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Derivativos de Crédito - Curso Finanças 3 FAAP
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Derivativos de Crédito - Curso Finanças 3 FAAP

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Guia de Aula sobre Derivativos de Crédito para o curso de Finanças 3 da graduação de Economia da FAAP

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  • 1. Derivativos de Crédito FAAP José Augusto Carvalho Filho Agosto 2013
  • 2.  Motivação  Breve História Derivativos de Crédito  Credit Default Swap  Probabilidade de Default  Apreçamento clássico  Contrato Futuro de CDS (BM&FBOVESPA)  Outros derivativos de Crédito  Produtos Estruturados  Crise de Crédito de 2008 (em números)  CDS Big Bang Model  Séries Temporais de CDS.
  • 3. Motivação
  • 4. Assets: $691 billion
09/15/08 Assets: $327.9 billion
09/26/08 Assets: $103.9 billion
07/21/02 Assets: $91 billion
6/1/09 Assets: $65.5 billion
12/02/01 Assets: $61 billion
 12/17/02 Assets: $39 billion
04/30/09 Assets: $36 billion
04/06/01 Assets: $34.9 billion
04/12/87
  • 5. Breve História
  • 6. Breve História Dezembro de 2001 – Falência da Enron (02/12/2001) cria um acionamento em massa de derivativos de crédito, sendo considerado o maior Evento de Crédito corporativo da história, por volume financeiro. Final da década de 1980 – Derivativos de crédito começam a ser negociados sob a forma de swap sobre títulos específicos, com a finalidade de aproveitar oportunidades regulatórias e tributárias. Segunda metade da década de 1990 – Primeiras operações com grandes carteiras de Collateralized Credit Obligation (CDO) para reduzir a pressão da regulação de crédito sobre o setor bancário. Julho de 1999 – International Swaps and Derivatives Association (ISDA) lança a segunda versão de definições, ampliada e com mais ampla aceitação pelo mercado deste tipo de derivativo. 1980 1990 1999 2000 Setembro de 2000 – Uma reestruturação de dívida da seguradora COSECO, liderada pelo Chase Manhatan Bank e pelo Bank of América, mesmo aceita por todos os credores, aciona os derivativos de crédito e cria um dilema sobre as definições da ISDA de 1999. 2001
  • 7. Breve História 2002 2003 2005 Abril e maio de 2005 – Bancos e hedge funds sofrem pesadas perdas com um processo de liquidação de posições em virtude de uma reavaliação de riscos. Janeiro de 2002 – Crise Argentina leva a uma moratória seguida de proposta de reestruturação de dívida. Derivativos de crédito com referência na dívida soberana são acionados e este evento é considerado o primeiro teste para este tipo de derivativo, pela extensão da medida e pelo volume financeiro envolvido. Abril de 2002 – Lançamento dos índices de crédito para empresas norte-americanas consideradas como grau de investimento. Dezembro de 2002 – Dealers americanos lançam a padronização para as datas dos derivativos de crédito e estes ganham liquidez. Março de 2003 – ISDA lança a terceira versão das definições para os derivativos de crédito, com significativos avanços sobre o documento de 1999. Outubro de 2003 – Dealers americanos lançam o índice de crédito padronizado para empresas americanas de grau de investimento, que é denominado de CDX NAIG.
  • 8. Breve História 2005 2007 2008 Março de 2008 – Pressionado por fortes perdas no mercado de hipotecas e atingido por severa restrição de crédito o banco de investimentos Bear Sterns é adquirido pelo Banco J.P. Morgan por uma fração de seu valor patrimonial. Maio de 2005 – Falência da Collins & Aikman (17/05/2005), maior produtor de autopeças dos Estados Unidos deixa um débito total de cerca de US$2 bilhões Junho de 2005 – ISDA cria a documento para derivativos de crédito referenciados em Asset Backed Securities (ABS). Setembro de 2005 – Federal Reserve dos Estados Unidos reúne dealers e reguladores de todo mundo para discutir a necessidade de fortalecimento do mercado de derivativos de crédito. Outubro de 2005 – Falência da Delphi, empresa de autopeças americana, cria o maior default da história, em termos de volume financeiro de derivativos de crédito envolvido. Fevereiro de 2007 – Em conseqüência de uma deterioração no mercado de hipotecas dos Estados Unidos o HSBC reconhece uma perda de US$10,5 bilhões, demite o executivo da área de crédito hipotecário e inicia uma séria crise de confiança. Março de 2007 – Lançamento, na Europa, do primeiro contrato futuro sobre índice de crédito. Setembro de 2007 – Após uma seqüência de fortes baixas contábeis o Banco Northern Rock da Inglaterra entra em dificuldades financeiras, sofre uma corrida bancária e precisa ser auxiliado por linhas especiais de liquidez.
