunidades / Abril 20122 Se aprueba el tratado fiscal, peropuede verse como poco estricto• El tratado fiscal compromete a los gobiernos a establecer reglas en la Constitución para limitar los déficits estructurales al 0,5% del PIB.• Con todo, no hay avances en relación a una unión fiscal, ni en el ajuste fiscal de corto plazo. Aún pendiente: hoja de ruta Tratado fiscal hacia una unión fiscal. Un cambio significativo hacia el Eurobonos: convenientes comocontrol fiscal de los países miembros mecanismo de aseguramiento y una hoja de ruta Puede verse como poco ambicioso La propuesta de bonos “azules” y como para justificar una acción más “rojos” tiene la ventaja de mantener decidida por parte del ala más dura la disciplina de mercado del BCE y de Alemania Página 23
  24. 24. Europa: retos y oportunidades / Abril 2012 La liquidez de largo plazo del BCE 3 calmó, con alguna incomodidad… Diferencial soberano con Alemania (bono a 10 años, pbs) Fuente: Bloomberg y BBVA Research800 Irlanda España Italia Bélgica Durante el primer trimestre, disminuyó el riesgo de liquidez Francia Holanda Austria de los bancos europeos…600 … y los mercados de financiación se reabrieron con cierta cautela, ayudando a reducir las primas de riesgo soberanas,400 Pero estos efectos han sido temporales. Las dudas recientes sobre España han200 incrementado las tensiones. En cualquier caso, el BCE puede servir solamente como un puente hacia el largo plazo, que 0 depende de las reformas estructurales oct-11 nov-11 dic-11 ene-12 feb-12 mar-12 abr-12 y de una agenda para el crecimiento Página 24
  25. 25. Europa: retos y oportunidades / Abril 2012 3… pero también ha incrementado la exposición de los bancos al soberano Tenencias de bonos de la zona euro como % de los activos (%) Fuente BCE y BBVA Research Intervención indirecta del BCE en el7,5 mercado de bonos soberanos a través de la banca7,06,5 Aumento de la exposición de la banca6,0 al soberano incrementa el potencial de retroalimentación negativa entre5,5 ambos5,0 Refuerza la necesidad de una solución4,5 definitiva a las dudas sobre la4,0 solvencia soberana y un mecanismo de provisión de liquidez mar-10 may-10 mar-11 may-11 ene-10 jul-10 sep-10 nov-10 ene-11 jul-11 sep-11 nov-11 ene-12 España Italia Página 25
  26. 26. Europa: retos y oportunidades / Abril 20123 Es necesario implementar yprofundizar las reformas presentadas • Regla fiscal y consolidación Italia • Reforma de las pensiones y profesiones (Gobierno tecnocrático) • Reformas laboral en proceso de elaboración España • Consolidación fiscal, regla constitucional • Restructuración del sistema financiero en marcha (Gob. con mayoría absoluta • Reforma laboral para los próximos 4 años) Portugal • Consolidación fiscal sin ajustes contables (Gob. Con mayoría simple para • Reforma profunda del mercado laboral • Reforma del mercado de productos en marcha los próximos 3.5 años) • Fuertes retos para la consolidación fiscal Grecia • Privatizaciones (?) (Gobierno tecnocrático) • Reformas para recuperar el crecimiento a largo plazo Página 26
  27. 27. Europa: retos y oportunidades / Abril 2012 Monitoreo de desequilibrios 3estructurales en Europa (“six pack”).Desequilibrios macroeconómicos en Europa periférica (six pack)Índice. Unidades en desviaciones típicas respecto a la media de la zona euro (media zona euro = 0)Fuente: BBVA Research, Eurostat y Haver Alemania Deuda pública (%PIB) Francia 2.5 Italia Déficit Público (%PIB) 2.0 Deuda de las familias (%PIB) 1.5 España 1.0 Grecia 0.5 Aumento de CLUs Aumento precio real de la vivienda 0.0 Portugal -0.5 -1.0 -1.5 Pérdida de cuota de mercado de Aumento crédito al sector privado exportaciones (%PIB) Aumento del tipo de cambio Tasa de paro efectivo real Posición de Inversión Intl (%PIB) Saldo cuenta corriente (%PIB) Página 27
  28. 28. Europa: retos y oportunidades / Abril 2012 3 Una corrección muy rápida de los desequilibriospuede ser contraproducente: el ejemplo fiscalDistribución de las consolidaciones fiscales en países OCDE con objetivos dereducción de déficitFuente_ BBVA Research a partir de Devries et al (2011) Crecimiento 50 del PIB Pocas reducciones del 45 déficit han sido mayores al Irlanda 2009 (-7.0%) 3% del PIB en un año 40 Italia 1993 (-0.9%) 35 Italia 1995 ( 2.8%) Número de casos Finlandia1993 (-0.8%) 30 25 Italia 1992 ( 0.7%) 20 Suecia 1995 ( 3.9%) Finlandia1994 ( 3.6%) 15 10 5 0 0.33 0.67 1.00 1.33 1.67 2.00 2.33 2.67 3.00 3.33 3.67 >4.00 Tamaño de la consolidación en un añoBasado en 173 casos de consolidación fiscal entre 1978-2009 para 17 países de la OECD(Australia, Austria, Bélgica, Canadá, Dinamarca, Finlandia, Francia, Alemania, Irlanda, Italia, Página 28Japón, Holanda, Portugal, España, Suecia, Reino Unido y EE.UU.).