  • 9. Credit Default Swap
  • 10. Credit Default Swaps (CDS), ou Swaps de Crédito, permitem que os investidores negociem o “risco de crédito” de um empresa ou país da mesma forma que negociam o risco de mercado.
  • 11. CDS pode ser visto como uma uma espécie de seguro contra a “quebra” (evento de crédito) de uma determinada empresa ou país (entidade de referência).
  • 12. Comprador Proteção Vendedor de Proteção 250b.p. por ano Pagamento se houver Evento de crédito Entidade Referência
  • 13. Comprador Proteção Vendedor de Proteção 250b.p. por ano Pagamento se houver Evento de crédito
  • 14. Comprador Proteção Vendedor de Proteção 800 b.p. por ano Pagamento se houver Evento de crédito
  • 15. • Comprador do CDS (comprador de proteção) tem o direito de vender títulos da entidade de referência ao preço de face • Vendedor do CDS (vendedor de proteção) concorda em comprar o título pelo seu valor de face, caso ocorra algum evento de crédito. Comprador Proteção Vendedor de Proteção 500 b.p. por ano Pagamento se houver Evento de crédito
  • 16. Características CDS
  • 17.  Taxa de proteção (protection rate/swap premium) Características do CDS  Data efetiva (effective date)  Entidade de Referência (reference entity)  Datas de Pagamento (Coupon Dates)
  • 18.  Liquidação (settlement type) física (physical settlement) Credit Default Swap Comprador Proteção Vendedor de Proteção Entrega dos Títulos 100% Valor de Face Entidade Referência
  • 19. Credit Default Swap (100% -R) do Valor de Face Comprador Proteção Vendedor de Proteção  Liquidação (settlement type) financeira (cash settlement): Entidade Referência
  • 20. Exemplo 1 – CDS Suponha um CDS da “Lehman Brothers” com liquidação financeira, com pagamento semestral de 60 bp, notional de USD 300 milhões e vencimento de 5 anos. Suponha ainda que houve um default após 4 anos e 2 meses de contrato e que um agente de cálculo estimou a taxa de Recuperação do título “Cheapest to Deliver” como 40% logo após o default.
  • 21. Exemplo 1 – CDS Suponha um CDS da “Lehman Brothers” com liquidação financeira, com pagamento semestral de 60 bp, notional de USD 300 milhões e vencimento de 5 anos. Suponha ainda que houve um default após 4 anos e 2 meses de contrato e que um agente de cálculo estimou a taxa de Recuperação do título “Cheapest to Deliver” como 40% logo após o default. Comprador de proteção Valor a ser pago em cada um dos 8 primeiros semestres: Valor a ser pago no dia seguinte ao default (4 anos e 2 meses): = $300.000,00 = $900.000,00
  • 22. Exemplo 1 – CDS Suponha um CDS da “Lehman Brothers” com liquidação financeira, com pagamento semestral de 60 bp, notional de USD 300 milhões e vencimento de 5 anos. Suponha ainda que houve um default após 4 anos e 2 meses de contrato e que um agente de cálculo estimou a taxa de Recuperação do título “Cheapest to Deliver” como 40% logo após o default. Vendedor de proteção Valor a ser pago ao comprador após o default: = $180.000.000 Comprador de proteção Valor a ser pago em cada um dos 8 primeiros semestres: Valor a ser pago no dia seguinte ao default (4 anos e 2 meses): = $300.000,00 = $900.000,00
  • 23. Exemplo 2 – CDS Suponha um CDS da GM com liquidação física, pagamento semestral de 480 bp, notional de USD 10 milhões e vencimento de 4 anos. Sabendo-se que houve um default da GM após 3 anos e 1 meses de contrato, qual é o valor a ser recebido pelo comprador de proteção ao entregar os títulos da GM?
  • 24. Probabilidade Default
  • 25. Precificação do CDS 100 T Pzero risk Pzero risk =100e-rT Como inferir a probabilidade de default de uma determinado obrigação de cupom zero (zero coupon bond) com valor de face 100?
  • 26. Como inferir a probabilidade de default de uma determinado obrigação de cupom zero (zero coupon bond) com valor de face 100? Precificação do CDS 100 R p 1-p T T
  • 27. Precificação do CDS p = PerT -100 R -100( ) Com base na fórmula para o Preço P de um título de renda fixa com risco, podemos expressa a probabilidade de default em função apenas do Spread de juros. Vejamos: Como inferir a probabilidade de default de uma determinado obrigação de cupom zero (zero coupon bond) com valor de face 100?
  • 28. Precificação do CDS p = 100e-spread -100 R -100( ) Portanto, os spreads praticados nos títulos são uma fonte do nível de risco (probabilidade de default) assumido pelo mercado. Como inferir a probabilidade de default de uma determinado obrigação de cupom zero (zero coupon bond) com valor de face 100? P =100e- r+spread( )T r Substituindo na expressão da probabilidade de default, temos:
  • 29. Precificação do CDS p = e-spread -1 R(%)-1( ) Portanto, os spreads praticados nos títulos são uma fonte do nível de risco (probabilidade de default) assumido pelo mercado. Como inferir a probabilidade de default de uma determinado obrigação de cupom zero (zero coupon bond) com valor de face 100? P =100e- r+spread( )T r Dividindo tudo por 100, ficamos com a seguinte equação:
  • 30. Segue um exemplo de uma estrutura de probabilidade de default com base na curva de juros (spread) de um título coorporativo. Precificação do CDS Vencimento Taxa Livre de Risco Taxa com Risco Spread Probabilidade Acumulada de "Quebra" Probabilidade de Quebra" no Ano 0,50 3,570 3,670 0,10 0,050% 0,050% 1,00 3,700 3,820 0,12 0,120% 0,070% 1,50 3,810 3,940 0,13 0,195% 0,075% 2,00 3,950 4,100 0,15 0,300% 0,105% 2,50 4,060 4,220 0,16 0,399% 0,100% 3,00 4,160 4,320 0,16 0,479% 0,080% 3,50 4,240 4,440 0,20 0,698% 0,219% 4,00 4,330 4,530 0,20 0,797% 0,099% 4,50 4,420 4,640 0,22 0,985% 0,188% 5,00 4,450 4,670 0,22 1,094% 0,109% Fonte: The Credit Default Swap Basis, Choudry, Bloomberg Press.
  • 31. Apreçamento CDS
  • 32. A precificação é dividida em duas partes: perna fixa (fixed leg) e perna variável (float/contigent leg). Precificação do CDS t4 t5t3t2t1
  • 33. Tomemos como exemplo um CDS de Notional R$ 1 cuja a taxa de recuperação é de 40%. Os pagamentos deverão ser feitos uma vez ao ano e os eventos de crédito ocorrem sempre a meio-caminho das datas de pagamento do prêmio. Alem disso, considere que a estrutura da taxa de juros (sem risco) flat e igual a 5% a.a. Problema é o seguinte: Qual o valor “justo” a ser pago anualmente pelo comprador de proteção? Para responder a pergunta precisamos calcular os fluxos esperados do CDS. Precificação do CDS
  • 34. Perna 1 do Swap - não ocorrência do Default. Precificação do CDS Perna 1 Não Quebra Vencimento (ano) Prob de Quebra não Condicional Probabilidade de Sobrevivência Tx Juros S/Risco Fator de Desconto Pagamentos Experados PV dos Pagamentos Esperados 1,00 2,00% 98,00% 5,00% 0,9512 0,9800 0,9322 2,00 1,96% 96,04% 5,00% 0,9048 0,9604 0,8690 3,00 1,92% 94,12% 5,00% 0,8607 0,9412 0,8101 4,00 1,88% 92,24% 5,00% 0,8187 0,9224 0,7552 5,00 1,84% 90,39% 5,00% 0,7788 0,9039 0,7040 4,0704