  29. 29. Europa: retos y oportunidades / Abril 2012 3 El ejemplo de España: el ajuste fiscal debe centrarse en el componente estructural Gobierno general: ajuste del déficit (pp del PIB) Fuente: BBVA Research basado en MINHAPFuente: BBVA Research y MINAHP Proceso de consolidación fiscal6,05,0 Fuerte desviación del objetivo de déficit en 2011 y decisión unilateral de4,0 incrementar el objetivo de 20123,02,0 Ley de Estabilidad Presupuestaria: 1,0 0% del PIB de déficit estructural en 20200,0-1,0 El ajuste del gobierno central es creíble:-2,0 más dudas sobre los gobiernos-3,0 regionales 2011 (Déficit: -8,5%) 2012 (Objetivo: -5,3%) 2013 (Objetivo: -3,0%) Aumentan los temores sobre la falta de Deterioro cíclico Ajustado de ciclo Medidas adicionales crecimiento Deterioro Estructural Ajuste total Se necesita un nuevo pacto Página 29
  30. 30. Europa: retos y oportunidades / Abril 2012La crisis europea es el mayor riesgo parala economía global Las tensiones han regresado rápidamente después de: (i) la inyección de Crisis liquidez de largo plazo del BCE; (ii) las reformas estructurales en España e Italia, y (iii) las decisiones sobre el ESM y el tratado fiscal. Los inversores anticipan el impacto negativo sobre el crecimiento de la ¿Por qué? austeridad fiscal; ven la restructuración como una posibilidad y ven una intervención del ESM como una trampa Hoja de ruta hacia la integración fiscal La consolidación fiscal debe ser gradual Solución: y con planes explícitos para un horizonte multianual. eliminar el Debe centrarse en los déficits estructurales.escenario de salida del No se debe poner todo el peso en las medidas de austeridad, sino en euro reformas estructurales a cambio de una estrategia de crecimiento: debe haber incentivos simétricos. Relanzar la inversión europea en infraestructuras Página 30
  31. 31. Europa: retos y oportunidades / Abril 2012 … y el factor político es cada vez más importante (dejá vu Latam?) Calendario de eventos relevantes para la UE. Abril-Julio 2012 Fuente_ BBVA Research Diferencial del EMBI Latam en periodos electorales Fuente_ BBVA Research y JPMorgan Abr 22: Elecciones presidenciales en Francia (1a vuelta)2000 No se puede mostrar la imagen. Puede que su equipo Elecciones No se puede mostrar la imagen. Puede que su equipo no tenga suficiente memoria para abrir la imagen o que ésta esté dañada. Reinicie el equipo y, a continuación, abra el archiv o de nuev o. Si sigue No se puede mostrar la imagen. Puede que su equipo no tenga suficiente memoria para abrir la imagen o que ésta esté dañada. Reinicie el equipo y , a No se puede mostrar la imagen. Puede que su equipo no tenga suficiente memoria para abrir la imagen o que ésta esté dañada. Reinicie el equipo y , a continuación, abra el May 6: Elecciones al parlamento en Grecia no tenga apareciendo la x roja, puede que tenga que borrar la continuación, abra el archiv o de nuev o. Si archiv o de nuev o. Si sigue apareciendo la x México y suficiente imagen e insertarla de nuev o. sigue apareciendo la x roja, puede que roja, puede que tenga que borrar la imagen Elecciones memoria para tenga que borrar la imagen e insertarla de e insertarla de nuev o. abrir la imagen nuev o. May 6: Elecciones presidenciales en Francia (2ª vuelta) o que ésta esté dañada. Reinicie1800 el equipo y , a continuación, abra el archiv o Brasil Brasil de nuev o. Si sigue apareciendo la x roja, puede que tenga que borrar la imagen