  • 35. Perna 2 do Swap – pagamento do vendedor de proteção (contingência). Precificação do CDS Perna 2 Contingencia Vencimento (ano) Prob de Quebra não Condicional Probabilidade de Sobrevivência Tx Juros S/Risco Fator de Desconto Contingencia Esperada PV da Contigencia Esperada 0,50 2,00% 98,00% 5,00% 0,9753 0,0120 0,0117 1,50 1,96% 96,04% 5,00% 0,9277 0,0118 0,0109 2,50 1,92% 94,12% 5,00% 0,8825 0,0115 0,0102 3,50 1,88% 92,24% 5,00% 0,8395 0,0113 0,0095 4,50 1,84% 90,39% 5,00% 0,7985 0,0111 0,0088 0,0511
  • 36. Perna 3 do Swap - pagamento acruado do comprador. Precificação do CDS Perna 3 Acruado Vencimento (ano) Prob de Quebra não Condicional Probabilidade de Sobrevivência Tx Juros S/Risco Fator de Desconto Acruado Esperado PV do Pagamento Acruado 0,50 2,00% 98,00% 5,00% 0,9753 0,0100 0,0098 1,50 1,96% 96,04% 5,00% 0,9277 0,0098 0,0091 2,50 1,92% 94,12% 5,00% 0,8825 0,0096 0,0085 3,50 1,88% 92,24% 5,00% 0,8395 0,0094 0,0079 4,50 1,84% 90,39% 5,00% 0,7985 0,0092 0,0074 0,0426
  • 37. Para calcular o valor “justo” a ser pago pelo comprador de proteção basta pensar no fluxo total do swap: Precificação do CDS Contingencia = (Prêmios + Acruado) * spread Spread = Perna 2 / (Perna 1 + Perna 3) s = 1- R( ) DFj PDj j =1 n å DFj PS j j =1 n å Tj -i; j + DFj PDj j =1 n å Tj -1; j 2 Perna 2 = (Perna 1 + Perna 3)* spread
  • 38. No nosso exemplo temos o seguinte: Precificação do CDS Perna 1 = 4,0704 Perna 2 = 0,0511 Perna 3 = 0,0426
  • 39. Apreçamento formal: Precificação do CDS PVnd = s× DFjPSj j=1 n å Tj-i; j Perna fixa : onde: PVSnd = valor esperado do fluxo de pagamentos sem que o default aconteça; s = cds spread/premium; DFj = fator de desconto para o período Tj; PSj = probabilidade de sobrevivência no período Tj; Tj-1;j= período compreendido entre Tj-1 e Tj; t4 t5t3t2t1
  • 40. Apreçamento formal: Precificação do CDS PVS receita d = s× DFj PSj j=1 C å Tj-i; j + s×DFCPDC Tc-1;c 2 - 1- R( )DFCPDC Perna variável – pagamentos “acruados” recebidos e o valor pago da contingência: onde: PVSd = valor esperado do fluxo de pagamentos se o default ocorre; PDj = probabilidade de default on período C; R = taxa de recuperação do título (cheapest to deliver); t4 t5t3t2t1 PVS contigencia d = 1- R( )DFCPDC
  • 41. Apreçamento formal: Precificação do CDS t4 t5t3t2t1 PVS receita d = s× DFjPSj j=1 n å Tj-i; j + s× DFjPDj j=1 n å Tj-1; j 2 PVS contigencia d = 1- R( ) DFj PDj j=1 n å
  • 42. Apreçamento formal: Precificação do CDS Valor justo: s× DFjPSj j=1 n å Tj-i;j + s× DFjPDj j=1 n å Tj-1;j 2 = 1- R( ) DFjPDj j=1 n å s = 1- R( ) DFj PDj j=1 n å DFj PSj j=1 n å Tj-i; j + DFj PDj j=1 n å Tj-1; j 2
  • 43. No nosso exemplo temos o seguinte: Precificação do CDS Perna 1 = 4,0704 Perna 2 = 0,0511 Perna 3 = 0,0426
  • 44. Quem acredita?
  • 45. Quem Não Acredita?
  • 46. Mercado Global
  • 47. Volume de CDS Liquidado Globalmente (Janeiro 2012): • USD 26 trilhões!!! Sistemas de Compensação mundo afora: • ICE Trust (Intercontinental Exchange) • ICE Clear Europe (Intercontinental Exchange); • CME Clearing ( CME Group) • Eurex Credit Clear ( Eurex Frankfurt AG). Precificação do CDS
  • 48. Quem acredita?
  • 49. Quem Não Acredita?
  • 50. Outros Derivativos de Crédito
  • 51.  CDS a termo – preço de um CDS que será iniciado em T no futuro.  Default antes de T – o termo cessa sua existência;  Bolsa - BM&FBOVESPA;  Entidade de referência - Dívida Soberana do Brasil;  Baixo nível de liquidez  novas mudanças propostas pelo ISDA;  para uma padronização do CDS; Futuro de CDS Futuro de CDS
  • 52.  Função – Especulação e hedge do CDS a ser iniciado no futuro;  Perfil Investidores – não acreditam necessariamente que o País possa entrar em default, mas para negociar o nível de aversão ao risco do mercado internacional aos ativos brasileiros;  Prazos – 3, 5 (mais líquido) e 7 anos;  Cotação - pontos-base sobre os US$100 mil.  O que é negociado - o valor presente de todo o fluxo, que resulta em movimentação financeira equivalente à operação do mercado Spot. Futuro de CDS Futuro de CDS
  • 53. Futuro de CDS Apreçamento VP = TP 10.000 ´ DC j 360 ´100.000 ´ 1 1+ Lj 100 ´ dc j 360 ´ Pj æ è ç ç ç ç ö ø ÷ ÷ ÷ ÷ j =1 N å VP = valor presente da taxa de proteção; TP = taxa de proteção, expressa em número de pontos base, sendo a taxa negociada se o cálculo se referir ao preço da operação (PO) ou a taxa referencial BM&F se o cálculo se referir ao preço de ajuste (PA). dcj = número de dias corridos compreendidos entre a data de vencimento do contrato futuro, inclusive e a data do j-ésimo fluxo, exclusive, em dias corridos; DCj = número de dias corridos compreendidos entre a data do j-ésimo fluxo inclusive e a data do fluxo imediatamente anterior exclusive . Para o primeiro fluxo este prazo se refere ao número de dias corridos compreendidos entre a data de vencimento do contrato futuro inclusive e a data do primeiro fluxo do CDS exclusive; Lj = taxa de juros Libor, referente ao prazo entre a data de vencimento do contrato futuro, inclusive, e a data do j-ésimo fluxo, exclusive; Pj = probabilidade de não ocorrência de default no período até o j-ésimo fluxo, apurada ou calculada pela Bolsa. N = número de pagamentos previstos, que assumirá o valor 6 para o contrato de 3 anos, de 10 para o contrato de 5 anos e de 14 para o contrato de 7 anos. Futuro de CDS
  • 54.  CDX NA IG - 125 entidades de referência com investment grade na América do Norte;  iTraxx Europe - 125 entidades de referência com investment grade na Europa;  iTraxx Crossover – 45 entidades de referência com alto spread; Futuro de CDS Índices de Crédito
  • 55. Futuro de CDS Índices de Crédito Fonte: The impact of sovereign credit risk on bank funding conditions", 11 July 2011
  • 56. Futuro de CDS Índices de Crédito versus CDS CDS Futuro Documentação Necessário acordos conforme regras do ISDA para cada par de contrapartes separadamente. Não é necessário acordo bilateral. Basta ter acesso a n e g o c i a ç ã o n a s b o l s a s . Gatilho de default A parte compradora deve dar início ao chamado do evento de crédito. O evento é automaticamente. Custos de Entrada Apenas prêmio negociado. Prêmio negociado + pagamentos de margem. Custos de Transação Muito baixos. Extremamente baixos. Variação do Contrato Alta customização. Contratos altamente padronizados.