e insertarla de May 6: Elecciones regionales en Alemania (Schleswig- nuev o.1600 Holstein)1400 Crisis May 13: Elecciones regionales en Alemania (Renania del1200 Lehman norte - Westphalia) Brothers1000 May 31: Referendum en Irlanda (tratado fiscal)800 Elecciones México y Final May: Cuarta revisión de la troika al programa de600 Brasil Portugal400 Jun 10,17: Elecciones legislativas en Francia200 Elecciones Jun 18-19: Cumbre G20. Brasil 0 Jun 27: Posible fecha de elecciones generales en Holanda Sep-92 Dec-94 Sep-95 Dec-97 Sep-98 Dec-00 Sep-01 Dec-03 Sep-04 Dec-06 Sep-07 Dec-09 Sep-10 Mar-94 Mar-97 Mar-00 Mar-03 Mar-06 Mar-09 Jun-93 Jun-96 Jun-99 Jun-02 Jun-05 Jun-08 Jun 30: Fecha límite para alcanzar 9% ratio de capital principal en los bancos Jul: Entrada en vigor del ESM Verano: Negociaciones para el segundo programa de rescate en Portugal. Página 31
  32. 32. Esperando la soluciónde la crisis EuropeaJorge SiciliaBBVA Research │Economista Jefe 5º Congreso Internacional FIAP - Asofondos│ Cartagena, 27 de abril de 2012
  33. 33. Europa: retos y oportunidades / Abril 2012Por ejemplo, en España ya se haavanzado en la reforma de las pensiones• La reforma del sistema de pensiones ayudará a mejorar las perspectivas sobre la sostenibilidad del sistema, al reducir el gasto en pensiones sobre PIB.• Es una reforma sustantiva, que introduce cambios importantes en el sistema. Gasto en pensiones contributivas en % del PIB Simulaciones tras la reforma Fuente: BBVA Research Factor de sostenibilidad 25% • Dadas la incertidumbres 20% existentes sobre el empleo, la productividad y la demografía es 15% conveniente que la evaluación de la reforma se vaya haciendo 10% desde su implantación • Si fuera necesario, habría que 5% aplicar el factor de sostenibilidad antes de 2027 0% 2011 2014 2017 2020 2023 2026 2029 2032 2035 2038 2041 2044 2047 2050 2053 2056 2059 Gasto sin reforma Gasto con reforma Ingresos Página 33
  34. 34. Europa: retos y oportunidades / Abril 2012Sistema de pensiones contributivasEspaña vs. AlemaniaSe observan notables similitudes en las reformas del sistema público de pensiones español y elalemán.Sin embargo, el sistema español continúa siendo más generoso. España AlemaniaEdad oficial de jubilación 67 67Número de años cotizados en edad oficial con el 100% base 38,5 45reguladoraTasa de sustitución pensión pública antes de la reforma 81,2% 48%Edad de jubilación anticipada 61/63 63Número de años cotizados para jubilación anticipada 33 35Tasa de sustitución pensión pública después de la reforma 69% (e) 43%Factor corrector de sostenibilidad A partir de 2027 SIAños de bonificación por hijos a cargo 2 3Cobertura de la población con el tercer pilar 7% 64% Página 34 34
  35. 35. Europa: retos y oportunidades / Abril 2012 Las grandes reducciones del déficit han 3 incluido alzas de impuestos significativasMayores consolidaciones fiscales en OECD, 1978-2009: descomposición portipo de ajusteFuente BBVA Research a partir de Devries et al (2011) En casos de grandes 9.0 reducciones del déficit, el gasto público no se 8.0 redujo en más de 2.5pp Menor Gasto Mayores ingresos del PIB (excepto en casos 7.0 de elevada presión 6.0 tributaria inicial). 5.0 4.0 3.0 2.0 1.0 0.0 ITA FIN ITA ITA ITA SWE IRL DNK FIN NLD 1992 - 1993 - 1991 - 1993 - 1994 - 1995 - 1982 - 1983 - 1994 - 1983 - 1993 1994 1992 1994 1995 1996 1983 1984 1995 1984 Página 35

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