  • 57. Direito de compra/venda de um CDS. Futuro de CDS Opções de CDS max Sp - K,0( ) OptionPayoff K S
  • 58. Direito de compra/venda de um CDS. Futuro de CDS Opções de CDS max K - Sp,0( ) OptionPayoff K S
  • 59. Exemplo: Opção Europeia de compra de um CDS de 5 anos da Ford por 280 bps com início em um ano. Se a Ford torna-se inadimplente em menos de um ano, a opção cessa sua existência, ou seja, knock out. Futuro de CDS Opções de CDS
  • 60.  Similar ao CDS convencional, a unica exceção é o payoff é fixo, independente do impacto do evento de crédito sobre os títulos da entidade de referência. Futuro de CDS CDS Binário
  • 61.  Similar ao CDS, contem mais de uma entidade de referência.  Define-se uma cesta de CDS com base no número de entidades de referência que devem entrar em default para que a proteção seja devida. Futuro de CDS CDS Basket
  • 62.  CDS Basket do tipo n-ésimo a inadimplir garante ao comprador uma proteção assim que a n-ésimo inadimplência for registrada  CDS Basket do tipo 2º a inadimplir irá iniciar a proteção ao comprador assim que houver registro da segunda inadimplência. Futuro de CDS CDS Basket
  • 63.  Swap de retorno total de um título privado versus uma taxa de juros básica + spread.  Retorno total inclui:  Cupons  Juros  Perdas ou ganhos do ativo ao longo da vida do swap. Futuro de CDS Total Return Swap (TRS)
  • 64. Futuro de CDS Total Return Swap (TRS) Pagador TRS Recebedor TRS Retorno total sobre o título Taxa de Juros Referência + spread
  • 65. Pagador do TRS é responsável pela variação sobre o valor nocional do swap. Futuro de CDS Total Return Swap (TRS) Variação Variação Recebedor do TRS é responsável pela variação sobre o valor nocional do swap.
  • 66. Derivativos de Crédito Estruturados
  • 67.  Sigla para Collateralized Debt Obbligation, ou seja, obrigação de dívida colateralizada;  Securitizar o risco de crédito de uma carteira de títulos de risco;  Criar uma carteira sintética com alta qualidade de crédito com base na yield média Futuro de CDS Collateralized Debt Obligation (CDO)
  • 68. Futuro de CDS Collateralized Debt Obligation (CDO) • Tipo de Asset Backed Security cujos ativos-objetos são direitos creditórios. • Os títulos são classificados em diferentes tranches, cada um com seu respectivo nível de risco. • É definida uma prioridade no recebimento dos fluxos de caixa: Senior, mezzanino e Equity.
  • 69. Futuro de CDS Collateralized Debt Obligation (CDO) Fatia 1: Retorno 35% Fatia 2: Retorno 15% Fatia 3: Retorno 5% • No primeiro 1% de perda, os investidores da equity perderam 33,33% de seu investimento. Logo, os 35% de remuneração serão pagos sobre os 66,66% de notional restantes daquela fatia. • Os investidores da fatia mezzanino só serão afetados quando as perdas ultrapassarem os 3%. • Os investidores da fatia senior, por sua vez, serão afetados quando as perdas ultrapassarem os 17 % , ou seja, 14%+3%.
  • 70. Futuro de CDS Sopa de Letrinhas de Crédito • CDO – Collateralized Debt Obligation (carteira de títulos diversificado) • CLO - Collateralized Loan Obligation (CDOs com lastro empréstimos bancários). • CBO - Collateralized Bond Obligation (CDOs com lastro em títulos de renda fixa de países emergentes). • CSO - Collateralized Synthetic Obligation (CDOs com lastro em derivativos de crédito). • SFCDO – Structured Finance CDO (CDOs com lastro em produtos estruturados). • CRE CDOS – Ccommercial Real Estate CDO (CDOs lastreados em ativos imobiliários). • CIO - Collateralized Insurance Obligations (CDOs lastreados em seguros ou resseguros). • CDO Squared – CDO ao quadrado (CDOs com lastro em tranches de outros CDOs). • CDO^n – Imaginem... • ABS – Asset Backed Securities (contratos de cartão de crédito, hipoteca residencial, etc, que possalm ser agrupados em um pool e levados para um CDO.
  • 71. Crise de 2008 números
  • 72. Fonte: http://www.futuresindustry-digital.com/futuresindustry
  • 73. 0 100.000 200.000 300.000 400.000 500.000 600.000 700.000Dec.2004 Jun.2005 Dec.2005 Jun.2006 Dec.2006 Jun.2007 Dec.2007 Jun.2008 Dec.2008 Jun.2009 Dec.2009 Jun.2010 Dec.2010 AmountsoutstandingBillions over-the-counter (OTC) Foreign exchange contracts Interest rate contracts Equity-linked contracts Commodity contracts Credit default swaps
  • 74. OTC LD 0 100.000 200.000 300.000 400.000 500.000 600.000 700.000 Dec.2004 Jun.2005 Dec.2005 Jun.2006 Dec.2006 Jun.2007 Dec.2007 Jun.2008 Dec.2008 Jun.2009 Dec.2009 Jun.2010 Dec.2010 AmountsoutstandingBillions over-the-counter (OTC) Foreign exchange contracts Interest rate contracts Equity-linked contracts Commodity contracts Credit default swaps
  • 75. 0 10.000 20.000 30.000 40.000 50.000 60.000 70.000Dec.2004 Jun.2005 Dec.2005 Jun.2006 Dec.2006 Jun.2007 Dec.2007 Jun.2008 Dec.2008 Jun.2009 Dec.2009 Jun.2010 Dec.2010 Amountsoutstanding Billions CDS
  • 76. CDS Big Bang Model
  • 77. Crise de crédito de 2008 - ISDA propôs uma nova abordagem na forma apreçamento do CDS:
  • 78.  Taxas de Cupom Como Era Cada registro possuía uma taxa de proteção própria. Questão Alto risco de crédito da entidade de referência, ocorrência de um default antes mesmo do primeiro pagamento era muito provável. Como Ficou A taxa de proteção passou a ser padronizada: 100 bp ou 500 bp.
  • 79.  Taxas de Cupom  Calendário de Pagamento Como Era Pagamentos eram previstos para o próximo IMM (International Money Market). Questão A ausência de padronização no calendário de pagamento da taxa de proteção dificultava o gerenciamento dos Registros de CDS. Como Ficou Todos os CDS registrados “acruavam” a partir da última data IMM.
  • 80.  Taxas de Cupom  Calendário de Pagamento  Fluxo de Caixa Inicial Como Era Sem fluxo de caixa inicial. Questão Com a padronização da taxa de proteção e calendário de pagamento, a necessidade de troca de fluxo torna-se evidente. Como Ficou Os valores acima/abaixo de das taxas padrão deverão ser pagos/recebidos pelo comprador de proteção no momento do registro do CDS - Upfront Payment.
  • 81.  Taxas de Cupom  Calendário de Pagamento  Fluxo de Caixa Inicial  Curva de Crédito da Entidade de Referência Como Era A precificação para um determinado prazo dependia da estrutura de probabilidade de default até aquela data. Questão A relação entre o preço e a estrutura de probabilidade não era unívoca, tornando-se uma restrição visível para a eventual negociação do CDS em bolsa. Como Ficou A curva de crédito de default da entidade de referência é tida como flat e igual entre os períodos que compreendidos entre as datas IMM.
  • 82.  Taxas de Cupom  Calendário de Pagamento  Fluxo de Caixa Inicial  Curva de Crédito da Entidade de Referência  Taxa de recuperação Como Era Taxa de recuperação era acordada. Questão A taxa de recuperação acordada não refletia a perda dado o default (Loss Given Default) da entidade de referência. Como Ficou A taxa de recuperação foi padronizada em 40% e 20% para dívidas do tipo Senior Unsecured e Subordinadas, respectivamente.
  • 83. Séries Temporais de CDS
  • 84. Fonte: The impact of sovereign credit risk on bank funding conditions", 11 July 2011
  • 85. Fonte: The impact of sovereign credit risk on bank funding conditions", 11 July 2011
  • 86. 95  Hull, C. John, Options, Futures and Other Derivatives, 6th Edition.  Choudry, Moorad, Default Swap Basis, Bloomber Press.  Álvaro A. Mendonça, Alguns Conceitos Básicos dos de Derivativos de Crédito e do Contrato Futuro de CDS.  Carvalho, J. A. Filho, Pricing Collateralized Debt Obligations with Monte Carlo Simulation.  Tavakoli, Janet, Caro Mr. Buffett.  Fortuna, Mercado Financeiro – Produtos e Serviços.  Markit, The CDS Big Bang: Understanding the Changes to the Global CDS Contract and North American Conventions.  Função <CDS> na Boomberg.  Santos, Cláudio Gonçalves dos, Securitização: novos rumos do mercado financeiro. Saint Paul Editora.  ISDA, http://www.isda.org/credit/ Bibliografia